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1、IPO 八大潜规则 走捷径，是否真能降低上市成本？ 苏宁电器 (13.48,0.18,1.35%)刚上市时，张近东坦言： “对资本市 场的运作及结果，我不太懂。 ”朱新礼则说过，自己对于资本运作还 是个小学生。这两位企业家绝不是谦虚，而是大实话。在资本运作面 前，许多从未经历上市的企业的确还是小学生，规范的公司治理、完 善的运行机制、合规合法的财务报表 , 对于许多准备冲刺上市的企 业来说， IPO 的游戏规则不啻为一个漫长而痛苦的嬗变过程。然而， 为走捷径、规避上市带来的各种隐性成本， 在 IPO 成功的华丽外衣下， 潜伏着形形色色的潜规则。 潜规则一：“抹掉”逃税劣迹 不少民营企业为了逃避
2、企业所得税，通常的做法就是隐藏利润， 报给税务局的“毛利润”远远小于实际毛利润。比如，企业的实际盈 利可能是 1500万元，而报给税务局的账却可能只有300万元。 但为了上市，就必须满足一定的盈利条件，比如，中小板上市需 要最近三年连续盈利，并且累计实现净利润达到3000 万元以上；创 业板上市需要满足 “最近两年连续盈利， 最近两年净利润累计不少于 1000 万元，且持续增长”或者“最近一年盈利，且净利润不少于500 万元，最近两年营业收入增长率均不低于30%”的条件。 很多的企业不上市的时候隐藏利润逃税，等到准备上市的时候再 通过调账体现利润和补税。以前证监会也认可企业调账后的经营业 绩。
3、但是现在，证监会对大幅度的补税、调账不认可了。凡出现此类 情况的，一般都要至少经过一个完整的会计年度后，才能提交发行申 请，使得企业错过了上市的好时机。出来混，总是要还的，逃税得小 便宜却在关键时刻要吃大亏。 潜规则二：上市大跃进 原本上市是一项长期的资本战略， 很多企业却希望在上市前惊险 一跃，迅速吹大业绩。 2008 年初，一家企业启动了上市计划，打算2009 年上半年向证 监会提交发行上市材料，下半年挂牌上市。为了达到上市业绩条件， 同时也为了募集更多的资金， 这家企业不顾企业实力疯狂拿订单，甚 至将 2009 年的订单、利润也提前到了2008 年。2008 年的业绩的确 比上一年增长了
4、80%，没想到由于金融危机，新股发行审核自2008 年 10 月后一直暂停， 直到 2009年 7 月之后才重启， 而该企业由于各 种原因，至今仍未“上会” 。 该企业业绩过度透支，再加之金融危机雪上加霜，2009 年业绩 预估至少下降一倍，很难符合投资者的期望。这家企业2010 年上市 的希望仍是渺茫。 潜规则三：套取高额承销费 承销费是按融资额的一定比率收取的，融资额越多， 承销费就越 高，因此，有的券商为了套取高额的承销费用，游说企业家，市盈率 越高越好，定价越高越好，融资越多越好。 有一家企业，就是在这种短期行为的指导下，IPO 时将价格定成 了天价。结果，企业上市后，又被游资爆炒了一
5、把， 随后是接连大跌， 上市当天入市的投资者悉数被套牢。至今，一年多过去了，股价还没 有复原到当初的发行价。 这家企业如果想今后再融资， 投资者还敢再 买吗？ 上市不是一锤子买卖， 而应该利用上市所搭建的资本平台，进行 资本运作，包括战略并购和再融资等。因此，资本运作不是一次性融 资行为。不能简单地将IPO 的目标定位于融资金额的最大化。 其实，市盈率并非越高越好，定价并非越高越好，融资并非越多 越好。要舍得给投资者一定的折让，如果能赚10 分的钱，赚 11 分也 可以，但是结果你只拿了7 分的钱，相信你一定财源滚滚“李嘉诚 经营哲学”在资本市场上同样适用。 潜规则四：难防“李鬼”律师 200
6、3 年，中国证监会和司法部取消律师证券从业资格许可，对 律师从事证券业务已没有从业资格的要求。但实际上，由于证券业务 的专业性强，很多律师都承担不了这一业务。但有一些“李鬼”律师， 垂涎企业上市律师业务这块肥肉，不懂装懂，欺骗客户。 笔者曾收到过一封电子邮件， 发信人是一位刚刚从事律师业务的 律师助理。他说自己的“老板”利用人脉关系刚刚拉了一单企业上市 业务，该律师事务所以前根本没有从事过企业上市业务，大胆的老板 硬是把这个业务交给了他， 因为他在该所里学历最高， 经济法专业硕 士刚刚毕业，他想请教尽职调查方面的问题。像这样的律师事务所， 即使拿到了上市的单子，怎能保证会做好业务呢？ 此外，也
7、有不少律师，利用人脉关系拿到企业上市的单子后， “分 包”甚至“转包”给别的律师事务所，由于实际做业务的人不署名不 承担责任，业务质量难以保障。 潜规则五：关键时刻敲“竹杠” 由于没有牌照限制，任何律师都可以做，因此，律师之间的竞争 十分激烈，甚至到了惨烈的地步。比较保荐人、会计师和律师三家中 介机构，律师收费最低，因为律师没有“特许权价值”。 一单上市业务， 目前律师收费百万以上属于正常水平。但有的律 师“低价倾销”，以便招揽业务。一旦单子到手，他们往往会找出各 种借口让企业加钱，尤其是企业上市的关键时刻，他们“敲竹杠”的 本领十分了得。如果企业不加钱，他们要么服务态度不好，要么故意 拖延，
8、要么派一些没有业务水平的律师或律师助理去“磨洋工” , 客户有苦难言，大部分时候只能忍痛挨宰。 潜规则六：财务造假 业绩造假是企业上市的第一大忌。 证监会对造假的查处和处罚力 度也是最大的。 国内首家无绳电话生产企业深圳万德莱就是前车之鉴。虽然 2000 年后万德莱的经营已一落千丈，但董事长还是下定决心冒险上市， 2002 年向证监会提交了上市申请。同时，一封举报信披露了万德莱 资信情况恶劣、虚增利润的劣迹，2002 年 8 月万德莱无奈撤回了上 市申请，结束了其策划多年的上市之路。2004 年，万德莱破产倒闭。 此外，成都红光、大庆联谊等等也都成为业绩造假、欺诈上市的 典型。成都红光隐瞒了1
9、996年该公司实际亏损5377 万余元的事实， 虚增 1996年公司净利润 5428 万余元，虚报利润共计10805万余元。 大庆联谊 1994年至 1996年的三年会计报表，共虚构利润 16176万元。 如今，这些企业都已经倒下，相关责任人都受到了严惩。 潜规则七：上市动机不正 不为股东负责， 将上市公司当做提款机上市之前，许多企业已 经暗含“鬼胎”。 曾经的明星企业春都A 历史何等辉煌：自 1986 年生产出我国第 一根西式火腿肠开始，春都就一直跳跃发展，春都火腿肠红遍中国， 市场占有率曾高达70%以上，资产达 29 个亿。春都集团作为春都A 上市的独家发起人，所持有的股份高达62.5%。
10、 春都 A 上市仅 3 个月， 春都集团就提走募股资金1.8亿元左右，以后又陆续占用数笔资金， 累计高达 3.3 亿元，相当于全部募集资金的80%。春都集团掏空春都 A，用于其兼并的十几家亏损企业，以及新增的医药、饮料、木材、 制革、酒店、房地产等多个经营项目。据说，春都集团占用春都A 的募集资金，简单到只需要董事长一句话。如今，春都A 这家上市 公司已经从证券市场上消失了。 某企业家仅控制某上市公司25%的股份，由于控股比率较低， 这 位企业家通过一系列关联交易， 隐蔽地将上市公司的1 个亿资金转移 到控股股东那里。 2008 年下半年开始的这次金融危机，导致控股股 东亏损严重，如今已经陷入
11、破产的泥潭。由于上市公司被掏空，上市 公司也开始出现了亏损，被戴上了ST 的帽子。 他们之所以掏空上市公司的巨额资金，大都是抵挡不住多元化的 诱惑，以为巧妙地腾挪， 可以掩人耳目去发展那些所谓利润更高的行 业。上市公司的企业家们应该专注于市值管理，补上资本运作的系统 理论和常识。 潜规则八：“投资者关系”虚设 不少企业不知道投资者关系为何物，例如一家大型国企上市后， 上市办公室的工作人员集体放假了一个月，期间股价一直往下掉， 没 有人管，没有人问。 正中药业，这家位于山西的制药企业2000年 7 月 25 日在香港上 市。企业上市后， 实际控制人无视中小股东的利益，在高位集中抛售 股票套现。
12、2001年 8 月间，减持 2650万股，套现 1350 万港元；2002 年 57 月，又减持 5.2 亿股，套现 1.5 亿港元，导致股价连连走弱。 频频套现引起其他股东不满，他们联手夺走了正中药业的控股权。 2003 年 7 月 25 日，正中药业上市三周年之际，被正式停牌，不久被 取消上市地位。 投资者关系就是通过信息披露与交流，加强与投资者及潜在投资 者之间的沟通，增进投资者对公司的了解和认同， 提升公司治理水平， 以实现公司整体利益最大化和保护投资者合法权益。企业在上市前， 只有一个上帝即消费者；上市后，却有两个上帝，一个是消费者，一 个是股东 (投资者 )。但很多企业在上市前的投资者关系培训仅仅是走 过场，上市后对投资者关系的经营仅仅停留在信息披露等浅层次的沟 通，企业管理者并未真正将投资者关系当成自己的重要责任。 文 / 邢会强 * * 作者系中央财经大学法学院副教授、国浩律师集团(北京) 事务所律师 IPO八大潜规则 2010年 02月 22日 16:54 经理人 独家企划
