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1、筹资管理内容回顾 资产负债表 资产 负债所有者权益 实物形态 资金来源 内容回顾 筹资数量的预测 筹资方式 吸收直接投资发行普通股 发行债券长期借款 发行优先股发行可转换证券 第六章长期筹资决策 资本成本计算杠杆利益与风险资本结构决策 长期债权资本股权资本 第一节资本成本 资本 提供者角度 必要报酬 使用者角度 资本成本 资本成本 是指企业为筹集和使用资本而付出的代价 一 资本成本的含义 种类和作用 资本成本的构成 绝对数 筹资费用 用资费用筹资费用是指在筹集资本过程中发生的各种费用 如发行股票 债券时支付的发行手续费 印刷费 资产评估费 公证费 公告费等 银行借款手续费 用资费用是指占用资本
2、过程中支付的各种费用 如债券的利息 股票的股利等 取决于资本数量和用资时间 在筹资环节一次性发生 资本成本的种类 实务中 通常用相对数 即资本成本率 来衡量资本成本的大小 个别资本成本率综合资本成本率边际资本成本率 资本成本率 个别资本成本率 指企业各种类型长期资本的成本率 综合资本成本率 指企业全部长期资本的成本率 边际资本成本率 指企业追加长期资本的成本率 三种资本成本率的定义 可能表现为个别资本成本率 也可能表现为综合资本成本率 资本成本的作用 在筹资决策中的作用在投资决策中的作用在业绩评价中的作用 资本成本的作用 在筹资决策中的作用个别资本成本率是企业选用筹资方式的依据综合资本成本率是
3、进行资本结构决策的依据边际资本成本率是选择追加筹资方案的依据 资本成本的作用 在投资决策中的作用通常将资本成本视为投资项目的 最低收益率 或项目的 取舍率CutoffRate 资本成本的作用 在业绩评价中的作用评价企业经营成果的最低尺度 资本增值 资本收益 资本成本资本保值 资本收益 资本成本资本贬值 资本收益 资本成本 资本成本和业绩评价 二 个别资本成本率的测算 1 债权资本成本率2 股权资本成本率 个别资本成本测算一般公式 K 资本成本D 每年用资费用P 筹资数额f 筹资费用F 筹资费用率 公司年初借入100万元 借款利率10 所得税税率为33 公司当年长期借款的用资费用是多少 长期借款
4、资本成本率 每年的用资费用 应扣除抵减所得税的收益 可用资金总额 100 10 1 33 年利率 1 所得税率 长期借款资本成本率计算 银行借款成本率 借款总额 年利率 1 所得税率 借款总额 1 借款筹资费用率 当筹资费用可忽略不计时 由于利息具有抵税作用 因此借款的实际成本比借款利率要低 若存在补偿性余额 则借款总额应是扣除补偿性余额后的实际可用金额 例 公司年初借入 年期借款100万元 手续费按借款额的0 1 支付 年利率10 每年付息一次 到期还本 公司所得税率为33 请计算该项借款的资本成本率 资本成本率 借款总额 年利率 1 所得税率 借款总额 1 借款筹资费用率 资本成本率 10
5、0 10 1 33 100 1 0 1 6 7 假设手续费忽略不计 资本成本率 10 1 33 6 7 在上述假设下 同时银行要求保留20 补偿性余额 资本成本率 用资费用 可用资金 100 10 1 33 8 375 100 80 长期债券资本成本率 债券成本 年应付利息 1 所得税率 债券筹资额 筹资费用 由于债券利息也有抵税作用 故债券资本成本也较低 债券面值 票面利率 1 所得税率 按发行价计算的筹资额 1 债券筹资费率 如何计算 是面值吗 例 ABC公司拟等价发行面值1000元 期限5年 票面利率8 的债券 每年付息一次 发行费用按发行价格的5 支付 公司所得税率为33 请测算该批债
6、券的资本成本率 8 1 33 1 5 5 64 如果以1200元溢价发行或以900元折价发行债券呢 影响债权资本成本高低的因素 回忆一下计算公式 1 宏观经济环境2 企业内部经营风险和筹资风险3 筹资规模 经济衰退风险加剧 市场预期央行近期再降息 央行下调存款准备金率和存贷款基准利率 小结 资本成本的内容资本成本率计算公式 基本公式 债权资本成本率的测算 借款 债券 课后思考 理财环境如何影响企业资本成本 优先股资本成本 优先股成本 每年股利额 优先股的筹资总额 发行费用 每股股利 每股发行价 每股发行费用 优先股的用资费用 例题P218 普通股的资本成本率 实质为普通股投资的必要报酬率 1
7、股利折现模型普通股筹资净额 各年股利折现之和P0 Dt 1 KC t 其中 P0为普通股筹资净额 发行价 发行费用Dt为普通股第t年股利KC为普通股的必要收益率或普通股的资本成本率 股利折现模型的运用 固定股利政策下可将折现模型看作为永续年金 则P0 D KCKC D P0普通股成本 每年固定股利 普通股的发行价 发行费用 固定股利增长率政策下KC D1 P0 G即 普通股成本 预期第一年股利 发行价 发行费用 股利固定增长率 例3 例 某公司发行普通股 每股发行价格为250元 筹资费率为3 第一年每股股利为15元 以后每年按5 递增 则该普通股的资本成本率为多少 KC 15 250 1 3
8、5 11 19 2 资本资产定价模型 普通股的必要报酬率 无风险报酬率 风险报酬率KC RF Rm RF 3 债券报酬率加风险报酬率法股票风险大于债券的风险 要求获得风险补偿 普通股成本 同企业债券报酬率 风险收益率 例4 某公司股票的 值为1 5 无风险利率为6 市场股票平均报酬率为12 则该普通股的成本为 KC 6 1 5 12 6 15 股权资本成本与债权资本成本比较 通常 股权资本成本率要大于债权资本成本率由于股权的求偿权在债权人之后 所以股权资金的风险高于债权资金 股权所有者要求的必要报酬率也就高于债权所有者要求的必要报酬率 股利不存在抵税收益 故实际负担的用资费用高 留存收益的资本
9、成本率 留存收益 相当于股东的追加投资 留存收益也有成本 只不过是一种机会成本 留存收益的成本测算与普通股基本相同 只不过不考虑筹资费用 留存收益成本 每年固定股利普通股发行价或 第一年预期股利 普通股发行价 股利固定增长率 例5 某企业计划筹集资金100万元 所得税率为33 就以下有关资料分别计算个别资金成本 1 向银行借款10万元 年利率7 手续费2 2 按溢价发行债券 债券面值14万元 溢价发行价为15万元 票面利率9 期限为5年 每年支付一次利息 筹资费率为3 3 发行优先股25万元 预计年股利率12 筹资费率为4 4 发行普通股40万元 每股发行价10元 筹资费率6 预计第一年每股股
10、利1 2元 以后每年按8 递增 5 其余所需资金通过留存收益取得 解 1 借款成本 7 1 33 1 2 4 79 2 债券成本 14 9 1 33 15 1 3 5 8 3 优先股成本 12 1 4 12 5 4 普通股成本 1 2 10 1 6 8 20 77 5 留存收益成本 1 2 10 8 20 我国筹资现象分析 企业对股票筹资有明显的偏好 在不健全的资本市场机制前提下 市场和股东对经理人的监督效率很低 股权筹资的成本是以股利来衡量的 而股利的发放似乎是按经理人的意愿进行的 从而使他们认为股票筹资的成本是廉价的 经理人利用股权筹资可使他们承担较小的破产风险 三 综合资本成本 加权平均
11、资本成本 某种资金的比重 该种资金的个别资本成本 当资本结构不变时 综合资本成本率取决于个别资本成本 当个别资本成本率不变时 计算资金比重的价值选择 1 账面价值 反映过去的资金结构 2 市场价值 反映企业目前实际的资金结构 3 目标价值 反映预期的资金结构 例5 某企业计划筹集资金100万元 所得税率为33 有关资料如下 计算综合资金成本 1 向银行借款10万元 年利率7 手续费2 2 按溢价发行债券 债券面值14万元 溢价发行价为15万元 票面利率9 期限为5年 每年支付一次利息 筹资费率为3 3 发行优先股25万元 预计年股利率12 筹资费率为4 4 发行普通股40万元 每股发行价10元
12、 筹资费率6 预计第一年每股股利1 2元 以后每年按8 递增 5 其余所需资金通过留存收益取得 加权平均资金成本 个别资金成本 资金比重 4 79 10 100 5 8 15 100 12 5 25 100 20 77 40 100 20 10 100 14 78 第二节杠杆利益与风险 一 相关基础理论 固定成本图 成本 业务量 固定成本 成本线 业务量线 变动成本线 变动成本图 息税前利润 EBIT EarningBeforeInterestandTax EBIT px bx a p b x a mx a M a其中 x表示销售量 p表示单位价格 b表示单位变动成本 a表示固定成本 m表示单
13、位边际贡献 边际贡献总额 杠杆利益和风险的种类 营业杠杆利益和风险财务杠杆利益和风险联合杠杆利益和风险 利益与风险并存 二 营业杠杆利益与风险 营业杠杆 也称经营杠杆 营运杠杆 是指由于固定成本的存在而导致息税前利润变动大于产销量变动的杠杆效应 营业成本中固定成本的存在 成本 固定成本 变动成本 随着业务量的增加 单位产品负担的固定生产成本将下降 销售单位产品的利润将增加 营业杠杆的成因 Y a bx 产销量增加 单位固定成本减少 单位产品利润增加 息税前利润总额大幅度增加 EBIT px bx a x p b a x 产销量 单位产品利润 营业杠杆利益的本质 息税前利润的增长幅度 销售增长幅
14、度例P227例6 16营业杠杆风险的本质当销售下降时 息税前利润将以更大幅度下降 例P228例6 17 营业杠杆系数 息税前利润变动率相当于营业额变动率的倍数 计算公式 DOL 营业杠杆系数 EBIT 息税前利润的变动额EBIT 基期 息税前利润 S 营业额的变动额S 基期 营业额 影响经营杠杆利益与风险的其他因素 1 产品供求变动 2 产品售价变动 3 单位产品变动成本的变动 4 固定成本总额的变动 三 财务杠杆利益与风险 财务杠杆 也称筹资杠杆 是指由于相对固定的利息成本的存在导致每股税后利润变动大于息税前利润变动的杠杆效应 EBIT增加 每元EBIT承担的利息费用减少 每元EBIT产生的
15、净利润增加 净利润大幅度增加 净利润 EBIT I净利润 EBIT 1 I EBIT每元EBIT产生的净利润 1 每元EBIT承担的利息 净利润 EBIT 每元EBIT产生的净利润 财务杠杆的成因 资本成本中固定的债权费用的存在负债的利息费用不论企业的经营成果如何都是要按预定利率支付的 利息费用总额不变 财务杠杆利益与财务杠杆风险 税后利润的增长幅度将大于息税前利润的增长幅度P231例6 19和P232例6 20 财务杠杆系数 税后利润变动率相当于息税前利润变动率的倍数 计算公式 影响财务杠杆的因素 资本规模 资本结构 债务利率 息税前利润 四 联合杠杆利益与风险 营业杠杆与财务杠杆的综合联合
16、杠杆系数 营业杠杆系数 财务杠杆系数 营业杠杆和财务杠杆效应 产销量变动 息税前利润变动 每股收益变动 经营杠杆作用 财务杠杆作用 联合杠杆效应 销售量变动 每股收益变动 联合杠杆作用 联合杠杆效应 如果企业综合使用营业杠杆和财务杠杆 那么即使销售额 产销量 较小的变化最终也会引起每股收益 税后利润 较大幅度的变动 经营杠杆作用 财务杠杆作用 联合杠杆作用 第三节资本结构理论 自学 早期企业的资本结构理论 净收益理论 净营业收益理论和传统折衷理论 现代资本结构理论 1958年著名的MM理论 新资本结构理论 代理理论 信号传递理论和啄序理论 净收益理论 观点 利用债务可以降低企业的综合资本成本 负债程度越高 综合资金成本越低 企业价值越大 当负债比率达到100 时 企业价值将达到最大 评述 是一种极端的观点 虽然考虑了财务杠杆利益 但忽略了财务风险 净营业收益理论 观点 资本结构与企业价值无关 债务资本在带来杠杆收益的同时会增加企业的财务风险 导致股权资本成本上升 强调二者幅度一致 从而导致综合资本成本为一常数 评述 是另一个极端的观点 传统折衷理论 观点 增加债务资本在一定范围内会使综
