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1、第六章 风险与不确定性分析,房地产投资是一个动态过程，它具有周期长、资金投入量大等特点，因此很难在一开始就对整个投资过程中有关费用和建成后的收益情况做出精确的估计。 房地产投资项目不确定性分析，可以帮助投资者根据房地产项目风险的大小和特点，确定合理的投资收益率水平，提出控制风险的方案，有重点地加强对投资风险的防范和控制。,主要内容：,房地产项目不确定性因素分析 盈亏平衡分析 敏感性分析 风险分析,学习目的和要求：,掌握房地产盈亏平衡分析的原理和基本计算方法 熟悉房地产开发项目的主要不确定性因素；熟悉敏感性分析的概念、步骤和“三项预测值法” 了解风险分析的涵义、过程和方法；了解概率分析的步骤及期
2、望值法的计算；了解蒙特卡洛风险评估法,第一节 房地产项目不确定性因素的分析,一、房地产开发项目的主要不确定性因素（p162） (1)土地费用：由土地出让金、城市建设配套费和土地开发费用组成。 *有关统计分析表明：在大城市中心区，土地费用已经占到总开发成本的50%60%；在城市郊区，该项费用也占到了总开发成本的30%。 (2)建安工程费用 (3)租售价格：租金收入或销售收入构成了房地产开发项目的主要现金流，是房地产开发项目的一个主要的不确定性因素。,一、房地产开发项目的主要不确定性因素,(4)开发期与租售期 *开发期由准备期和建造期两个阶段组成。 (5)容积率及有关设计参数： *容积率的大小决定
3、项目可建设建筑面积的数量，而建筑面积直接关系到项目的租金收入、销售收入和建安工程费用。,(6)资本化率(R)： *选择房地产开发项目资本化率的常用方法：选取若干个参照项目的实际净租金收入与售价的比值，取其平均值作为评估项目的资本化率。,公式：,Pi:第i个参照项目的年净租金收入 Vi:第i个参照项目的市场价值或售价 R:资本化率,(7)贷款利率 *由于房地产开发商在开发建设一个项目时，资本金往往只占到投资总额的20%30%，其余部分都要通过金融机构借款或预售楼房的方式筹集。所以资金的使用成本即利息支出对开发商最终获利大小的影响极大。,(1)购买价格：房地产置业投资项目的初始资本投资数额，其高低
4、变化会影响房地产置业投资经营的绩效。 (2)权益投资比率：指投资者所投入的权益资本或资本金占初始资本投资总额的比率。 *权益投资比率低，意味着投资者使用了高的财务杠杆，使投资者所承担的投资风险和风险报酬相应增加，权益投资收益率提高。,二、房地产置业投资项目的主要不确定因素,(3)空置率：是准备出租但还没有出租出去的建筑面积占全部可出租建筑面积的比例。 *对于房地产置业投资项目或建成后用于出租经营的房地产开发项目，空置率提高会导致有效毛租金收入减少。 (4)运营成本：为保持物业正常运行，满足租户的使用要求而支付的费用。,第二节盈亏平衡分析 一、盈亏平衡分析的基本原理（p167） 1、盈亏平衡分析
5、：在完全竞争或垄断竞争的市场条件下，研究投资项目产品成本、产销量与盈利的平衡关系的方法。对于一个投资项目而言，随着产销量的变化，盈利和亏损之间一般至少有一个转折点，称之为盈亏平衡点(Break Even Point,BEP)。在这点上，销售收入和总成本费用相等。,2、基本方法：建立成本与产量、销售收入与销量之间的函数关系，通过对这两个函数及其图形的分析找出平衡点。 3、盈亏平衡分析的分类： *当产销量的变化不影响市场销售价格和生产成本时，属于线性盈亏平衡分析 *当市场上存在垄断竞争因素的影响时，产销量的变化会导致市场销售价格和生产成本时，属于非线性盈亏平衡分析,4、线性盈亏平衡分析的基本公式：
6、,其中: B:销售收入 C:总成本 Ct:固定成本 Cv:变动成本 Q:产销量,*当实现盈亏平衡时，有B=C。 *当产销量超过平衡点数量Q*时，项目处于盈利区域； 当产销量小于平衡点数量Q*时，项目处于亏损区域。,BEP,年销售收入方程：B=PQ 年总成本费用方程： C=Cf+CvQ,例1：某项目生产能力3万件/年，产品售价3000元/件，总成本费用7800万元，其中固定成本3000万元，成本与产量呈线性关系。,解： 单位产品变动成本Cv=(7800-3000)/3=1600(元/件) 盈亏平衡产量：Q*=3000/(3000-1600)=2.14(万件) 盈亏平衡价格:P*=1600+300
7、0/3=2600(元/件) 盈亏平衡单位产品变动成本： Cv*=3000-3000/3=2000(元/件),二、房地产项目的盈亏平衡分析 临界点：分析计算一个或多个风险因素变化而使房地产项目大多允许的最低经济效益指标的极限值。以风险因素的临界组合显示房地产项目的风险程度。 保本点：分析计算一个或多个风险因素变化而使房地产项目达到利润为零时的极限值。,二、房地产项目的盈亏平衡分析 1、最低租售价格分析： 最低售价(租金):是指开发项目的房屋售价(房屋租金)下降到预定可接受最低盈利时的价格，房屋售价(房屋租金)低于这一价格时，开发项目的盈利不能满足预定的要求。 2、最低租售数量分析： 最低销售量(
8、出租率):在预定的房屋售价(租金)条件下，要达到预定的最低盈利所必须达到的销售量(租金率水平)。,3、最高土地取得价格: 4、最高工程费用 5、最高购买价格 6、最高运营费用比率:投资物业中运营费用支出占毛租金收入的比率。该比率越高，投资项目所获的净经营收入越低。 7、多因素临界点组合：多个风险因素同时发生变化，引起开发项目经济效益指标的变化，达到临界点时，各因素变化值组合成多因素临界点组合。,三、房地产项目盈亏平衡分析案例（p168）,第三节敏感性分析（p170） 一、概念 1、涵义：指从众多不确定性因素中找出对投资项目经济效益指标有重要影响的敏感性因素，并分析、测算其对项目经济效益指标的影
9、响程度和敏感性程度，进而判断项目承受风险能力的一种不确定性分析方法。,2、敏感性分析的目的 （1）找出影响项目经济效益变动的敏感性因素，分析其变动的原因，为进一步进行不确定性分析提供依据。 （2）研究不确定性因素变动如何引起项目经济效益值变动的范围或极限。 （3）比较多方案的敏感性大小，以便在经济效益值相似的情况下从中选出不敏感的投资方案。,二、步骤 1、确定用于敏感性分析的经济评价指标，通常选用内部收益率，必要时也选用财务净现值、开发商利润等其它指标。 2、确定不确定性因素可能的变动范围 3、计算不确定性因素变动时各评价指标的相应变动值 4、通过评价指标的变动情况，找出较为敏感的不确定性因素
10、，作出进一步的分析。,三、单因素与多因素敏感性分析 1、单因素敏感性分析:是敏感性分析的最基本方法。首先假设各因素之间相互独立，然后每次只考察一项可变参数的变化而其它参数保持不变，项目经济评价指标的变化情况。 2、多因素敏感性分析:分析两个或两个以上的不确定性因素同时发生变化时，对项目经济评价指标的影响。 *注意：多因素敏感性分析必须进一步假定同时变动的几个因素都是相互独立的，并且各因素发生变化的概率相同。,例2：某开发商拟在其以20万美元购得的土地上开发一栋普通写字楼，规划允许建筑面积2000m2，建造成本为200美元/m2，项目的准备期为3个月，建造期为12个月，第4个月到第15个月投入的
11、建造成本分别占总建筑成本的3.8%、4.7%、5.8%、6.9%、8.6%、10.3%、12.7%、13.5%、11.9%、8.5%、6.8%和6.5%。预计项目投入使用后年租金收入为6万美元，贷款利率为15。用现金流量法对该项目进行评估的结果见下表。 试对项目进行敏感性分析。,解：(1)单因素敏感性分析(假设变动幅度为10) 开发商利润的变动(敏感性)分析,(2)多因素敏感性分析 租金、建造成本共同变化对开发商利润的影响,上述分析方法试敏感性分析中最基本的方法，它的优点在于给开发商提供了关于项目赢利性的有用信息和它对变动因素的敏感性，同时指出了哪些因素是最关键的因素。但它的缺点在于该分析方法
12、忽视了各因素之间的相互作用关系。而实际项目开发过程中，各因素往往是同时发生变化的，因此有必要做更进一步的敏感性分析。,四、敏感性分析的“三项预测值”法 基本思路：对房地产开发项目中所涉及到的变动因素，分别给出三个预测值(估计值)，即最乐观预测值、最可能预测值、最悲观预测值，根据各变动因素三个预测值的相互作用来分析、判断开发商利润受影响的情况。,案例分析（p174）,例3：对例2经过市场的全面调查、研究后分别给出了各因素的三项预测值如下表所示：,将上表中的8个因素全部按最乐观情况考虑，或全部按最可能情况和最悲观情况考虑，可以得出开发项目三组最有用的结果如下表：,第四节 风险分析 一、含义： （p
13、175） 风险分析常用的比较成熟的方法是概率分析法，它不但考虑了风险因素在未来变动的幅度，还考虑了这种幅度在未来发生变动的可能性大小。,二、风险分析的一般过程和方法 1、过程： 风险辨识 风险估计 风险评价 (1)风险辨识：从系统的观点出发，横观工程项目所涉及的各个方面，纵观项目建设的发展过程，将引起风险的极其复杂的事物分解成比较简单的、容易被认识的基本单元。 (2)风险估计与评价：应用各种管理科学技术，采用定性与定量相结合的方式，最终定量地估计风险大小，并评价风险的可能影响，以此为依据对风险采取相应的对策。,2、风险估计与评价的方法： (1)调查和专家打分法 (2)解析方法 (3)蒙特卡洛法
14、,三、概率分析的步骤 1、概率分析的步骤： (1)列出需要进行概率分析的不确定性因素 (2)选择概率分析使用的经济评价指标 (3)分析确定每个不确定性因素发生的概率 (4)计算在规定的概率条件下经济评价指标的累计概率，并确定临界点发生的概率,2、概率的确定方法 *客观概率是在某因素过去长期历史数据基础上进行统计、归纳得出的 *主观概率：建立在经验的基础上,四、概率分析中的期望值法 1、期望值法的步骤： (1)选用净现值作为分析对象，并分析与之相关的不确定因素 (2)按照穷举互斥原则，确定各不确定因素可能发生的状态或变化范围。 (3)分别估算各不确定性因素每种情况下发生的概率。,(4)分别计算各
15、可能发生情况下的净现值,各年净现值期望值计算公式：,E(NPVt):第t年净现值期望值 Xrt:第t年第r种情况下的净现值 Prt:第t年第r种情况发生的概率 m:发生的状态或变化范围数,整个寿命周期内净现值期望值计算公式：,E(NPV):项目周期内净现值期望值 i:折现率 n:寿命周期长度,各年净现值标准差计算公式：,t:第t年净现值的标准差,(5)计算各年净现值标准差、整个项目寿命周期净现值的标准差或标准差系数。,*净现值标准差:反映每年各种情况下净现值的离散程度和整个项目寿命周期各年净现值的离散程度。,整个寿命周期内净现值标准差计算公式：,:整个项目周期内净现值的标准差,(6)计算净现值
16、大于零或等于零时的累积概率 *累计概率值越大，项目所承担的风险越小。 (7)通过上述分析结果作出综合评价,标准差系数计算公式：,V:标准差系数 V越小，项目的相对风险越小,2、期望值法应用实例 例4：某投资者以25万元购买了一个商铺单位2年的经营权，第一年净现金流量可能为：22万元、18万元和14万元，概率分别为0.2、0.6和0.2；第二年净现金流量可能为：28万元、22万元和16万元，概率分别为0.15、0.7和0.15，若折现率为10，问购买该商铺是否可行？,解：,五、蒙特卡洛模拟法： 1.步骤： (1)分析每一可变因素的可能变化范围及其概率分布 (2)通过模拟试验随机选取各随机变量的值，并使选择的随机值符合各自的概率分别。 (3)反复重复以上步骤，进行多次模拟试验，即可求出开发项目效益指标的概率分布或其他特征值。,2、分析要点： 蒙特卡洛风险分析法的要点是需要准确估计各因素变化的概率，这是保证分析结果准确的前提。,
