{金融保险管理}投资与金融研究1)

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1、投资与金融研究授 课 纲 要,南京大学 商学院 经济学系 姜 宁,引言 内容的分类,一、从决策者的角度 政府 公共投资与融资 企业 商业投资与融资 个人 理财投资与融资,二、目的、决策与运作体系,1、社会效益， 决策：政府部门， 2、经济效益， 决策：股东会、董事会、经理层， 3、家庭效益， 决策：家庭收入与支出的安排， ,三、对应的理论总结,宏观经济学、宏观投资学 公司金融、公司购并与重组、证券投资 家庭理财、证券投资,本课程重点讲授内容,公司购并与重组 相关的知识： 1、企业组织、企业战略的理论与实践 2、银行、证券业的手段 3、本行业及关联行业的状况 4、相关法律、法规及政策,教学目的：

2、,从公司活动的角度，帮助学生了解企业收购、兼并活动的一般内容，理解企业重组方案设计的一般方法；帮助学生掌握公司在特定背景下收购、兼并方案的设计方法要点，掌握具体企业重组的方案设计和实施要领。,课时计划：,授课： 一学期， 16周， 2节/周， 共32课时。,第一篇 导 论,第1章 企业并购、重组的简述 第2章 企业理论与并购、重组行为,第1章 企业并购、重组的简述,主要内容： 简介企业 并购、重组的 类型及历史演进。,第1章 企业并购、重组的简述,一、企业并购、重组类型 二、企业并购、重组历史 企业并购、重组的定义： 发生在不同企业之间的资产、负债、业务、机构以及人员的重新安排，导致一些企业对

3、资产、业务等控制范围的扩大，这类行为可以称为企业的并购、重组，或简称为企业购并。,一、企业并购、重组类型,企业购并可以从不同的角度分类 （一）按行业（产品市场）分类 横向购并、 纵向购并、 混合购并。,一、企业并购、重组类型,（二）按出资方式分类 1、现金购并，换股购并； 2、杠杠式收购、非杠杠式收购。,一、企业并购、重组类型,（三）以股票市场上的行为分类 1、善意收购，敌意收购； 2、要约式收购，非要约式收购。,一、企业并购、重组类型,（四）以公司存续状态分类 1、吸收式（购并） 2、新设式（合并）,二、企业购并的历史,（一）美国企业购并 伴随着美国工业的成长史，美国的企业界出现过五次大规模

4、的购并浪潮。其规模一次比一次大。 1、十九世纪末二十世纪初 特点：a.大企业开始集中；b.工业组织的现代结构开始形成；c.企业垄断开始出现；d.通过股票市场实现。,（一）美国企业购并,2、二十世纪20年代 特点：a.出现纵向兼并、产品扩张兼并、市场扩张兼并等形式；b.投资银行开始发挥作用；c.股票市场已成为资本所有者行业退出的有效通道。 3、二十世纪60年代 特点：a.出现混合型兼并；b.伴随企业管理水平的提高；c.职业经理层对企业的控制与支配加强。,（一）美国企业购并,4、二十世纪80年代 特点：a.小企业兼并大企业；b.投资银行家成为主角；c.税收体制、政府的其它社会政策支持；d.金融资产

5、恶化导致经济体系的不稳定。,（一）美国企业购并,5、二十世纪90年代 特点：a.大企业的自主兼并；b.实业界的企业家是主角；c.产业结构变迁的市场引导；d.政府的推动。,（二）其它发达国家的企业购并,日本 特点：a.规模小；b.关联交易多；c.拯救式并购多；d.银行操纵多；e.率先进入美国、欧洲等进行跨国兼并。 英国 特点：a.与美国相似，规模、效果逊于美国；b.政府政策摆动大。,（二）其它发达国家的企业购并,其它欧洲大陆国家 德、法、荷、意等国： 1、私有化浪潮与兼并收购交织； 2、跨国兼并较多。,（三）中国的企业购并,对中国大陆企业购并的考察，只能是最近十年的情况。 考虑的香港与祖国大陆在

6、体制改革、经济发展方面的联系，特别是香港金融市场及金融活动对祖国大陆的影响，有必要先考察香港近二十年的企业购并状况。,（三）中国的企业购并,香港80年代以前的企业购并 特点：a.经济高速发展，产业结构升级； b.华资企业的崛起。 香港80年代以来的企业购并 特点：a.政治局势的变化，资本市场机遇； b.大陆资本的进入； c.香港经济与大陆经济的日趋融合。,（三）中国的企业购并,国内的企业兼并 外资企业对国内企业的兼并 上市公司对其它企业的兼并 民营企业对国有企业的兼并,第2章公司理论与并购、重组行为,主要内容 简介： 公司理论 与 企业并购、重组行为的联系。,一、公司理论,企业存在的经济意义

7、企业的组织结构 企业的组织行为,一、公司理论,企业存在的经济意义 交易成本理论 生产成本理论 契约集合理论,一、公司理论,企业的组织结构 1、横向组织结构 U型组织； M型组织； H型组织。 2、纵向组织结构 前向关系组织； 后向关系组织。,一、公司理论,企业的组织行为 1、企业行为中的相关主体 2、所有者与管理者 3、企业利害关系各方 4、企业投资及财务的决策,企业的组织行为,1、企业行为中的相关主体 所有者、管理者、员工； 供应方、顾客、债权人； 其他,企业的组织行为,2、所有者与管理者 所有者的监督问题 监督成本，分享机制、等 所有权与经营权分离的问题 决策机制的选择 （权力、程序等的制

8、度规定）,企业的组织行为,3、企业的其他利害关系方 员工、供货方、顾客、债权人等 除了明示的契约内容以外，还有一些隐含的要求权。 利害关系方对隐含要求权的理解问题 还有一些利害关系方 公用事业服务、政府服务、社区服务、工会、行业协会，等等。,企业的组织行为,4、企业投资及财务的决策 需要面对下列问题作出判断和选择： 怎样的组织形式 怎样的代理关系 不同的资产可塑性 不同的无形资产状况,二、企业购并与公司战略,购并的目的与动机 企业发展战略,购并的目的与动机,购并目的 通过购并，使企业增加竞争力、创造竞争优势、增加股东财富。 购并动机 不同的角度： 1、企业的动机 2、管理层的动机,购并动机,企

9、业的动机（股东整体利益的动机） 围绕企业发展战略及商业目标，展开的实现手段和步骤。 管理层的动机 1、追求规模（自身利益） 2、发挥才智 3、降低经营风险 4、避免被购并风险,（二）企业发展战略,基于对宏观经济、社会局势和自身状况的判断，企业为其生存和发展所做出的总体性、纲领性的中长期计划安排。 工作的重心是什么？ 1、行业及产品方向的选择； 2、技术方向及线路的选择； 3、投、融资方式的选择； ,（二）企业发展战略,中国的实践 1、企业的规模及环境 a.不同规模的企业，面临不同的战略要求； b.不同的行业内企业分布，决定不同的战略选择； c.不同的企业社会环境，决定不同的战略安排。 2、企业

10、的自身能力 a.设计能力； b.实施能力（理解、执行）。,第二篇 企业的价值,第3章 企业价值的一般分析方法 第4章 企业价值的差别判断方法 第5章 企业价值的再造,第3章 企业价值的一般分析方法,一、从企业自身状况考察 二、从企业所处行业考察 主要是从企业自身角度的考察，主要的分析资料也是依赖于企业提供和外部收集的财务资料。,一、从企业自身状况考察,（一）规模； （二）效益； （三）效率； （四）技术； （五）产品； （六）资产质量； （七）债务及其它。,一、从企业自身状况考察,（一）规模 生产能力的规模 1、自身拥有生产能力； 2、实际控制生产能力。 销售能力的规模 1、近期销售额（实现量

11、、变动趋势）； 2、已有销售网络（网点数、覆盖面）。,一、从企业自身状况考察,（二）效益 利润总量 利润总额、净利润、主营利润、投资收益、补贴收入、 利润率 销售利润率、税前利润率、总资产利润率、净资产利润率、 ,一、从企业自身状况考察,（三）组织效率 生产效率 劳动力效率、材料消耗效率、设备使用率、 营销效率 营销费用率、销售折扣率、单位销售人员销售额、,一、从企业自身状况考察,（四）技术状态 现存的技术开发能力 现存的技术队伍状况 （五）产品状况 目前的市场占有率 主营产品的市场进入门槛 资金、技术、政策（特许经营）等门槛,一、从企业自身状况考察,（六）资产质量 固定资产 厂房的实际成新度

12、、设备的技术保值度、资产的通用性、 流动资产 库存（账物相符、物损程度）、应收帐款（独立调查）、 无形资产 资产的估值、资产的完整性、,一、从企业自身状况考察,（七）债务及其它 债务的总量、期限结构 收购对象的债务总量、特别是近期需偿还的债务量，是制定收购方案中重要的财务问题之一。 或有债务 企业担保、潜在的付款事项、潜在赔款的经济纠纷、 其它纠纷 股东与管理层的纠纷、管理层与员工的纠纷、技术纠纷、销售纠纷、,二、从企业所处行业考察,行业发展的前瞻性考察 行业生命周期的四阶段： 1、幼稚阶段； 2、成长阶段； 3、成熟阶段； 4、衰退阶段。,二、从企业所处行业考察,行业内企业经营组织模式的特点

13、 1、行业门类差别与组织模式的差别 如：工业与商业、制造业与服务业、等等， 由于行业的差别，其组织模式有较大差别。 2、制造业中加工工艺及设备特点 这一特点影响着企业组织的可分拆性。 3、商业、服务业的组织模式 趋势：品牌、连锁,二、从企业所处行业考察,关于“ 品牌”运用的讨论 1、品牌外溢效应“ 赢家通吃” 2、品牌的形成 真实的打造，必要的宣传,第4章 企业价值的差别判断方法,主要内容 从兼并重组的主动、被动方，从所处的不同行业，从企业的规模、技术状态及在行业中的地位差异，从地区经济环境的差异，介绍并购重组中的价值差异性判断方法。,第4章 企业价值的差别判断方法,从购并双方的互补性看企业价

14、值差别 不同的被收购对象之间的企业价值差别 不同的被收购对象之间的地区价值差别,一、从购并双方的互补性看企业价值差别,考察双方的互补性如何？ 是否能够形成较好的协同效应？ 细致考察在：规模、效益、组织效率、技术及产品、等等方面，双方的互补性如何？,二、不同的被收购对象之间的企业价值差别,购并目标企业的价值比较 1、企业的运营成本 不同企业之间：工资水平、物耗水平、的比较； 2、企业的区位优势比较 不同企业所处的地区对企业的：运输成本、销售成本、的影响比较。,三、不同的被收购对象之间的地区价值差别,购并目标企业间的地区社会环境比较 1、当地政府的行为习惯 对外地企业是否比较负责任？政府机构办事效

15、率如何？是否有较大的额外负担？ 2、当地社会市场化意识程度 出现矛盾后，各方是否比较习惯用公认的市场化方式解决？ 3、当地百姓的民风、民俗 是否对企业有依赖？有排斥？,价值评估与价值形成分析,一、评估方法 （一）评估方法的基础 净现值法 内部收益率法,价值评估与价值形成分析,（二）常用的测量模型 实体现金流量折现模型 基本思想：公司价值（股本价值） 业务价值债务价值优先股等的要求 （注意：公司业务又有单一业务、多重业务之分） 计算公式：价值预期内现金流量现值 预期之后现金流量现值（连续价值）,价值评估与价值形成分析,经济利润模型 价值投资资本预计经济利润现值 进一步的变形： 净利润折价模型（RIDM） 价值股东权益帐面值 预计超出资本成本的净利润现值,价值评估与价值形成分析,经济增加值、 市场增加值 经济增加值（EVA） 税后净利润（调整后）资本成本 市场增加值（MVA） 总股本市值帐面股本资本 两者关系： MVA=EVAi/(1+k)i,价值评估与价值形成分