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1、全球金融危机背景下中国宏观经济趋势与对策,为什么要和大家分享本专题 ?,当今世界的一个重要特征就是经济金融日益全球化。在这一背景下全球金融动荡所引发的外部冲击因素对我国经济金融的影响显得尤为重要。 美国次贷危机目前已演变成全球性金融动荡，成为当前国际经济金融领域的头等事件,对我国经济金融的影响正日益显现。必须对其进行认真分析和客观评估，及时采取相关措施，加强和改善宏观调控，为我国经济平稳较快发展创造良好的条件。,主要内容,近期全球金融动荡的演变及其影响 未来我国宏观经济走势分析 未来一段时期的政策调整展望,一、这轮全球金融动荡的演变及其影响,金融动荡演进与发展 金融动荡的深层原因 我国是否会发
2、生金融危机,（一）全球金融动荡的发生、演进与现状,“新经济”后美国经济增长放缓 通过低利率刺激房地产市场复苏经济 但也导致流动性过剩和过度信用消费及投机 连续加息引爆次贷危机 形成危机蔓延和流动性紧缩的恶性循环 危机还未见底,“新经济”后美国经济增长放缓,通过刺激房地产市场复苏经济,从需求层面看，刺激经济无非三条路径： 刺激投资。互联网泡沫于2000年4月破灭之后，美国国内事实上很难找到足够规模的投资领域来拉动经济发展。 刺激出口。在全球化条件下，美国逐渐丧失了在传统经济领域中的优先地位，全球劳动分工格局的重组，使得美国处于不利的地位上，贸易长期赤字，使得出口成为美国经济增长的负因素。 刺激国
3、内消费。这是美国经济发展的必然选择。由于房地产在美国居民消费结构中占有很大比重，刺激居民购买房地产，顺理成章地成为美国政府刺激经济发展的主要领域。,于是实行宽松货币政策,美联储美联储在IT泡沫破灭之后大幅度降息，实行宽松的货币政策，联邦基金利率从2001年1月5.98%降低到2004年中期1% 导致30年期固定利率房贷（不含次级贷款）的合约利率从2000年5月的8.52%下降到2004年3月的5.45%。,长期低利率政策导致过度负债消费,长期低利率政策的直接后果就是过度负债消费。 家庭房产占名义GDP之比2005年达到顶峰.但与此同时家庭债务与资产之比从2001年起急剧上升.过去7年家庭债务与
4、收入之比超过之前39年的水平。,也导致次贷市场快速发展,2001以后，名义利率和通胀率双双走低促使实际利率持续下降，导致全球流动性过剩。 在全球流动性过剩和全球经济强劲增长的推动下，投资者风险偏好明显上升，不符合条件的次贷者也能获得房贷。 房地产市场终于被刺激起来。 2000至2006年美国房价指数上涨了130%，是为历次上升周期中涨幅最大。 房市繁荣与消费互相促进，使得美国经济持续快速增长。 最终形成次贷、房价与经济三者互相促进的顺周期循环。,同时各种衍生品市场发展更快,根据美联储数据，2006年末美国MBS余额为6.5万亿美元，比2000年增长97.2%。 根据汤姆森路透统计，2006年C
5、DO发行4788亿美元，是2000年的7倍；2008年上半年已骤降为433亿美元。 根据国际清算银行数据，2007年末，全球OTC市场信用衍生品余额57.9万亿美元，比2004年增长805%。,连续加息刺破了次贷泡沫,从2004年中开始，美国连续加息17次，2006年起房地产价格止升回落，房地产市场泡沫被刺破。 2007年3月，美次级抵押贷款市场违约率开始大幅攀升，截至2007年7月，次贷拖欠60天以上的比率超过15%，是2005年同期的3倍。,房价开始下跌,持续加息刺破房价泡沫，从2007年底开始，美国房产绝对价格开始下降，并最终引发次贷危机。,次贷危机形成过程,现已演变成全球金融动荡,20
6、07年4月，美第二大次级抵押贷款机构新世纪金融公司申请破产保护，拉开了次贷危机的序幕。 此后，大量直接从事次贷业务的金融机构相继破产。 2007年7月下旬开始，美国次贷危机向全球蔓延，欧洲、日本、澳大利亚等国大型金融机构与美国次贷相关的损失不断显现，英国第五大抵押贷款银行北岩银行发生挤兑并在2008年初被国有化。 从2008年初开始，美国次贷危机升级为全球金融危机，包括花旗银行、美林债券、德意志银行、瑞银集团、瑞士再保险、日本三井住友在内的国际金融机构亏损严重，美国第五大投资银行贝尔斯登因濒临破产被摩根大通收购，美国两大房屋抵押贷款公司房利美和房地美因巨额亏损被政府接管。,全球金融动荡的最新发
7、展,进入9、10月份以来，金融危机再度恶化，特别是投资银行遭受重创，美国第四大投资银行雷曼兄弟申请破产，第三大投资银行美林证券被美洲银行收购，高盛、大摩被转为银行控股公司。全球最大保险公司美国国际集团（AIG）因财务困境获得美联储850亿美元救助贷款，华盛顿互惠银行成为美国历史上倒闭的最大规模的储蓄银行，美国第四大银行美联银行被富国银行收购。英国、法国、德国、比利时、荷兰、卢森堡等国陆续有金融机构被政府接管或收购，印度第二大银行和乌克兰第六大银行出现挤提事件。,金融危机下一步发展,各国政府已经堵住了金融机构的破产，但企业和国家的破产却是刚刚开始，因此金融危机仍未见底。 从企业层面看，金融机构和
8、实体公司的破产产生了信任危机，企业由于担心对方不能支付而不敢接受订单，这极大的抑制了实体经济活动，如造船厂订单虽然已经到2010年，但现在普遍要求提高首付比例或全额付款。 从国家层面看，目前部分小国的外债占GDP比例较高，其次是匈牙利、土耳其等国家；目前全球经济“去杠杆化”，前几年资金流入的热点地区面临更大的考验，其资产缩水比美国更为严重。,（二）金融危机的根源,中美经济模式导致长期低利率 国际货币体系导致美元无节制发行 金融衍生品起了推波助澜的作用,1.长期低利率谁之过,很多学者认为：格林斯潘是长期执行低利率的罪魁祸首。 长期低利率根源在于中美经济模式和美联储政策目标失误。,中美经济模式,2
9、001年，新经济泡沫破灭，世界经济萧条。为了刺激经济增长，中美两国选择了两种不同模式。 中国模式：压低生产要素价格（劳动力、环境、原材料），承接了世界产业转移，形成出口导向的经济发展模式。 美国模式：过度消费模式，表现为2001年后压低利率水平，刺激国内消费，其中包括住房消费。,中国模式：生产要素成本偏低,根据国际能源组织有关资料，2007年我国工业电价是日本、意大利等发达国家的62.5%，是阿根廷、韩国等发展中国家的83.3%，是加拿大、澳大利亚等资源性国家的76.9%。我国城市水价仅为国际水价的1/3。,中国模式：劳动力成本偏低,目前没有一个国家（地区）的制造业能够同时在劳动力成本和劳动生
10、产率两个方面取得对我国的竞争优势。 从名义劳动力成本看，我国相对于印尼等发展中国家并不具有竞争优势，但劳动生产率却数倍于这些国家，2007年我国劳动生产率是印尼的2倍；从劳动生产率角度看，我国略低于马来西亚、泰国、巴西、墨西哥等新兴市场经济国家，但名义劳动力成本却比这些国家低得多，2007年我国名义劳动力成本仅为马来西亚、泰国、巴西和墨西哥的1/3。,中国模式后果：巨额贸易顺差,经济全球化进程中，大量跨国公司转移至中国，中国逐步成为世界制造业基地，承载了巨额贸易顺差。 廉价生产要素带来了丰厚的红利，投资回报率较高，固定资产投资旺盛。 此时：中国应该推进资源价格改革，但进展缓慢。,美国模式：高消
11、费拉动,美国私人消费率超过70%，如果再加上政府消费，最终消费率能达到90%，而我国最终消费率不足50%。,美国模式后果：赤字经济,政府、企业和居民均举债消费或生产，这是美国金融危机的祸根。 所谓储蓄，指的是国民收入使用中扣除消费之后的部分，因此，高消费和低储蓄是同一块硬币的两面，两者说的是同一件事情。 一国的经济增长必须有储蓄予以支撑，而高消费的美国国内缺乏足够的储蓄，于是通过（1）持续的贸易逆差和对外借款，占用他国储蓄。（2）无穷尽的金融创新，产生“资产型储蓄”。,赤字经济：财政赤字,赤字经济：储蓄率下滑,赤字经济：贸易赤字,此时美国应该加息，但却没有,美国国内储蓄不足，应该加息 美国长期
12、低利率主导了世界主要经济体的低利率，导致全球流动性过剩，催生了全球范围内的资产泡沫和商品泡沫，应该加息 但美国没有及时加息，原因何在？,中国为美国低利率创造了条件,中国提供了廉价消费品，压低了全球通胀水平，为美国长期保持低利率提供了宏观经济环境。 中国外汇储备购买美国国债，重新回流到美国，弥补了美国的国际收支逆差，为美国压低利率提供了资金条件。,中国商品降低全球通胀：廉价商品出口,虽然进、出口价格都显著上涨，但进口价格涨幅要远远高于出口价格涨幅，反映了我国出口商品价格相对低廉。,美联储政策目标没有考虑中国因素,美联储的政策目标就是在通胀和增长之间把握平衡，相比之下欧洲央行以通货膨胀为目标。 中
13、国廉价商品压低了全球通胀，此时美国应该降低原来的目标通胀率，从而更早的加息。 但美联储的政策目标没有考虑中国因素，因此全球资产泡沫已经被吹大了，美国依然保持低利率。,根本原因在于世界经济发展的不平衡,根据上文，危机根源在于美国央行的货币政策制度没有为以中国崛起为主流特征的全球化做好准备。 回首历史，亚洲金融危机可以说是亚洲国家没有做好中国经济崛起的准备。1994年我国汇率并轨，人民币50%一次性低估，我国出口大幅增加，影响了亚洲其他国家的竞争力，其汇率已经处于高估，但是它还固守固定汇率制度，最终导致危机爆发。 从这个意义上来讲，中国在亚洲的领导地位是在亚洲金融危机后确立的，在世界的领导地位应该
14、在这次危机后确立。,2. 不受节制的美元,第二次世界大战结束以后，为了防止出现过去“以邻为壑”恶果，主要资本主义国家于1944年7月在美国签署了“布雷顿森林协议”，成立了国际货币基金组织、世界银行集团。布雷顿森林体系正式建立。 这个体系的基础是“双挂钩” 确定美元的官方含金量，并承诺：按此价格无条件以美元兑换黄金，此即“美元与黄金挂钩” 各国货币依据自己货币的含金量确定与美元的汇率水平，此即“各国货币与美元挂钩” 同时，实行固定汇率制度；进而规定了国际收支“严重不平衡”时的调整机制。,不受节制的美元,这个体系存在两个根本性矛盾： 在国际上，如果以美元为关键货币，则美元的供应需要美国持续出现“双
15、赤字”；然而，如果美国双赤字长期持续，又会导致美元价值下降，危及美元的官定含金量，从而削弱美元作为国际货币的地位。这就是著名的“特里芬难题”。 在国内，由于美国负有维持固定汇率的最终责任，而为了维持外部均衡，他就必须牺牲内部均衡；而为了维持内部均衡，则他就难以维持固定汇率。这就是著名的“米德冲突”。 矛盾从上个世纪60年代初就开始出现，其后愈演愈烈，终于在1971年导致布雷顿森林体系崩溃。1974年的“牙买加协议”最终确定了浮动汇率制度。 美元事实上还是国际货币，不同的是，他此时摆脱了自身的责任一旦出现国际收支不平衡，调整的责任无不落在其他国家头上。,3.衍生品的作用,危机根源并不在于衍生品。
16、目前存在一种误解，认为复杂金融产品定价错误，导致了危机产生。 复杂衍生品是最基本金融工具的组合，而且其设计本身就是一个定价问题，如果不能定价，那这个产品也就设计不出来。,危机根源并不在衍生品,问题根源在于：衍生品定价基础发生了变化。金融市场均衡建立在预期基础上。不能说金融机构对次级贷款的定价错误，而是宏观形势出现了重大转折，以致于原来的定价出现了偏离。 商业银行之所以敢发放次级贷款，原因在于它预期房地产价格会继续上涨，即使借款者没有收入，也可以通过出售房产归还贷款。 宏观经济格局变化和宏观政策转向，使得房价泡沫破灭，最终导致危机爆发。,衍生品起了推波助澜的作用,衍生品起了放大的作用，通过杠杆效应，把危机的影响放大，彻底恶化了金融机构的资产负债表。 衍生品使危机爆发更为灵敏。如果在高位买了股票被深度套牢，只要不平仓，就只是浮亏；但衍生品大多是短期的，往往要求强制平仓，使浮亏转为实亏。,(三）我国会发生金融危机吗？,历次金融危机的规律 我国应对本论金融危机的优势 我国目前外汇储备和金融体系情况,历次金融危机的规律,从中长期来看，产业竞争力调整，主要是由技术创新引起的。谁的产
