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1、 识别风险 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1 1 3030 Table Page 行业专题研究 传媒 2020 年 2 月 23 日 证券研究报告 传媒行业传媒行业 IAA 游戏游戏 拓宽蓝海流量池拓宽蓝海流量池 以休闲为始以休闲为始扩展新扩展新品类品类 分析师 分析师 旷实 分析师 分析师 朱可夫 SAC 执证号 S0260517030002 SFC CE no BNV294 SAC 执证号 S0260518080001 010 59136610 0755 23942152 kuangshi zhukefu 请注意 朱可夫并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人 不可在香港从事受监
2、管活动 核心观点核心观点 IAA In App Advertisement 游戏模式 游戏模式兴起兴起 从超休闲类游戏拓展至休闲品类和部分中度游戏品类 从超休闲类游戏拓展至休闲品类和部分中度游戏品类 相对于 IAP In App Purchase 模式而言 广告变现模式扩大了非付费用户的变现能力 目前仍处于发展初期 2019 年以来这一模式重回市场主流视野的主要原因系用户中重度游戏审美疲劳 广告体系变现效率提升 超休闲游 戏重新拓展蓝海市场等 而我们预计这一市场在 2019 年已经达到百亿规模以上 未来三年将持续超出行业的 平均增长速度 成为行业的下一增长极 IAA 游戏的变现分析框架游戏的变
3、现分析框架 产品仍是核心 其决定广告容量 用户粘性和影响广告单价 产品仍是核心 其决定广告容量 用户粘性和影响广告单价 游戏利润 广告收入 获客成本 DAU eCPM 人均展示次数 CPA 激活用户数 其中 DAU 为最重要的指标 它的量级取决于发行公司 能力和产品本身的研发 而广告容量取决于人均单日游戏时长和广告的加载率情况 长期来看需要选择匹配游 戏类型的留存率指标 广告单价的形成机制最为复杂 一般广告竞价平台和用户规模为最大决定性因子 IAA 模式的规模效应决定了发行端和广告平台侧拥有极强的先发优势 模式的规模效应决定了发行端和广告平台侧拥有极强的先发优势 我们将 IAA 类游戏的产业链
4、可以简单分 为研发 发行 渠道 广告变现平台 其中发行和广告变现平台是核心 有了好的作品案例后自然能够不断吸 引新的优质产品 头部发行商在买量的用户数据标签 头部广告平台在 ROI 算法模型上都可以不断积累优势 因此目前国内在 IAA 类型上字节跳动凭借旗下的休闲游戏推广矩阵已经在竞争中遥遥领先 目前来看目前来看 IAA 类型游戏始终在向中重度游戏输送新的用户流量 长期的空间则来自广告主泛化 和类型游戏始终在向中重度游戏输送新的用户流量 长期的空间则来自广告主泛化 和 IAP 融合以融合以 及打造头部及打造头部 IP 目前 IAA 类游戏的投放广告主仍以中重度游戏为主 因此 IAA 游戏的高速
5、增长有望滞后反应到 后期中重度游戏的增长空间里 而长期来看 IAA 模式正从纯休闲向博彩 三消等中度游戏渗透 未来开发者 或许需要同时设计 IAA 和 IAP 两套变现系统 除此之外 我们判断其所接入的广告主也将摆脱单一游戏类的局 面 切走更多的效果类广告主预算 投资建议 投资建议 当前 IAA 类游戏仍处于发展初期 未来将有着更大的增长空间 上市公司中涉及 IAA 变现模式的主 要包括金科文化 姚记科技 昆仑万维等公司 而由于 IAA 游戏的发展提供了新的蓝海广告市场 并帮助一批 新的轻度游戏玩家在核心玩法上完成教育 逐步向中重度游戏用户转化 中期来看三七互娱 完美世界 世纪 华通 吉比特
6、掌趣科技等以 MMO ARPG SLG 为主要方向的游戏公司也将受益于 IAA 类游戏的成长 风险提示风险提示 市场增长不及预期的风险 广告位过多带来单价下降的风险 中重度游戏投放的 ROI 降低的风险 相关研究相关研究 传媒行业 定增新规提振板块情绪 有望带来资产证券化新机会 2020 02 16 传媒行业 19Q4 基金逐步超配传媒板块 线上娱乐龙头估值有望继续提升 2020 02 09 传媒行业 2019 年传媒业绩预告显示计提 249 亿商誉减值 疫情下线上娱乐表现突出 2020 02 02 识别风险 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2 2 3030 Table PageText
7、行业专题研究 传媒 重点公司估值和财务分析表重点公司估值和财务分析表 股票简称股票简称 股票代码股票代码 货币货币 最新最新 最近最近 评级评级 合理价值合理价值 EPS 元元 PE x EV EBITDA x ROE 收盘价收盘价 报告日期报告日期 元 元 股 股 2019E 2020E 2019E 2020E 2019E 2020E 2019E 2020E 芒果超媒 300413 SZ 人民币 49 82 2020 1 14 买入 46 31 0 65 0 86 77 11 57 61 15 5 11 8 13 3 15 3 视觉中国 000681 SZ 人民币 19 08 2019 10
8、 29 买入 24 0 44 0 60 43 68 31 90 39 2 27 6 9 8 11 6 平治信息 300571 SZ 人民币 63 70 2019 10 31 买入 65 27 2 61 3 10 24 41 20 55 15 3 12 9 37 6 30 8 蓝色光标 300058 SZ 人民币 6 95 2020 1 15 买入 8 4 0 30 0 26 23 17 26 73 16 8 13 9 9 5 8 4 完美世界 002624 SZ 人民币 50 00 2019 10 28 买入 32 6 1 63 1 89 30 68 26 46 25 7 21 0 21 3
9、18 8 吉比特 603444 SH 人民币 445 99 2019 10 23 买入 320 23 12 81 14 97 34 82 29 78 23 5 19 6 26 5 25 7 三七互娱 002555 SZ 人民币 37 29 2019 10 31 买入 19 96 1 00 1 11 37 36 33 53 30 8 26 8 26 8 23 7 分众传媒 002027 SZ 人民币 5 76 2019 12 31 买入 7 3 0 13 0 22 42 97 26 64 36 0 21 4 12 1 16 4 掌趣科技 300315 SZ 人民币 7 29 2019 10 28
10、 买入 5 46 0 18 0 39 40 65 18 85 30 9 19 1 13 4 17 2 世纪华通 002602 SZ 人民币 14 69 2019 12 22 买入 15 09 0 52 0 70 28 25 20 99 18 5 16 4 12 8 14 6 数据来源 Wind 广发证券发展研究中心 备注 表中估值指标按照最新收盘价计算 mRmQnPvNyQ8OaO6MpNnNtRoOiNqQoMeRnPtP8OmNqOvPnOoNvPoNsR 识别风险 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 3 3 3030 Table PageText 行业专题研究 传媒 目录索引目录索引 一
11、 游戏一 游戏 IAA 借助超休闲游戏再度兴起 借助超休闲游戏再度兴起 19 年进入快速发展期年进入快速发展期 6 一 一 IAA 模式为游戏变现提供新方向 模式为游戏变现提供新方向 IAP 模式仍是市场主流模式仍是市场主流 6 二 二 IAA 模式仍处于发展初期 由休闲模式仍处于发展初期 由休闲 超休闲类型向中重度扩张超休闲类型向中重度扩张 8 三 三 IAA 的市场规模 预计百亿规模 中期将成为行业发展新动力的市场规模 预计百亿规模 中期将成为行业发展新动力 9 二 二 IAA 游戏框架 产品决定了广告容量和用户粘性游戏框架 产品决定了广告容量和用户粘性 11 一 一 IAA 游戏盈利公式
12、分解 流量与广告价格同样重要游戏盈利公式分解 流量与广告价格同样重要 11 二 流量端 核心取决于发行公司能力和产品属性 二 流量端 核心取决于发行公司能力和产品属性 12 三 广告容量 取决于产品设计和留存情况 三 广告容量 取决于产品设计和留存情况 14 四 广告单价 取决于广告竞价平台和产品规模 四 广告单价 取决于广告竞价平台和产品规模 16 三 竞争与未来 发行主导属性明显 中期三 竞争与未来 发行主导属性明显 中期 IAA 类游戏将向重度游戏输送流量类游戏将向重度游戏输送流量 19 一 广告平台凭借算法取胜 发行端马太效应极强 一 广告平台凭借算法取胜 发行端马太效应极强 19 二
13、 中短期来看 二 中短期来看 IAA 游戏类型仍担任着向重度游戏输送流量的重任游戏类型仍担任着向重度游戏输送流量的重任 21 三 长期行业空间 广告主泛化 三 长期行业空间 广告主泛化 IAA IAP 融合 精品产品养成新融合 精品产品养成新 IP 23 四 相关标的和投资建议四 相关标的和投资建议 26 一 金科文化 会说话的汤姆猫家族 一 金科文化 会说话的汤姆猫家族 IP 稳定 后续广告价值待挖掘稳定 后续广告价值待挖掘 26 二 昆仑万维 旗下闲徕游戏已经开展联运和广告业务 二 昆仑万维 旗下闲徕游戏已经开展联运和广告业务 26 三 姚记科技 与字节跳动合作 打造棋牌类 三 姚记科技
14、与字节跳动合作 打造棋牌类 IAA 头部产品头部产品 27 四 投资建议 四 投资建议 28 五 风险提示五 风险提示 28 识别风险 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 4 4 3030 Table PageText 行业专题研究 传媒 图表索引图表索引 图图 1 IAA 类游戏和类游戏和 IAP 类游戏的对比概览类游戏的对比概览 6 图图 2 移动应用内置广告及应用商店收入规模情况 移动应用内置广告及应用商店收入规模情况 7 图图 3 调查样本中发行商收入结构分类情况 调查样本中发行商收入结构分类情况 7 图图 4 休闲游戏 中度 休闲游戏 中度 策略游戏收入结构 策略游戏收入结构 201
15、8 年 年 8 图图 5 2019 年开始年开始 IAA 类游戏借助轻度化游戏再度走红类游戏借助轻度化游戏再度走红 8 图图 6 IAA 模式正从休闲类向中度 博彩 竞速等类别拓展模式正从休闲类向中度 博彩 竞速等类别拓展 9 图图 7 2018 年移动休闲游戏广告收入预估市场占比年移动休闲游戏广告收入预估市场占比 10 图图 8 2017 2020 年国内移动休闲游戏广告收入状况年国内移动休闲游戏广告收入状况 10 图图 9 游戏广告盈利模式公式分解 游戏广告盈利模式公式分解 11 图图 10 字节跳动公布的头部超休闲游戏的单元经济模型 字节跳动公布的头部超休闲游戏的单元经济模型 12 图图
16、 11 部分样本 部分样本 IAA 类游戏的类游戏的 2019 年预估下载量推移年预估下载量推移 13 图图 12 部分休闲类和超休闲类游戏的 部分休闲类和超休闲类游戏的 CPI 获客成本范围获客成本范围 13 图图 13 部分样本 部分样本 IAA 类游戏的类游戏的 2019 年人均单日时长推移年人均单日时长推移 14 图图 14 部分样本 部分样本 IAA 类游戏的类游戏的 1 个人均周期广告数个人均周期广告数 15 图图 15 部分样本 部分样本 IAA 类游戏的单位时间广告数类游戏的单位时间广告数 15 图图 16 部分样本 部分样本 IAA 类游戏的次日留存率推移类游戏的次日留存率推移 15 图图 17 部分样本 部分样本 IAA 类游戏的类游戏的 30 日留存率推移日留存率推移 15 图图 18 主要影响 主要影响 eCPM 的五大要素的五大要素 16 图图 19 美国 美国 英国英国 印尼激励视频及插屏广告平均印尼激励视频及插屏广告平均 eCPM 17 图图 20 IAA 游戏目前不同广告变现方式概述游戏目前不同广告变现方式概述 17 图图 21 各广告类型的 各广告类型
