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1、第八章金融工程应用分析,北京工体北路营业部部制 2012,第一节金融工程概述,一、金融工程的基本概念1998年，美国金融学教授费纳蒂首次给了金融工程的正式定义：金融工程包括新型金融工具与金融工序的设计、开发与实施，并为金融问题提供创造性的解决方法。主要包括各种原生金融工具和各种衍生金融工具。,二、金融工程技术与运作（一）金融工程技术1.无套利均衡分析技术。无套利均衡分析技术，就是对金融市场中的某项“头寸”进行估值和定价，其采用的基本方法是将这项头寸与市场中其他金融资产的头寸组合起来，构筑起一个在市场均衡时能承受风险的组合头寸，由此测算出该项头寸在市场均衡时的均衡价格。无套利意义上的价格均衡规定
2、了市场一种稳定态，一旦资产价格发生偏离，套利者的力量就会迅速引起市场的纠偏反应，价格重新调整至无套利状态。,MM定理假设，存在一个完善的资本市场，使企业实现市场价值最大化的努力最终被投资者追求最大投资收益的对策所抵消，揭示了企业不能通过改变资本结构达到改变起市场价值的目的。解决MM定理与现实不符的正确思路，应是逐步消除MM定理的假设。采用无套利均衡分析技术的要点，是“复制”证券的现金流特性与被复制证券的现金流特性完全相同。,第一，分解技术是从单一原型金融工具或金融产品中进行风险因子分离，使分离后的因子成为一种新型工具或产品参与市场交易 第二，分解技术还包括从若干个原形金融工具或金融产品中进行风
3、险因子分离；第三，对分解后的新成分进行优化组合，构成新型金融工具与产品。,（2）组合技术。 组合技术是在同一类金融工具或产品之间进行搭配，使之成为复合型结构的新型金融工具或产品。它主要运用远期、期货、互换以及期权等衍生金融工具的组合体对金融风险暴露（或敞口风险）进行规避或对冲。从理论上讲，组合技术的基本原理就是根据实际需要构成一个相反方向的头寸全部冲掉或部分冲销原有的风险暴露；其主导思想是用数个原有金融衍生工具来合成理想的对冲头寸。组合技术常被用于风险管理。,（3）整合技术。 整合技术就是把两个或两个以上的不同种类的基本金融工具在结构上进行重新组合或集成。其目的是获得一种新型的混合金融工具，使
4、它既保留原金融工具的某些特征，又创造新的特征以适应投资人或发行人的实际需要，如远期互换、期货期权、附认股权的公司债等。整合新型的混合金融工具替代多手操作来满足投资人或发行人的实际需求，将是金融工具整合技术发展的动力。,分解、组合和整合技术都是对金融工具的结构进行调整，其共同优点是：灵活、多变和应用面广。金融工程技术的实现需要得到以下几个方面的支持：第一，知识体系。第二，金融工具。第三，工艺方法。 （二）金融工程运作金融工程作为金融创新的手段，其运作可分为六个步骤：1.诊断 2.分析 3.生产4.定价 5.修正 6.商品化,三、金融工程技术的应用（一）公司理财 例如为保障兼并收购与杠杆赎买（LB
5、O）所需资金而引入的“垃圾”债券和桥式融资等。（二）金融工具交易主要是开发具有套利性质的交易工具和交易策略。风险的不对称性、进入市场难度的不对称性，以及在税收方面的不对称性，都创造出套利的机会，比如跨市套利、跨期套利和跨品种套利等。,（三）投资管理开发出各种各样的短、中、长期投资工具，用以满足不同投资群体、具有不同风险收益偏好的投资者需求。 （四）风险管理主要的风险管理工具有：远期、期货、期权以及互换等衍生金融产品。进行风险控制的主要方法有：通过多样化的投资组合降低乃至消除非系统风险；转移系统风险。转移系统风险的方法主要有两种：将风险资产进行对冲（如利用股票指数期货和现货进行对冲）和购买损失保
6、险。,第二节期货的套期保值与套利,一、期货的套期保值 （一）套期保值基本概念与原理套期保值也可以称为“对冲”。 套期保值是以规避现货风险为目的的期货交易行为。其含义是指与现货市场相关的经营者或交易者在现货市场上买进或卖出一定数量的现货品种的同时，在期货市场上卖出或买进与现货品种相同、数值相当但方向相反的期货合约，以期在未来某一时间，通过同时将现货和期货市场上的头寸平仓后，以一个市场的盈利弥补另一个市场的亏损，达到规避价格风险的目的。,套期保值之所以能够规避价格风险，是因为期货市场上存在以下经济原理：（1）同品种的期货价格走势与现货价格走势一致。（2）随着期货合约到期日的临近，现货与期货价趋向一
7、致。,（二）套期保值方向1.买进套期保值。买进套期保值又称“多头套期保值”，是指现货商因担心价格上涨而在期货市场上买入期货，目的是锁定买入价格，免受价格上涨的风险。 2.卖出套期保值。卖出套期保值又称“空头套期保值”，是指现货商因担心价格下跌而在期货市场上卖出期货，目的是锁定卖出价格，免受价格下跌的风险。,（三）基差对套期保值效果的影响 套期保值效果的好坏取决于基差（Basis）的变化。基差指的是某一特定地点的同一商品现货价格在同一时刻与期货合约价格之间的差额。如果套期保值结束时，基差不等，则套期保值会出现一定的亏损或盈利。当基差变小时，买入套期保值可以赚钱。基差变小通常又被称之为基差“走弱”
8、。因此，基差走弱，有利于买进套期保值者。同样可以证明，当基差变大，即基差走强，有利于卖出套期保值者。,（四）股指期货的套期保值交易1.套期保值的时机。是否进行或何时进行保值，实质上与投资者对后市风险的判断有关。通常不会在一个价位上将风险全部锁定，而是更愿意采用动态的避险策略。2.规避工具的选择。一般而言，应当选择与股票资产高度相关的指数期货作为对冲标的。,3.期货合约数量的确定。套期保值比率是指为达到理想的保值效果，套期保值者在建立交易头寸时所确定的期货合约的总值与所保值的现货合同总价值之同的比率关系。即：,第一种方法简单套期保值比率是直接取保值比率为1。第二种方法最小方差套期保值比率是针对股
9、票指数期货类的套期保值设计的。合约份数=现货总价值/单位期货合约价值如果一个现货组合的值越大，则需要对冲的合约份数就越多。这是很符合情理的，因为值越大，意味系统风险越大，就需要有足够的期货合约市值与之对冲。,例8-1：某公司想运用4个月期的沪深300股票指数期货合约来对冲某个价值为500万元的股票组合，当时的指数期货价格为3400点，该组合的值为1.5。一份沪深300股指期货合约的价值为102万元（=3400300）。因而应卖出的指数期货合约数目为：N=5 000 0001 020 0001.5=5（张）计算投资组合的系数可以选择两种方法：第一种方法是回归法，将股票指数与投资组合的收益率进行回
10、归；第二种方法是首先计算投资组合内每只股票的系数，然后利用每只股票的市值进行加权平均求得组合的系数。,（五）套期保值的原则一般而言，进行套期保值操作要遵循下述基本原则：1.买卖方向对应的原则。典型的套期保值应当是在现货和期货市场上同时或相近时间内建立方向相反的头寸，在套期保值结束时，在两个市场将原有的头寸进行反向操作。2.品种相同原则。套期保值所选择的期货品种原则上应当与现货品种一致，因为只有品种一致，期货与现货价格才能在走势上大致趋于一致。3.数量相等原则。4.月份相同或相近原则。就同一种商品而言，在一个交易所中通常有几个不同月份交割的期货合约可以进行交易。,二、套利交易（一）套利的基本原理
11、所谓套利是指在买入（卖出）一种资产的同时卖出（买入）另一个暂时出现不合理价差的相同或相关资产，并在未来某个时间将两个头寸同时平仓获取利润的交易方式。,在两种资产之间进行套利交易的前提条件是：两种资产的价格差或比率存在一个合理的区间，并且一旦两个价格的运动偏离这个区间，它们迟早又会重新回到合理对比关系上。套利最终盈亏取决于两个不同时点的差价变化。因此，套利在潜在利润不是基于价格的上涨或下跌，而是基于两个套利合约之间的价差扩大或缩小。也就是说，套利获得利润的关键就是差价的变动。因此，在进行套利交易时，交易者注意的合约价格之间的相互变动关系，而不是绝对价格水平。“暂时出现不合理价差”“相同或相关资产
12、”,（二）套利交易对期货市场的作用套利交易是一种特殊的投机形式，这种投机的着眼点是价差，因而对期货市场的正常运行起到了非常有益的作用。国际上绝大多数交易所都对自己可以控制的套利交易采取鼓励和优惠政策。1.有利于被扭曲的价格关系恢复到正常水平。套期交易具有价格发现的功能。2.有利于市场流动性的提高。3.抑制过度投机。,（三）套利的风险 套利面临的风险有：政策风险、市场风险、操作风险和资金风险。1.政策风险。2.市场风险。包括价差的逆向运行、利率和汇率的变动等所产生的风险。3.操作风险。最理想的套利是在买入（卖出）一种资产的同时卖出（买入）另一种资产。股指期货套利要求股指期货和股票买卖同步进行，任
13、何时间上的偏差都会造成意料不到的损失。4.资金风险。,（四）股指期货套利的基本原理与方式股指期货的套利有两种类型：一是在期货和现货之间套利，称之为“期现套利”；二是在不同的期货合约之间进行价差交易套利，其又可以细分为市场内价差套利、市场间价差套利和跨品种价差套利。1.期现套利。期现套利是根据指数现货与指数期货之间价差的波动进行套利。F=Se（r-q）（T-t）,股指期货理论价格的决定主要取决于以下四个因素：现货指数水平、构成指数的成分股股息收益、利率水平、距离合约到期的时间。若FSe（r-q）（T-t），期货价值偏高，可以考虑买入股指成分股，卖出期货合约进行套利，正基差套利。若FSe（r-q）
14、（T-t），持有股指成分股的成本偏高，可以考虑买入股指期货合约，卖出成分股套利，为负基差套利。,期货的套利实施一般分为以下几个步骤：（1）估算股指期货合约的无套利区间上下边界。（2）判断是否存在套利机会。（3）确定交易规模。（4）同时进行股指期货合约和股票交易。（5）了结套利头寸。2.市场内价差套利。市场内价差套利是指在同一个交易所内针对同一品种但不同交割月份的期货合约之间进行套利，所以又被称为“跨期套利”。,3.市场间价差套利。市场间价差套利是指针对不同交易所上市的同一种品种同一交割月份的合约进行价差套利。4.跨品种价差套利。跨品种价差套利是指对两个具有相同交割月份但不同指数的期货价格差进行
15、套利。5.Alpha套利。Alpha套利策略希望持有的股票（组合）具有正的超额收益。又称为“绝对收益策略”。Alpha套利策略并不依靠对股票或大盘的趋势判断，而是研究其相对于指数的投资价值，这也是很多对冲基金惯用的投资策略。Alpha套利又称事件套利。,（五）套期保值与期现套利的区别套期保值与期现套利的区别，主要表现在以下几个方面：首先，两者在现货市场上所处的地位不同。 其次，两者的目的不同。套期保值的根本目的在于“保值”，即为了规避现货风险而进行的交易。最后，操作方式及价位观不同。 三、股指期货投资风险 （一）市场风险（二）信用风险（三）操作风险,第三节风险管理VaR方法,一、VaR方法的历
16、史演变通常，人们将风险定义为未来净收益的不确定性。名义值法，即如果起初投资的成本为W，便认为投资风险为W，其可能会全部损失。敏感性方法，是测量市场因子每一个单位的不利变化可能引起投资组合的损失。波动性方法，是收益标准差作为风险度量。,粗略来说，VaR就是使用合理的金融理论和数理统计理论，定量地对给定的资产所面临的市场风险给出全面的度量。VaR模型来自于两种金融理论的融合：一是资产定价和资产敏感性分析方法；二是对风险因素的统计分析。VaR是描述市场在正常情况下可能出现的最大损失，但市场有时会出现令人意想不到的突发事件，这些事件会导致投资资产出现巨大损失，而这种损失是VaR很难测量到的。因此，人们提出压力测试或情景分析方法，以测试极端市场情景下投资资产的最大潜在损失。,二、VaR计算的基本原理及计算方法（一）VaR计算的基本原理 VaR的字面解释是指“处于风险中的价值（Value at Risk）”，一般被称为“风险价值”或“在险价值”，其含义是指在市场正常波动下，某一金融资产或证券组合的最大可能损失。确切地说，VaR描述了“在某一特定的时期
