《A股19年四季度策略展望：秋收冬藏-2019-广发证券》由会员分享，可在线阅读，更多相关《A股19年四季度策略展望：秋收冬藏-2019-广发证券（29页珍藏版）》请在金锄头文库上搜索。
1、识别风险 发现价值请务必阅读末页的免责声明 1 1 2929 Table Page 投资策略 定期报告 2019 年 9 月 24 日 证券研究报告 秋收冬藏秋收冬藏 A 股股 19 年年四季度四季度策略展望策略展望 报告摘要 报告摘要 Q4 大势研判 秋收冬藏 冷的时候要积极 暖的时候别激进大势研判 秋收冬藏 冷的时候要积极 暖的时候别激进 19 年我们始终围绕贴现率波动来研判市场 大致节奏是 Q1 Q3 进 攻 Q2 Q4 偏防守 上半年波动大一些 下半年波动小一些 金融供给侧 改革背景下决策层总是在 防风险 和 防范处置风险的风险 中取得平 衡 因此金融供给侧慢牛的节奏就是 冷的时候要积
2、极 暖的时候别激进 经济下行压力依然较大 近期债券市场疲弱反应通胀预期升温 当前 市场对政策的宽松预期已走得较为领先 流动性继续宽松但会受到通胀抬 头的制约 DDM 三因素进入 经济未见起色 政策掣肘略升 的交集期 我们分析 Q4 市场的抓手是盈利底部比较 A 股历史上四轮盈利底部分 别出现在 06 年 09 年 12 年 15 年 19 年 盈利圆弧底 与 12 年更为 相似 都是 房地产 制造业 出口 三杀 基建投资独木难支 因此对 于 19 年 Q4 市场推演 可放大 12Q3 Q4 作出对比 12Q3 是 继续恶化的 经济 迟迟等不到的宽松 市场主跌浪 而 Q4 经济数据复苏 全球宽松
3、 升级 市场反攻 19 年 Q4 通胀制约宽松力度而经济数据难以改善 是 未 见起色的经济 幅度有限的宽松 好于 12Q3 弱于 12Q4 呈现震荡格局 DDM 三因素 圆弧盈利底 稳增长受限三因素 圆弧盈利底 稳增长受限 全球制造业承压 本轮 逆全球化趋势 使得欧美央行宽松效果打折 中国经济面临 房地产 制造业 出口 三杀 稳增长力度受金融供给侧 改革宏观审慎原则约束 广义信贷与名义 GDP 匹配 A 股盈利底不迟于 Q3 但反弹力度较弱 海外长期流动性改善但阶段性存在争议 国内货币 政策也进入阶段性观望期 全球风险偏好已经不低 改善空间可能有限 大的周期判断 颠覆式的 金融供给侧慢牛 大的
4、周期判断 颠覆式的 金融供给侧慢牛 政策的四重要义 调结构 降成本 促开放 防风险 促使 A 股风格 进化至 2 0 时代 调结构 金融端 券商进 银行退 实体端经济新动 能的切换将在 A 股迎来更直接的映射 降成本激发制造业活力 促开放 中国优势 全球长跑冠军 消费胜于易胜 防风险 成长板块去伪存真 行业配置 高 低 两端 行业配置 高 低 两端 主题投资 科技渗透 主题投资 科技渗透 从 DDM 模型出发 高景气 低估值 是行业配置的重要线索 1 低估值可选消费 政策底 地产龙头地产龙头 盈利底 汽车汽车 竣工 后周期 家电家电 继续关注受益金融供给侧改革需求端 2 自主安可科技 5G 加
5、速商用化景气抬升的 主建设期 半导体 半导体 PCB 3 中国优势必需 消费 利润率持续高位 食品饮料食品饮料 周转率持续高位 休闲服务休闲服务 主题投资 5G Fintech 商用渗透加速的华为产业链 数字货币产业链 核心假设风险 核心假设风险 经济下行超预期 信用风险暴露 谈判进展不顺利 分析师 分析师 戴康 SAC 执证号 S0260517120004 SFC CE No BOA313 021 60750651 daikang 分析师 分析师 郑恺 SAC 执证号 S0260515090004 021 60750638 zhengkai 分析师 分析师 曹柳龙 SAC 执证号 S0260
6、516080003 021 60750626 caoliulong 分析师 分析师 俞一奇 SAC 执证号 S0260518010003 SFC CE No BND259 010 50335057 yuyiqi 分析师 分析师 陈伟斌 SAC 执证号 S0260518080005 SFC CE No BOD694 021 60750626 gfchenweibin 分析师 分析师 倪赓 SAC 执证号 S0260519070001 021 60750654 nigeng 请注意 郑恺 曹柳龙 倪赓并非香港证券及期货事务监察委 员会的注册持牌人 不可在香港从事受监管活动 联系人 韦冀星 021
7、60750604 weijixing 2 2 6 3 9 5 7 9 3 6 1 3 9 2 0 1 9 0 9 2 5 1 0 2 4 识别风险 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2 2 2929 Table PageText 投资策略 定期报告 目录索引目录索引 一 Q4 大势研判 秋收冬藏 5 1 1 回顾 19 全球RISK ON 慢牛调整期 星火破秋寒 MINI版 Q1 5 1 2 回顾 19 年 DDM 三因素的变迁脉络 迎来 秋收冬藏 6 1 3 分析 Q4 的抓手是盈利底部比较 与 12 年 盈利圆弧底 更相似 6 1 4 19Q4 未见起色的经济 幅度有限的宽松 好于 12
8、Q3 弱于 12Q4 7 二 大的周期判断 颠覆式的 金融供给侧慢牛 10 2 1 政策的四重要义促使 A 股风格相应进化至 2 0 时代 10 2 2 调结构 作用于金融端与实体端 激发经济 新动能 10 2 3 降成本 激发制造业活力 12 2 3 促开放 长跑冠军 中国优势 的消费胜于易胜 12 2 4 防风险 去伪求真 成长板块优劣分化 13 三 Q4 DDM 三因素 圆弧盈利底 稳增长受限 14 3 1 经济基本面 全球制造业承压 中国面临 地产 制造 出口 三杀 14 3 2 A 股盈利 盈利底不迟于 Q3 出现 但反弹力度较弱 17 3 3 流动性 国内外货币政策宽松预期均面临阶
9、段性调整 18 3 4 风险偏好 全球风险偏好已经不低 改善空间可能有限 20 四 行业配置 高 低 两端 22 4 1 继续配置金融供给侧改革的需求端 优选高景气 OR 低估值 22 4 2 低估值可选消费 政策底部 地产 盈利底部 汽车 22 4 3 自主安可科技 5G 商用化加速 半导体 PCB 24 4 4 中国优势必需消费 景气有韧性 食品饮料 休闲服务 25 五 主题投资 科技渗透 26 5 1 华为主题 5G 商用化将全面升级华为产业链 26 5 2 数字货币主题 央行数字货币呼之欲出 FINTECH率先颠覆支付链 27 风险提示 27 2 2 6 3 9 5 7 9 3 6 1
10、 3 9 2 0 1 9 0 9 2 5 1 0 2 4 识别风险 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 3 3 2929 Table PageText 投资策略 定期报告 图表索引图表索引 图 1 全球 risk on 慢牛调整期 星火破秋寒 Mini 版 Q1 主要报告把握 A 股 运行脉络 5 图 2 DDM 模型下 A 股 19 年行情回顾及 Q4 展望 6 图 3 19 年 盈利底 与 12 年的 盈利圆滑底 更相似 7 图 4 12 年 7 月上调公开市场利率 引导利率上行 7 图 5 11 12 年非标扩张债务约束限制货币政策大宽 7 图 6 2012 年 Q3 Q4 分子端与分母
11、端的角力期 8 图 7 从需求与供给的匹配度来看 19 年优于 12 年 8 图 8 从经济复苏预期来看 19Q4 弱于 12Q4 8 图 9 19 年 Q4 好于 12 年 Q3 而弱于 12 年 Q4 9 图 10 金融供给侧改革的核心要义是调结构 降成本 促开放 防风险 10 图 11 金融增加值占比下降伴随直接融资占比上升 11 图 12 中国券商集中度抬升 11 图 13 美国行业经济产值占比 消费下 科技上 11 图 14 经济驱动力已经切换 成长与消费市值占比较低 11 图 15 金融供给侧改革降低民企制造融资成本 12 图 16 美国股市零售的绝对与相对表现长牛 13 图 17
12、 中美销售利润率对比 中国优势集中在消费 13 图 18 成长股行情逐步脱离壳价值的炒作 13 图 19 无法转为持续成长力的单次业绩爆发反成压制 13 图 20 全球主要经济体都出现制造业与非制造业分化 14 图 21 15 年后更大规模 QE 在外需影响下边际拉动弱 14 图 22 美国企业的库存 产出 投资均进入下行周期 15 图 23 美国的消费项依然维持较高景气度 15 图 24 历史上地产 制造 出口 三杀 情况较少 15 图 25 经济压力较大时往往靠地产 基建双轮托举经济 15 图 26 12 15 年过剩产能导致工业严重通缩 复苏乏力 16 图 27 当前稳增长力度受金融供给
13、侧改革宏观审慎约束 16 图 28 当前低评级房企信用债净融资已然为负 16 图 29 地产资金来源领先于地产建安及设备投资增速 16 图 30 地方政府土地收入增速低 调控下难大幅回升 17 图 31 地方债务持续清理是基建回升缓慢的原因之一 17 图 32 19 年利润增速预测 17 图 33 17Q1 顶点至今 A 股盈利增速已经回落 9 个季度 17 图 34 18 年末社融增速触底 盈利底一般滞后 2 季度 18 图 35 18 年 9 月广谱利率顶 盈利底一般滞后 6 12 月出现 18 图 36 三大央行资产规模增速将迎来向上拐点 18 图 37 点阵图显示关于年内是否继续降息存
14、在分歧 18 图 38 日本 1980s 错误选择升汇率 猛降息 放地产 19 图 39 当前中国采取温和贬值来部分替代下调利率 19 图 40 当前是伪通胀 但 CPI 上行仍制约货币政策 20 2 2 6 3 9 5 7 9 3 6 1 3 9 2 0 1 9 0 9 2 5 1 0 2 4 识别风险 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 4 4 2929 Table PageText 投资策略 定期报告 图 41 企业实际利率仍偏高 疏通货币传导机制更重要 20 图 42 预计地方债 19Q4 发力对冲房地产融资紧缩 20 图 43 19 年社融增速测算 20 图 44 当前 A 股 ER
15、P 降至接近 2010 年以来均值 21 图 45 后期部分商品的关税加征计划可能调整 21 图 46 四季度配置方向 22 图 47 地产链的 ERP 股权风险溢价 已经接近历史底部区域 23 图 48 汽车股价拐点领先销售利润率拐点 1 2 个季度 23 图 49 龙头房企的竣工增速 18 19 年上行 23 图 50 家电和收入增速和利润增速均已底部回升 23 图 51 2013 2014 是 4G 从概念期进入导入期的转折点 24 图 52 三大运营商的资本开支在 2015 年达到峰值 24 图 53 2019 年并购重组市场有所回暖 24 图 54 2013 年并购重组放开 伴随创业
16、板外延增速回升 24 图 55 5G 投资产业链 25 图 56 成长分化进程下的 5G 投资机会 25 图 57 利润率推升饮料行业 ROE 进一步抬升 25 图 58 休闲服务周转率改善代劳 ROE 持续抬升 25 图 59 ITU 定义 5G 标准对应的三大应用场景图 26 图 60 华为业绩持续增长 26 图 61 其他国家数字货币政策与 CBDC 现状 27 图 62 数字货币产业链 27 表 1 测算减税最受益的制造行业 中报趋势验证 12 2 2 6 3 9 5 7 9 3 6 1 3 9 2 0 1 9 0 9 2 5 1 0 2 4 识别风险 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 5 5 2929 Table PageText 投资策略 定期报告 一 一 Q4 大势研判 秋收冬藏大势研判 秋收冬藏 1 1 回顾回顾 19 全球 全球 risk on 慢牛调整期慢牛调整期 星火破秋寒 星火破秋寒 Mini 版版 Q1 我们我们1月初做出重要观点转变 贴现率下行驱动 金融供给侧慢牛 今月初做出重要观点转变 贴现率下行驱动 金融供给侧慢牛 今年主要年主要 报告把握了报告把握了
