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1、1,和君创业,案例 攀钢资本运作,2,资本运作炼就中国钢钒业龙头企业 内部成长“资本运作九步曲” 外部扩张出售“工益股份”，收购“渝钛白” 未来目标收购“川长钢”，成为西南钢铁龙头 中国钢铁行业未来格局五大龙头,3,“攀枝花新钢钒股份有限公司”（000629，下称“新钢钒”）1993年上市前总股本3.78亿元，净资产7.57亿元，净利润4275万元；截止2002年底，总股本已经达到10.233亿元，总资产80.33亿元，净资产 47.33亿元，净利润4.90亿元，每股收益0.48元，净资产收益率 10.54, 发展速度迅猛。 2003年 1月22日， “新钢钒” 成功发行16亿元可转债。199
2、6年 -2002年净资产增长 582%, 年平均增长率约40%（如图1）。,以上成就来自于“生产经营+ 资本运作+ 证券融资”的完美结合，通过改制、缩股、上市、增发、债务重组、股权划转、资产置换、发行可转债等资本运作和证券融资手段，“攀钢”成功将一个小小的“热轧板厂”炼就成中国最大、世界第三的钒制品生产基地，中国最大、世界重要的钢轨生产基地之一，中国西部最大的热轧板生产基地，中国证券市场的绩优蓝筹公司。,4,资本运作炼就中国钢钒业龙头企业 内部成长“资本运作九步曲” 外部扩张出售“工益股份”，收购“渝钛白” 未来目标收购“川长钢”，成为西南钢铁龙头 中国钢铁行业未来格局五大龙头,5,第一步：上
3、市前的改制,“新钢钒” 前身是 “攀钢集团” 独资兴建的 “攀钢热扎板厂”。1993年 3月，“热扎板厂”改制，设立了 “攀钢集团板材股份有限公司” （下称“攀钢板材”），公司注册资本 7亿元。同年 5月， “攀矿公司” 并入 “攀钢集团”，其所持 “攀钢板材” 的股份全部转为 “攀钢集团” 持有。至此，“攀钢集团” 持股比例上升至69.3%（如图2）。 “热轧板厂” 的改制，是其上市的前奏。,图2：“攀钢板材”改制初的股权结构,6,第二步：上市前缩股,公司法第一百五十二条规定，股份有限公司申请上市，其向社会公开发行股份的比例为公司股本总额25%以上；股本 4亿元以上的，其向社会公开发行股份的
4、比例为公司股本总额15%以上。“攀钢板材”总股本偏大，但主管机关批准的发行额度偏小，将使发行后公司的流通股比例低于公司法的规定。 另外，股本大导致每股收益低，发行价低，筹资量小。 为扫清上述两大上市障碍，1996年8月，“攀钢板材”按1：0.54的比例进行同比例缩股。缩股后，“攀钢板材” 注册资本调整为3.78亿元，公司股本结构调整为图3。,图3：“攀钢板材”缩股后的股权结构,7,第三步：发行上市,1996年11月， “攀钢板材” 在缩股基础上以每股 3.70元发行2420万股A股并上市，另外 “攀钢板材” 3780万股内部职工股也占用上市流通额度同时上市，这解决了部分内部职工股的流通问题。上
5、市后，“攀钢板材”总股本4.022亿元，结构如图4。 扣除各项发行费用后，“攀钢板材” 共募集资金8470万元。虽然募集资金还不到1亿元，但公司的成功上市为后续的资本出击奠定了坚实基础。由此， “攀钢板材” 步入了快速扩张的轨道。,图4：上市后“攀钢板材”结构,8,第四步：海外上市失败,“攀钢板材” 顺利上市后， “攀钢集团” 在1997年又酝酿更大规模的资本运作将优质的钢、钒业务整合到国际证券市场上市融资，借以开拓国际市场、树立国际形象。集团在当年7月20日设立了全资子公司 “攀枝花钢钒股份有限公司”（下称“钢钒公司”）。 1997年10月，“攀钢集团”与“钢钒公司”签订重组协议：“攀钢集团
6、”将其持有的“攀钢板材”国有法人股作为发起人资本投入“钢钒公司”。“钢钒公司”成为“攀钢板材”新控股股东。,与此同时，“钢钒公司”与 “攀钢集团” 签订了资产和负债分离协议及钒业务收购协议：约定由“钢钒公司”接收、经营“攀钢集团”主要钢铁及钒产品的生产和销售业务。这一系列协议的重组过程如图5所示。 “攀钢集团”原确定香港为海外上市地，但当时海外投资者认同的市盈率低，按此市盈率计算的发行价格低于净资产值，造成国有资产流失，海外上市计划失败。,攀钢集团公司,钢钒公司,攀钢板材,十九冶,内部职工股,公众股东,100%,10.1% 15.4% 9.4%,钢钒类资产,65.1%,图5：准备海外上市的重组
7、过程,9,第五步：内地A股增发,1998年10月，在首次上市筹资近两年后，“攀钢板材” 以每股4.80元增发6.211亿多股，为公司发展获取足够的资本金。其中，向社会公众增发流通股 2亿股，募集资金9.6亿元；向 “攀钢集团” 定向增发法人股4.211亿股。 由于海外上市失败，“钢钒公司” 继续存在的必要性大减。 “攀钢集团” 以 “钢钒公司” 评估后的主要钢铁、钒类资产认购 “攀钢板材” 增发的新股。增发完成后，“攀钢集团” 和流通股的比例继续攀升，而“十九冶”和内部职工股的比例逐步下降（如图6）。 增发完成后，“攀钢板材” 的主营业务实现了初步转型，由传统的钢卷、钢带、钢板等钢压延加工，开
8、始转向高附加值、高科技含量的钒业务。,攀钢集团以钢钒公司的主要钢铁业务和有关的资产和负债及对攀宏公司和北海公司所拥有的全部权益，经评估确认净资产202,128.07万元，按发行价4.80元/股认购向其定向发行的法人股42,110.0145万股。集团公司将钢钒业务注入新钢钒后随即注销钢钒公司企业法人资格，钢钒公司持有新钢钒26,190 万股的股份亦随之转由集团公司持有。,图6. 定向增发、资产认购,10,第六步：债务重组,在频频运作中， “攀钢集团” 与 “新钢钒” 形成了巨额债务往来，严重影响了 “新钢钒” 的资产优化。2000年3月， “新钢钒” 将其对 “攀钢集团” 60675.7万元债权
9、与其所欠 “攀钢集团” 60675.7万元债务（承继原“钢钒公司”的债务）一次性抵偿。“攀钢集团” 并承诺在2000年度将所欠“新钢钒”余款及资金占用费2494万元全部归还。 债务重组极大改善了“新钢钒”的资产质量，一举两得地解决了应收与应付款项两大问题，并妥善解决了大股东欠款这一敏感事项，为“新钢钒”的后续发展回笼了巨额资金。,11,第七步：集团债转股,“攀钢集团” 在全力扶持 “新钢钒” 发展的同时，自身却因历史原因形成的巨额债务包袱被压得喘不过气来。一旦 “攀钢集团” 陷入危境， “新钢钒” 的命运可想而知。因此，“攀钢集团”的内部债务重组提上了日程。 2000年7月，“攀钢集团”与最大
10、债权人“国家开发银行”、“中国信达资产管理公司”签订了债权转股权协议，正式启动了债转股方案：“攀钢集团”出资54.44亿余元，“开发银行”以转股债权31.5亿元相对应的资产作为出资，“信达资产管理公司”以转股债权15.23亿元相对应的资产作为出资，三方在2000年12月组建了“攀枝花钢铁有限责任公司”（下称“攀钢公司”）。 “攀钢集团” 持有 “攀钢公司” 53.81%股权、“国家开发银行”持有31.14%、“信达资产管理公司”持有15.05%。 “新钢钒” 是 “攀钢集团” 最重要的出资资产。这样， “攀钢公司” 取代“攀钢集团”成为了“新钢钒”的第一大股东（如图7）。至2001年5月，“新
11、钢钒”的国有股权划转手续在得到财政部等主管机关批准后办理完毕。,12,“攀钢集团” 历史包袱沉重，直接对集团债转股很难获得债权人首肯。创建一家全新的、资产质量较好的新公司作为转股主体很好地兼顾了各方利益。“新钢钒”作为集团的核心优质资产进入转股公司，也使各方满意而回。同时，“攀钢集团”仍在转股公司占控股地位，对“新钢钒”的控股比例大幅度下降（66.75%*53.81%=35.92%），但仍未失去控制权。,攀钢集团,国家开发银行,信达资产管理公司,攀钢公司,新钢钒,内部职工股,公众股东,十九冶,31.14 53.81% 15.05%,25.6% 66.75% 3.69% 3.96%,13,第八步
12、：资产置换,随着公司经营运作的发展、主管机关监管要求的严格化，“新钢钒”与大股东“攀钢公司”间历来的关联交易逐渐成为公司发展的重大制约。 2001年6月，“新钢钒”与“攀钢公司”进行了大规模资产置换。置换的目的是要盘活资产（将低效资产剥离）、减少关联交易、理顺管理秩序（将关联度大的经营性资产置入）。“新钢钒”将净资产2.064亿元的“西昌轧钢厂”与公司正常的生产经营关联度较大属于“攀钢公司”的巴关河渣场、物资处原料场、销售处废钢厂和发电厂110KV线路净资产1.84亿余元进行置换。差额部分2239万元由“攀钢公司”以现金补足。,14,第九步：发行可转债16亿元,继1998年底成功增发筹资后，“
13、新钢钒”计划2001年向全体股东以每股7.08.5元的价格按10：3配股，预计可募集资金6.37.6亿元。但此后大盘飞流直下，“新钢钒”2001年10月的临时股东大会宣布放弃配股方案，而改为发行16亿元可转债融资。 2003年 1月22日，“新钢钒”成功发行16亿元可转债，相比其他公司可转债，其特点有二：其一，可转债的初始转股价格低，仅比规定的30日均价高出0.2，为5.80元，市盈率不足15倍；其二，可转债利率提高，第一至第五年利率分别为1.5、1.8、2.1、2.4、2.7,而且若持有人到期未转股，还可按每年2.7的利率水平补足利息。 可转债2.7的利率水平与银行五年期存款利率2.79相差
14、无几，且具有低价转股的可能，故在可转债市场整体低迷的情况，“新钢钒”的可转债仍得到投资者的积极反映。 16亿元资金为 “新钢钒” 的技术改造及扩张规模奠定了坚实的基础。,15,资本运作炼就中国钢钒业龙头企业 内部成长“资本运作九步曲” 外部扩张出售“工益股份”，收购“渝钛白” 未来目标收购“川长钢”，成为西南钢铁龙头 中国钢铁行业未来格局五大龙头,16,2000年8月，“工益股份” 第一大股东 “成都无缝钢管公司”被“攀钢集团”兼并，其持有的“工益股份”37.06股权也划入“攀钢集团”，变更为 “攀钢集团成都无缝钢管有限责任公司” 持有。 “工益股份”主营炼钢、冶金工模具加工等，长期以来业绩较
15、差，是行业 “关停五小” 的重点，近几年一直处于亏损的边缘。由于盘子小、资产规模小（总股本1.1亿股，流通股7195万股），是较理想的壳资源。 “攀钢集团” 入主后，并未立即进行大规模资产重组，反显得无声无息。直到2002年4月，“工益股份” 一纸公告才向市场揭开了“攀钢集团”的打算。,17,“攀钢集团成都无缝钢管有限责任公司”以每股1.65元/股（2001年底每股净资产1.64元）的价格将其持有的 “工益股份” 国有法人股4321.44万股中的 2915.28万股转让给 “深圳市多媒体技术有限公司”，总价格为4810.212万元；其余的1406.16万股转让给“深圳市联众创业投资有限公司”，
16、总价2320.164万元（如图）。转让价格仅比2001年12月31日经审计的每股净资产1.64元高出0.01元，足见“攀钢集团” 急于出售 “工益股份”的心态。 “攀钢集团”因行政划拨取得“工益股份”的控股权，无收购成本。而“工益股份” 资产质量较差，对其而言味如鸡肋。若要维持其筹资能力，每年要通过关联交易注入几千万元利润，“攀钢集团”将付出沉重代价。另一方面，“工益股份”股本较小，对未上市的企业，尤其是民营企业，吸引力较大。,出售“工益股份”股权，“攀钢集团”套现7130万元,18,退出 “工益股份” 的 “攀钢集团” 寻找更合适的收购对象。待价而沽的 “渝钛白” 成为“攀钢集团”的选择目标。 “渝钛白” 与 “攀钢集团” 早有业务往来，“攀钢”是其主要生产原料钛精矿的最大供货商，每年至少要从 “攀钢” 进大约3万吨，超过 “渝钛白” 总进货量的50。 最吸引 “攀钢集团
