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1、 东方证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格 据此开展发布证券研究报告业务 东方证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的范围内正在或将要与本研究报告所分析的企业发展业务关系 因此 投资者应当考虑到本公司可能存在对报告的客观性 产生影响的利益冲突 不应视本证券研究报告为作出投资决策的唯一因素 有关分析师的申明 见本报告最后部分 其他重要信息披露见分析师申明之后部分 或请与您的投资代表联系 并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明 有关分析师的申明 见本报告最后部分 其他重要信息披露见分析师申明之后部分 或请与您的投资代表联系 并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明 深 度
2、报 告 行 业 证 券 研 究 报 告 通信行业 IDC 系列报告二 还原 IDC 行业的真 实盈利能力 核心观点核心观点 相关公司公告表明 相关公司公告表明 IDC 行业开始出现边际变化 行业开始出现边际变化 IDC 行业受益于全球云计算 渗透率提升 过去几年取得较好的复合增速 短期行业的需求受到云计算客户 采购进度而呈现阶段性波动 自 2018 年下半年开始全球经济预期发生变化 云计算厂商在战略上也有所收缩 开始进入消耗库存阶段 IDC 行业景气度也 较大程度受到影响 近期 IDC 企业公告显示行业扩产积极 例如数据港与阿 里合作的 ZH13 等五个数据中心项目 今年三月双方签订了具有法律
3、效力的合 作备忘录 浙大网新于今年 8 月发布公告 全资子公司华通云与阿里签订了 ZH12 数据中心合作备忘录 世纪互联于 10 月发布公告 承接阿里华东地区 云数据中心项目 光环新网 万国数据 奥飞数据等 IDC 企业也发布公告 收 购新的 IDC 资源 持续扩容 以上公告预示着 IDC 行业需求开始逐步回暖 IDC 项目项目真实盈利水平高真实盈利水平高 而而提升上架率和提升上架率和 PUE 有利于改善表观有利于改善表观财务财务数据数据 IDC 属于高速成长期的重资产服务业 在建工程从转固到完全实现收入具有一 定的时间差 在此过程中固定资产的折旧摊销大量侵蚀企业利润 由于企业不 断快速扩张
4、这类企业表观财务数据并不能真实的反应其的盈利水平 基于此 我们对 IDC 单机柜的营收和成本进行拆解 试图还原行业真实的盈利能力 在核心假设下 单机柜有望实现 14 的净利率 18 的 ROE 以及接近 12 的项目 IRR 若忽略企业间因为管理能力或者税收政策造成的净利率差异而对 毛利率进行拆解 研究显示毛利率与机柜单价 上架率和单机柜成本三个因素 相关 其中单机柜成本和机柜租金单价主要与商业模式 地理位置等因素有关 均有市场公允定价 而上架率主要由企业扩张战略所决定 因此财报所呈现毛 利率并非企业稳态盈利能力 快速扩张期的 IDC 企业上架率低 呈现较低的 表观盈利能力 但实际上 这类企业
5、随着扩张步伐放缓 上架率进入爬坡阶段 后 盈利能力有望迅速恢复 若在上架率一定的情况下 结果表明 PUE 下降 0 1 能够提升公司净利率近 2 个百分点 ROE 提升近三个点 因此努力提升 上架率和 PUE 水平有利于显著改善 IDC 企业的表观财务数据 IDC 行业成长空间巨大 随着市场认知加深行业成长空间巨大 随着市场认知加深 估值方法有望估值方法有望向成熟资本市场看向成熟资本市场看 齐齐 中国云计算产业较欧美发达国家起步晚 资本支出规模较小 以阿里为代 表的云计算巨头近四年 2015Q1 2019Q1 资本支出保持年均 65 以上的复 合增速 中国 IDC 企业目前规模普遍偏小 截止
6、2019H1 全国机柜数约在 20000 个以上的仅有万国数据 世纪互联 光环新网 鹏博士和宝信软件五家 企业 相关收入规模与国际领先企业 Equinix 和 Digital Realty 相比 仅为其 体量的十分之一 成长空间巨大 从估值上来看 由于 IDC 行业重资产属性 扩张速度越快 短期净利润反而越低 使用 PE 估值容易造成认知偏差 海外 成熟资本市场对于 IDC 这类重资产的通信运营服务业认知较为充分 普遍采 用企业价值倍数法 即 EV EBITDA 进行估值 对比海外相关公司 中国 IDC 企业增速普遍较高 企业价值倍数与之明显错配 我们认为随着国内资本市场 对于 IDC 行业认
7、知逐步加深 以及国内金融市场开放后外资进入 估值方法 有望向成熟市场看齐 投资建议与投资标的投资建议与投资标的 IDC 行业将显著受益于国内 IT 云化程度加深 以及 5G 物联网 AI 等新科技 带来数据流量的提升 我们认为 IDC 行业长期取得良好的复合增速 确定性 强 同时 伴随国内资本市场的开放 外资加速进入 具有现金奶牛性质的 IDC 行业关注度将进一步提升 建议关注光环新网 300383 未评级 数据港 603881 买入 宝信软件 600845 未评级 奥飞数据 300738 未评级 风险提示风险提示 云计算行业需求下滑 监管政策变化导致行业竞争加剧 行业评级 看好看好 中性 看
8、淡 维持 国家 地区 中国 行业 通信行业 报告发布日期 2019 年 11 月 07 日 行业表现行业表现 资料来源 WIND 东方证券研究所 证券分析师 张颖 021 63325888 6085 zhangying1 执业证书编号 S0860514090001 联系人 蔡超逸 021 63325888 3136 caichaoyi 相关报告 国产替代与白牌化加速 网络设备行业迎发 展良机 2019 08 07 云服务高速增长 关注网络基础设施产业链 投资机会 2019 08 03 IDC 系列报告一 数字产业基石 关注卡位 核心地区的 IDC 企业 2019 02 26 拥抱 5G 主题
9、兼顾云服务确定性成长 2018 11 26 2 3 2 0 0 6 0 6 4 3 3 4 8 2 0 1 9 1 1 0 7 1 6 4 9 有关分析师的申明 见本报告最后部分 其他重要信息披露见分析师申明之后部分 或请与您的投资代表联系 并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明 HeaderTable TypeTitle 通信行业深度报告 IDC系列报告二 还原IDC行业的真实盈利能力 2 目 录 IDC 行业今年的一些边际变化 5 IDC 行业盈利能力拆解 6 IDC 行业盈利能力敏感性分析讨论 7 相关公司介绍 8 万国数据 10 数据港 14 光环新网 16 投资建议 19 风险提示
10、 19 2 3 2 0 0 6 0 6 4 3 3 4 8 2 0 1 9 1 1 0 7 1 6 4 9 有关分析师的申明 见本报告最后部分 其他重要信息披露见分析师申明之后部分 或请与您的投资代表联系 并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明 HeaderTable TypeTitle 通信行业深度报告 IDC系列报告二 还原IDC行业的真实盈利能力 3 图表目录 图 1 IDC 企业与云计算厂商合作流程 6 图 2 IDC 服务业毛利率相关因素拆解 7 图 3 2018 年中国主要 IDC 企业与国际 IDC 企业营业收入比较 单位 亿美元 9 图 4 万国数据发展历程 10 图 5 万
11、国数据近年来营收情况 11 图 6 万国数据近年来 EBITDA 情况 11 图 7 万国数据盈利能力情况 11 图 8 万国数据偿债能力情况 11 图 9 2017H1 万国数据客户结构 12 图 10 2019H1 万国数据客户结构 12 图 11 万国数据机柜租金及上架率情况 12 图 12 万国数据机柜销售情况 12 图 13 数据港历史发展情况 14 图 14 数据港股权结构 14 图 15 数据港近五年营收情况 15 图 16 数据港近五年归母净利润和 EBITDA 情况 15 图 17 光环新网历史发展历程 16 图 18 光环新网股权结构 17 图 19 光环新网近五年营收情况
12、 17 图 20 光环新网近五年归母净利润情况 17 图 21 光环新网营收结构 18 图 22 光环新网毛利结构 18 图 23 光环新网自建 并购扩建数据中心规模历程 19 2 3 2 0 0 6 0 6 4 3 3 4 8 2 0 1 9 1 1 0 7 1 6 4 9 有关分析师的申明 见本报告最后部分 其他重要信息披露见分析师申明之后部分 或请与您的投资代表联系 并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明 HeaderTable TypeTitle 通信行业深度报告 IDC系列报告二 还原IDC行业的真实盈利能力 4 表 1 IDC 公司近期公告 5 表 2 IDC 单机柜盈利能力拆解
13、表 6 表 3 IDC 项目 IRR 测算 单位 万元 7 表 4 上架率对净利率及 ROE 影响明显 7 表 5 PUE 与融资成本对净利率敏感性分析 8 表 6 PUE 与融资成本对 ROE 敏感性分析 8 表 7 主要 IDC 企业可供运营机柜数分布 9 表 8 相关上市公司估值比较 EV 和 EBITDA 单位 亿 亿美元 截止时间 20191021 9 表 9 万国数据持股 5 以上股东 截止 2019 年 4 月 12 日 10 表 10 2019H1 万国数据可供运营数据中心情况 13 表 11 2019H1 万国数据在建数据中心情况 13 表 12 数据港与阿里合作意向项目 单
14、位 亿元 15 表 13 数据港资源储备情况 截止 2019H1 16 表 14 光环新网前五大客户情况 18 2 3 2 0 0 6 0 6 4 3 3 4 8 2 0 1 9 1 1 0 7 1 6 4 9 有关分析师的申明 见本报告最后部分 其他重要信息披露见分析师申明之后部分 或请与您的投资代表联系 并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明 HeaderTable TypeTitle 通信行业深度报告 IDC系列报告二 还原IDC行业的真实盈利能力 5 IDC 行业今年的一些边际变化行业今年的一些边际变化 IDC 行业受益于全球云计算渗透率提升 过去几年取得较好的复合增速 短期行业的需
15、求会受到云 计算客户采购进度而呈现阶段性波动 自 2018 年下半年开始全球经济预期发生变化 云计算厂商 在战略上也有所收缩 开始进入消耗库存阶段 IDC 行业景气度受到一定程度影响 近期 近期 IDC 公司披露公告 纷纷新建或收购新机柜 行业投产计划积极公司披露公告 纷纷新建或收购新机柜 行业投产计划积极 表 1 IDC 公司近期公告 企业名称 公告时间 具体内容 数据港 2019 03 2018 年 5 月收到的阿里 ZH13 等五个数据中心项目 今年 3 月该项目合作进一步向前推进 双方签订 了具有法律效益且包含主要商务条款的合作备忘录 浙大网新 2019 08 公司全资子公司浙江华通云
16、与阿里签订了 ZH12 数据中心的合作备忘录 合作备忘录的主要内容包 括 双方将合作建设 ZH12 数据中心 阿里分批给予华通云数据中心建设量 初始授予 1 个模块 后 续根据履约情况再行给予 合计约 3 个模块 光环新网 2019 07 公司全资子公司拟以 1 398 亿元收购上海中可 用于上海嘉定二期项目建设 项目规划用地 37 亩 规划建设 4500 个 2N 标准机柜 可提供 9 万台服务器容量的云计算服务能力 万国数据 2019 中 报 公司北京在建 BJ7 数据中心 计划于 2019 年 Q4 完工 该数据中心目前预签约率高达 100 能提 供约 11116 平方米 折合 4446 个机柜 的 IT 负载面积 在 BJ7 数据中心旁边 公司新建 BJ8 数据中心 预计 2020 年上半年投入使用 能够提供 10911 平方米 4364 个机柜 的 IT 负载面积 此外 近期公司积极参与数据中心及储备资源的并购 在北京周边地区 与廊坊市政府签订数据中心 收购框架协议 该项目的厂房面积与电力容量能够提供近 70000 平方米 IT 负载面积 公司将于 2 年 内完成第一期项目的
