中金-左转和右转,再平衡下的全球市场.pdf

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1、 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 投资策略报告 证券研究报告 2012 年 11 月 25 日 全球市场 研究部 李志勇李志勇 分析员 SAC 执业证书编号 S0080511010005 lizy 焦焦 迪迪 分析员 SAC 执业证书编号 S0080511060003 jiaodi 黄海洲黄海洲 分析员 SAC 执业证书编号 S0080511110002 huanghz2 左转和右转 再平衡下的全球市场 2013年海外市场投资策略 主要观点 主要观点 全球 发达国家向左转 新兴国家向右转全球 发达国家向左转 新兴国家向右转 2008 年金融危机对全球的

2、影响到现在 也没有结束 美国经济增长缓慢 欧洲深陷主权债务危机 新兴市场国家仍在经 济转型中摸索 全球经济需要再平衡 这种平衡体现在国与国之间 也体现在一 个国家的内部 包括发达国家的内部 发达国家危机后进行反思 政府的作用将 会加强 经济政策向左转 个人所得和资本红利税提高 新兴国家面临全球化红 利减退 改革红利减弱的挑战 需要深化改革 提升生产力 新兴国家经济政策 向右转 这种 彼此靠拢 的趋势还将持续 欧洲 步出危机 恐难出发欧洲 步出危机 恐难出发 欧元区周边国家的国债收益率明显下降 市场流动 性得到有效缓解 银行系统和金融市场的稳定性得到巩固 危机最危险的时刻已 经过去 未来的几年中

3、 欧元区将逐步摆脱债务危机的影响 但需要各国在政治 财政和经济方面的进一步整合 2013 年欧元区经济有望从衰退中走出来 但由于 还需经历大规模 漫长的去杠杆化 未来的增长仍然非常脆弱 需要关注的风险 是西班牙 意大利的债务问题的演变及德国大选等政治风险 美国 跨过悬崖 准备出发美国 跨过悬崖 准备出发 美国经济短期受 财政悬崖 的影响较大 但仍在 温和复苏过程中 在 2013 年 美国财政和货币政策不确定性低 尤其是奥巴马总 统连任后 美联储将继续维持极为宽松的货币政策 为经济 保驾护航 美国实 体经济去杠杆化的过程进展顺利 金融和居民部门的债务水平已大幅降低 信贷 开始增长 经济具备再杠杆

4、化的开端条件 房地产和资本投资将是 2013 年推动经 济增长的动力 也是带动金融市场的主线 长期看 美国具备低利率 低能源价 格 低劳动力成本 市场和技术创新等五大优势 经济增长具备再出发的条件 美国或成为全球三大板块中最早走向稳步增长 恢复繁荣的国家 新兴市场 改革经济 重新出发新兴市场 改革经济 重新出发 近几年新兴国家的经济增速显著下滑 这其中 有周期性和结构性的原因 周期性因素包括发达国家增长放缓 全球化红利减弱 外需疲弱导致高度依赖出口的新兴国家失去了外部经济增长动力 结构性的原因 主要是很多地区过去的增长模式已经难以持续 改革红利减退 但受益于增长动 能增强和新改革红利 2013

5、 新兴市场将扭转经济下滑的势头 经济增速反弹 新 兴国家最大风险是通胀超预期回升 或全球发达市场出现新危机 看好看好 2013 年的全球股市年的全球股市 在经济继续复苏 通胀上行 利率已达或者接近历史最 低点的情况下 债券市场的上行空间有限 投资者对股票的兴趣和关注度将提升 美国股市将温和上涨 2013 年标普 500 指数的盈利将增长 5 在估值扩张有限 的前提下 我们认为标普 500 指数在 2013 年的合理点位是 1 550 将挑战甚至创 出历史新高 并且看好金融 地产 可选消费 工业 科技 能源和生物医药等 板块 欧洲股市表现仍将有较大差异 我们比较看好的股市为德国 西班牙和爱 尔兰

6、 得益于新兴经济体增长动能在 2013 年增强 新兴市场将在 2013 年有更好 的表现 并且老牌 金砖四国 有补涨机会 意料之外的风险意料之外的风险 美国通胀预期上升 伊朗核问题引发中东大规模军事冲突 日 本经济和债务危机风险上升 中金公司研究部 中金公司研究部 2012 年年 11 月月 25 日日 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 2 目录目录 一 一 2012 年全球金融市场回顾年全球金融市场回顾 5 二 发达国家向左转 新兴国家向右转二 发达国家向左转 新兴国家向右转 8 三 欧洲 步出危机 恐难出发三 欧洲 步出危机 恐难出发 9 1 危机最

7、危险的时刻已经过去 9 2 经济有望见底回升 9 3 欧元区的去杠杆化进程尚未真正开始 9 4 仍需要关注债务危机的演变 10 四 美国 跨过悬崖 准备出发四 美国 跨过悬崖 准备出发 11 1 美国经济仍温和复苏 11 2 短期受 财政悬崖 的影响较大 12 3 财政和货币政策不确定性低 12 4 关注美国货币政策框架的变化 12 5 再出发 将经历一个逐渐再杠杆化的过程 13 6 房地产和投资将是推动经济增长的动力 15 7 看好美国经济的中长期前景 16 五 新兴市场 改革经济 重新出发五 新兴市场 改革经济 重新出发 18 1 新兴市场经济下滑趋势将扭转 18 2 新兴市场经济亟待改革

8、转型 18 3 关注通胀超预期回升的风险 19 六 六 2013 年市场走势展望年市场走势展望 20 1 看好 2013 年的全球股市 20 2 从利率市场向股票市场轮动 20 3 美国股市温和上涨 22 4 欧洲股市表现仍将有较大差异 26 5 更加看好新兴市场 27 七 意料之外的风险七 意料之外的风险 29 1 美国通胀预期上升 29 2 伊朗核问题引发中东大规模军事冲突 29 3 日本经济和债务危机风险上升 29 图表目录图表目录 图表 1 除美国外 发达国家 GDP 年化增速下降 5 图表 2 新兴市场国家 GDP 年化增速放缓 5 图表 3 欧洲央行和美联储资产负债表继续扩大 5

9、图表 4 2012 年新兴国家央行进入新一轮降息周期 6 图表 5 美国标普 500 指数创新高 盈利在 3 季度下滑 6 图表 6 主要发达国家年初至今股指表现及排名 年初值 100 6 图表 7 主要新兴市场年初至今股指表现及排名 年初值 100 6 图表 8 黄金价格在 3 季度重回 200 日均线上方 6 图表 9 QE3 宣布后海外资金流入新兴市场 6 图表 10 大宗商品表现 年初值 100 7 图表 11 欧元和美元表现相反 主要受欧债危机进程影响 7 图表 12 美国国债收益率继续下降 和公司债息差收窄 7 图表 13 美国国民收入向少数人集中 8 图表 14 归功于欧洲央行

10、欧债危机最危险的时刻已过 9 图表 15 欧元区经济将走出衰退 各国间差异较大 9 图表 16 欧元区经济除政府部门外 其它部门的债务情况变化不大 9 图表 17 欧洲银行贷款供给和企业贷款需求均下降 10 图表 18 西班牙银行坏账率创 50 年来新高 10 图表 19 美国制造业和服务业处于扩张当中 11 中金公司研究部 中金公司研究部 2012 年年 11 月月 25 日日 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 3 图表 20 美国就业情况持续而缓慢改善 11 图表 21 美国首次失业申请持续下降 11 图表 22 美国空缺职位逐步增加 11 图表 2

11、3 美国消费者信心指数稳步回升 12 图表 24 美国 2013 年增长前低后高 12 图表 25 美国经济数据持续超预期 12 图表 27 美国失业率及通胀预期 13 图表 28 美国名义 GDP 及趋势 13 图表 29 美国实际 GDP 和通胀率 13 图表 30 美国实际 GDP 和通胀率的情景分析 13 图表 31 美国金融和居民部门的债务水平大幅降低 14 图表 32 美国银行的贷款开始恢复 14 图表 33 小企业商业信贷需求上升 14 图表 34 银行消费贷款放贷意愿上升 15 图表 35 居民住宅按揭贷款需求上升 15 图表 36 美国房贷利率下降 房价回升 15 图表 37

12、 美国房屋销售持续增长 15 图表 38 美国空置房屋下降 新增按揭上升 15 图表 39 美国私人部门投资偏低 16 图表 40 历史上美国私人部门投资增速较为波动 16 图表 41 设备和软件投资是私人部门投资的最大构成 16 图表 42 美国企业持有大量现金 16 图表 43 美国公共部门投资近年来保持稳定 16 图表 44 美国 10 年期国债收益率创 210 年以来的新低 17 图表 45 美国零售汽油价格是几乎所有主要国家中最低的 17 图表 46 2013 年新兴市场经济增速将出现拐点 18 图表 47 金砖四国制造业抬头 18 图表 48 金砖四国出口仍较疲弱 18 图表 49

13、 欧洲银行业对新兴市场的放贷下滑 19 图表 50 新兴市场明年通胀整体较为温和 19 图表 51 经济周期和资产表现 20 图表 52 近几年债券型投资基金份额扩大 20 图表 53 2009 年开始 债券型基金在大部分时间内为资金净流入 21 图表 54 许多发达国家国债收益率创下历史新低 21 图表 55 美国公司债收益率也达多年来最低 21 图表 56 国债的实际收益率为负 21 图表 57 高等级公司债的投资回报率在近年远超历史均值 21 图表 58 股市回报率向均值回归的可能性较大 21 图表 59 美国股市的交易量持续下降 22 图表 60 美国纽交所换手率降至 1996 年以来

14、最低 22 图表 61 非居民投资出现近 6 个季度的首次负增长 22 图表 62 随着人工成本的上涨 企业开始缩减雇佣人数 22 图表 63 企业信心不振不代表企业盈利一定会下滑 23 图表 64 企业利润率略落后于盈利增速 23 图表 65 市场自下而上和中金自上而下对标普 500 盈利增速预测 23 图表 66 标普 500 未来 12 个月市盈率处于略高于负一个标准差的位置 24 图表 67 美股估值与消费者信心指数高度相关 24 图表 68 美股历史上四季度表现最好 1900 2012 年 24 图表 69 全球股市历史上一 四季度表现最好 1919 2012 年 24 图表 70

15、新兴市场历史上一季度表现最好 1920 2012 年 24 图表 71 美股在总统任期第 1 年表现不佳 25 图表 72 推荐关注的美国投资板块 25 图表 73 推荐关注板块中的成分股 26 图表 74 美股估值很有吸引力 26 图表 75 欧洲主要国家股市表现差异巨大 26 图表 76 新兴市场连续两年跑输发达市场 27 中金公司研究部 中金公司研究部 2012 年年 11 月月 25 日日 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 4 图表 77 新兴市场并无明显估值扩张 27 图表 78 前期表现不好的老牌新兴强国将会有补涨机会 27 图表 79 QE

16、3 之后股票型基金先主要流向发达经济体后流向新兴市场 27 图表 80 中国与全球股市的联动性不大 28 图表 81 预计 2013 年将有超前表现的新兴经济体 28 图表 82 美联储资产大幅膨胀但通胀仍处低位 29 图表 83 第二次海湾战争曾造成金融市场的剧烈波动 29 图表 84 日本国债量上升的同时收益率下降 30 图表 85 日本居民储蓄下降 经常账户盈余下降 30 中金公司研究部 中金公司研究部 2012 年年 11 月月 25 日日 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 5 一 2012 年全球金融市场回顾 全球经济延续全球经济延续 2011 年的趋势 增速继续放缓 通胀下行 年的趋势 增速继续放缓 通胀下行 2012 年美国经济保持温和复苏 房地产市场企稳反弹 居民收入支出和信贷保持增长 但是受全球经济放缓的 影响 美国出口下降 制造业疲软 就业增长缓慢 临 近年底 美国经济受 财政悬崖 的影响 各项经济指 标增长放缓 由于企业对 2013 年财政和税收的不确定性 持观望态度 企业和私人投资大幅下滑 欧元区经济在 希腊债务危机 西班