{能源化工管理}化工行业投资研究办法

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1、化工行业投资研究方法 子行业景气度、产品价差、产能扩张 化工行业研究员 高 利 何多粮 电话 010-59370862,目录,一、投资策略和化工产品价格传导 二、看好下游需求旺盛的勘探行业 三、看好天然气提价预期对相关上市公司业绩提升 四、看好成品油定价机制得到业绩改善的石油加工 五、看好化学原料板块的PVC行业 六、继续看好化纤行业 七、长期看好化工新材料板块 八、看好化学制品行业的氮肥价格上涨预期煤头氮肥企业 九、看好成品油定价机制得到业绩改善的石油加工 十、重点推荐公司盈利预测,一、投资策略和化工产品传导机制,投资主线 化工产业上下游价格传导机制 价格波动对各上市公司的影响,根据化工子行

2、业多，产品品种多的特点，在产业政策向好的子行业中选择行业出现向上拐点或处于景气度上升初期、价格处于传导过程中有上涨潜力，下游需求旺盛、公司有新项目投产的公司进行重点投资。,图表1： 化工上市公司盈利因素合成,资料来源：华创证券,1.1投资主线,1.2化工产业上下游价格传导机制,上游原料的价格上涨向下游传导有一定的时间滞后。以原油-苯-硝基苯-苯胺产业链为例，以2002年数据为起始点进行分析。,图表2： 苯胺产业链价格走势比较,资料来源：华创证券,图表3： 苯胺产业链相对价格比较,资料来源：华创证券,从上图可以看出，初级产品原油波动幅度最大，苯的波动幅度次之，硝基苯的波动远小于原油和苯的波动幅度

3、。到第四级产品苯胺，离终端消费比较靠近，波动幅度更多地依赖于下游的需求。其他化工产品链有类似规律。,1.2化工产业上下游价格传导机制,图表4： 化工行业产业链条,资料来源：华创证券,1.2化工产业上下游价格传导机制,图表5： 石油及下游产品价格传导,资料来源：华创证券,图表6： 煤化工产品价格传导,资料来源：华创证券,从价格传导机制方面，选择公司产品属于产业链第三级、价格正在传导过程、原料和产品价差处于历史相对低位的公司。,图表8：价格传导过程中的受益上市公司系列二,资料来源：华创证券,图表9：价格传导过程中的受益上市公司系列三,资料来源：华创证券,图表10：价格传导过程中的受益上市公司系列四

4、,资料来源：华创证券,图表7： 价格传导过程中的受益上市公司系列一,资料来源：华创证券,1.3产品价格波动对各上市公司影响,二 看好下游需求旺盛的勘探行业,1、看好勘探行业的三个原因 业绩提升：经济处于复苏阶段，关于原油走势值得研究的是涨幅大小而不是趋势，趋势是必然上涨。原油价格上涨对勘探行业是利好。 产业政策支持：国家结构调整目标明确提出加大油气资源勘探开发力度。扩大勘探范围，重点开拓海域、主要油气盆地和陆地油气新区。加强境外油气资源合作开发，实现可采储量和产量稳定增长。,图表11： 勘探板块业绩提升,资料来源：华创证券,图表12： 中国原有进出口量,资料来源：华创证券,下游需求旺盛：中国目

5、前原油加工量为3.8亿吨。根据产业调整意见，2015年加工量达到5.5亿吨。我国目前是原油进口国，47%的原油依赖于进口，中国目前是原油进口大国。2009年9月止，本年累计进口原油14607万吨，出口原油仅395万吨。中国原油相对产能来说需求旺盛。,二 看好下游需求旺盛的勘探行业,2、重点关注公司中海油服 中海油服是独特的油田服务企业。公司作为中国最大的油田综合服务提供商，业务包括油气开采的各个阶段，公司核心业务包括物探、钻井、油田服务和船舶工程，钻井业务是目前公司收入的主要来源，占营业收入将近60，公司未来力争成为世界最大的油田综合服务提供商。公司的核心竞争力在于提供综合性一体化服务。,图表

6、13： 中海油服财务状况,资料来源：华创证券,公司营业收入快速增长。截至2009 年第三季度，公司实现营收135.25亿元，同比增长65%；归属上市公司净利润28.05 亿元，同比增长2.1，每股EPS为0.62 元。 公司包括物探、钻井服务、油田技术服务、船舶服务四个主要业务收入来源。钻井服务收入占公司收入50%以上。截至二零零九年九月三十日，集团共运营和管理25 艘钻井船、2 艘生活平台、4 套模块钻机、6 台陆地钻机。 业绩增长动力。公司船舶增长，钻井船日费率增长预期。,三 看好天然气提价预期对直接相关上市公司业绩提升,1、看好天然气板块 天然价格改革方式。未来天然气改革可能存在两种方式

7、，一是将天然气的热值和煤炭石油的天然气热值挂钩，二是实行分区定价，一个省一个价。,图表14： 天然气价格上涨受益公司,资料来源：华创证券,天然气价差带来涨价预期。目前国内化肥用气含税约0.71元/立方米、民用天然气含税价格约0.80.9元/立方米，工业用气含税价约1.12元/立方米，全国工业用气的最高含税价格为含税1.32元/立方米。西气东输天然气进口到岸气价在2元以上，加上输气成本，相比高出西气东输一线目前天然气价格一倍以上。价格差距将给国内天然气带来涨价预期。 长期来看天然气价格存在100%的上涨空间，短期内考虑用户承受能力，预计2010年上涨为20-30%，尿素用天然气涨价幅度可能达到0

8、.4元,三 看好天然气提价预期对直接相关上市公司业绩提升,2、重点关注公司陕天然气 公司主要进行天然气输送，2009年前三季度公司收入得到稳定增长，环比和同比分别增长6.65%和15.11%。 公司具有区域优势。目前业务覆盖陕西省7个市的44个县、区，未来将扩展宝鸡-汉中长输管道，将业务范围拓展到全省，公司业务具有天然垄断性，成长性良好。陕西是天然气大省，天然气输送业务前景良好。,图表15： 业绩敏感性分析（上涨10%）,资料来源：华创证券,如果天然气进价和销售价格同比率上涨，陕天然气的业绩将出像较大幅度提升，如果天然气价格提升30%，公司业绩提升0.2元；如果未来天然气价格提升100%，公司

9、业绩将提升0.7元以上，加上业务拓展，成长空间广阔。,四 看好因成品油定价机制得到业绩改善的石油加工,从目前美国石化行业的利润指标来看，石化行业处于回升阶段，目前处于上升周期的初始阶段。2011石化行业业绩较好实现的情况下，石化企业将开始规划新的项目建设，再经过2-3年建设，约在2014年左右集中投产，从而可以推测从2009年开始上升周期将持续5年以上。,图表16： 石化行业周期性与预测,资料来源：华创证券,1、石化行业处于上升周期 我国石化产品在96年前一直属于稀缺资源，产品供不应求，波动周期与世界石化行业差异很大。2002年以后，随着我国石化行业的快速发展，与国际石化行业波动趋势逐渐靠近。

10、 石化行业波动周期主要由供需决定，需求旺盛导致各大公司加大装置建设力度，但石化装置从规划到投产通常需要2-3年时间，往往大量石化装置投产时间比较集中，导致产能集中释放，引起供需波动较大，导致行业具有较强的周期性。石化行业周期性大致为6-8年，以美国前三大石化公司的季度净利润加总作为参数来看，美国石化行业的周期性基本满足6-8年的特点。,四 看好因成品油定价机制得到业绩改善的石油加工,2、下游需求旺盛 未来三年GDP增长率按前七年名义GDP增长率平均。2010年、2011年和2012年名义GDP将达到35.78万亿、41.14万亿和47.13万亿。未来三年石化产业增长率按前七年石化名义产值增长率

11、平均。2010年、2011年和2012年石化行业名义工业产值将分别达到7.64万亿元、9.42万亿元和11.47万亿元。,图表17： 石化工业产值与GDP,资料来源：华创证券,2009年前9月汽油销量比去年同期有7.8%的增长，库存同比增加，主要是产量同比大幅增长所致。与2008年底相比，2009年上半年全国汽车保有量增加4,953,978辆，增长7.66%。按轿车占汽车保有量70%计算，全年轿车保有量增长700万辆左右。 按每辆轿车每年行驶10000公里，每辆车每年需要900升汽油，一年增加700万辆轿车保有量就需要增加约520万吨汽油消耗。2010年汽油产能增加500万吨左右轿车对汽油的需

12、求增量就超过全国汽油产量的增长，汽油库存将会出现下降。2010年新增炼油能力有限（广西钦州1000万吨投产），如果2010年汽车增长量按2009年的水平，2011年汽油将出现供不应求的局面,四 看好因成品油定价机制得到业绩改善的石油加工,3、重点关注公司中国石化 美国前三大石油公司二十年来的平均市盈率为16.62倍、16.26倍和19.36倍，对中国石化定价有一定参考意义。 中石化明年业绩关键在于成品油定价机制实施情况。,图表18： 二十年来美国三大石油公司PE对比,资料来源：华创证券,中国石化普光气田2009年投产，2010年天然气产量增长50%，2011年产量提升100%，加上天然气价格上

13、涨的预期，明年天然气业务提升业绩0.05-0.07元。母公司明年海外资产注入，将进一步提升公司竞争力和业绩。,图表19： 中国石化历史估值,资料来源：华创证券,五 看好化学原料板块的PVC行业,国家PVC产业政策严格控制产能并淘汰落后产能。对于氯碱行业，国家将严格控制产能总量，未来3-5年内原则上不再新增产能。调整产品结构，继续提高离子膜法烧碱的产能比例，推动烧碱用离子膜的国产化进程 氯碱行业准入条件要求新建氯碱生产企业应靠近资源、能源产地，有较好的环保、运输条件；新建聚氯乙烯和烧碱产能必须达到30 万吨以上，且电石法生产聚氯乙烯必须配套建设电石渣制水泥等电石渣综合利用装置。氯碱行业准入条件遏

14、制氯碱行业盲目扩张、促进产业结构升级、规范行业发展，有利于靠近资源、能源产地的公司的发展。以后几年，PVC行业的龙头企业将从产业结构调整中受益。,1、看好PVC板块的原因 2003年的反倾销给氯碱行业带来了高速发展。2003年反倾销原审案件胜诉后，氯碱行业发展迅速，中国PVC产能、产量增长明显，2005年增长率分别达到46.4%和33.2%，2006年增长率分别为19.1%和22.8%，2007年产能、产量进一步提高到1448万吨和972万吨，增长率达25.0%和18.1%，这一阶段PVC行业发展速度大大高于GDP增长率。 2009年再次反倾销。2009年9月28日，商务部发布对原产美国、韩国

15、、日本、俄罗斯和中国台湾地区的进口PVC反倾销期终复审裁定公告，从9月29日起继续对上述地区进口的PVC纯粉维持反倾销措施，实施期限为年。随着反倾销措施的实施，以后几年，PVC行业的龙头企业迎来了新的发展机遇。,五 看好化学原料板块的PVC行业,2、价格呈上涨趋势 城镇化建设预期 我国电石法生产PVC的产量达到总产量的四分之三。乙烯法生产PVC的成本与原油价格密切相关，原油价格上涨导致石油法PVC价格上涨。电石法生产PVC 与乙烯法PVC价格走势基本相同。,图表20： 原油乙烯聚氯乙烯价格走势,资料来源：华创证券,VC的50%用于房地产。2010年PVC 价格在较大程度上依赖于房地产，在加大城

16、镇化建设的背景下，需求将会得到提升。,图表21： 电石PVC价格走势,资料来源：华创证券,五 看好化学原料板块的PVC行业,3、重点关注公司中泰化学,图表22： 氯碱行业EPS,资料来源：华创证券,中泰化学是全国大型氯碱化工企业之一，PVC产能46万吨，公司主营聚氯乙烯树脂、离子膜烧碱、盐酸等氯碱化工产品。 公司目前有新项目在建：华泰公司（中泰化学占权益99.11%）二期工程，建设项目包括36 万吨/年聚氯乙烯专用树脂、30 万吨/年离子膜烧碱、正在建设 。 新疆板块、煤矿资源147亿吨、增发、煤炭开采一期1000万吨/年，总规模5000万吨/年,五 化纤行业提前复苏,化纤行业处于化工行业复苏前列 石油价格的波动将影响化纤的成本，进而影响化纤的价格。化纤保持与终端消费市场比较靠近，受金融危机影响较小。化纤各子板块中粘胶和锦纶行业率先复苏。,图表23： 化纤子行业盈利情况,资料来源：华创证券,锦纶行业回归合理利润。进行反倾销，行业的基本面得到改善，2010年将回到前几年的平均利润水平。美达股份是行业龙头企业，年产锦纶6切片18万吨、长丝7万吨、高