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1、金融危机视角下流动性监管探索余建强内容提要：美国次贷危机是本轮金融危机爆发的导火索，流动性危机的反复冲击才真正导致了金融危机的爆发。本文首先分析次贷危机向金融危机演变中流动性危机冲击的三个阶段，提出流动性监管的重要性；其次介绍了当前金融监管改革中流动性监管的具体措施；最后分析流动性监管改革的影响，并结合我国实际情况提出加强银行业流动性监管的具体政策建议。关键词：金融危机流动性监管一、前言在导致金融危机爆发原因问题的研究上，学术界有着较为深入的认识，如全球流动性的泛滥、美国房地产泡沫破裂、对影子银行系统监管不足等等（易宪容，2009）。但在笔者看来，次贷危机只是引爆本轮金融危机的导火索，只是在流
2、动性危机的反复冲击下，次贷危机才一步步演变成为金融危机。2004年6月以来美联储连续17次加息被学术界视为美国流动性收紧的标志，这种货币紧缩政策导致了美国房地产市场价格的下跌，次贷危机由此爆发。但是，如果将美联储紧缩政策出台历程以及美国房地产市场价格波动情况作比较，我们可以发现美国房地产市场价格是在2005年7月达到顶峰后才有逐步回落的迹象；2006年美国次级抵押贷款余额为7320亿美元，占美国住房抵押贷款比重不足13%。虽然金融危机爆发的原因有其复杂性，但简单归结于次级抵押贷款、美国房地产市场价格波动以及金融衍生品等因素有欠思量。基于此，笔者重点关注了金融危机发展历程，认为在次贷危机演变成为
3、金融危机过程中，房价波动以及次级抵押贷款只是导火索，而流动性危机的反复冲击才是金融危机爆发的直接原因。据此，全文结构安排如下：第二部分从金融危机的发展历程出发，研究流动性危机冲击是如何将次贷危机演变成为金融危机；第三部分我们着重介绍当前针对流动性监管已推或讨论中的监管措施；第四部分则是结合我国金融监管现状提出加强流动性风险监管的政策建议。二、流动性危机冲击是次贷危机转变为金融危机的直接原因美国房地产次贷市场的信用违约危机，由于影子银行的系统性风险及金融衍生工具的大量使用，最终演变成为次贷危机。然而，次贷危机只是刚刚开始，由其引发的流动性危机，首先直接冲击了发放次级贷款的金融机构，导致金融机构流
4、动性风险凸显；然后，流动性危机的二次冲击造成资本市场流动性的枯竭；最后，流动性危机对实体经济形成冲击，流动性危机全面爆发。流动性危机的不断冲击，在更大范围内使得金融机构、资本市场以及实体经济之间形成一个恶性循环圈，这种恶性循环的结果就是全球性的金融危机。1、流动性危机冲击的第一阶段：金融机构流动性风险凸显。美国房地产市场泡沫的破灭导致了次贷危机的爆发，这种危机产生的直接后果有二：一是发放次级抵押贷款金融机构出现信用危机，二是购买基于次级抵押贷款发行的金融衍生产品的金融机构蒙受巨额损失。金融机构出现严重损失次贷危机信用危机银行挤兑融资流动性不足流动性危机冲击第一阶段：金融机构流动性不足出售资产，
5、资产价格下跌货币流动性不足资产流动性不足图1 金融机构流动性风险示意图债务人信用危机导致金融机构融资流动性不足。在经济繁荣时期，由于过度投资引起的经济体系信用快速扩张，就会出现过度负债的情况。在出现意外冲击的情况下，则由于资产贬值，其抵押功能大为降低（费雪，1933）。明斯基（1975）和戴蒙德等(1983)在此基础上提出的“金融不稳定假说”和银行挤兑模型也进一步阐述了债务人信用危机向金融机构流动性危机的传导机制。次贷危机的爆发，次级抵押贷款借款人的信用危机是诱因，在此基础上，由于信用危机导致的金融机构坏账出现，金融机构的客户在面临资产损失和账户冻结风险时出现的银行挤兑行为，会对单一金融机构的
6、流动性造成压力。这种压力会进一步传导至金融机构间的资金市场，导致金融机构整体融资流动性的不足。资产价格的螺旋式下跌导致金融机构难以通过资产变现来回收流动性，导致其资产流动性不足。由于资产泡沫的破灭，抵押资产保证金的增加以及大部分金融机构进行资产变现的行为导致资产价格的进一步下滑。在这种资产价格螺旋式下跌过程中，投资者也会因为融资流动性风险或止损等原因加入到卖出的羊群行为中去。此外，在融资流动性和交易流动性相互作用、相互强化的不断恶化过程中，金融市场体现出货币流动性也同时不断恶化的现象。根据货币主义的观点，货币流动性不足首先体现为部分投资者融资流动性不足，然后导致资产流动性恶化，金融市场进入融资
7、流动性和资产流动性不断恶化的循环中；货币紧缩（即货币流动性减少）是造成融资流动性和交易流动性危机的直接原因。至此，在融资流动性、资产流动性和货币流动性的相互作用下，金融机构全面的流动性危机形成。2、流动性危机冲击的第二阶段：资本市场流动性的超常衰竭。次贷抵押贷款市场上的信用违约危机，由于投资银行的介入以及复杂金融衍生工具的使用，使用金融风险迅速扩大，次级贷款市场的危机也迅速蔓延到次级抵押贷款债券和资本市场。次级抵押贷款证券化，将抵押贷款的信用风险和收益，从发放次级抵押贷款的金融机构转移到持有次级债券的机构投资者的资产负债表中。当次级抵押贷款借款人的信用风险上升时，次级债券的违约风险也相应上升，
8、债券的信用评级则相应下降，债券的市场价格就会大幅缩水。债券价格下跌导致的资产减记和投资损失使得金额机构一方面出现巨额的税前减记额和信贷成本，另一方面降低杠杆比率，通过出售风险资产来偿还债务。这种去杠杆化使次贷危机向次级债券以外的资产甚至整个资本市场蔓延。由此，次贷市场与日俱增的风险以及资本市场资产价格的波动性，导致了高风险的保证金和资产流动性的不足，资本市场流动性出现超常衰竭。3、流动性危机冲击的第三阶段：向实体经济蔓延。金融机构流动性不足及资本市场流动性的超常衰竭促使流动性危机向实体经济蔓延，流动性危机全面爆发。从金融机构层面来看，金融机构流动性不足的直接后果是信贷紧缩。一方面，金融机构为满
9、足自身流动性需求以及资本充足率监管等要求，提供新增贷款的能力和意愿显著下降；另一方面，持续的流动性紧缩也使得投资者、消费者信心崩溃，投资、消费减少，失业增加，经济出现下滑。从资本市场角度分析，美国资本市场流动性的超常衰竭造成全球短期资本流动的波动性加剧，美元汇率大幅贬值，推动了全球能源和初级产品价格大幅上涨。这种输入型的通货膨胀，在经济增速放缓的前提下，将导致全球经济陷入滞胀困局。综上，在融资流动性、资产流动性和货币流动性的相互促进、共同作用下，流动性危机反复冲击，使得次贷危机向纵深发展，最终演变成为全球性的金融危机。因此，加强流动性监管，并将之提升至与资本监管同等的地位，是防范金融危机的重要
10、组成部分。三、当前金融监管改革中流动性风险监管政策走向由于流动性危机冲击导致的金融危机全面爆发，暴露出监管部门对金融机构流动性监管的不足。总结本轮金融危机的教训以及结合后危机时代金融监管改革趋势，流动性风险监管改革将从以下几个层面推进。1、强化对单一金融机构的流动性监管，制订的监管标准更加细化，使其具有可计量性、可操作性和可监管性。2009年12月，巴塞尔委员会推出了流动性风险的计量标准和监测的国际框架（建议稿），以加强对单一金融机构的流动性监管。该建议稿主要提出了两大流动性监管指标和四个方面的监测工具。两大流动性监管指标包括流动性覆盖率（LCR）和净稳定资金比率（NSFR）。流动性覆盖率是指
11、优质流动性资产储备与未来30日的资金净流出量之比；该比率的标准是不低于100%，即高流动性资产至少应该等于估算的资金净流出量，或者说，未来30日的资金净流出量小于0。引入流动性覆盖率（LCR）作为监管指标，意在衡量在监管当局所设定的流动性严重压力情景下，机构是否能够将变现无障碍且优质的资产保持在一个合理的水平，以满足其30天期限的流动性需求。一般认为，如果足以支撑30天时间，届时管理层和监管当局能有足够的时间采取适当的行动，使这家银行的问题得到有序处置。而作为此前监管思想的系统更新和本轮金融危机的教训总结，体现最新流动性监管思想的文件，是其在完成的。虽仍为建议稿，但各方已就其原则和指标基本达成
12、一致，预计未来正式文本较此不会出现根本变化。净稳定资金比率（NSFR），是指可用的稳定资金与业务所需的稳定资金之比。该比率的标准是应大于100%。引入净稳定资金比率(NSFR)作为监管指标，意在对偏重短期的流动性覆盖率指标从更长期限方面形成补充，鼓励银行通过结构调整减少短期融资的期限错配、增加长期稳定资金来源，特别是用于确保投行类产品、表外风险暴露、证券化资产及其他资产和业务的融资至少具有与它们流动性风险状况相匹配的一部分满足最低限额的稳定资金来源，防止银行在市场繁荣、流动性充裕时期过度依赖批发性融资，提高监管措施的有效性。从监管目标来看，流动性覆盖率重在强化对银行短期流动性风险状况的监控，而
13、净稳定资金比率目的是促进银行业资产和业务融资更趋中长期化，作为流动性覆盖率指标的一个补充；二者分析的角度也有所差异，流动性覆盖率是从现金流量表的角度进行分析，而净稳定资金比率是从资产负债表的角度进行分析，由此确立了各国进行流动性监管的统一标准。流动性监测工具包括四个方面，分别是合同期限错配(Contractual Maturity Mismatch)、融资集中度(Concentration of Funding)、可用的无变现障碍资产(Available Uncumbered Assets)和与市场有关的监测工具(Market-related Monitoring Tools)。合同期限错配是
14、指在一定时间段内，合同约定的资金流入和流出之间的缺口。假定所有现金流都在约定的最早时间内发生，则这些到期日缺口就显示了银行在特定时间跨度内需要补充的流动性总量。该指标意在帮助监管当局发现银行在现有合同下对期限转换的依赖程度。融资集中度分别从三个角度进行度量的：一个是从交易对手角度进行度量，即从单个重要交易对手(提供的资金量超过银行总负债1%)所吸收的负债资金与银行资产负债表总量之比；另一个是从金融工具角度进行度量，即通过单个重要产品或工具(超过银行总负债1%的产品或工具)所吸收的负债资金量与银行资产负债表总量之比；再一个是币种角度进行度量，即每种重要货币(超过银行总负债1%的货币)计价的资产和
15、负债清单。使用融资集中度指标的目的，是希望识别比较重要的批发融资来源，监管当局希望借此鼓励融资来源的多元化。可用的无变现障碍资产是指银行可以用来在二级市场进行抵押融资和/或被中央银行接受作为借款担保品的、无变现障碍的资产。与市场有关的监测工具，是指包括股票价格(股市整体表现以及与被监管银行业务有关的各个领域的数据)、债券市场(货币市场、中期票据、长期债务、衍生工具、政府债券市场、信用掉期互换的价差指数等)、外汇市场、商品市场，以及与某些与特定产品有关的指数(如某些证券化产品指数、信用违约掉期等)等在内的即时高频市场数据。这些数据可作为银行存在潜在流动性困难的早期预警。表1新的流动性监管指标流动
16、性覆盖率（LCR）净稳定资金比例（NSFR）公式可用的稳定资金（ASF）业务所需的稳定资金（RSF）优质流动性资产储备未来30日的资金净流出量最低标准100%100%监管目标短期流动性风险的监测调整期限错配、稳定资金来源分析基础资产负债表现金流量表作用保障银行基本的流动性促进银行使用更长期的结构性资金来源以支持资产负债表内、表外风险暴露和资本市场业务活动目的通过确保机构拥有足够的优质流动性资源来提高应对短期流动性风险的能力让银行运用更加稳定、持久和结构化的融资渠道来提高其在较长时期内应对流动性风险的能力，防止银行在市场繁荣、流动性充裕时期过度依赖批发性融资对应的压力场景1.机构公众信用评级显著下降2.储蓄的部分损失3.无担保的批发资金的损失4.担保资金头寸的显著增加5.对衍生品交
