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1、 识别风险 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1 1 1515 Table Page 投资策略 专题报告 2020 年 2 月 23 日 证券研究报告 除了科技成长 券商股有望迎来除了科技成长 券商股有望迎来 共振共振 策略策略对话对话非银金融非银金融 报告摘要 报告摘要 策略 除了科技成长 券商股有望迎来策略 除了科技成长 券商股有望迎来 共振共振 历史上券商股获得大级别超额收益的重要条件 贝塔历史上券商股获得大级别超额收益的重要条件 贝塔 成交额成交额 取得取得 中等级别超额收益的条件 阿尔法中等级别超额收益的条件 阿尔法 业务创新 业务创新 证券行业具有极强的 贝塔属性 居民资金入市成
2、交额连续放大或维持高位时券商股能够获 得很高的绝对和超额收益 居民资金入市需要同时具备 2 个前提条件 1 居民实际收益率维持低位下行 2 A 股累计了一定的赚钱效应 历史上全 A 上涨但券商股没有超额收益的阶段是 08 年底和 16 年 3 月 之后 原因是成交量无法放大 距离大级别牛市过近 为什么我们在当前推荐券商为什么我们在当前推荐券商股股 阿尔法未变但贝塔提供了隐含期权 阿尔法未变但贝塔提供了隐含期权 1 当前较 19 年发生了变化 阿尔法 再融资新规 边际增强 而 贝塔变得更为乐观 提供了隐含期权 19 年以来券商股仅小幅跑赢 市场对于券商股的定价仅体现了阿尔法的价值 并未赋予券商股
3、贝塔 爆发的估值溢价 但我们认为成交额放量的持续性很可能比市场预期 的乐观 居民入市的条件目前看已基本满足 为券商股提供了贝塔的 隐含期权 2 贴现率下行驱动的 金融供给侧慢牛 当前要更注重风险 偏好提升的驱动力 当前券商股的绝对和相对收益的下行空间有限 而居民资金入市的可能性显著增大给予券商股很吸引的隐含期权 我 们判断券商股有望迎来 共振的较大的绝对和超额收益机会 非银 阿尔法贝塔属性兼具 看好券商投资机会非银 阿尔法贝塔属性兼具 看好券商投资机会 6 次券商业绩显著提升 交易量放大和业务创新是超额收益主要来源 次券商业绩显著提升 交易量放大和业务创新是超额收益主要来源 15 年间 券商板
4、块具有较为显著的价值重估阶段共有 6 次 当宏观环 境向好 居民财富加大对资本市场配置 鼓励业务创新时 两市交易 量增长带动券商业绩提升 孕育板块行情 当上述变量局部出现时 券商板块也有不俗表现 如 06 07 年 14 15 年是众多因素共振的结 果 其余四次或是交易量放大带来 行情 或是业务创新带来 行情 券商发力 当前同时具备券商发力 当前同时具备 和和 1 具备提高 潜力的业务包括衍 生品 投行资本化和财富管理 当前头部券商发力 通过提升这三方 面业务 打造新的盈利模式 有助于未来提高 ROA 从而获得高 ROE 2 从流动性 的角度来看 中共中央政治局在会议指出要采取积极 的财政政策
5、和更灵活的货币政策 流动性在未来有望进一步宽松 投资建议 投资建议 再融资新规落地 供需两端松绑 推进业务发展 货币财 政双箭齐发 维稳金融市场 券商受疫情影响轻微 但估值回落 时 下流动性宽松与政策友好提供了较好的交易性机会 我们长期看好创 新业务推进与宽松政策共振带来的板块投资机会 建议关注龙头企业 核心假设风险 核心假设风险 疫情发展和影响超预期 政策变化超预期 分析师 分析师 戴康 SAC 执证号 S0260517120004 SFC CE No BOA313 021 60750651 daikang 分析师 分析师 陈福 SAC 执证号 S0260517050001 SFC CE N
6、o BOB667 0755 82535901 chenfu 分析师 分析师 陈卉 SAC 执证号 S0260519040001 SFC CE No BOX142 0755 82535901 gfchenh 相关研究 相关研究 疫情下产业 场景 重构的思 考 场景革命 系列报告 二 2020 02 18 拥抱全球第三次场景革命 场 景革命 系列报告 一 2020 02 18 科技成长估值能否突破 均 值 2020 轻问轻答 系 列报告 四 2020 02 13 联系人 韦冀星 021 60750604 weijixing 识别风险 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2 2 1515 Table
7、 PageText 投资策略 专题报告 目录索引目录索引 一 策略 除了科技成长 券商股有望迎来 共振 4 二 非银 阿尔法贝塔属性兼具 看好券商投资机会 8 一 6 次券商业绩显著提升 交易量放大和业务创新是超额收益主要来源 8 二 券商发力 当前同时具备 和 11 三 投资建议 13 三 风险提示 13 nMpMpRzQnMnNrOnOoRrNqR9PdN6MsQrRnPpPiNoOoMfQnPmRbRmOtQMYtPtQxNmMoM 识别风险 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 3 3 1515 Table PageText 投资策略 专题报告 图表索引图表索引 图 1 强劲的新发基金规
8、模和融资融券余额上升显示当前居民资金正跑步入场 5 图 2 当前成交额持续快速上行 与 08 年底 16 年 3 月并不相同 6 图 3 当前居民入市条件与 14 年相似 比 19 年更优 7 图 4 当前券商板块估值和基金仓位已有较大的消化 7 图 5 2006 2007 券商指数与上证综指变化 9 图 6 2006 2007 券商板块 PE 左轴 倍 与 PB 右轴 倍 9 图 7 2004 年 2018 年券商指数与上证综指 9 图 8 2014 2015 上证指数与券商板块变化 10 图 9 2014 年下半年券商板块 PE 左轴 倍 与 PB 右轴 倍 10 图 10 2020 中债
9、国债到期收益率 10 年 变化 12 图 11 2020DR007 变化 12 表 1 历史上券商股取得超额收益区间驱动因素梳理 4 表 2 19 年以来金融供给侧改革为券商带来诸多业务创新 支撑本轮券商板块阿尔 法 5 表 3 券商板块涨幅汇总 8 表 4 2017 年末 年度部分私募股权基金和另类投资业务情况 亿元 12 识别风险 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 4 4 1515 Table PageText 投资策略 专题报告 一 一 策略策略 除了科技成长 券商股有望迎来除了科技成长 券商股有望迎来 共振共振 戴康 021 60750651 daikang S02605171200
10、04 SFC CE No BOA313 历史上券商股获得大级别超额历史上券商股获得大级别超额收益的重要条件 贝塔收益的重要条件 贝塔 成交额成交额 证券行业具有 极强的贝塔属性 居民资金入市成交额连续放大或维持高位时券商股能够获得很高 的绝对和超额收益 居民资金入市需要同时具备2个前提条件 1 居民可配置的 大类资产实际收益率维持低位或持续下降 2 A股累计了一定的赚钱效应 过去两次券商股获得持续大幅绝对和超额收益的区间中 06 07年是 盈利抬升 流动性宽松 的戴维斯双击 全A自05年7月至06年5月累计上涨50 之后 居民资金 开始涌入A股 14 15年是 流动性宽松 加杠杆 的交易额持续
11、放大 全A自13年6月 至14年11月累计上涨70 之后 居民资金集中涌入A股 表表1 历史上券商股取得超额收益区间驱动因素梳理历史上券商股取得超额收益区间驱动因素梳理 开始时间开始时间 结束时间结束时间 持续时长持续时长 绝对收益绝对收益 超额收益超额收益 DDM 三因素三因素 盈利盈利 流动性流动性 风险偏好风险偏好 2005 3 31 2007 11 24 31 个月 2390 1956 相对盈利改善 成交量上行 国债收益率先下降后 上升 05 年 4 月股权分置改革试点启动 大牛市赚钱效应进一步刺激居民资 金入市 2008 4 23 2008 5 6 半个月 47 28 08 年 4
12、月 23 日 财政部宣布印花 税由千分之三调节为千分之一 2008 9 19 2008 10 6 半个月 52 37 08 年 9 月 18 日 印花税单边征收 汇金公司在二级市场增持股票 政 府支持国有企业回购 2012 1 6 2013 2 28 14 个月 62 53 业务范围扩张 资管业务开始 发展 12 年 5 月 证监会主持召开了第一 届券商创新大会 会后出台 关于 推进证券公司改革开放 创新发展 的思路与措施 等多个促进券商发 展措施和文件 2014 7 22 2015 5 26 10 个月 257 105 成交额快速放 大 两融业务迅 速提升 14 年 4 月至 15 年 10
13、 月 央行共 5 次下调 存款准备金率 14 年 11 月至 15 年 10 月 央行共 6 次下调法定 基准利率 14 年 1 月 IPO 重启 5 月 9 日至 6 月 国务院连续发布 3 个支持证券 市场发展的意见 7 月 1 日发布 上 市公司重大资产重组管理办法 征 求意见稿 总体基调偏松 2015 9 30 2015 11 11 1 个半月 56 35 15 年 2 月至 15 年 8 月 央行共 5 次下调 存款准备金率 4 次 下调法定基准利率 一系列救市政策 券商板块风险偏 好短期提升 2018 10 30 2019 4 9 6 个月 53 34 成交额大幅提 升 18 年
14、10 月以来 证监会推出多项 政策支持并购重组发展 11 月 5 日 习近平总书记提出科创板 11 月 9 日再融资条件放宽 本轮 金融供给侧改 革下 投行业务 扩张 衍生品业 务加速发展 成 交量大幅提升 金融供给侧 降成本 叠加疫情影响 市场 流动性持续充裕 再融资新规落地 注册制将于 3 月 1 日落地 金融供给侧改革金融供 给侧改革推动机构和居民资金跑步 入场 数据来源 Wind 广发证券发展研究中心 识别风险 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 5 5 1515 Table PageText 投资策略 专题报告 图图1 强劲的新发基金规模 强劲的新发基金规模和融资融券余额上升和融资融
15、券余额上升显示当前居民资金正跑步入场显示当前居民资金正跑步入场 数据来源 Wind 广发证券发展研究中心 券商股取得中等级别超额收益的条件 阿尔法券商股取得中等级别超额收益的条件 阿尔法 业务创新业务创新 业务创新是券商股 阿尔法的来源 2012年 证监会主持召开了第一届券商创新大会 会后出台 关于 推进证券公司改革开放 创新发展的思路与措施 等多个促进券商发展措施和文件 随后券商业务线条不断拓展 资管业务等创新业务开始发展 券商股迎来阿尔法驱 动下的中等级别超额收益行情 19年以来金融供给侧改革带来科创板 转融通等新业务加速券商业务创新 而 近期再融资新规落地 衍生品相关政策不断出台 有望进
16、一步推动券商投行业务 衍生品等业务创新发展 本轮券商股的阿尔法是增强的 但是金融供给侧改革的目 标是 金融更好地服务实体 脱虚入实 因此阿尔法增强的级别亦受一定的制约 表表2 19年以来金融供给侧改革为券商带来诸多业务创新 支撑年以来金融供给侧改革为券商带来诸多业务创新 支撑本轮券商板块本轮券商板块阿尔法阿尔法 时间时间 部门部门 人物人物 政策名称政策名称 政策简介政策简介 2019 1 28 证监会 关于在上海证券交易所设立科 创板并试点注册制的实施意见 设立科创板并试点注册制 2019 4 30 上交所 证金公司 中国 结算公司 科创板转融通证券出借和转融 券业务实施细则 对科创板转融通证券出借和科创板转融券业务出借环 节的差异化安排作出规定 2019 11 8 证监会 再融资规则公开征求意见稿 精简发行条件 优化非公开制度安排 延长批文有效期 2019 11 8 证监会 股票股指期权试点扩大 将按程序批准上交所 深交所 上市沪深300ETF期权 中金所上市沪深300股指期权 2019 12 28 第十三届全国人大常委会 第十五次会议 修订后的 中华人民共和国证券 法 新证券法
