企业财务管理-04

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1、4 1 第4章 长期证券的定价长期证券的定价 4 2 长期证券的定价 u不同的价值概念 u债券定价 u优先股定价 u普通股定价 u报酬率 或收益率 4 3 什么是价值 uu持续经营价值持续经营价值 公司作为一个正在持续运 营的组织出售时所能获得的货币额 我们在 本章中所讨论的证券定价模型一般都假设 公司时持续经营的公司 能为证券投资 者提供正的现金流量 uu清算价值清算价值 一项资产或一组资产 一个公 司 从正在运营的组织中分离出来单独 出售所能获得的货币额 4 4 什么是价值 2 公司的帐面价值 总资产减去 负债与优先股之和即净资产 uu帐面价值 帐面价值 1 资产的帐面价值 资产的成本减去

2、累 计折旧即资产净值 4 5 什么是价值 uu内在价值内在价值 在考虑了影响价值的所有 因素后决定的证券的应有价值 uu市场价值市场价值 资产交易时的市场价格 4 6 长期债券定价 u重要术语 u长期债券类型 u长期债券定价 u半年付息一次的债券定价 4 7 有关债券的重要术语 u 票面价值票面价值 MVMV 或称面值 face value par value或本金principal 是指在债 券到期日支付给债权人的金额 在美国每 张债券的票面价值通常是 1 000 uu债券 债券 公司或政府发行的到期日在 10年或10年以上的长期债务凭证 4 8 有关债券的重要术语 u 贴现率贴现率 资本化

3、率 取决于债券的风险 该贴现率是由无风险利率和风险溢价组成 的 uu票面利率票面利率 是指债券上标明的利率即年利 息除以债券的票面价值 4 9 债券的类型 永久债券 永久债券 Perpetual Bond 一种没有到 期日的债券 它有无限的生命 1 kd 1 1 kd 2 1 kd V III t 1 1 kd t I or I PVIFA kd I I k k d d 简化形式 4 10 Perpetual Bond Example Bond P 面值 1 000 票面利率 8 投资者 要求的 报酬率 10 这张 永久债券永久债券的价值是 多少 I I 1 000 8 80 80 k k d

4、 d 10 10 V V I I k k d d Reduced Form 80 80 10 10 800 800 这就是投资者愿意为该债券支付的最高金额 若该永久债券 的市场价格高于这一金额 则投资者就不愿意购买它 4 11 Different Types of Bonds 非零息债券 non zero coupon bondnon zero coupon bond 有限到期日 利息是在每年年末支付 1 kd 1 1 kd 2 1 kd n n V II MVI n n t 1 1 kd t I I PVIFA kd n n MV PVIF kd n n 1 kd n n MV 4 12 C

5、oupon Bond Example Bond C 面值 1 000 票面利率 8 30 年 投资 者要求的报酬率是 10 则该债券的价值是多少 V V 80 PVIFA10 30 1 000 PVIF10 30 80 9 427 1 000 057 Table IVTable IV Table IITable II 754 16 57 00 811 16 811 16 若投资者要求的报酬率是8 或6 债券的价值 如何变化呢 4 13 Different Types of Bonds 零息债券zero coupon bondzero coupon bond 是一种不支 付利息而以低于面值的价格

6、出售的债券 它 以价格增值的形式作为投资者的报酬 1 kd n n V MV MV PVIFkd n n 4 14 V V 1 000 PVIF10 30 1 000 057 57 00 57 00 若投资者能以若投资者能以5757美元的价格购买该债券 并在美元的价格购买该债券 并在3030年后以年后以 10001000美元的价格被发行公司赎回 则该证券的初始投资将向美元的价格被发行公司赎回 则该证券的初始投资将向 投资者提供投资者提供10 10 的年报酬率的年报酬率 Zero Coupon Bond Example Bond Z 面值 1 000 30 年 投资者 要求的报酬率 10 该债券

7、的价值是 多少 4 15 半年付息一次 1 k k d d 2 2 2 n n 2 2 3 I I 2 2 大多数美国发行的债券每年支付两次 利息 修改债券的定价公式 4 16 1 kd 2 2 2 2 n n 1 kd 2 2 1 半年付息一次 非零息non zero coupon bondnon zero coupon bond 调整后的 公式 V I 2 2I 2 2 MV 2 2 n n t 1 1 kd 2 2 t I 2 2 I 2 2 PVIFAkd 2 2 2 2 n n MV PVIFkd 2 2 2 2 n n 1 kd 2 2 2 2 n n MV I 2 2 1 kd

8、2 2 2 4 17 V V 40 PVIFA5 30 1 000 PVIF5 30 40 15 373 1 000 231 Table IVTable IV Table IITable II 614 92 231 00 845 92 845 92 半年付息一次 Bond C 面值 1 000 票面利率 8 且半年付息一 次 期限15年 投资者要求的报酬率 10 该债券 的价值是多少 4 18 优先股优先股 是一种有固定股利的股票 但股 利的支付要有董事会的决议 优先股在股利的支付和财产请求权上优 先于普通股 优先股定价 4 19 优先股定价 这与永久年金公式相同 1 kP 1 1 kP 2

9、1 kP V V DivPDivPDivP t 1 1 kP t DivP or DivP PVIFA kP V V DivP kP 4 20 优先股定价例 DivDiv P P 100 8 8 00 8 00 k kP P 10 10 V V DivDiv P P k k P P 8 00 8 00 10 10 80 80 Stock PS 股利支付率 8 发行面值 100 投资者要求的报酬率 10 每股优先股的价优先股的价 值是多少值是多少 4 21 普通股定价 u在公司清算时 普通股股东对全部清 偿债权人与优先股股东之后的公司剩余 资产享有索取权 u在公司分配利润时 普通股股东享有 公司

10、剩余利润的分配权 普通股普通股 股东是公司的最 终所有者 他 们拥有公司的所有权 承担与所有权有 关的风险 以投资额为限承担责任 4 22 普通股股东的权利 4 23 普通股定价 1 未来股利 2 未来出售普通股股票 当投资者投资普通股时 他会得到哪些 现金流 4 24 股利定价模型 基本股利定价模型 普通股的每股价值等于未 来所有股利的现值 1 ke 1 1 ke 2 1 ke V Div1 Div Div2 t 1 1 ke t DivtDivt 第t期的现金股利 ke 投资者要求的报酬 率 4 25 调整股利定价模型 如果股票在第n期被出售 1 ke 1 1 ke 2 1 ke n n

11、V Div1Div n n Price n n Div2 n n Price n n 4 26 股利增长模式假定 股利定价模型要求预测未来所有的现金股利 假 定未来股利增长率将会简化定价方法 固定增长固定增长 不增长不增长 阶段增长阶段增长 4 27 固定增长模型 固定增长模型固定增长模型 假定股利按增长率g 稳定增长 1 ke 1 1 ke 2 1 ke V D0 1 g D0 1 g ke g D1 D1 第1期的股利 g 固定增长率 ke 投资者要求的报酬率 D0 1 g 2 4 28 固定增长模型例 Stock CG g 8 上一期分得的股利 3 24 股 投资者要求的报酬率为 15

12、普通股普通股的 价值是多少 D D1 1 3 24 3 24 1 08 3 50 3 50 V V CGCG D D 1 1 k k e e g 3 50 3 50 15 15 08 50 50 4 29 不增长模型 不增长模型不增长模型 假定每年股利不变即 g 0 1 ke 1 1 ke 2 1 ke V D1D ke D1D1 第1期将支付的股利 ke 投资者要求的报酬率 D2 4 30 不增长模型例 Stock ZG 上一期分得股利 3 24 股 投资 者要求的报酬率为 15 普通股普通股的价值是多 少 D D1 1 3 24 3 24 1 0 3 24 3 24 V V ZGZG D

13、D 1 1 k k e e 0 3 24 3 24 15 15 0 21 60 21 60 4 31 D0 1 g1 tDn 1 g2 t 阶段性增长模型 阶段性增长模型阶段性增长模型 假定公司先以超常增长 率增长一定的年数 g可能会大于ke 但最后增长率会降下来 1 ke t 1 ke t V t 1 n t n 1 4 32 D0 1 g1 tDn 1 阶段性增长模型 阶段性增长模型假定在第2阶段股利按 g2固 定增长 所以公式应为 1 ke t ke g2 V t 1 n 1 1 ke n 4 33 阶段性增长模型例 Stock GP 头3 years按 增长率 16 增 长 而后按 8

14、 固定增长 上一期分得 的股利 3 24 股 投资者要求的报酬率 为 15 在这种情形下该普通股的价值 是多少 4 34 阶段性增长模型例 D0 3 24 D D 1 1 D0 1 g1 1 3 24 1 16 1 3 76 3 76 D D 2 2 D0 1 g1 2 3 24 1 16 2 4 36 4 36 D D 3 3 D0 1 g1 3 3 24 1 16 3 5 06 5 06 D D 4 4 D3 1 g2 1 5 06 1 08 1 5 46 5 46 4 35 Growth Phases Model Example PV D D 1 1 D D 1 1 PVIF15 1 3

15、 76 3 76 870 3 273 27 PV D D 2 2 D D 2 2 PVIF15 2 4 36 4 36 756 3 303 30 PV D D 3 3 D D 3 3 PVIF15 3 5 06 5 06 658 3 333 33 P P3 3 5 46 5 46 15 08 78 CG Model PV P P 3 3 P P 3 3 PVIF15 3 78 78 658 51 3251 32 4 36 D0 1 16 tD4 Growth Phases Model Example 计算 内在价值内在价值 1 15 t 15 08 V t 1 3 1 1 15 n V 3 2

16、7 3 30 3 33 51 32 V 61 22V 61 22 4 37 计算报酬率 或收益率 1 确定预期 现金流现金流 2 用市场价格市场价格 P P 0 0 替换内在价值 V 3 解出使现金流现值现金流现值等于市场价格市场价格的 市场市场 要求的报酬率要求的报酬率 计算报酬率 或收益率 的步骤 4 38 计算债券 YTM 计算非零息债券的到期收益率 YTM P0 n n t 1 1 kd t I I PVIFA kd n n MV PVIF kd n n 1 kd n n MV kd YTM 4 39 计算 YTM Julie Miller 想计算BW 发行在外的债券 的 YTM BW 的债券的年利率为10 还有15 年 到期 该债券目前的市场价值 1 250 1 250 则现在购买该债券持有至到期的 YTM YTM 4 40 YTM 计算 尝试 9 1 250 1 250 100 PVIFA9 15 1 000 PVIF9 15 1 250 1 250 100 8 061 1 000 275 1 250 1 250 806 10 275 00 1 081 10 1 081 1