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1、投资银行业务：公司收购与兼并 案例I:并购案例.doc,“没有一个美国大公司不是通过某种程度、某种方式的兼并而成长起来的，几乎没有一家大公司主要是靠内部扩张成长起来的。一个企业通过兼并其竞争对手成为巨型企业是现代经济史上一个突出现象。” -诺贝尔经济学奖获得者乔治丁斯蒂格勒,李嘉诚购并实例,李70年代初从生产塑料花转到房地产，长江地产公司1972年10月上市，发行4100万股，筹资8200万元，一年后公司盈利4370万元。公司改名为长江实业（集团）有限公司。 1974年下半年到1975年，香港地产衰退，李却买下几处可建高级大厦的地盘，每平方英尺价不过99元，1976年以300元左右的价售出，盈
2、利15亿元。 1977年收购永高有限公司（拥有希尔顿酒店与巴厘岛凯悦酒店），实力大增。 1978年，股市低谜，开始收购上市公司。收购九龙仓公司，该公司股价低（13-14元），收购了1000万股，后以30元价格转给包玉刚。,获利5900多万港元，并加深李包关系又不得罪汇丰银行。 1979，以每股71元买入汇丰手持的9000万股和记黄埔公司，占有224%，以693亿港元控制价值50亿的英资公司。 1985，以29亿元收购港灯公司。 1986年石油价格低，收购赫斯基石油公司52%的控股权，又收购伦敦上市的克拉夫石油公司。 1987，集资103亿开始一系列收购。1988年收购英资青洲英坭公司。1989
3、年收购英Quadrant集团移动电话业务，1990年以53收购传呼公司Digital Mobile87%的股权。,并购理论,5.0序:并购与重组的内涵 兼并收购是一把“双刃剑”，它既可以迅速地使企业由小变大、由弱变强，提升公司的竞争力；也有可能把原先的强势企业拖入并购的泥潭，从此一蹶不振。而这一切都将最终表现在公司的业绩和股价上，影响投资者的收益。而且，每当一项并购决定做出时，都会引起证券市场的巨大波动。,5.0.1 公司重组的内涵:,公司重组是广义概念,包括企业的所有权,资产,人员,业务等要素的重新组合和配置. 从公司重组的具体项目来分析: 股权重组股份结构的变动; 债务重组企业债务的变动;
4、 从单个企业活动的视角分析: 公司重组分为公司扩张,公司调整,公司所有权和控制权转移. 从公司要素变动的角度分析: 公司重组分为股份变动,资产变动,股份和资产同时变动.,公司重组的形式及分类,5.0.2.什么是收购与兼并,收购与兼并(Merge (2).协作收益; (30.获得超额利润; (4).抢劫收益. 5.4.2.要约收购的分类: (1).自由要约(自愿要约)美国采用 (2).强制要约(强制收购)英、日、香港采用,5.4.3自愿要约收购原理,自愿要约又称主动要约,是指要约收购人按自己的意愿决定收购股票数量的多少.(部分要约或全部要约). (1).要约方必须满足的条件: 资信良好; 有充足
5、的资金.,(2).要约行为规定: 公正定价原则; 披露一致行动人; 要约成功条件; 确定要约期间; 最佳价格规则; 股东对预受收购要约承诺的撤回; 要约的修改; 要约人要约的撤回; 要约收购外的禁止证券买卖义务;,(3).要约收购的程序: 要约人聘请中介机构; 收购前,要约人递送相关资料; 发出收购要约前,要约人要把收购要约主要内容通知目标公司. 目标公司董事会应于要约发出之日起10日以内,以公告的形式向股东提出股东应当接受/拒绝要约或其它建议. 目标公司聘请财务顾问评估 要约人若更改要约条件,向相关部门申请,批准后才能公告; 公告期后,对预受股份的操作.,(4).要约预受: 接受预受; 预受
6、的暂停交易与核实 要约股份交割,5.4.4强制要约收构原理,当收购者持股比例达到某一法定数额时，应当依法向目标公司所有股东发出收购要约。 (1)，强制要约收购理念; 控制权溢价分享论； 选择权论； 反对论。 (2)，强制要约收购的起点： 英国30；香港35；中国30。,(3)，强制要约收购的结果： 成为上市公司控股股东； 终止上市交易。 (4)，要约收购信息披露：,5.4.5要约中的杠杆收购,在要约收购中，支付方式可能会引入借贷或发行债券等财务杠杆因素。要约中杠杆收购目的不是要取得目标公司经营控制权，而是在于通过收购控制，从资产雄厚的公司榨出现金，然后将目标公司卖出。因此，杠杆收购是一种风险度
7、极高的投机活动。,(1)，杠杆收购的融资： 自筹资金； 银行贷款； 发行债券。 (2)，杠杆收购的操作程序： 集资； 收购和重整 重新上市并择机出售,5.5公司并购定价,价格是企业并购的核心问题。 支付方式：现金（债券包括在内）和股票。,5.5.1 换股定价法,公开发行股票的公司之间进行合并时，换股是一种常见方法。核心是确定股票交换比例。 1，以每股净资产为基础的定价方法： 每一股被收购方股票换取的收购方股票的数量（被收购方每股净资产收购方每股净资产） （1调整系数） （1）确定调整系数主要考虑因素： 公司增长前景； 公司扩张能力； 管理经验； 盈利水平； 二级市场上的股价； 其他因素。,（2
8、）调整系数计算公式： 调整系数（P1q1P2q2P3q3) P1 1 P1-被收购公司每股净资产收购方每股净资产； P2被收购方每股未来现金流量现值收购方每股未来现金流量现值； P3-被收购方股价收购方股价（以合并基准日前6个月的平均收盘价为依据） q1、q2、q3在调整系数中所占的权重,可协商。 例子：,2，以每股收益为基础的定价方法 若合并双方都是股票公开交易公司，双方关心的是合并后收购方的股价不应低于合并前的股价，被收购方的股东的利益也能保障。假设合并后公司股票市盈率与合并前收购方的市盈率相同，为使合并后收购方的股票价格不下跌，合并后公司每股收益应不低于合并前收购方的每股收益。,G每一股
9、被收购方股票所换取的收购方股票数量； EPS合并后公司的每股收益； EPS1-收购方合并前每股收益； EPS2-被收购方合并前每股收益； R1-收购方合并前市盈率； R2-被收购方合并前市盈率； M1收购方合并前发行在外总股数； M2被收购方合并前发行在外总股数； P-合并后公司股票价格； P1-合并前收购公司的股票价格； P2-合并前被收购公司的股票价格。,则： EPSEPS1 E(M1M2G) EPS1 G(EEPS1 M1) M2 为保护被收购方利益： M2GPM2P2 GP2PP2EPSR1P2(EM1M2G) R1 GM1P2(ER1M2P2) 综述：M1P2(ER1M2P2) G(
10、EEPS1 M1) M2,例子：C/D两公司有关数据,若C公司用换股方法收购D公司，用上述公式计算得： 0.198G0.556 即每一股D公司股票所换取的C公司股票的数量：最低不得少于0.198股，最高不得超过0.556股。最终数量如何确定，则应由双方谈判而定。,案例：美国在线和时代华纳并购,两公司拥有的用户比较,两公司拥有的行业地位,两公司拥有的品牌,5.5.2现金流量定价法,这种方法将被收购企业的未来收益按照一定的资本化比率进行贴现，以确定其价值。,5.5.3 评估定价法,这种方法通过对被收购企业的评估，在确定净资产评估价值的基础上，制定收购价格。,5.5.4 帐面定价法,以帐面价值为基础
11、的定价方法是以被收购企业的帐面价值为基础来确定收购价格。,5.6反收购与反兼并,传统收购公司目的:借外力成长和增加竞争力,目的是经营目标公司. 现代收购公司的目的不是经营目标公司,而在于掌握其控制权后将之分割并转手出售;或将目标公司的股票价格拉高,再售出其所持股票以获取暴利.在此利“野兽精神“的支配下，一批被指为”袭击者”(Raider) 、”猎食者”(predator)等的收购者采取激烈、强暴的方式,向巨型企业发起突然袭击,使之措手不击,沧为被吞噬的牺牲品.,目标公司的反收购不是一个抽象的概念。一家目标公司的反收购力量主要来自三个方面： 一是目标公司的管理层； 二是目标公司的控股股东； 三是
12、目标公司的员工及其代表即工会。,反收购的原因主要有以下几种： 1.控股股东不愿意失去控股地位 2.公司现股价低估了公司的实际价值 3.通过反收购以便提高收购价格 4.认为收购袭击者是在做Green mail（绿色勒索），无收购诚意,5.认为收购无助于公司状况的改善或不利于公司的长远发展 6.管理层为保住其个人职权地位、薪酬待遇，或为了面子尊严而反收购 7.员工及工会为保护员工利益而反收购。比如员工及工会担心收购会导致裁员而使部分员工失业。,当一家公司成为购并的目标公司，而又不愿意接受购并条件或根本不赞成购并时，就会采取反购并措施。 主要有： 制定反购并的法律 美国：反托拉斯法和证券交易法 中国
13、：1998年12月29日颁布的证券法 反并购管理法-股权保护 1、董事会轮选制 2、公平价格条款 3、超多数规定 4、双级资本化 反并购股票交易法,管理层和普通员工的保护 1、金降落伞法 2、银降落伞法 3、锡降落伞法 公司重组 设置毒药丸 1、优先股计划 2、外购权利计划 3、内购权利计划 4、倒推计划 5、投票权计划 6、有毒售权计划,直接反收购 股票回购 白衣骑士策略 （寻找拯救者）,寻找“白马骑士” 在敌意并购发生时，目标公司的友好人士或公司作为第三方出面来解救目标公司，驱逐敌意收购者。所谓 寻找 “ 白马骑士 ”，是指目标公司在遭到敌意收购袭击时，主动寻找第三方即所谓 的 “ 白马骑
14、士 ”来与袭击者争购，造成第三方与袭击者竞价收购目标公司股份的局面。,5.6.1反兼并的法律策略,诉诸反托拉斯法 诉诸证券交易法,5.6.2反购并的管理策略,保持控股地位 相互持股 通过保障管理层利益提高收购方收购成本 毒丸计划(Poison Pill) 甩掉包袱 修改公司章程,增加驱鲨剂(Shark Repellant)或反收购(Anti-takeover)条款.,5.6.3反购并的股票交易策略,帕克曼式防御(Pacman Defence) 股份回购(Share Repurchase) 员工持股计划(ESOP) 管理层收购(Management Buy-out) 财产锁定(Assets Lo
15、ck-up) 死亡换股(Dead Swap),帕克曼防御或称小精灵防御术 帕克曼防御是指：公司在遭到收购袭击的时候，不是被动地防御而是以攻为守，以进为退，它或者反过来对收购者提出还盘而收购收购方公司，或者以出让本公司部分利益，包括出让部分股权为条件，策动与公司关系密切的友邦公司出面收购收购方股份，以达围魏求赵的效果。,帕克曼防御术的运用，一般需要具备一些条件： （1）袭击者本身应是一家公众公司 （2）袭击者本身有懈可击，存在被收购的可能性 （3）帕克曼防御者即反击方需要有较强的资金实力和外部融资能力 （4）反击方在自己实力不足的时候，需要有实力较强的友邦公司,从反收购效果来看，帕克曼防卫往往能使反收购方进退自如、可守可攻。进可收购袭击者，守可使袭击者迫于自卫放弃原先的袭击企图，退可因本公司拥有收购方的股权即便收购袭击成功同样可能分享收购成功所能带来的好处。,“资产锁定”主要有二种类型： 1、股份锁定，即同意白马骑士购买目标公司的库存股票或已经授权但尚未发行的股份，或者给予上述购买的选择权。,2、财产锁定，即授予白马骑士购买目标公司重要资产的选择权，或签定一份当敌意收购发生时即由后者将重要资产售予白马骑士的合同。,股份回购与死亡换股 股份回购是指目标公司或其董事、监事回购目标公司的股份。这样做的反收购效果主要表现在二方面,一方面减少在外流通的股份，增加买家收购到足
