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1、天元律师事务所高级合伙人 PPP项目结构化融资法律实务 社会资本与金融机构的差异与平衡 前 言 2015年下半年以来 深圳市钜盛华股份有限 公司 前海人寿保险股份有限公司 钜盛华作为 劣后委托人的九个资产管理计划于二级市场持续 增持万科股 合计持股占万科总股本之25 40 占万科A股之28 83 前 言 大成西黄河大桥通行费收入收益权资产支持证券分为优 先级证券和次级证券两个层级 优先级证券发行金额合计5 亿元 按兑付期限分1至6年共6档产品 次级证券发行金额 0 3亿 全部由原始权益人自持 增信措施主要包括 原始权益人自持劣后级 原始权益人承担差额补足义务 母公司为差额补足义务提供不可撤销连
2、带责任保 证 管理人在加速清偿事件发生时可宣布所有证券全 部提前到期并要求原始权益人回购基础资产 以大桥收费权设置质押为原始权益人的差额补足 及回购义务提供担保 盈利 建设 投资 安全 项目融资 偏重建设 安全 盈利 投资 建设 主体融资 弱项目管理能力 产 业 资 本 金 融 机 构 产业资本与金融机构的差异与平衡 前 言 主要内容 第一部分 结构化在PPP项目融资中的应用 第二部分 结构化融资的的实务操作 第三部分 结构化融资的收益保障 第四部分 结构化融资的资金来源 第一部分 结构化融资在PPP 项目融资中的应用 启动项目 确定合作 方 设计建造运营 典型PPP项目的流程与融资规划 融资
3、方式 融资需求 低 支付前期费用 设计融资方案 融资需求 高 股权融资 项目资本金 债权融资 项目建设资金 融资需求 中 资产证券化 前 期投资收益实现 债权融资 流动 资金 项目融资成败关键期 关于项目资本金的比例 2015年国务院文件 城市轨道交通项目 铁路 公路项目 保障性住房和普通商品住房项 目 玉米深加工项目 电力等其他项目 城市地下综合管廊 城市停车场项目 以及经国务院批准的核电站 等重大建设项目 可以在规定最低资本金比例基础上适当降低 港口 沿海及内河航运 机场项目 房地产开发项目 除保障性住房 和普通商品住房项目之外 化肥 钾肥除外 项目 项目性质 资本金比例 20 25 30
4、 35 40 钢铁 电解铝项目 水泥项目 煤炭 电石 铁合金 烧碱 焦炭 黄磷 多晶硅项目 融资方式 项目资本金的构成 投资项目资本金 是指在投资项目总投资中 由投资者认缴的出资额 对投 资项目来说是非债务性资金 项目法人不承担这部分资金的任何利息和债务 投资者可按其出资的比例依法享有所有者权益 也可转让其出资 但不得 以任何方式抽回 股东投资 股东借款 出具劣后承诺函 承诺不要求亦不接受项目公司清偿股东借款 且不会将上述股东借款转让给任何第三方 特殊类型的资金 专项补贴 国开行的特殊贷款等 投资项目的资本金一次认缴 并根据批准的建设进度按比例逐年到位 项目资本金来源 融资方式 PPP项目融资
5、简图 债权资金 夹层资金 银行贷款 债权类 金融产品 保险公司 股东资金 股权类金融产品 融资方式 储户 商业银行 金融产品 资金汇集体 信托公司 证券公司 保险资产管理公司 基金公司子公司 存款 直接融资与间接融资 贷款用款方或者用款项目 间接 融资 投资者 投资 供款 用款方或者用款项目 直接 融资 直接借贷 投资 用款方或者 用款项目 融资方式 结构化融资的的实务操作 第二部分 结构化融资方式 参与方式 分成优先级 中间级 次级等多层级 在基础资产的现金流偿付时 按照优先等级依次分配 当基础资产现金流不足以偿付时 次级成为优先级 中间级的损失 缓冲垫 多用于股权融资 资产证券化融资领域
6、提高对优先级投资人的吸引力 结构化融资结构图 结 构 图 Special Purpose Vehicle SPV 的形式 信托计划 公司 有限责 任公司与股份 有限公司 有限合伙企业 资产管理计划 契约型基金 SPV 理财产品 中华人民共和国合伙企业法 第三十三条 合伙企业的利润分配 亏损分担 按照合伙协议的约定办理 合伙协议未约定或者约定 不明确的 由合伙人协商决定 协商不成的 由合伙 人按照实缴出资比例分配 分担 无法确定出资比例 的 由合伙人平均分配 分担 合伙协议不得约定将全部利润分配给部分合伙人 或者由部分合伙人承担全部亏损 关于收益分配 收益分配 一 结构化基金 实务操作 模式之一
7、 真实股权投资 直接投资和间接通过PE投资 获益途径 分红 股份转让或上市 清算 真实股权 有限合伙股权投资基金结构图 基金管理公司 普通合伙人 GP 投资项目 管理费 分红 私募股权基金 有 限合伙企业 优先投资者 LP 投资项目 投资项目 中间投资者 LP 劣后投资者 LP 城市发展基金 股权合作 BOT 城市发展基金 有限合伙制 LP2 财政资本 LP1 社会投资人 GP 地铁项目公司 某地铁集团 社会投资人选择方式 政府采购确定成交社会 资本 采取股权合作 BOT运作方式 由成交 社会资本按约定的比例 认购城市发展基金 城市发展基金与地铁集 团合资成立项目公司 出资20 出资80 真实
8、股权 PPP专项基金 投资 施工 专项基金 有限合伙制 LP2 财政资本LP1 财务投资人GP 地铁项目公司 资本金40 某地铁集团 出资20 出资60 真实股权 施工方 出资20 银行 银团 债权融资 财务投资 人招标 投资 施工招标 某金融产品 城镇化发展基金 有限合伙 某银行融资方指定平台 优先级LP 60亿 中间级LP 25亿 劣后级LP 14 99亿 普通合伙人出 资100万 GP 基金管理公司 收益回流 半开放式 模式之二 半开放式 明股实债 私募投资基金 PE 金融产品 作为LP 回购购方 未来受让让方 委托人 标的公司 目标公司股权回购 LP份额回购 金融产品受益权 份额 回购
9、 委托人委托人 担保方 明股实债结构图 回购型 模式之三 明股实债 广东粤东西北振兴发展产业投资基金 金融产品省财政安排自有资金自有资金 LP2 劣后级 LP1 优先级 LP3 劣后级 GP 区域协调发展基金 有限合伙 肇庆子基金 湛江子基金云浮子基金 其他子基金 60亿元 40亿元1亿元 100万元管 理 人 金融产品所持LP份额到期需粤财控股回购 银行资金监管 并差额补齐 明股实债 中国铁建基建产业投资基金股权投资计划 回购方大部分为国有及国有控 股企业 国有实际控制企业 一般系确定性的回购 回购价 款的计算方式预先已经确定 明股实债 金融产品中 溢价 回购的特点 溢价 回购 第三十八条
10、企业增资在完成决策批准程序后 应当由增资企业委托具有相应资质的中 介机构开展审计和资产评估 第三十九条 企业增资通过产权交易机构网站对外披露信息公开征集投资方 时间不得 少于40个工作日 第四十五条 以下情形经同级国资监管机构批准 可以采取非公开协议方式进行增资 一 因国有资本布局结构调整需要 由特定的国有及国有控股企业或国有实际控制 企业参与增资 二 因国家出资企业与特定投资方建立战略合作伙伴或利益共同体需要 由该投资 方参与国家出资企业或其子企业增资 第四十六条 以下情形经国家出资企业审议决策 可以采取非公开协议方式进行增资 一 国家出资企业直接或指定其控股 实际控制的其他子企业参与增资
11、二 企业债权转为股权 三 企业原股东增资 企业国有资产交易监督管理办法 2016年6月24日 溢价 回购 股权回购条款 股权回购合同 每次增资款实际划付至注资账户之日起满 10 年 甲方 转 让方 有一次单方面要求 乙方 回购方 回购全部或部分该次 增资对应股权的权利 不附加任何额外条件 通知即发生法律 效力 根据甲乙双方签署的相关协议约定 不论 目标公司的股权 价值上升或者下降 均不影响双方按照 1 1 回购 履行的回购 义务 溢价 回购 回购价格的实现 企业国有资产评估管理暂行办法 溢价 回购实务问题 一 企业国有资产法 第五十五条 国有资产转让应当以依法评估的 经履行出资人职责 的机构认
12、可或者由履行出资人职责的机构报经本级人民政府核准的价格 为依据 合理确定最低转让价格 第六条 企业有下列行为之一的 应当对相关资产进行评估 五 产权转让 六 资产转让 置换 十 收购非国有单位的 资产 第二十二条 企业进行与资产评估相应的经济行为时 应当以经核 准或备案的资产评估结果为作价参考依据 当交易价格低于评估结果的 90 时 应当暂停交易 在获得原经济行为批准机构同意后方可继续交 易 溢价 回购 第十二条 对按照有关法律法规要求必须进行资 产评估的产权转让事项 转让方应当委托具有相应 资质的评估机构对转让标的进行资产评估 产权转 让价格应以经核准或备案的评估结果为基础确定 溢价 回购
13、企业国有资产交易监督管理办法 2016年6月24日 第五十二条 有下列情形之一的 合同无效 一 一方以欺诈 胁迫的手段订立合同 损害国家利益 二 恶意串通 损害国家 集体或者第三人利益 三 以合法形式掩盖非法目的 四 损害社会公共利益 五 违反法律 行政法规的强制性规定 合同法 法院案例 合同法 解释二 合同法第五十二条第 五 项规定的 强制性规 定 是指效力性强制性规定 部分案例中对回购条款效力的认定 案例1 法院案例 股权协议转让 股权回购等作为企业之间资本运 作形式 已成为企业之间常见的融资方式 如果 并非以长期牟利为目的 而是出于短期融资的需 要产生的融资 其合法性应予承认 汪兆海等与
14、深圳中科汇 商 大庆中科汇银股权转 让纠纷 最高院二审 联大集团与安徽高速股权 转让纠纷 最高院二审 案例2 股东之间约定股权回购的 股份转让协议 是各 股东意思自治的结果 不违反现行法律 行政法 规的强制性规定 应为合法有效 案例3 国华实业与西安向阳股权 转让纠纷 江苏省高院二 审 一审法院认为 擅自处置国有资产 属于损害社 会公共利益的行为 股权回购条款应为无效 二审法院认为 目标公司系中外合资经营企业 向阳公司回购国华公司股权的部分未履行相应的 报批手续 股权回购条款未生效 案例1 联大集团有限公司与安徽省高速公路控股集团有限公司股权转让纠纷 最高院二审 2003年4月30日 联大集团
15、与安徽高速于安徽省合肥市签订 股权转让协议 书 由安徽高速受让联大集团持有的安徽安联高速的49 股权 同时 安徽 高速同意在受让该股权后的两年内 在符合约定的回购条件下 联大集团可以 回购上述转让的全部股权 法院认为 股权协议转让 股权回购等作为企业之间资本运作形式 已成 为企业之间常见的融资方式 如果并非以长期牟利为目的 而是出于短期融资 的需要产生的融资 其合法性应予承认 法院案例 案例2 汪兆海 杨乃义与深圳中科汇商创业投资有限公司 大庆市中科汇 银创业投资有限责任公司股权转让纠纷 最高院二审 2007年12月14日 杨乃义等原股东在 增资协议 中对目标公司朝阳 飞马未来业绩及上市事宜作
16、出承诺 并且 约定相应回购条款 其后 由 于目标公司无法实现业绩承诺和上市承诺 投资者深圳中科汇商创业投资 有限公司 大庆市中科汇银创业投资有限责任公司与原股东就回购目标公 司股权事宜签署了 股份转让协议 及 补充协议 中科汇商 中科汇 银根据 股份转让协议 及 补充协议 主张原股东履行股权回购义务 一审法院辽宁省高级人民法院认为 股东之间签订 股份转让协议 及 补充协议 是各股东意思自治的结果 不违反现行法律 行政法规的 强制性规定 应为合法有效 二审法院最高人民法院对各项协议的有效性同样予以认可 法院案例 案例3 国华实业有限公司与西安向阳航天工业总公司股权转让纠纷 江苏省高院二审 2008年10月23日 林根永作为转让方 国华公司作为受让方 与山由帝杉公 司的其他合营四方共同签署 股权转让协议 林根永将其在山由帝杉公司的股 权转让给国华公司 在合营公司不能达到预期的销售总额时 国华公司有权要求 撤回对合营公司的投资 由林根永 西安向阳分别按出资比例对国华公司的股权 进行回购 其后 合营公司未达到预期销售总额 西安向阳认为 回购条款损害了社会 公共利益 违反了法律和行政法规的强制性
