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1、有线电视行业投资策略报告:传统媒体强者 今朝遥知春意暖作者:范敏 来源:光大证券 日期:2008年06月25日电视是传统媒体强者，产业周期弱者：如用广告收入衡量媒体影响力，我国的电视产业以每年10%以上的广告收入增速位居首位，与美日等发达国家相比，电视也凌驾于报纸杂志和广播等传统主流媒体，其影响力不容小觑；随着城市化进程加速，电视产业将充分分享人口红利带来的收益增量。然而产业的割据化和长期以来的价格管制，造成电视整体处于行业初级起步阶段。数字化技术和管理层的推动，带来产业增长契机：数字化转换将有线电视网络潜力扩充至百倍，使其开展多种增值业务成为可能。付费节目、有线宽带及其他增值业务成为带动有线
2、电视产业链形成并壮大的重要推动力。但长时期的事业化管理，有线电视体制僵化，数字化转换效果并不明显，截至2007年末全国的数字渗透率仅达到17%，如按照管理层2010年达到55%既定目标，每年的数字用户将以60%的增长率高速成长。因此，我国电视数字化过程将是一场在管理层推动下掀起的有线电视产业革命。有线电视产业链中网络运营商受益最大：数字化和制播分离使有线电视产业链逐渐明晰：对于内容供应商，由于我国付费频道的定位不明、价格偏贵，付费频道收视费不足开路频道广告收入的2%，仍在探索产业正循环发展道路；对于网络运营商，VOD和宽带业务将成为未来较为明确的利润增长点，有线电视ARPU值在1025元左右，
3、可比对象电信宽带收入的户均ARPU在50150之间，宽带用户市场占有率在全国范围内低于1%，市场渗透率提升和业务开展对利润的贡献度是显著的；对于设备供应商，由于一体机推出尚需时日，加之设备更新换代需要一段时间，行业长期景气则是值得期待的，其中具备电视整机制造背景的厂商有较大的行业成长空间。IPTV和卫星电视短期内不会对有线电视产生较大影响：卫星电视无论在功能定位上和收看观众方面均与有线数字电视有较大区别，中星九号卫星的上天对有线电视影响较小；IPTV与双向交互式数字电视功能相同，但受制于政策限制，目前无法得以大规模商用，长期来看，电信和广电未来的合作趋势将为IPTV赢得生存空间。上市公司：优良
4、资质的上市公司具备长期成长性：市场将数字电视收视费提价作为提升运营商业绩的一个重要推动因素，我们认为运营商的公益属性限制了其从基本收视费获取较高利润的可能，成长性应存在于具备优秀的网络资质、充裕的成长空间和具有前瞻性的市网公司，据此我们推荐歌华有线，长期看好天威视讯。近期内大盘系统性风险增大，对于历次的大市调整，往往是高估值板块调整幅度更大，因此我们暂维持对行业整体中性评级。有线电视：传统媒体的强者，产业周期的弱者电视影响力不容小觑我国文化事业繁荣发展，其中又以电视产业在人民文化生活中所占比重最大。2007年我国电视广告收入占广告市场份额的79%，远超出美国和日本，并在几大媒体中保持较高的增长
5、率，足显其市场认同度之高，在文化传媒市场地位举足轻重。在应对互联网等新媒体冲击面前，电视也体现较强的抗干扰性。根据CTR所做四大城市（北京，上海，广州，深圳）被调查人群每周在媒体上所花时间调查显示，受互联网冲击最明显的是报纸，平均观看时间明显减少，2006年民众在互联网上花费时间每周达到151.2分钟，增幅第一，较2005年增加32.3分钟，相比之下，电视观看时间差异不大，抗干扰优势显著。由于互联网的使用包括了部分商业用途，加上被调查人群位于经济发达的沿海开放城市，互联网接受程度普遍较高，有较快的增速不足为奇。电视拥有丰富的节目源，在节目制作和编辑上具有深厚经验，在传统娱乐领域仍占领重要阵地，
6、而互联网因缺乏内容源，短期内难以攻陷电视阵地。城市化水平横向提升有线电视发展空间因有线电视须以光纤架设，单位区域成本较高，人口密集的城镇是其发展的主要区域。我国有线电视呈现两大特点：一是城市有线电视普及率较高，有线用户/城镇人口2007年达到24.08%，基本与发达国家处在同一水平；二是因我国城市化程度较低，降低了人均有线电视数。2007年我国城镇人口比例仅达到44.94%，尚低于2001年世界银行统计的全球城市化47%的水平，与发达国家平均75%以上的城市化率更是相差巨大。从图5看到，我国有线电视/城镇人口比例呈稳步上升态势，这一变化包含了城镇人口占比增多因素，体现了随着生活物质上的富裕，人
7、民改善消费的需要。不难预测，未来我国有线电视用户数增加主要得益两方面：一是城市化步伐加快，新增的城镇居民需求上升；二是消费升级带来的人均有线电视保有量增加。两大掣肘制约产业发展我国对视频内容和传输渠道实行严格的管制政策，有线电视在政策保护下长期处于无竞争的行业垄断地位，产业整体落后于国外发达国家的同业。价格缺乏弹性有线电视因以点对面的播送方式，属于标准的准公共品，即增加消费量不会导致成本的增加和影响其他消费者的使用，具有一定公益性。此外，我国广播电视机构也是党重要的宣传工具，具备双重服务职能，因此地方广电基础建设受财政支持，价格受物价部门严格管制，常年维持低价运营。与西方发达国家相比，我国有线
8、电视呈现三个特点：一是节目内容可选择余地小；二是收费水平单一；三是收费频道欠缺。内容的单一导致收费标准单一，缺乏弹性，有线电视行业长期依赖广告费收入，在总收入中占比超过70%。价格刚性引发的直接后果就是：广电部门缺乏提升业务质量动力，而在其后的数字化平移中，提高基础收视费容易引发观众不满，给业务开展带来困难。网络割裂严重对于数字化的有线电视产业，规模效应十分明显，即对于单个新增用户，点对面发送数据的运营方式带来的边际成本几乎可以忽略不计，户均ARPU值却没有降低，用户数对运营商的意义不言而喻。以美国有线电视为例，各大运营商对用户的争夺贯穿经营的始终。截至2007年9月，基础有线用户共6100万
9、，前25大有线运营商订户数就达5900万，占总数的96.7%；其中前三大运营商Comcast、Time、Cox基本订户数占全国总用户的66.86%。我国有线网络格局条块分割化严重，几乎可以用固若金汤来形容。为了鼓励有线电视发展，90年代广电总局鼓励四级办台，造成有线网络主体有千个之多。目前我国共有31个省级网络公司、321个地市级网络公司、1000多个县级有线电视网、2000多个专用电视网。同时广电部门长期以来实行的事业化管理，也为网络之间的收购带来了较大难度，目前主要几个有线运营商的用户级别都限制在百万。有线电视：即将迎来高增长数字平移引发产业转型数字电视的出现对电视行业的改变是颠覆性的，节
10、目信号的IP化优点是更加清晰，传送的安全性和便捷性都得到加强，一套模拟电视所占带宽大致相当于六套数字电视带宽，节目数字化后，大量的带宽资源将释放出来，可以进行互联网接入、语音等多重业务，给网络潜力的发掘带来无限想象空间。从国际发达国家有线电视发展历史以及目前竞争状况来看，整个有线电视产业的发展轨迹是：稳定的现金流，低成长性网络大规模改造，现金净流出高速扩张、兼并稳定现金流，成长性降低，三个阶段彼此演进、互推、上升、循环，不断重复着产业扩张、成熟、衰退的过程。对于市场需求，往往是运营商们为追求高增长研发新技术，而技术又引发了新需求带动第二轮扩张，因此在国外有线电视行业整体保持较高的市盈率，充分体
11、现市场对行业增长能力的认可。上世纪90年代各地自办有线电视后，我国各地广电部门尚未经历产业升级过程，整个产业处于价格无弹性经营无差别化状态。随着我国制播分离以及数字平移的启动，并根据已经实行的一系列改革和成果来看，我国有线电视也将走上综合业务提供商的道路，数字化将成为有线电视产业化升级的起点，有线电视将由单向广播式向双向、高清、宽带和语音业务演进。我国从2003年批准33家城市进行数字电视试点，到如今4年多时间，我国数字电视呈现以下两个特点：有线数字电视转换慢于管理层预期有线数字电视全国整体渗透率低：截至2007年底，全国有线数字电视用户为2346.7万户，虽然这已经是在2006年基础上增长了
12、82%，但仍然不到全国1.4亿户有线电视用户的17%，与世界发达国家差距较大；根据广电总局提出的过渡时间表2005年我国有线数字电视用户超过3000万户，2010年全面实现数字广播电视，如此低的转换率显然有违管理层初衷。各地数字电视渗透率差异较大与广电总局提出的从东部沿海向中西部逐渐过渡的初衷不相符，各地数字化渗透率差异显著：分地区看，有线电视数字化较高的五个省份分别为：广西省、宁夏回族自治区、贵州省、浙江省和重庆市；有线数字化较低的五个省份分别为：青海省、吉林省、河北省、海南省、江西省。可见当地经济水平并非影响有线数字化进程的唯一因素，主要与政府的支持力度、当地有线网络运营市场化操作程度有密
13、切联系。内容提供商：付费频道裹足不前根据对部分数字电视用户的需求调查显示，观众对数字电视增值服务的需求主要集中在视频内容和信息服务上。我国付费电视运营时间已有4年多，目前广电总局共发放5张付费节目集成平台牌照，上星155套节目，但与开路频道相比，付费频道市场份额极小。根据地网调查，目前付费频道销售最好的是有独特资源优势的频道，如中数传媒的第一剧场（与HBO合作），欧洲足球（天盛独家买断英超联赛）和地理纪实类频道（与DISCOVERY合作）。实际上，这类境外资源在其他国家都取得了巨大的成功，HBO在美国国内订户超过4000万户，单频道渗透率就达到80%。但在我国付费电视市场并不容乐观。根据络达咨
14、询调查，2007年因数字电视用户群的扩张，运营商开展付费电视节目免费收看的促销活动使付费用户数量激增，主要增长地区在华南和西南，但付费电视利润增速趋缓。根据对广州有线电视用户的调查显示，自2008年4月对原免费的付费频道开始收费后，超过90%的观众并不愿意为付费频道缴费，付费节目用户黏性很低。影响付费频道市场的原因一是互联网和盗版市场的兴起，用户可以按个人喜好选择相关内容，而且资费更加便宜，但开路频道并没有明显受互联网干扰，因此影响付费频道的主要原因应来源其自身。大众频道定位尴尬，专业频道收视率低广电总局共颁发5张数字电视节目集成运营平台牌照，此外还有一些零散节目制作单位，集成运营商中中数传媒
15、、SiTV和鼎视传媒付费频道占比超过我国付费频道数量的一半。根据其频道划分，我国目前付费频道大致可分为大众频道和专业频道两类。大众频道以影视类节目为主，多以符合大众口味的电视电影为主要内容，与互联网和盗版市场相比并不具有特殊优势，时效性和新闻性也赶不上开路频道，定位尴尬。而对于大多数的专业频道，本身定位就是面向小众，收视率低。付费频道均通过数字电视传送，我国数字电视用户绝对数量少，造成收看人数的一并减少。精品频道资费较贵以天盛为例，欧洲足球频道与全国66个城市电视台签订合作协议，覆盖观众高达1500万户，但价格（包月188元，包年588元）使其市场推广脚步缓慢，订户仅维持在万余户左右。事实上与互联网和盗版市场相比，欧洲足球频道优势是时效性，在免费新闻漫天飞的今天，一个频道的收费就相当于以前一年的有线电视收视费，显然只能是少数富裕人群的奢侈选择。根据对球迷的调查，仅7%左右的人会选择通过天盛收看欧洲杯。我们注意到，付费用户绝对数在增长，但利润增速与其不成正比，新用户的增长主要依靠数字用户群的扩大产生，内生增长不足。短期内，精品的付费频道成本压力高，大幅降价可能性并不大；另一方面，付费频道相对于开路频道的定位不明确，短期内难以突破瓶颈。网络运营商：步入快速扩张期多业务模式提升有线网增值潜力互联网时代，渠道的长尾效应十分明
