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1、财务管理财务分析金融财务工程的分析办法讲解IV.财务工程的分析方法1.积木分析法（模块分析法）是指将各种金融工具进行分解或组合，以解决金融/财务问题。定义符号：0，/+1，-1买入看涨期权=+多头出售看跌期权空头买入看跌期权=+出售看涨期权金融工程的基本积木块例1：（a）多头看涨期权损益图（b）空头看跌期权损益图（a）十（b）1元1元1元（同学们可以用0，-1，+1符号验证）图13期权组合图形例2：图1-4现货多头交易图15看跌期权多头交将这两种交易组合在一起，我们就可以发现另一种交易工具（见图l6），新产生的工具即看涨期权的多头交易。=（同学们验证）图1-6创新看涨期权多头请同学们做：1、（
2、a）现货多头交易+（b）看涨期权空头交易=？2、（a）现货空头交易+（b）看涨期权多头交易=？3、（a）现货空头交易+（b）看跌期权空头交易=？2.无套利均衡分析法MethodsofNo-ArbitrageEquilibriumAnalysis无套利均衡分析方法1)企业价值的度量MeasuringofFirmsValue企业价值：会计上的度量：（账面价值）资产=负债+股东权益金融/财务上的度量：（市场价值）企业价值=负债的市场价值+权益的市场价值2)MMTheory基本假设：1、 无摩擦环境假设：2、 企业发行的负债无风险。课堂案例分析讨论8：无套利均衡分析技术假设有两家企业U公司和L公司，他
3、们的资产性质完全相同，处于同一风险等级，即经营风险相同。也就是说，两家公司每年创造的息税前收益都是1,000万人民币。公司U的资本结构与公司L的资本结构情况如下：UL单位：（万元）EBIT￥1,000￥1,000D04,000(8%)股本数100万股60万股Ke10%计算两家公司的价值及股票价格？如果价格不等，人们就会进行无风险套利活动，套利的结果使得企业价值相等，股票价格相等。如：一位投资者可以作如下套利：卖空1%的公司U的股票，获得100万元（1%100万股100元=100万股）同时，买进1%的公司L的债券和1%的公司L的股票，其价值分别为：1%4000万元=40万元债券1%60万股90元
4、=54万元交易所产生的现金流量如下：头寸情况即时现金流未来每年的现金流1%公司U股票的空头+10,000股100元=100万元-EBIT1%=-10万元1%公司L债券的多头-1%4,000万元=-40万元1%320万元=3.2万元1%公司L股票的多头-6,000股90元= -54万元 1%(EBIT-300万元)=6.8万元净现金流6万元0MM理论结论：在MM条件下，企业价值与资本结构无关。采用无套利均衡分析技术，实际上是用另一组证券来“复制（Replicate）”某一项或某一组证券。技术要点是：是复制证券的现金流特性与被复制证券的现金流特性完全相同。注意：1） 在未来任何情况下，二者的现金流
5、特性都应该是相同的；2） 构筑套利的复制证券工作至少在理论上是可以在市场中实现的。3） 经营风险相同，但两家股票的风险/收益特性是不一样的。例：公司U(共100万股)公司L（共60万股）状况EBITEPS净收益EPS好1,500万元15元1,180万元19.67元种1,000万元10元680万元11.33元坏500万元5元180万元3.00元平均值1,000万元10元680万元22.33元标准差4元6.81元KU=10元/100元=10%，KL=11.33元/100元=11.33%3)WeightedAverageCostofCapital在MM条件下，企业的加权平均资本成本为：由此得出负债企
6、业的权益成本Ke为：（命题1）（命题2）这还导致一条非常重要的金融/财务学原理：资本的成本取决于资本的使用而不是取决于来源。另外，PV：市场价值P0:均衡价格P0=PVNPV=0又引出一条基本的金融学原理：在金融市场上的交易都是零净现值行为。4)TheImplicationsofMMTheory这里分析税收对企业价值的影响。课堂案例分析讨论9：税收对企业价值的影响继续案例12讨论。假定对公司U和公司L都要征收33%的所得税，那么对于投资者（股东和债权人）每年能够得到的收益现金流量是：公司U:(1-T)EBIT=(1-0.33)1,000万元=670万元公司L：（1-T）(EBIT-I)+I=(
7、1-T)EBIT+TI=670万元+0.33320万元=670万元+105.6万元有关两家公司的市场价值及其分配情况如下：单位：万元公司U公司L债权人04,000股东6,7004,020政府3,3001,980公司的税前价值10,00010,000从上表看出，两家公司的税前价值相等，相当于MM条件成立，考虑税收，VU=6700万元VL=4020+4000=8020万元VL的价值高于VU的价值，多出的1320万元正是从政府税收中吐出来的税盾价值。但是，两家公司的权益收益率仍保持不变：U:万元L:万元由此，我们得出：在MM其他条件不变时，政府征税并不改变企业权益收益现金流量的风险特征。在有税的情况
8、下，公司的（税后）加权平均成本为：结合实际经济生活，MM理论告诉我们：通过负债和权益重组调整资本结构确实能增加企业价值，但这种价值的创造来源于税收方面的好处、降低交易成本、减少信息的不对称，有利于调整有关方面的利害关系等等。但从根本上说，并不影响企业资产所创造的收益。5)PricingTechnique假设有一份（有风险）债券A，现在的市场价格为PA，1年后市场价格会出现两种可能的情况：价格上升至uPA(u1)，称为上升状态，出现这种情况的该律师q；或者价格下跌至dPA，称为下跌状态，出现的概率为1-q。1年后出现两种不同状态的价格如下图：quPAPA1-qdPA以rf为无风险利率，我们假设d
9、1+rfu，记V.ProductDevelopment财务工程中基本产品开发1.ProductsDefined2.ForwardRates1)Forwardexchangerates2)Forwardinterestrates问题的提出：开始贷款i=?0 6-mon.签合同课堂案例分析讨论9：远期对远期贷款某客户要求银行提供100万英镑的贷款，期限为6个月，贷款从6个月后开始执行，该客户要求银行确定这笔贷款的固定利率。已知：银行6个月期的贷款利率=9.500%12个月期的贷款利率=9.875%银行为客户确定贷款利率的基本思想：现在以9.875%的利率借入12个月期的款项，然后将以9.5%的利率
10、进行一笔为期6个月的贷款。6个月后用收到的还款满足客户的需要。Forward-ForwardLoana. Theoriginaldeal GBP spot6months-1,000,0001year?b.Forwardtransactionpletelyhedged GBP spot-954,654+954,654%6months+1,000,%-1,000,000%1year+1,048,926-1,048,926这样通过借入长期并贷出短期，银行创造了一笔合成远期借款（Syntheticforwardborrowing），但是，这样的贷款银行占用了它昂贵的资源，？BalanceSheet(6
11、months) Assets Liability and Capital Customerloan1,000,000Interbankdeposit920,000 Capital 80,000 Totalassets1,000,000Totalfunds1,000,000ProfitandLossAccount(6months) Ine Expense Customerloan55,000Interbankdeposit46,000 Capital 6,000 Totaline55,000Totalexpense52,000净盈利3,000英镑，相当于资本年报酬率（3000/80000）2=7
12、.5%如果银行以同样的融资方式展期6个月的远期对远期贷款，结果将怎样？BalanceSheet(firstsixmonths) Assets Liability and Capital Interbankloan(6mos.)1,000,000Interbankdeposit(12mos.)920,000 Capital 80,000 Totalassets1,000,000Totalfunds1,000,000BalanceSheet(lastsixmonths) Assets Liability and Capital Customerloan(6mos.)1,000,000Interba
13、nkdeposit(12mos.)920,000 Capital 80,000 Totalassets1,000,000Totalfunds1,000,000ProfitandLossAccount(twelvemonths) Ine Expense Interbankloan50,000Interbankdeposit92,000Customerloan 55,000 Capital 12,000 Totaline105,000Totalexpense104,000整一年的盈利仅1,000英镑，相当于年收益率1.25%，与前一例相比，年报酬率仅为前者的1/6。3.ForwardRateAgr
14、eementsFRAs1)WhatisanFRA?AnFRAisanagreementbetweentwopartiesmotivatedbythewisheithertohedgeagainstortospeculateonamovementinfutureinterestrate.2)DefinitionsUnderanFRA:theBUYERagreesnotionallytoBORROWtheSELLERagreesnotionallytoLENDaspecifiednotionalprincipalamountdenominatedinaspecifiedcurrencyataFIXEDrateofinterestforaspec
