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1、硅料供需展望及海外产能退出影响硅料供需展望及海外产能退出影响 硅料硅料专题研究之一专题研究之一 中泰证券中泰证券 电力设备新能源团队电力设备新能源团队 分析师：苏分析师：苏 晨，晨，S0740519050003S0740519050003 分析师：花秀宁，分析师：花秀宁，S0740519070001 S0740519070001 20202020年年0707月月0202日日 证券研究报告证券研究报告 目目 录录 一、特征：技术和资本密集行业，趋向寡头垄断格局一、特征：技术和资本密集行业，趋向寡头垄断格局 二、需求：产业链价格底部，需求回升二、需求：产业链价格底部，需求回升 三、供给：三、供给：
2、2020- -2121年几乎无新增产能，海外产能退出年几乎无新增产能，海外产能退出 四、停产：海外产能退出，硅料价格或将上涨四、停产：海外产能退出，硅料价格或将上涨 五、投资建议及五、投资建议及风险提示风险提示 2 qVwWeVkUrVpPrQbRdN6MnPnNsQqQkPoOtMfQqQtR8OoPrMwMpPmOxNtOqO 硅料环节龙头变迁速度慢硅料环节龙头变迁速度慢 来源：CPIA，中泰证券研究所 龙头变迁：龙头变迁：2011-2019年多晶硅环节共有2家公司登顶全球龙头（而硅片/电池/组件分别为2、5、4家），且2011- 2012年的行业龙头Wacker目前仍为全球第四大多晶硅生
3、产企业，龙头更迭速度慢，具有明显的壁垒和先发优势 图表：图表：20112011- -20192019年多晶硅生产规模全球排名前十企业变化年多晶硅生产规模全球排名前十企业变化 3 20112011 20122012 20132013 20142014 20152015 20162016 20172017 20182018 20192019 德国德国WackerWacker 德国德国WackerWacker 江苏中能江苏中能 江苏中能江苏中能 江苏中能江苏中能 江苏中能江苏中能 江苏中能江苏中能 江苏中能江苏中能 江苏中能江苏中能 美国Hemlock 江苏中能 德国Wacker 德国Wacker
4、德国Wacker 德国Wacker 德国Wacker 德国Wacker 四川永祥 江苏中能 韩国OCI 韩国OCI 韩国OCI 韩国OCI 韩国OCI 韩国OCI 韩国OCI 韩国OCI 韩国OCI 美国Hemlock 美国Hemlock 美国Hemlock 美国Hemlock 美国Hemlock 新特能源 新特能源 德国Wacker 美国REC 美国REC 美国REC 美国REC 新特能源 新特能源 新疆大全 新疆大全 新特能源 赛维LDK 日本Tokuyama 新特能源 新特能源 美国REC 洛阳中硅 洛阳中硅 东方希望 新疆大全 美国MEMC 美国MEMC 日本Tokuyama 韩国HK
5、 silicon 日本Tokuyama 韩国HK silicon 美国Hemlock 美国Hemlock 东方希望 洛阳中硅 大全新能源 美国MEMC 日本Tokuyama 洛阳中硅 亚洲硅业 四川永祥 四川永祥 亚洲硅业 日本Tokuyama 亚洲硅业 大全新能源 洛阳中硅 新疆大全 新疆大全 韩国HK silicon 洛阳中硅 美国Hemlock 大全新能源 洛阳中硅 亚洲硅业 新疆大全 韩国HK silicon 四川永祥 亚洲硅业 亚洲硅业 内蒙古盾安 硅料先发优势之一：工艺难度高且进步趋缓硅料先发优势之一：工艺难度高且进步趋缓 来源：Solarzoom、PVinfoLink，中泰证券研
6、究所 先发优势：先发优势：预计未来硅料环节生产工艺仍以西门子法为主，该工艺基础为传统化工路线，壁垒较高，在此背景下， 硅料环节的技术进步更多体现在原有工艺改良，比如综合电耗指标 4 图表：各种硅料技术的占比图表：各种硅料技术的占比 图表：硅料环节综合电耗（图表：硅料环节综合电耗（kWh/kgkWh/kg- -SiSi）展望）展望 0.0% 10.0% 20.0% 30.0% 40.0% 50.0% 60.0% 70.0% 80.0% 90.0% 100.0% 2016201720182019E2020E2021E2023E2025E 棒状硅 颗粒硅 0 10 20 30 40 50 60 70
7、 80 90 2016201720182019E2020E2021E2023E2025E 综合电耗（kWh/kg-Si） 硅料先发优势之二：重资产投资硅料先发优势之二：重资产投资 来源：通威可转债说明书，中泰证券研究所 先发优势：先发优势：近年来随着设备国产化以及行业成熟度增加，2019年万吨多晶硅投资额已下降至约10亿元，考虑到目 前单线规模约3万吨，因此单线投资额约30亿元 图表：通威包头图表：通威包头2.52.5万吨高纯晶硅项目投资概算万吨高纯晶硅项目投资概算 5 项目项目 金额（亿元）金额（亿元） 占比（占比（% %） 主要工艺装置主要工艺装置 18.2818.28 56.6%56.6
8、% 制氢车间 0.44 1.4% 液氯汽化、 HCL 合成 0.21 0.6% 三氯氢硅合成 0.31 1.0% 冷氢化车间 A/B 3.90 12.1% 精馏车间 3.27 10.1% 还原车间 A/B 5.77 17.9% 整理车间 1.00 3.1% 尾气回收 2.39 7.4% 硅芯制备 0.62 1.9% 罐区 0.29 0.9% 石灰乳制备 0.10 0.3% 辅助设施和公用工程辅助设施和公用工程 8.028.02 24.9%24.9% 其他费用其他费用 3.893.89 12.0%12.0% 基本预备费基本预备费 0.800.80 2.5%2.5% 流动资金流动资金 1.291.
9、29 4.0%4.0% 项目总投资项目总投资 32.2932.29 100.0%100.0% 其中：建设投资合计其中：建设投资合计 31.0031.00 96.0%96.0% 硅料先发优势之三：低电价区域布局基本完成硅料先发优势之三：低电价区域布局基本完成 来源：Solarzoom，中泰证券研究所 先发优势：先发优势：在多晶硅生产成本中，电力、整汽、硅芯都与区域能源价格相关，当前国内主要多晶硅龙头已经将产 能布局在新疆、内蒙、四川等电价较低的区域，保证了核心生产要素价格的竞争力 图表：典型多晶硅生产成本构成一览（元图表：典型多晶硅生产成本构成一览（元/kg/kg） 6 不含税不含税 含税含税
10、占生产成本比例占生产成本比例 电力 16.29 18.41 34.9% 金属硅 13.10 14.80 28.0% 蒸汽 2.26 2.55 4.8% 硅芯 2.94 3.32 6.3% 人工 2.40 2.71 5.1% 其他制造费用 2.00 2.26 4.3% 现金成本 38.99 44.06 83.5% 折旧 7.73 8.73 16.5% 生产成本 46.72 52.79 100.0% 期间费用 8.00 9.04 17.1% 可变成本 46.99 53.10 100.6% 全成本 54.72 61.83 117.1% 硅料环节强者恒强硅料环节强者恒强 来源：Solarzoom、PV
11、infoLink，中泰证券研究所 竞争格局：竞争格局：由于技术进步以工艺改良为主、投资强度大且降幅趋缓、已布局低电价区域，多晶硅环节属于技术和 资本双重密集行业，具有先发优势，这将导致行业稳态竞争呈现寡头格局，而胜出的公司主要是目前该环节玩家中 技术积淀足够且资本实力雄厚的公司 图表：硅料环节集中度提升，竞争格局不断优化图表：硅料环节集中度提升，竞争格局不断优化 7 0.0% 10.0% 20.0% 30.0% 40.0% 50.0% 60.0% 201420152016201720182019 硅料CR4 硅料环节稳态盈利水平较高硅料环节稳态盈利水平较高 来源：PVinfoLink等公开资料
12、，中泰证券研究所 稳态盈利：稳态盈利：多晶硅本质也是工业标准品，企业利润来自于自身成本与行业边际成本差值，从投资属性来看，硅料 环节属于比较明显的重资产，投产周期较长，稳态毛利率约30%-35% 图表：硅料图表：硅料1Q201Q20利润分配以及稳态盈利（与光伏其他环节对比）利润分配以及稳态盈利（与光伏其他环节对比） 8 硅料硅料 硅片硅片 电池电池 组件组件 玻璃玻璃 领先企业当前1GW净利润（亿 元） 0.37 1.54 0.17 0.00 0.40 领先企业当前业净利率（%） 19.00% 28.50% 2.00% 0.00% 23.00% 单位投资 10亿/万吨(约3.3亿 /GW) 3
13、-6亿/GW 5亿/G 1亿/GW 7亿/1000吨日熔(约 1.3亿/GW) 扩产容量 3万吨(约10GW） 5GW 3GW 1GW 单座1000吨日熔(约 5.4GW) 建设周期 18月 12月 9月 6月 18-24月 折旧占比 15.00% 5.00% 4.00% 0.60% 10.00% 2019年CR4 56.30% 61.70% 28.70% 30.60% 54.00% 产能启停难度 难 一般 较难 容易 很难 稳态竞争格局 寡头 寡头 多强 多强 多强 稳态合理毛利率稳态合理毛利率 3030- -35%35% 2525- -30%30% 2020- -25%25% 1010-
14、-15%15% 3030- -35%35% 目目 录录 一、特征：技术和资本密集行业，趋向寡头垄断格局一、特征：技术和资本密集行业，趋向寡头垄断格局 二、需求：产业链价格底部，需求回升二、需求：产业链价格底部，需求回升 三、供给：三、供给：2020- -2121年几乎无新增产能，海外产能退出年几乎无新增产能，海外产能退出 四、停产：海外产能退出，硅料价格或将上涨四、停产：海外产能退出，硅料价格或将上涨 五、投资建议及五、投资建议及风险提示风险提示 9 十年全球光伏需求规模扩大十年全球光伏需求规模扩大1515倍倍 光伏：光伏：2019年全球光伏新增装机121.4GW，同增12.2%，其中，中国大
15、陆光伏新增30.1GW，占比24.8% 来源：BNEF，中泰证券研究所 图表：全球光伏新增持续快速增长（图表：全球光伏新增持续快速增长（GWGW） 10 0 20 40 60 80 100 120 140 20002001200220032004200520062007200820092010201120122013201420152016201720182019 中国 印度 美国 日本 越南 西班牙 德国 澳大利亚 其他 全球光伏占一次能源消费占比全球光伏占一次能源消费占比1%1% 光伏：光伏：2019年全球光伏占一次能源消耗比例为1.1%，较2018年提升0.2PCT 来源：BP，中泰证券
16、研究所 图表：图表：20082008- -20192019年全球光伏占一次能源比例变化年全球光伏占一次能源比例变化 11 0.0% 0.5% 1.0% 1.5% 2.0% 2.5% 3.0% 3.5% 200820092010201120122013201420152016201720182019 中国 德国 全球 成本降低，全球平价区域增加成本降低，全球平价区域增加 来源：IRENA，中泰证券研究所 海外逐步平价：海外逐步平价：2019年，全球光伏平均建造成本为995 USD/kW，同降18%，全球LCOE均值0.068 USD/kWh（折合 0.48元/kWh），已经低于欧洲27国工业电价（0.102-0.301 USD/kWh）和居民电价（0.115-0
