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1、基金研究中心张剑辉2008年07月11日2008年下半年度基金投资策略报告长期竞争力评级：市场数据行业优化平均市盈率23.86市场优化平均市盈率33.30国金能源4239.16国金A股流通指数3092.49沪深300指数2676.74上证指数2998.47深证成指8572.27长期竞争力评级：市场数据市价(元)20.34股价市场位置82/5.67%已上市流通A股(百万股)81.15总市值(百万元)2,440.80年内股价最高最低(元)20.34/7.62沪深300指数 2676.74中小板指数 3408.472005年股息率 1.08% 基金投资策略报告 梅花香自苦寒来基本结论n 基金行业十年
2、发展令人瞩目，尽管上半年市场风险释放中行业规模首度大幅缩水、基金投资者损失不菲，但十年积累下基金行业具备了持续发展的底蕴和抵御一定风险的能力，本轮“寒流”中行业得以在快速膨胀后自我修正的时机，夯实基础对基金行业进一步发展来说未尝不是好事。n 短期和长期之间存在很多似是而非的东西，短期现象在或有其合理一面的同时，夹杂着情绪、博弈等众多“复杂的因素”，而在长期限上来看这些“因素”则很大程度上被淡化甚至消失。因此，对市场节奏判断把握一般的投资者通过长期投资来获得基金持续投资管理带来的相对收益不失为“大巧若拙”的方法。n 长期看A股市场估值水平相对安全，但在通货膨胀以及经济增长对企业业绩影响尚未明晰情
3、况下，积极因素还很难快速出现，预期股指阶段性依然会摇摆在业绩增长与政策及期待之间，“低回报”特征将延续。建议下半年前阶段在偏股票型基金投资上仍把控制风险放在重要位置，采取“核心卫星”操作策略打造基金组合，其中核心组合以稳健防御为主、卫星组合以积极进取为主。而随着时间推移下业绩增长的明朗化，逐步加大卫星基金组合比例提高进攻性： 核心基金组合从长期投资管理能力和重点投资资产的“动、静”两个角度出发选择风险水平适中的稳健型基金产品来构建。 卫星基金组合则结合“股指波动大、板块轮动快”等阶段特征从产品情况、管理人操作风格等方面优选适应性相对较强的基金来构成。n 下半年加息压力的存在及流动性的紧张使得债
4、市预期并不乐观，信用类债券（包括可分离债）、选择性申购新股仍是债券基金提高收益的重要选择。参考当前固定收益类品种的收益率水平、新股网上/网下申购的总体收益情况，并考虑流动性因素，轻装上阵的纯债券型基金与定期储蓄相比仍具备优势，可以作为定期储蓄的升级替代品种。n 作为活期储蓄的升级替代品种，货币基金收益率与定期储蓄相比不具备优势。随着紧缩持续下市场资金紧张，下半年进行货币市场基金选择在注重历史收益及稳定性同时，关注基金规模及流动性因素。n 封闭式基金属于二级市场相对安全的角落，其中又以短剩余期限封基安全边际更为突出。对于长剩余期限封基，综合考虑分红和时间等因素，我们认为其合理折价率中枢在25%（
5、5%），折价30%以上相对价值明显。在当前折价水平中性情况下，建议稳健配置投资管理能力稳定的长剩余期限封基，并可适当根据折价波动把握交易性机会。n 融资融券、股指期货等金融创新推出将给处于折价状态的封基带来投资机会，其中融资融券带来机会更大。投资者可以根据创新进展情况择机投资封基，而稳健型投资者则可以把相对安全的短剩余期限封基或投资管理能力稳定的长剩余期限封基作为战略资产配置，静候创新带给封基的机会。内容目录第一部分：霜叶红于二月花写在策略之前41.1 十年答卷，瑕不掩瑜41.2 夯实基础，厚积薄发41.3 认清本质，理性操作5第二部分：“核心卫星”，积极防御偏股票型开放式基金投资操作策略篇7
6、2.1 业绩增长明晰前精选稳健型基金产品打造核心组合72.1.1 业绩增长尚需明晰，“低回报”特征将延续72.1.2 精选稳健基金产品打造核心组合82.1.2.1 从长期投资管理能力角度精选稳健基金82.1.2.2 从重点投资资产角度精选稳健基金92.2 根据市场阶段特征优选适应性较强基金打造卫星组合102.2.1 产品角度关注中小型基金的灵活优势102.2.2 管理人角度关注择时能力突出/操作灵活基金11第三部分：轻装上阵，稳步前行固定收益类开放式基金投资操作策略篇133.1 债券型开放式基金投资操作策略：轻装上阵的纯债券型基金与定期储蓄相比仍具优势133.2 货币市场基金投资操作策略：资金
7、紧张下关注货币基金流定性14第四部分：相对安全，守望机会封闭式基金投资操作策略篇154.1 长剩余期限封闭式基金：把握折价弹性中枢长投短炒154.1.1 长剩余期限封闭式基金折价弹性中枢25%（5%）154.1.2 中长期稳健配置投资管理能力稳定的长剩余期限封基154.1.3 适当关注折价波动下的交易性机会164.2 短剩余期限封闭式基金：相对安全的角落164.3 “静候”融资融券/股指期货等创新带给封基的机会17图表目录图表1：基金行业历史风险收益比较（2008年统计截止6.30）4图表2：基金行业发展情况5图表3：积极投资偏股票型开放式基金相对上证指数累计收益5图表4：综合表现稳健的股票型
8、开放式基金8图表5：综合表现稳健的混合型开放式基金9图表6：不同规模基金业绩比较及重点关注中小型基金11图表7：择时能力相对突出的股票型开放式基金11图表8：择时能力相对突出的混合型开放式基金11图表9：重点推荐债券型基金一季度末持仓结构（表中比例为占资产净值比例）14图表10：银行间市场7天拆借利率变化14图表11：货币市场基金收益率曲线14图表12：重点关注货币市场基金情况比较14图表13：长剩余期限封闭式基金2005年来折价率走势情况15图表14： 26只长剩余期限封闭式基金历年净值增长率相互排名16图表15：封闭式基金板块配置翘翘板16图表16： 2009年底前到期封闭式基金比较17第
9、一部分：霜叶红于二月花写在策略之前n 基金行业十年发展令人瞩目，尽管上半年市场风险释放中行业规模首度大幅缩水、基金投资者损失不菲，但十年积累下基金行业具备了持续发展的底蕴和抵御一定风险的能力，本轮“寒流”中行业得以在快速膨胀后自我修正的时机，夯实基础对基金行业进一步发展来说未尝不是好事。1.1 十年答卷，瑕不掩瑜n 1998年4月，基金开元与金泰上市，标志着规范的、严格意义的证券投资基金在国内发展的正式开始。19982008弹指十年间，国内基金行业的前进道路虽然并非一马平川，但其飞跃式的发展依然让人侧目：行业总规模从1998年底的100亿元发展到当前2万亿元上下（最高逾3万亿元），2007年年
10、报显示基金持有人开户数近1亿户。n 基金行业的飞跃式发展既离不开外部因素的支持，如监管体系的完善、证券市场的规范成长、居民财富的增加与理财意识增强，同时也离不开整个行业自身持续表现出来的吸引力： 基金收益长期持续高于市场：过去十年间基金年度收益落后同期上证指数仅有两次，第一次是2000年封闭式基金收益小幅落后市场（幅度约3%），第二次是2006年度由于四季度权重股快速拉升指数，偏股票型开放式基金和封闭式基金整体业绩落后市场幅度较大，其中偏股票型开放式基金落后同期上证指数10%，封闭式基金由于股票仓位限制落后幅度达到26%，但随着指数上涨结构的修正这一差距在2007年得到“弥补”。总体来看，偏股
11、票型开放式基金过去7年年均相对上证指数超额收益（2008年取半年度数据简单年化计算）达到13.09%，封闭式基金过去10年年均相对上证指数超额收益（2008年取半年度数据简单年化计算）为8.23%。 收益波动长期持续低于市场：无论是偏股票型开放式基金还是封闭式基金，其收益的波动性各年度均小于同期上证指数，在相对股票市场取得“高收益”的同时，基金相对表现出“低风险”的特征。图表1：基金行业历史风险收益比较（2008年统计截止6.30）1999年2000年2001年2002年2003年2004年2005年2006年2007年08上半年平均净值增长率积极投资偏股型开放式基金-5.77%19.89%1
12、.43%2.96%120.03%124.78%-35.78%封闭基金38.26%48.38%-14.91%-11.31%20.33%-3.98%3.09%104.07%117.25%-34.22%上证指数19.18%51.73%-20.62%-17.52%10.27%-15.40%-8.33%130.43%96.66%-48.00%收益率标准差(年化)积极投资偏股型开放式基金7.06%11.52%13.47%14.18%19.99%27.22%32.81%封闭基金20.32%15.51%11.68%11.09%12.59%15.31%15.20%18.12%23.84%29.15%上证指数25
13、.31%20.71%17.82%22.27%16.96%19.75%20.70%24.12%29.26%41.00%注：为了对基金行业与市场风险进行比较，本文编制了基金收益指数，反映基金行业总体净值变动情况。该指数以基金日/周净值为基础，按份额加权计算，新设基金考虑建仓期三个月后记入指数，分红、样本变动等采用除数修正法。上表中基金收益率标准差数据就是依据该指数计算所得。来源：国金证券研究所 1.2 夯实基础，厚积薄发n 从1998年到2007年间，不管市场跌宕起伏，国内的基金行业保持持续净增长状态，发展可谓一帆风顺。进入2008年，随着股指对过去两年快速上涨积累风险释放下的大幅回调，基金行业规
14、模十年间首度出现缩水。n 尽管行业发展处于艰难时期，但抛开市场因素，我们看到十年积累下基金行业具备持续发展的底蕴和抵御风险的能力。首先，整个行业的监管体系、法律体系日趋健全；第二，基金行业无论在投研理念、人才队伍、风控稽核等方面都逐步完善成熟，并通过长期持续的表现将其理念逐步渗透到市场、引导市场；第三，部分公司经过积累已经颇具实力，无论从公司品牌、资产管理规模、客户认可度、队伍建设等方面都具备很强的抗风险能力；第四，偏股票型基金规模占A股市场已流通市值的比例目前仍在30%上下，尽管后续随着“大非”解禁此比例或将进一步降低，但基金行业的市场影响力仍不容小觑；第五，两年的牛市行情不仅唤起了更多居民投资理财的意识，也在一定程度上增进了投资者教育工作，上半年市场调整中基金份额的相对稳定一定程度上显示持有人逐步理性的一面。n 因此，与市场快速上涨后的回调修正一样，基金行业也在进行快速膨胀后的自我修正，从而更好的夯实根基、为后续的持续发展铺路。图表2：基金行业发展情况来源：国金证券研究所 1.3 认清本质，理性操作n 尽管2008年上半年积极投资偏股型开放式
