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1、会计学院财务管理系,财务管理,第八章 长期筹资决策,2,资本成本 杠杆利益与风险 资本结构决策,第一节 资本成本,3,一、含义与结构,1、概念： 资本成本是指企业为筹集和使用资本而付出的代价。 广义：短期、长期资金的成本 狭义：长期资金（自有资本和借入长期资金）的成本 投资者角度：投资要求的必要报酬率,3、资本成本的属性 企业的一种耗费 不计入生产成本 不计算实际数，而是计算预测（估计）数据。 4、计量形式 绝对数-资本成本额 相对数-资本成本率,5,二、资本成本率的种类 1、个别资本成本率（比较各种筹资方式） 2、综合资本成本率（长期资本结构决策） 3、边际资本成本率（追加筹资决策）,6,三
2、、资本成本的计算 （一）个别资本成本,1、个别资本成本测算原理,K-资本成本 D-用资费用 P-筹资总额 f -筹资费用率,7,2、债权资本成本-利息抵税（税盾） （1）银行借款成本 银行借款成本是指借款利息和筹资费用。 借款利息计入税前成本费用，可以起到抵税的作用。 一次还本，分期付息借款的成本为：,注意：当银行借款的筹资费（手续费）很小时，也可以忽略不计。,8,例某企业取得5年期长期借款200万元，年利率11%，每年付息一次，到期一次还本，筹资费用率0.5%，企业所得税率25%，该项长期借款的资本成本率：,9,几种特殊情况： 存在补偿性余额 一年内多次付息，实际利率高于名义利率 考虑时间价
3、值,10,K1=K(1-T) P第n年末应偿还的本金； L银行借款筹资总额 I银行借款各期利息额 f银行借款筹资费率 K所得税前的银行借款资本成本； K1所得税后的银行借款资本成本；,11,（2）债券成本,12,发行债券的成本主要指债券利息和筹资费用 债券利息的处理与银行借款相同 按一次还本、分期付息的方式，债券资本成本的计算公式为：,注意：债券的筹资费用一般比较高，不可在计算 资本成本时省略。,例某公司发行总面额为500万元的10年期债券票面利率为12%，发行费用率为5%，公司所得税率为25%，债券的成本为：,13,注意：若债券溢价或折价发行，为更精确地计算资本成本，应以实际发行价格作为债券
4、筹资额。,上述计算债券成本的方式，同样没有考虑货币的时间价值。如果将货币的时间价值考虑在内，债券成本的计算与长期借款成本的计算一致。,14,Kb=K(1-T) P第n年末应偿还的本金； B债券筹资总额 I债券各期利息额 f债券筹资费率 K所得税前的债券资本成本； Kb所得税后的债券资本成本；,例沿用前例资料，用考虑货币时间价值的办法计算该债券的成本如下：,15,令K=12% 50012%5.65+5000.322-475=25万元 提高贴现率再试 令K=14% 50012%5.216+5000.27-475=-27.04万元 运用内插法求得税前债券成本： 12%+(14%-12%)25/(25
5、+27.04)=12.96% 税后债券成本： Kb=K(1-T)=12.96%(1-25%)=9.72%,（3）优先股成本,发行优先股的成本主要指优先股的股息和筹资费用。,注意：优先股可能存在溢价发行的情况。,16,例某公司溢价发行一批每张票值1000元，股息率为15%的优先股，发行价格每张1500元，发行费用率为6%，公司所得税率为25%，优先股的资本成本为：,17,（4）普通股成本,18,根据普通股估价模型分析计算,例某公司平价发行500万元的普通股，每股面值10元，上一年的股利为每股2元，股利增长率为4，发行费用率为5%，公司所得税率为25%，普通股的资本成本为：,19,资本资产定价模型
6、法 Ks=Rs=Rf+(Rm-Rf) Rf无风险报酬率； 股票的贝他系数； Rm平均风险股票必要报酬率。,20,风险溢价法 根据某项投资“风险越大，要求的报酬率越高”的原理，普通股股东对企业的投资风险大于债券投资者，因而会在债券投资者要求的收益率上再要求一定的风险溢价。 Ks = Kb + RP Kb债务成本； RP股东比债权人承担更大的风险所要求的风险溢价。,21,（5）留存收益成本,22,实质：股东对企业追加的投资 机会成本,留存收益成本类似于普通股，但筹资时不存在筹资费用。,股利增长模型法 留存收益成本的计算公式为：,例某公司普通目前市价为56元，估计年增长率为12%，本年已发放股利2元
7、，则留存收益的成本：,23,（二）加权平均资本成本（WACC）,24,Kw加权平均资本成本; Kj第j种个别资本成本； Wj第j种个别资本占全部资本的比重。,按照价值（帐面价值、市场价值和目标价值）确定权重,例某企业账面上的长期资金共500万元，其中长期借款100万元，应付长期债券50万元，普通股250万元，保留盈余为100万元；其成本分别为6.7%、9.17%、11.26%、11%，问该企业的加权平均资本成本率为：,25,个别资本占全部资本的比重 账面价值-过去资本结构 市场价值-现在资本结构 目标价值-未来资本结构,加权平均资本成本的决定因素 个别资本成本 个别资本占全部资本的比重,26,
8、（三）边际资本成本,27,（一）概念 每增加一个单位资金而增加的成本。 （二）适用范围 追加筹资时所使用的成本。 边际资本成本也是按加权平均法计算的。 其权数使用市场价值,（三）边际资本成本的测算 1、确定目标资本结构 2、测算各种筹资的个别资本成本,例 某企业拥有长期资金400万元，其中长期借款60万元，长期债券100万元，普通股240万元。由于扩大经营规模的需要，拟筹集新资金。经分析认为筹集新资金后仍应保持目前的资本结构，并测算出了随筹资的增加各种资本成本的变化情况，求,28,1、计算筹资突破点 把在保持某资本成本的条件下可以筹集到的资金总限度称为现有资本结构下的筹资突破点。,在花费3%的
9、资本成本时，取得的长期借款筹资限额为45 000元，其筹资突破点为：,29,2、计算边际资本成本,30,第二节 杠杆利益与风险,31,一、基本概念与原理,（一）成本按其习性分类 固定成本、变动成本、混合成本 （二）总成本模型 Y = F + VQ 3、边际贡献（M）=销售收入-变动成本=PQ-VQ=(P-V)Q 4、息税前利润（EBIT）=边际贡献-固定成本=PQ-VQ-F =净利润 + 所得税 + 利息 5、变动成本率= 同期变动成本/同期销售收入,32,（三）杠杆原理 由于固定成本（包括生产经营方面的固定成本和财务方面的固定费用）的存在，当业务量发生比较小的变动时，利润会产生比较大的变化。
10、这就是杠杆作用，包括经营杠杆、财务杠杆和联合杠杆。,二、营业杠杆（Operating Leverage） （一）经营杠杆的利益与风险 1、概念：经营杠杆、营运杠杆 指企业在经营活动中对固定成本的利用。 2、营业杠杆利益分析,33,34,结论： 1、边际贡献变动率= 业务量变动率 2、息税前利润变动率 边际贡献变动率,35,3、营业风险分析 营业风险，即经营风险，指企业经营有关的风险，尤其是指企业在经营活动中利用营业杠杆而导致息税前利润下降的风险。,（二）经营杠杆的度量 1、经营杠杆系数概念 企业息税前利润变动率相当于销售额（量）变动率的倍数,36,2、计量,（1）按概念计算:,（2）按基期数计
11、算：,37,例某企业生产A产品，固定成本为60万元，变动成本率为40%，当企业的销售额分别为400万元、200万元、100万元时，其经营杠杆系数为多少？,38,3说明,（1）在固定成本不变的情况下，经营杠杆系数说明了销售额增长（减少）所引起息税前利润增长（减少）的幅度。 （2）在固定成本不变的情况下，销售额越大，经营杠杆系数越小，经营风险也就越小，反之，销售额越小，经营杠杆系数越大，经营风险也就越大。 （3）在销售额处于盈亏临界点前的阶段，经营杠杆系数随销售额的增加而递增；在销售额处于盈亏临界点后的阶段，经营杠杆系数随销售额的增加而递减；当销售额达到盈亏临界点时，经营杠杆系数近于无穷大。,39
12、,（四）影响营业杠杆利益和风险的因素： 1、P（单价） 2、V（单位变动成本） 3、F（固定成本总额） 4、产品供求的变动（Q）,降低企业经营风险的措施： （1）提高业务量 （2）提高单价 （3）降低单位变动成本 （4）降低固定成本,40,三、财务杠杆（Financial Leverage）,（一）财务杠杆利益与风险 1、财务杠杆：筹资杠杆、融资杠杆、资本杠杆、负债经营 指企业在筹资活动中对资本成本固定的债权资本的利用。 2、财务杠杆利益分析,41,42,结论： I、D0 每股收益变动率( EPS/EPS0) 息税前利润变动率( EBIT/EBIT0),3、财务风险分析 财务风险是指企业经营活
13、动中与筹资有关的风险，尤其是筹资活动利用财务杠杆可能导致企业股权资本所有者收益下降的风险，甚至可能导致企业破产。,43,（二）财务杠杆的度量 1、财务杠杆系数概念 企业税后利润（或EPS）的变动率相当于息税前利润变动率的倍数。,44,财 务 杠 杆 作 用,45,3、说明,（1）财务杠杆系数表明的是息税前利润增长（减少）所引起的每股收益的增长（减少）幅度。 （2）在资本总额、息税前利润相同的情况下，负债比率越高，财务杠杆系数越高，财务风险越大，但预期每股收益也越高。,46,（三）影响财务杠杆利益与风险的因素： 1、资本规模的变动 2、资本结构的变动 3、债务利率的变动 4、息税前利润的变动,降
14、低企业财务风险的主要措施： （1）降低负债比率（利率） （2）降低优先股股利,47,固定财务费用,固定成本,销 量,息税前利润,每股收益,四、联合杠杆（Total/Combined Leverage）,（一）联合杠杆的概念 营业杠杆和财务杠杆的综合。,48,（二）联合杠杆的度量,DTL=DOLDFL,49,50,例：某企业只生产和销售A产品，总成本习性模型是y=10000+3x，假定该企业2009年度A产品的销量1万件，每一件的售价是5元，按照市场预测2010年A产品的销量将会增加10%。企业2009年利息费用为5000元。（1）计算销量为1万件时的经营杠杆系数； （2）计算2010年息税前利
15、润增长率； （3）联合杠杆系数。,解：（1）边际贡献=销售收入变动成本=1513 =2（万元）,（3）联合杠杆系数 DFL=EBIT/(EBITI)=1/(10.5)=2 DCL=DOLDFL = 22 = 4,计算销量1万件时的经营杠杆系数 DOL=M/(M-a)=2/1=2,（2）计算2010年息税前利润增长率 =DOL销售量增长率 =210% = 20%,2009年EBIT=边际贡献固定成本 =21=1（万元）,51,第三节 资本结构决策,52,一、资本结构的概念及影响因素 （一）概念 资本结构是指企业各种资本筹集来源的构成和比例关系。 广义：长期、短期资本 狭义：长期资本 短期资本的需
16、要量和筹集是经常变化的，且在整个资本总量中所占比重不稳定，因此不列入资本结构管理范围，而作为营运资金管理。,53,（二）资本结构的影响因素 1、销售收入的稳定性 2、公司的资产结构 3、公司的风险状况 4、公司的成长率 5、公司的盈利能力 6、政府的税收政策 7、管理人员的态度 8、贷款人和信用评级机构的影响 9、公司的财务灵活性 10、市场状况,最佳资本结构,指在适度财务风险的条件下，使企业加权平均资本成本最低，同时企业价值最大的资本结构。,二、资本结构决策方法（定量分析）,54,（一）资本成本比较法 实质：计算并比较各方案的加权平均资本成本。 注意：1、所拟定的方案其风险要能被企业接受。 2、如采用将新旧资本汇总计算比较成本时，股票 的成本均按新发行的股本成本率计算。 缺点：1、必须事先拟定各种方案，有可能漏掉最优解。 2、没有具体测算财务风险。,55,（二）每股收益分
