《精编》企业并购运作

《《精编》企业并购运作》由会员分享，可在线阅读，更多相关《《精编》企业并购运作（99页珍藏版）》请在金锄头文库上搜索。

1、第四章企业并购运作 Contents 企业并购筹资 并购上市公司的方式并购资金需要量并购支付方式并购筹资方式 并购上市公司的方式 要约收购要约收购是通过证券交易所 以全体股东的股份为目标 通过不断的购入上市公司股票 达到一定比例后 向上市公司股东发出要约收购通知书 从而达到控制被收购企业的目的 要约收购往往是在被收购企业的股东和管理层不知情的情况下开始的 通常也会遇到被收购企业的股东和管理层的抵抗 所以 这种收购多数为恶意收购 协议收购协议收购是在证券交易所之外 收购方和被收购企业之间通过谈判订立协议 收购股票 达到控制被收购企业目的的收购方式 协议收购需要双方的股东展开谈判 并且在协商一致的

2、情况下 通过协议完成收购 所以 买卖双方股东有充分的时间协调立场 平衡利益关系 所以 这种收购多数为善意收购 并购上市公司的方式 间接收购收购人不是上市公司的股东 但通过投资关系 协议或其他安排导致其取得上市公司的控制权 并购上市公司的方式 协议收购和要约收购有如下不同点 1 收购的方式不同 要约收购是在证券交易所内进行的 而协议收购是在证券交易所之外进行的 2 选取的目标企业不同 要约收购通常选取股权分散的企业 而协议收购则往往针对股权集中 有明确大股东的企业 3 协议收购和要约收购的收购态度不同 协议收购是善意的协商 而要约收购则无需被收购方同意 并购上市公司的方式 并购资金需要量 1 并

3、购支付的对价 其中 MAC 并购支付的对价EA 目标企业权益价值 控股比率 支付溢价率 2 承担目标企业表外负债和或有负债的支出表外负债 资产负债表上没有体现 实际需要承担的义务 如 职工退休费 离职费 安置费或有负债 过去交易或事项形成的潜在义务 通过未来不确定事项的发生或不发生予以证实 如 未决诉讼和争议 债务担保 纳税责任及产品责任 并购资金需要量 3 并购交易费用并购直接费用 一般为支付对价的1 5 并购管理费用4 整合与运营成本整合改制成本注入资金的成本 并购资金需要量 1 现金支付含义现金支付是由主并企业向目标企业支付一定数量的现金 从而取得目标企业的所有权 目标企业的股东收到现金

4、支付后 就失去了任何选举权或所有权 并购支付方式 在并购支付方式上 主要采用现金和股权方式 一 现金方式支付 2 现金收购因其速度快的特点而多被用于敌意收购 在已有的并购案例中 现金收购占主导地位 一 现金方式支付 3 在采用现金支付方式时 需考虑影响因素 1 主并企业的短期流动性 2 主并企业中 长期的流动性 3 货币的流动性 4 目标企业所在地股票销售收益的所得税法 5 目标企业股份的平均股本成本 因为只有超出的部分才应支付资本收益税 现金方式并购是最简单迅速的一种支付方式 且最为那些现金拮据的目标公司所欢迎 缺点是目标公司股东无法推迟资本利得的确认从而不能享受税收上的优惠 而且也不能拥有

5、新公司的股东权益 于并购企业而言 现金支付是一项沉重的即时现金负担 现金支付方式评价 1 含义 股权支付也称为换股并购 是指收购方直接用新发行的换取目标公司的股票以达到并购目的的一种支付方式 2 增资换股 库存股换股 股票回购换股 母公司与子公司交叉换股等形式 3 常见于善意并购 当并购双方规模 实力相当时 可能性较大 二 股权支付 换股并购 索尼手机与爱立信手机新设合并第一百货换股并购华联商厦清华同方换股并购鲁颖电子美国波音并购麦道 时代华纳并购美国在线 奔驰与克莱斯勒惠普并购康柏 换股并购案例 4 股权支付的特点并购公司不需要支付大量现金 不会影响并购公司的现金状况 并购完成后 目标公司的

6、股东不会因此失去他们的所有者权益 只是这种所有权从目标公司转移到了并购后的公司 通常会改变并购双方的股权结构 手续复杂 耗进耗力 5 股票支付考虑的因素 1 并购企业的股权结构主要考虑股东对股权稀释的接受度 2 每股收益的变化股权增多 目标企业盈利差 支付价格高等都会影响每股收益 对股价不利 3 每股净资产的变动原理同上 4 股价水平股价是影响支付方式的重要因素 并购企业股价越高 股票支付越容易被接受 5 股利支付率较高的股利支付率会让目标企业股东更愿意接受股票支付 6 财务杠杆比率 股票支付评价 换股并购对于目标公司股东而言 可以推迟收益时间 达到合理避税或延迟交税的目标 亦可分享并购公司价

7、值增值的好处 拥有新公司股权 对并购方而言 比现金支付成本要小许多 缺陷为改变了公司的资本结构 稀释了原有股东对公司的控制权 三 混合证券支付 1 含义 混合证券支付是指主并企业的支付方式为现金 股票 认股权证 可转换债券等多种形式的组合 认股权证是一种由上市公司发出的证明文件 赋予它的持有人一种权利 即持有人有权在指定的时间内 用指定的价格认购由该公司发行的一定数量 按换股比率 的新股 可转换债券向其持有者提供一种选择权 在某一给定时间内可以某一特定价格将债券换为股票 公司债 成本低 利息可免税 认股权证 并购企业可延期支付股利 但行使后会改变其资本结构 目标企业股东可低价购入并购企业股票或

8、转让认股权 可转换债券 从并购企业角度看 发行可转换债比普通债利率低且条件宽松 行使时股价会高于先行股 转换期配合新产品或新业务开发会更佳 对目标企业股东来说 具有债券安全性和股票的增值性 在股价较低时可将转换期延迟到预期股价上升期 混合证券支付举例 并购案例 国美并购永乐双方2006年2月接触 7月完成并购 11月16日 中国永乐股票停牌 2007年1月底前完全退市 永乐股东以一股永乐股份兑换0 327股国美股份和0 136港元现金 交易金额达52 68亿港元 具有债券的安全性和作为股票可使用本金增值的有利性相结合的双重性质 可以避免上述两种方式的缺点 即可使并购方避免支出更多现金 以造成企

9、业财务结构恶化 亦可防止并购方企业原有股东的股权稀释 从而控制股权转移 混合证券支付评价 对赌协议 ValuationAdjustmentMechanism VAM 直译为 价值调整机制 在企业融资的过程中 私募股权基金和融资方作为协议的双方常有这么一个约定 如果企业未来的经营结果达到约定的水平 则融资方享有一定权利 用以补偿企业价值当初被低估的损失 否则 投资方享有一定的权利 用以补偿企业价值当初被高估的损失 对赌协议 对企业管理层 对赌协议是一个激励机制 对投资者 对赌协议有助于解决投资决策价值信息不对称 对赌协议 背景分析 1999年1月 牛根生创立了 蒙牛乳业有限公司 公司注册资本10

10、0万元 后更名为 内蒙古蒙牛乳业股份有限公司 以下简称蒙牛乳业 2001年底摩根土丹利等机构与其接触的时候 蒙牛乳业公司成立尚不足三年 是一个比较典型的创业型企业 2002年6月 摩根士丹利等机构投资者在开曼群岛注册了开曼公司 2002年9月 蒙牛乳业的发起人在英属维尔京群岛注册成立了金牛公司 同日 蒙牛乳业的投资人 业务联系人和雇员注册成立了银牛公司 金牛和银牛各以1美元的价格收购了开曼群岛公司50 的股权 其后设立了开曼公司的全资子公司 毛里求斯公司 同年10月 摩根土丹利等三家国际投资机构以认股方式向开曼公司注入约2597万美元 折合人民币约2 1亿元 取得该公司90 6 的股权和49

11、的投票权 所投资金经毛里求斯最终换取了大陆蒙牛乳业66 7 的股权 蒙牛乳业也变更为合资企业 对赌协议 案例 对赌协议 2003年 摩根士丹利等投资机构与蒙牛乳业签署了类似于国内证券市场可转债的 可换股文据 未来换股价格仅为0 74港元 股 通过 可换股文据 向蒙牛乳业注资3523万美元 折合人民币2 9亿元 可换股文据 实际上是股票的看涨期权 这种期权价值的高低最终取决于蒙牛乳业未来的业绩 如果蒙牛乳业未来业绩好 可换股文据 的高期权价值就可以兑现 反之 则成为废纸一张 为了使预期增值的目标能够兑现 摩根士丹利等投资者与蒙牛管理层签署了基于业绩增长的对赌协议 双方约定 从2003年 2006

12、年 蒙牛乳业的复合年增长率不低于50 若达不到 公司管理层将输给摩根士丹利约6000万 7000万股的上市公司股份 如果业绩增长达到目标 摩根士丹利等机构就要拿出自己的相应股份奖励给蒙牛管理层 对赌协议 案例 结果 2004年6月 蒙牛业绩增长达到预期目标 摩根士丹利等机构 可换股文据 的期权价值得以兑现 换股时蒙牛乳业股票价格达到6港元以上 给予蒙牛乳业管理层的股份奖励也都得以兑现 摩根士丹利等机构投资者投资于蒙牛乳业的业绩对赌 让各方都成为赢家 对赌协议 案例 并购筹资方式 一 并购筹资概述1 企业并购筹资原则综合考虑筹资成本 资本结构 企业风险等基础上 先内后外 先简后繁 先快后慢 2

13、筹资方式选择顺序 内部积累贷款筹资发行债券发行股票 二 现金支付时的筹资方式一般需要较多的流动资金 故其常用方式有 增资扩股需要考虑对并购企业股权结构的影响 金融机构贷款主要考虑偿还资金来源 发行企业债券容易在 小鱼吃大鱼 时发行 垃圾债券 故我国 公司法 有相应的限制条件 发行认股权证认股权证的长期选择权让企业常发行附有认股权的债券和股票来吸引投资者 一般企业处于信用危机边缘或金融紧缩环境时会发行认股权证 三 股票和混合证券支付时的筹资方式采用这两种支付方式的并购时 使用的证券必须是已发行或将要上市的 以保证其流动性和市场价格的参考 发行普通股发行库存股或新发股给目标企业股东 完成股权置换

14、发行优先股发行优先股可以避免向原股东增发股利而保证目标企业股东的股利收益 发行债券债券的发行可以保证目标企业股东的收益从而对目标企业股东更有吸引力 联想并购案中的并购融资安排 1 收购金额 中国联想集团收购美国IBM公司PC业务的收购金额 实际交易价格为17 5亿美元 其中含6 5亿美元现金 6亿美元股票以及5亿美元的债务 2 并购融资及支付工具除了联想集团1 5亿美元的自有资金外 还从国际金融市场获得融资 其中 联想并购案中的并购融资安排 银团贷款 联想集团获得一项6亿美元5年期的银团贷款 主要用作收购IBM个人计算机业务 过桥贷款 联想集团获得全球著名投资银行高盛公司的过桥资款5亿美元 联

15、想集团与全球三大私人股权投资公司德克萨斯太平洋集团 GeneralAllnatci及美国新桥投资集团达成协议 三大私人股权投资公司向联想集团提供3 5亿美元 约合人民币28 9亿元 的战略投资 以供联想收购IBM全球PC业务之用 联想并购案中的并购融资安排 联想集团向德克萨斯太平洋集团投资 GeneralAtlantic 美国新桥投资集团发行共2 730 000股非上市A类累积可换股优先股 优先股 每股发行价为1 000港元 以及可用作认购237 417 474股联想股份的非上市认股权证 该交易总现金代价达3 5亿美元 其中德克萨斯太平洋集团投资2亿美元 GeneralAtlantic投资1亿

16、美元 美国新桥投资集团投资5千万美元 企业杠杆并购 杠杆并购的概述杠杆并购成功的条件杠杆并购的步骤 2009年7月7日国内最大的粮油食品企业中粮集团宣布联手厚朴基金投资61亿港币收购蒙牛公司20 的股权 具体收购行动是由中粮和厚朴先成立一个专属的投资公司 由中粮进行控股这家专属的投资公司 由投资公司来实现对蒙牛公司收购行动 这是一次漂亮的杠标收购 一 杠杆并购的概述 1 概念是指收购者以目标公司资产作为抵押 从投资银行或其他金融机构筹集 借贷大量 足够的资金进行收购活动 收购后公司的收入 包括拍卖资产的营业利益 刚好支付因收购而产生的高比例负债 这样能达到以很少的资金赚取高额利润的目的 这种方式也有人称之为高度负债的并购方式 资本结构 使用债务杠杆进行并购的公司 其资本结构如三角体 金字塔形 60 30 10 底层 60 的收购资金来自银行借款 这种结构安排 这是由于公司在杠杆收购中引起的负债主要由目标公司的资产或现金流量来支持和偿还的 顶层为收购者的自有资金 约占收购资金的10 中间层 为垃圾债券 占收购资金30 2 杠杆并购的特点杠杆并购的负债规模 相对于总的并购资金 较一般负债筹