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1、 中国水泥行业投资分析 一、 行业概况 水泥行业是建筑业和基础设施建设行业的心脏和国民经济的生命线，在国民经济发展中有重大作用。1.1 水泥产业链分析 水泥是重要的建筑材料，用水泥制成的砂浆或混凝土，坚固耐久，广泛应用于土木建筑、水利、国防等工程。水泥生产过程分为三个阶段，即石灰质原料、粘土质原料、以及少量的校正原料，（立窑生产还要加入一定量的煤）经破碎或烘干后，按一定比例配合、磨细，并制备为成分合适、质量均匀的生料，称之为第一阶段：生料粉磨；然后将生料加入水泥窑中煅烧至部分熔融，得到以硅酸钙为主要成分的水泥熟料，称之为第二阶段：熟料煅烧；熟料加入适量的石膏，有时还加入一些混合材料，共同磨细为
2、水泥，成为第三阶段：水泥粉磨。所以习惯把水泥生产过程简称为“两磨一烧”。 1.2 水泥行业生产成本及盈利能力分析 水泥生产成本主要由煤炭、电力、原料、折旧等构成，一般而言，1 吨熟料需消耗石灰石1.1 吨，而1 吨熟料可生产水泥1.3 吨。整个生产过程中，综合能耗在115-160公斤标准煤，吨水泥电耗在90-120 千瓦左右。煤、电成本在整个成本中占比较大，一般在60以上。09 年煤炭成本达35，电力成本达27%，原料成本（石灰石、石膏、矿渣、粘土、铁粉）仅为15%左右，人工和折旧成本在23左右。图 2. 水泥成本结构图由于煤、电价格的变化，生产工艺的改进尤其是新型干法水泥占比的提高，综合煤耗
3、的降低以及余热发电技术的提升，水泥的综合成本不断发生变化，不同企业之间也存在较大的差异，但煤、电仍是每个水泥企业最为关注的成本因素。 水泥行业在煤炭总需求中占比不断提升，但总需求比例仍然低于8%，电力需求中占比也在3%左右，均处于较低的水平。而从水泥、煤炭、电力等行业的集中度角度分析，国内水泥行业的集中度也明显低于煤电、电力行业，集中度与需求占比的低水平决定了水泥行业面对电力、煤炭企业时议价能力较差。中国由于企业数量多、规模小、产能过剩、竞争激烈，导致价格不能顺利的向下传导，同时生产工艺由传统的立式为主向新型干法水泥转移，能耗降低反而使价格出现一定的下行。国内水泥价格远低于国外的价格水泥行业产
4、业集中度低于煤炭、电力行业：从水泥行业的下游需求分析，水泥应用的主要领域一般为新农村及城镇化建设、基础设施建设、工业及房地产投资等三个方面，基本比例约为3：3：4。相对于这些企业而言，水泥企业更加分散，在其成本中的占比也较小，因此更加缺乏议价能力。水泥行业盈利能力弱于上下游行业（电力价格管制，盈利能力弱于水泥）1.3 全球水泥生产工艺分析 近几年我国新型干法水泥工艺取得了很大进展，但总体上还是粗放型的发展，虽然产能获得了很大提高，但大部分企业对于能耗指标的重视程度仍然不够。有关资料表明，我国新型干法水泥生产线能耗的平均水平与国际一般水平存在15-25%的差距，而我国的先进水平也与国际先进水平存
5、在约5%的差距。表 5 国内外新型干法水泥生产线能耗指标对比（kg标准煤/吨熟料）国际先进水平国内先进水平国际一般水平国内一般水平熟料烧成热耗97101.5101.5115水泥综合电耗（kWh/t）8590-9595-100110-115资料来源：世经未来，Nautrust 分析 目前，国际上水泥生产技术指标最高的国家是印度和日本。其中2005年印度吨水泥(0PC)综合电耗达到了82kWh，熟料烧成热耗为723kCal/kg。 而2000年时，日本水泥生产已全部采用干法生产工艺，其中新型干法比例达到89。在能耗方面，1998 年2003 年，日本吨水泥综合电耗一直在98kWh100kWh。20
6、04 年2006 年在100kWh103kWh;自上世纪80 年代中后期以来，日本水泥熟料烧成热耗一直低于770kCal/kg，1998 年之后降至735kCal/kg 以下。相比之下，目前我国新型干法水泥能耗水平差强人意。对我国177 条新型干法水泥生产线统计，平均熟料烧成热耗为828kCal/kg。其中熟料烧成热耗小于750kCal/kg 的生产线数量23 条，仅占13；吨熟料电耗平均为6934kWh，其中小于60kWh 的仅有27 条，占1525；吨水泥综合电耗平均为98.31kWh，其中大于100kWh 的比例为4592。2 、国内外水泥行业现状分析中国是水泥生产大国，目前全国共有水泥
7、生产企业5,000 余家，水泥总产量连续20 多年一直居世界第一位。30 年来，中国的水泥产量以超过年均10%的高速度持续增长。不过，目前中国的整体发展水平还远远落后的国外，干法占比较低，综合能耗较高，产业集中度也处于较低的状况。2.1 国内外对比2.1.1 全球产量分布世界五大水泥生产国分别为中国、印度、美国、日本和俄罗斯。全球水泥产量主要集中于中国，10 年产量达18.68 亿吨，占全球的60以上，2001 年，中国水泥产量是6.61 吨，2007 年水泥实际产量超过13.5 亿吨，2008 年为13.88 亿吨，2010 年更是高达18.68 亿吨，年复合增长率高达11%。国内水泥产量前
8、两位分别为江苏和山东，其中10 年江苏产量达1.56 亿吨，而四川省以49.51%位列增速第一位。图 6.中国是全球最大的水泥生产国华东水泥产量全国第一 西南和西北水泥产量增速处于龙头位置 产量最大的省份是江苏、山东、四川 ，人均产量最大的地区是内蒙古、宁夏和浙江 供给方面，全球水泥产量主要集中于中国、印度、美国、日本和俄罗斯，其中中国占比已超过60，而国内水泥产量主要分布于江苏和山东。我国过去立窖等落后产能较多，虽然我国淘汰落后产能力度的加强和新型干法产能的上马，从2001 年至2009年中国新型干法水泥占水泥总量的比例已从12%迅速提高到73%。需求方面，中国年均消费量在13 亿吨左右，占
9、全球需求量的50以上，印度及美国紧随其后。其中美国为满足其需要从加拿大、中国及泰国共进口水泥量超过3000 万吨。09 年前我国水泥整体呈过剩的状态，主要为立窖等落后产能占比较高，但由于水泥具有一定的运输半径，因此不同的季节和不同的区域可能会短期存在一定的短缺，价格基本稳定在300400元/吨左右。我国是水泥的净出口国，主要出口区域为安哥拉和台湾，由于运输半径的问题，主要的出口地为上海和山东等沿海城市。 由于水泥行业具有极强的区域性特征，所以对于企业的影响而言，国际水泥企业或者与公司相距较远的同行业公司并不对处于本地的企业形成实质性的竞争威胁，相反，由于信息时代的高速发展，先进企业在生产管理、
10、技术工艺等方面的先进经验可以很快的为企业所用，对国内企业而言，利远大于弊。 二、水泥行业特点 水泥行业属于重要的基础建设工程材料工业，水泥产品广泛应用于工程建设、建筑、军工、交通、环保、高新技术产业和人民生活等国民经济各领域。其产品受保质期影响，产品没有市场沉淀性，基本处于随时生产、随时消费的状态。不具有成品二次回流市场的情形，价格只取决于产能与需求的动态平衡。水泥行业是资本密集型和资源高消耗型行业，其最主要的特点有两点，即产品的无差异化和产品运输半径所导致的区域性特征。当然，作为基建、房地产等行业的上游企业，也存在一定的周期性和季节性波动。同时，煤炭、电力等成本占比较高，短期供需所导致的价格
11、上涨对水泥成本影响较大。目前国内整体行业集中度仍然较低，未来通过兼并重组提升产业集中度是必然之路。 目前中国的水泥企业与其他流程生产类型的企业在生产经营过程中有相似的特点，也存在很多本行业的特征，水泥行业兼有采掘工业和窑炉工业特点，既有矿山开采，又有大型窑炉设备，整个生产、工艺管理过程复杂，自动化程度较高，生产工艺已经比较成熟，产品趋于同质化。水泥行业的特性决定本行业的特点：（一）行业发展特点1、水泥属于典型的标准化、无差异产品，竞争集中于价格和服务水泥属于典型的标准化无差异产品，尤其对于新型工艺而言，消费者心中对产品质量并无的差别，工艺、技术、专利等问题已经不是困扰企业发展的根本性或者重要性
12、问题，最重要的是经营管理层的操守、对企业的忠诚度及生产经营管理水平问题。因此市场的竞争主要集中于价格和服务上，另外，良好的品牌和口碑也是在市场竞争中获胜的关键。 09 年水泥品牌满意度排名2、 产品具运输半径，区域性特征明显，市场相对封闭 水泥产品属于体重、量大、低值类产品，水泥产品单位价值低而单位重量大，运费占水泥售价的比例较高，产品的销售受到运输半径的影响，水泥企业的销售区域也相应局限。 由于水泥运输成本较高，水泥生产企业的竞争优势及经济利润以工厂为圆心向外逐步衰减，路程越远衰减越快。 通常情况下，受水泥价格及运输成本的影响，水泥的销售市场半径控制在300公里范围内，有效市场在100公里范
13、围内，企业间的竞争主要表现在区域范围内。300 公里是在以公路交通为主的区域内，可以实现经济价值的最长理论距离。地图上直线距离为 200 公里时，实际的公路运输里程大约在 250300 公里。在一个竞争的市场环境里，当运输路程达到 200 公里时，水泥生产企业将无法实现经济利润。以都江堰拉法基为例，80%左右的水泥产品销售在以工厂为圆心的半径在 60 公里（实际运距约 75公里）左右的区域内。混凝土搅拌站的运输半径约为 20 公里。 当然，产品采取不同的运输方式，具有不同的运输半径，一般而言，水运运输半径最大，在1000 公里左右；铁路次之，在500 公里左右；公路最小，一般在200-300
14、公里左右。正是因为这一特性，水泥虽然全国集中度较低，但部分区域集中度较高；容易出现区域性的季节性短缺；各地水泥价格差别较大，主要受当地供需影响；出口主要集中在沿海城市及企业。 全国各区域水泥价格及走势并不完全一致：本行业毛利率一般在10-20%之间，西北区域水泥毛利率最高统计发现，本行业的产品毛利率一般维持在10%-25%之间。3、水泥生产和消费具有明显的季节性 水泥生产和消费具有明显的季节性，主要受下游房地产、基建施工淡旺季的影响。一般而言，5-6 月份以及10-12 月份是一年水泥消费的旺季。4、 煤炭、电力价格变化对水泥成本影响较大 煤炭电力成本占水泥成本的60%以上，尤其是煤炭成本，占
15、比一般在32-35左右。由于煤炭是市场定价，而电力价格受国家管制，因此，煤炭价格的波动对电力成本影响较大。图 21. 煤炭价格与水泥价格走势基本一致5、 国内水泥行业整体集中度较低，但区域集中度较高 尽管我国水泥产量已占全球60以上，但生产工艺相对落后，能耗和污染较高，企业规模小，集中度较低。我国水泥企业的平均规模较低，还不到国外平均水平的25，只有20 万吨，而国外平均规模达90 万吨，与日本、韩国和泰国的企业平均规模更是差的较多。而前十大企业的大型企业集团水泥生产能力占比仅为28，仅相当于拉法基集团的产能规模，熟料产能市场占有率也仅为36。 图 中国水泥企业规模远低于日本、韩国 我国水泥集中度仍比较低 不过，虽然我国水泥行业整体的集中度较低，但就区域而言，我国水泥企业的市场集中度并不低，从下图可以看到，华东前五强集中度高达53.4，西北五强甚至达62，集中度非常高。 通过对其他国家的国情综合分析后认为，由于水泥行业的区域性特征较为明显，美国进入了国家基础
