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1、第五章：长期筹资决策,1.掌握资本成本概念和计算 2.掌握杠杆利益与风险理论 3.熟悉资本结构理论 4.掌握资本结构决策方法,知 识 目 标,投资证券组合的风险报酬,一、证券组合的风险 1、 可分散风险：某个项目特有的风险，可通过证券持有的多样化来抵消； 2、不可分散风险：市场全部证券共有的风险，无法通过证券组合来分散。 不可分散风险 某些类型公司的经济状况变化更为敏感 不同证券不可分散风险程度用系数来衡量 系数由投资服务机构定期计算公布 整体证券市场系数=1 某只股票风险情况与整体证券市场风险情况一致，其股票系数=1； 某只股票系数1，说明其风险大于整体证券市场的风险； 某只股票系数1，说明
2、其风险小于整个证券市场风险。,二、证券组合的风险报酬,证券组合投资要求补偿的风险是不可分散风险，而不要求对可分散风险进行补偿； 证券组合的风险报酬是投资者承担不可分散风险而要求超过时间价值的那部分额外报酬。,三、资本资产定价模型,描述风险和报酬率的关系的模型,第一节：资本成本,一、概念 企业为筹集和使用资金而付出的代价。 股权资本和长期债权资本 包括 用资费用：企业使用资本而支付的代价 筹资费用：筹资过程中为取得资金而支 付的费用 表示 相对数:资本成本率 =年用资费用/筹资总额-筹资费用 绝对数,种类 作用,个别资本成本率 综合资本成本率 边际资本成本率,筹资决策 投资决策 评价企业经营业绩
3、,长期债权资本成本率 股权资本成本率,二、个别资本成本率,（一）测算原理 资本成本率=用资费用/有效筹资额,K： 资本成本率 D：用资费用 f: 筹资费用 P： 筹资额,所得税规定：企业债务利息允许从税前利润中扣除,1、长期借款资本成本率：,（二）长期债权资本成本率,2、长期债券资本成本率,（二）股权资本成本率,1、普通股资本成本率 （1）股利折现模型 基本模型 固定股利政策：每年分派现金股利D元 固定增长股利政策：股利固定增长率G,（2）资产定价模型（关于风险和报酬率的模型） 普通股投资的必要报酬率等于无风险报酬率加风险报酬率,（3）债券投资报酬率加股票投资风险报酬率 投资者角度，股票投资风
4、险高于债券 股票投资必要报酬率 =债券利率+股票投资高于债券投资的风险报酬率,2、优先股资本成本率,3、留用利润资本成本率,三、综合资本成本率,1、定义： 一个企业全部长期资本成本率 2、原理： 以各种长期资本比率为权重，对个别资本成本率进行加权平均测算。 3、测算方法：,4、例题p191 5、综合资本率中资本价值基础的选择 测算中， 起决定作用 的大小，取决于各种资本价值的确定,账面价值：资产负债表。易取得数据；可能不符合市场价值。 市场价值：现行资本市场价格。反映现实资本结构成本率水平；数据不易选定。 目标价值：以预计的未来目标市场价值为基础,四、边际资本成本率,1、定义： 企业追加筹资的
5、资本成本率，即企业新增1元资本所需要负担的成本。 2、计算过程 p195 确定企业目标资本结构，即最优的资金结构； 确定企业各种筹资方式的资本成本率 测算筹资总额分界点 测算边际资本成本率,第二节：杠杆利益与风险,本节主要内容： 相关知识 营业杠杆 财务杠杆 联合杠杆,一、相关知识,（一）杠杆效应 自然界 财务管理：由于特定费用的存在，使得某一财务变量以较小幅度变动时，另一相关财务变量会以较大幅度变动。,经营杠杆 财务杠杆 复合杠杆,（二）成本习性、边际贡献、息税前利润 1、成本习性 定义：成本总额与业务量之间在数量上的依存关系。 分类 总成本习性：y=a+bx 2、边际贡献（M margin
6、al utility) 定义：销售收入减去变动成本后的差额 M=PQ-VQ =Q(P-V),固定成本：总额在一定时期和一定业务量范围之内不随业务量发生任何变动的成本； 变动成本：总额虽业务量成正比例变动的成本。,3、息税前利润(EBIT earning before interest tax) 定义：支付利息和缴纳所得税之前的利润。 EBIT=PQ-VQ-F =Q（P-V）-F =M-F,二、营业杠杆（经营杠杆或营运杠杆） DOL ( domino effect operation lever),（一）营业杠杆原理 定义：指企业在经营决策时对经营成本中固定成本的利用。 即：在某一固定成本比重下
7、，销售量变动对息税前利润产生的作用。 营业杠杆利益分析：通过扩大销售量而降低单位产品的固定成本，从而增加企业的息税前利润。 例题分析：p199 营业风险分析：企业在经营活动中利用经营杠杆而导致营业利润下降的风险。 例题分析：p200,（二）营业杠杆系数 息税前利润（EBIT）的变动率相当于业务量变动率的倍数。,=,=,=,例题分析：p201,三 、财务杠杆（融资杠杆 ）DFL (domino effect financing lever),企业在制定资本结构决策时，对债务筹资的利用 （一）财务杠杆原理 定义：由于固定财务费用的存在而导致每股利润变动率大于息税前利润变动率的杠杆效应。 财务杠杆利
8、益：指企业利用债务筹资这个杠杆而给企业所有者带来的额外收益。例题分析：p203 财务风险（融资风险或筹资风险）：指与企业筹资活动中利用财务杠杆导致企业所有者收益变动甚至破产的风险。例题分析：p203,（二）财务杠杆系数 普通股税后利润变动率（税后利润变动率）相当于息税前利润变动率的倍数。,例题分析：p205,四、联合杠杆（复合杠杆）DCL (domino effect complex lever),定义：指财务杠杆与营业杠杆共同起作用使销售额稍有变动就会使每股利润产生更大的变动。 联合杠杆系数：指每股利润变动率相当于业务量变动率的倍数。,例题分析：p206,第三节：资本结构理论,关于企业资本结
9、构、综合资本成本率、企业价值之间关系的理论。 一、早期资本结构理论 （一）净收益观点：资本结构与企业价值有关 （二）净营业收益观点：资本结构与企业价值无关 （三）传统观点：折中 二、mm资本结构理论 （一）基本观点 （二）修正观点 三、新的资本结构理论 （一）代理成本理论 （二）信号传递理论 （三）啄序理论,第四节 资本结构决策,资本结构是企业筹资决策的核心问题。 一、资本结构概述 二、资本结构的影响因素 三、资本结构的决策方法,主要内容,一、资本结构概述,(一)资本结构的含义 指企业各种资本的构成及其比例关系。 企业的资本结构是由企业采用各种筹资方式筹资而形成的，各种筹资方式不同的组合类型决
10、定着企业的资本结构及其变化。企业筹资方式虽然很多，但总的来看，分为债务筹资和权益筹资的组合。因此，资本结构问题总的说来是债务资本的比例问题，即债务资本在资本结构中安排多大比例。,(二)资本结构中债务资本的作用 1、一定程度债务资本的有利于降低资本成本； 2、利用债务筹资可以获取财务杠杆利益； 3、合理安排债权资本比例可以增加公司价值。 二、资本结构的影响因素 1、企业目标的影响 2、投资者动机 3、债权人态度 ,三、资本结构的决策方法 确定最佳资本结构的方法,(一)最佳资本结构的含义 指企业在适度财务风险条件下，使综合资本成本率最低，同时企业价值最大的资本结构。 (二)最佳资本结构的确定方法
11、1、资本成本比较法 2、每股利润分析法 3、比较公司价值法,1、资本成本比较法,定义：在适度财务风险下，测算不同方案的综合资本成本率，并以此为标准相互比较进行资本结构决策 。 （1）初始筹资的资本结构决策 例题分析：p217 (2) 追加筹资的资本结构决策,两 种 方 法,直接测算各备选追加筹资方案的边际资本成本，从中选择最佳方案； 把备选追加筹资方案与原有最优资本结构汇总，测算各追加筹资条件下汇总资本结构综合资本成本，比较确定最佳方案。,例题分析：p219,2、每股利润分析法,利用每股利润无差别点进行资本结构决策。 每股利润无差别点是指两种筹资方式下，普通股每股利润相等时的息税前利润点。 其
12、公式如下：,因为,所以：,例题分析：p221,1.当息税前利润等于每股利润无差别点时，普通股筹资和债务筹资 2.当息税前利润大于每股利润无差别点时，采用债务筹资有利； 3.当息税前利润小于每股利润无差别点时，采用普通股筹资有利；,判断 标准,3、比较公司价值法,在反映财务风险的条件下，以公司价值的大小为标准测算公司最佳的资本结构。 （1）测算公司价值 （2）测算公司资本成本率,KsRf（RmRf）,（3）公司最佳资本结构的测算与判断,例题分析：p227,（1）公司价值的测算 方法：公司价值等于未来净收益的折现值； 公司价值是其股票的现行市场价值； 公司价值等于其债务和股票的折现值。 公式为：V
13、BS,练习题：,一、目的债券资本成本率的测算： 资料：三通公司发行期限为5年、利率为12%的债券，发行总价格为250万元，发行费率为3.25%；该公司所得税率为33%。 要求：测算三通公司该债券的资本成本率,二、优先股资本成本率的测算,资料：A公司拟发行优先股150万股，预定年股利率12.5%，预计筹资费用5万元。 要求：测算A公司优先股的资本成本率,三、普通股资本成本率的测算,资料：海虹股份有限公司普通股现行市价每股20元，现增发新股80 000股，预计筹资费用率为6%，第一年每股发行股利2元，股利增长率5%。 要求：测算本次增发普通股的资本成本率,四、杠杆系数的测算,资料：某企业年销售净额
14、280万元，息税前利润为80万元，固定成本为32万元，变动成本率为60%；资本总额为200万元，债权资本比率为40%，债务利率为12%。 要求：计算该企业营业杠杆系数、财务杠杆系数和联合杠杆系数,五、比较资本成本法的应用：,资料：某公司在初创时拟筹资500万元，现有甲、乙两个备选方案，有关资料如下表：,要求：测算比较两个筹资方案的综合资本成本并选择最优方案,六、比较资本成本分析法应用,资料：某公司拟追加筹资200万元，现有A、B、C三个追加筹资方案可供选择，有关资料见下表：,该公司原有资本结构见上题选择的结果 要求：1、测算三个方案的边际资本成本，并选择最优追加筹资方案 2、确定公司追加筹资后
15、的资本结构，并测算综合资本,七、每股利润年分析法的应用,资料：1、A公司2000年资本总额为1000万元，其中普通股600万元（24万股），债务为400万元，债务利率为10%，所得税率40%。 2、该公司2001年预定将资本总增至1200万元，需追加资本200万元。现有两个方案选择： (1)发行债券，年利率12%； （2）增发普通股，8万股。 预计2001年息税前利润为200万元 要求：1、测算2001年两个追加方案无差别点的息税前利润和无差别点的普通股每股税后利润； 2、测算两个追加筹资方案下2001年普通股每股税后利润并作出评价,八、比较公司价值法的应用,资料：天一公司有关资料如下： 1、现全部资本均为股票资本，账面价值1000万元，该公司认为目前资本结构不合理，打算举债购回部分股票予以调节; 2、公司预计年息税前利润为300万元，所得税税率为40%; 3、经测算，目前债务利率和股票资本成本见下表：,要求：测算不同债务规模下的公司价值，据以判断公司最佳资本结构,
