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1、投融资决策中的财务工具与方法（一）主讲老师 胡聪慧第一节 导言一、投融资决策的内涵公司财务是指制定资金的筹集、运用、分配等决策，以使公司价值最大化。投融资决策以资本为基础，是企业财务活动的核心，也被称为资本运作。资本泛指一切可以带来收益的资源（包括实物资产、货币）。从会计角度看，资本运作体现为资产负债表结构的调整，因此，不妨从资产负债表入手理解企业的投融资决策。公司资产负债表【案例1】德隆的投融资战略湘火炬隆系概览：德隆作为民营企业，1986年创立于新疆乌鲁木齐。2000年初，德隆国际战略投资有限公司在上海浦东新区注册，注册资本人民币5亿元，是一家致力于整合中国传统产业，立足于资本市场与行业投
2、资相结合的国际化战略投资公司。截止2003年，公司控制总资产过千亿元。德隆已形成机电业、食品业、建材业、农业、旅游业、金融业等规模投资的行业领域。2004年底公司被破产重整，创始人唐万新被判入狱8年。德隆系掌门人唐万新1964年，出生于新疆乌鲁木齐市一个支边干部家庭，在兄妹五人中排行最小。1981年，考取华东石油学院（现名中国石油大学）工业经济系，一年半后退学，回乌鲁木齐复读。1983年，考入新疆石油学院。1985年2月底，二次辍学，从此正式步入经商之途。1992年前，唐万新大体上是一个屡挫屡奋、屡奋屡挫的个体户。1992年后，相继成立新疆德隆国际实业总公司和乌鲁木齐德隆房地产公司。2002年
3、，福布斯中国大陆100强富豪排名第27位。2006年，因非法吸收公众存款和操纵证券交易价格罪，被判处有期徒刑8年，并处罚金人民币40万元。曾经的德隆：1987年起，唐氏兄弟先后作过照片冲洗、面条、肥料、电脑、餐饮、娱乐等生意。1992年起他们进入刚刚起步的证券市场，此后以“德隆集团”为核心并购了包括合金投资、湘火炬、新疆屯河等上市公司在内的多家企业。“德隆”曾是亚洲最大的番茄酱生产商，也是国内汽车配件及电动工具最大的出口商之一。德隆的目标是介入5至6个产业。整合一个产业需要50至100亿元，他的设想是在每个产业上至少要收购3家上市公司来保证资金供应。德隆的产业战略思路：以资本运作为纽带，通过企
4、业并购，整合传统产业，为传统产业引进新技术、新产品，增强其核心竞争能力；同时在全球范围内整合传统产业市场与销售通道，积极寻求战略合作，提高中国传统产业产品的市场占有率和市场份额，以此重新配置资源，谋求成为中国传统产业新价值的发现者和创造者。因此，根据这一战略思路，德隆主要的投资力量在于农业、制造业等成熟产业，很少投资高科技产业。他们认为高科技风险大，是风险投资的对象，但不是现金流的提供者和强大产业体系的支撑者，进行整合的空间较小。以湘火炬窥看德隆的大手笔：1997年，受让湖南湘火炬法人股，进入汽车零部件制造领域。德隆的战略直觉和战略认识：汽车零配件行业是中国比较有优势的行业，迟早是中国人的天下
5、，值得进入。所以德隆的产业选择中，要进入汽配行业。单产品的汽车零部件企业没有前途，要做的是一条完整的产业链和系统集成。时间不等人，通过慢慢积累、自我发育、走涵式成长的道路打造出一条完整的产业链，黄花菜都凉了。所以，必须是走并购重组、雷厉风行的道路。盈利模式不能是等候产品利润的分红，而需要把战略价值和产业未来转化为当前的市值增长，以股权增值来启动资金循环。需要国内国际两条腿走路，并购整合国外的汽配产业技术和管理（包括技术人才和管理人才），把国外产能搬迁到中国来，提技术、上管理、降成本、占世界。德隆治下的湘火炬战略：甩开火花塞的产品局限，升级为“大汽配”战略，对国内的汽车零部件行业展开地毯式并购，
6、国际并购积极推进。19972000年，湘火炬股价翻了几十倍。以湘火炬为平台的一条资金链开始滚动。不断的并购和注入加产业战略故事的牵引，支撑了湘火炬股价的坚挺。湘火炬神话般崛起，迅速成为了中国汽配产业的领袖和龙头。2000年中国重汽分拆，唐万新敏锐地看到了从零配件环节进入重汽整车的曙光。2002年开始，湘火炬系列收购重庆重汽、陕西重汽、法士特变速箱、汉德车桥等等，闪电进入整车环节。“一条市场化的、渐趋完整的重汽产业链，在德隆的推手下，奇迹般地整合成型，几近仙女下凡。”德隆出事后，湘火炬成了唐僧肉。一汽、上汽、中国重汽、宇通客车、西飞国际、上海电气、三一重工、JP摩根、万向、潍柴等20多家企业纷纷
7、欲收购湘火炬。如果潍柴并购湘火炬：潍柴将拥有从发动机、变速箱、车桥到整车这样一条国内最为完整的重卡产业链，并且控制了整个产业链中盈利能力最强的环节。这是改变中国重型卡车行业格局的里程碑式事件，也是潍柴发展历程上的一次关键跳跃。潍柴动力（谭旭光）香港路演，一出门就股价涨。真实的商业世界：德隆系潍柴湘火炬中国重卡的黄金产业链潍柴一举成为最具竞争力的行业王者。至此，公司旗下拥有了由潍柴柴油机发动机、陕西重汽、法士特齿轮、湘火炬火花塞、汉德车桥、牡丹江富通汽车空调等40家企业组成的子公司集群。构筑起了以动力总成、整车、汽车零部件三大产业板块协同发展的新格局，成为同时具有三大业务板块的汽车集团。德隆的并
8、购融资策略：德隆融资的目的是为了投资于成熟产业，即通过杠杆作用充分利用资本市场的融资功能来壮大自己。融资方式：一是资产抵押银行贷款投资再抵押再投资的循环融资模式。二是资产担保（子公司之间的担保、母子公司之间的担保）融资投资再担保再融资再投资的连环模式。早期融资模式：大量吸入流通股（8家上市公司）拉升二级市场股价上市公司获取银行授信/德隆集团股权质押贷款后期融资模式：控制金融机构（资产过千亿）委托理财或挪用客户保证金直接获取资金投融资决策中的财务工具与方法（二）二、投融资决策的目标（一）股东财富最大化1股东预期的将来公司收益现值的最大化。2综合考虑了货币的时间价值、收入流的风险因素。3股东财富最
9、大化是股票市场价值的最大化而非账面价值。有效的市场能够及时准确地反映一切经营活动对股票市值的影响，有助于提高企业经营效率，实现社会资源优化配置。缺点是：（1）所有权与经营权分离，管理者有可能违背股东利益。（2）设计恰当的激励和监督机制约束管理者的行为，成本较高。（3）金融市场的无效率，特别是短期股票价格的波动，会影响企业决策和资源配置的效率。（二）企业价值的最大化企业未来折现现金流的最大化。【案例2】利润vs市值（三）有关市值的评述呼唤市值意识1市值是一种股东盈利模式把未来可能挣到的利润反映到今天的股权价格里，可以促成股东财富的加速实现和即时实现（造富运动，中国前五大富豪）。2资产与市值的相关
10、性较弱，利润与市值的相关性较高，但绝不是一一对应的关系在资产和利润之外还有很多的文章要做。3市值是一种企业生存方式和成长机制，估值溢价水平是企业的核心竞争优势利用股票对价，开展并购和重组，吞并竞争对手、整合市场份额和能力、占领资源、进入和拓展新的成长领域，吸引锁定人才。4市值影响公司的品牌、信誉等级、公信力、人才和资源感召力等因素第二节 投融资决策的基本概念一、货币时间价值（一）单利和复利单利是指仅对原本金进行利息计算。复利是指将投资期或贷款期的一定期间划分为一期（通常为一月、一季、半年或一年），当每期终了时，将该期的本金和利息作为新的本金重新计息。（二）名义利率和实际利率1名义利率：银行挂牌
11、或票面所标明的利率2实际利率：投资实际赚取或借款实际发生的利率3re（1+r/m）m-1其中，re为实际利率，r为名义利率，m为一年内复利次数。（三）终值和现值复利终值系数FVnPV（1+i）nPVFVi,n复利现值系数PVFVn/（1+i）nFVnPVi,n（四）年金年金是指一定时期内定期支付的系列款项。具有等额性、定期性、系列性的特点，按支付时点的不同，又可分为普通年金、期初年金、递延年金和永续年金。1普通年金的现值2普通年金的终值3永续年金的现值【案例3】一款新型吉普车的完整价格是$21 500，你有两种融资选择：a首付款$2 500，未来5年内分期付款，年利率为5.7%。b首付款$2
12、000，未来5年内分期付款，年利率为6.0%。1哪种情况下你需要偿还较少月贷款？2如果年利率为5.5%，你希望每月支付$250，现在需要付多少首付款?【解析】XaPVA（5.7%/12，512）21 5002 500XbPVA（6%/12，512）21 5002 000比较Xa和Xb大小21 500-D250PVA（5.5%/12，512）【案例4】债券价值的确定债券的价值是由证券的持有者在持有期间所收到的现金流量来确定的，这些现金流量包括每期的利息和到期的本金。其中，P0表示债券现在的价值（或购买日的价值），n表示债券持有期，I为每期支付的利息，M为面值，Kd为投资者要求的收益率。投融资决策
13、中的财务工具与方法（三）【案例5】股票价值的确定股票是一种所有权的剩余形式，即普通股股东对公司资产和收益的索偿权在债权人之后，是一种永久长期融资形式，没有到期日。普通股的预期现金流由两部分组成：每年预期的股息和投资者出售股票的价格。其中，Pn表示普通股在n期末的股票价格，Ke表示普通股股东要求的收益率。假设投资者相信股票股利按常数增长，即gt+1gtg，则股票价格计算公式为：天乐公司刚刚发放股利，每股2元，股利增长率为5%，股东要求的收益率为10%。假设公司的股利按常数增长，则公司的股价应该是多少？【解析】二、风险与收益（一）风险分散原理1只要资产之间的相关系数非完全正相关，其组合的标准差总是
14、可以小于单项资产的标准差。2组合资产的风险降低速度取决于资产相关性。3组合投资规模对组合投资风险的影响。随着投资组合中资产数目的增加，组合风险会不断下降，并趋于某一极限值。（1）即组合中资产的数目达到一定数量之后，风险将无法继续下降。（2）可以分散掉的风险称为非系统性风险（如：与公司经营或行业特征有关的风险因素）。（3）不可散掉得风险称为系统性风险（如：与宏观经济环境变化相关的风险因素，会波及所有公司）。（二）Beta系数Beta是个别证券相对于市场全部证券波动的具体波动幅度。Beta是度量系统风险的指标。（1）Beta1，个别投资证券市场风险的变化程度大于整个市场全部证券的风险，进攻型股票。
15、（2）Beta1，个别投资证券市场风险的变化程度等于整个市场全部证券的风险，中性型股票。（3）Beta1，个别投资证券市场风险的变化程度小于整个市场全部证券的风险，防守型股票。（三）资本资产定价模型1描述资产风险与其预期收益率之间的关系通过一系列的假定，建立了一个非现实的理想世界。这些简单情形下得到的结论，将有助于我们逐步形成一个现实的模型。CAPM理论的思想是，假设已知市场证券组合的回报率，来给出任意证券或证券组合的回报率。2应用评估项目时，估计投资者要求的收益率（公司财务）。为投资者理解资产收益率（风险溢价）提供了一个“基准”（投资管理）。3核心结论（1）单个证券（资产）的风险溢价取决于其对整个市场组合风险的贡献程度。（2）单个证券的风险溢价与整个市场的风险溢价是成比例的。均衡时所有投资的收益减风险
