《财务管理案例2综述》由会员分享，可在线阅读，更多相关《财务管理案例2综述（55页珍藏版）》请在金锄头文库上搜索。
1、财务管理案例 会计学院 案例二 土豆网价值评估 自1994年互联网行业开始兴起以来，整个 经济发展方式和企业组织结构发生了重大 变化。以互联网为代表的新组织的数量和 市场价值也在不断提高。这些新组织与传 统企业组织不同，它们短期内无法实现盈 利，而股票市场则给这些企业相当高的估 值。这对传统组织的估值模型提出了挑战 。 本案例以土豆网为例探讨了估值方法在新 组织价值评估中的应用。学生应掌握现金 流量折现法，了解账面净值法和市盈率法 ，掌握各种价值评估的理论模型。 企业价值评估 企业价值评估并不是对企业各项资产的评估， 而是一种对企业资产综合体的整体性、动态的 价值评估。 用公式可表示为：企业价
2、值=企业所有单项资 产的公允评估价值之和企业确认负债额的现 值+商誉价值。企业价值也可表现为：企业价 值=目前净资产的市场价值+以后可能经营年限 之内每年所有可能回报的现值之和。 影响企业价值变化的因素 企业的价值关键在于能否给所有者带来报 酬，包括股利和出售其股权换取现金，报 酬越多，这个企业价值越高。然而，如果 未来风险大，即使未来报酬高，也会使人 望而却步。所以，企业盈利能力与即将面 临的风险状况与水平高低，是企业价值评 估需要考虑的两个主要因素。而这两个因 素又受企业的资产和外部因素影响（社会 政治、经济环境、科技水平）。 企业价值 企业价值评估包含了两方面的内容：一是企业以 往经营业
3、绩的评估分析；二是企业未来经营前景 的预测分析。 从经营业绩看，我们应得出如下的分析结果： 第一，这个企业目前盈利如何?盈利的主要原 因取决于什么(是产品质量好，还是营销手段高， 还是有特别机遇，还是由于创新能力)? 第二，这个企业的财务状况如何?形成的原因 是什么?对今后企业经营及今后的投资项目选择 有何影响?今后的投资与筹资方式有何限制? 企业价值 第三，将企业与同类相似条件企业比较，分析 企业在把握经营机会方面，对社会贡献方面、 社会声誉方面的差异，从中可分析出管理人员 能力与企业运作机制水平方面的问题，看出企 业在这方面的水平。目前，通常使用的分析方 法可利用财务分析的方法，对企业偿债
4、能力、 盈利能力和抗风险能力做出评价，并找出存在 的问题。 从以上三个方面分析出企业目前“价值”，即 是目前在市场中的价格。 企业价值及其形式 在市场经济环境下，企业可以作为商品或 者交易对象进行买卖，企业也具有能买卖 的价格，这是市价。市价的实质就是企业 内在价值（能够值多少钱）的市场反映。 一般而言企业价值是股东价值、债权价值 、顾客价值、员工价值的集合。不过，财 务管理上对企业价值主要定位在股东价值 上。 企业价值的主要形式 从财务管理角度，企业价值具有多种不 同的表现形式，但主要是账面价值、内 含价值、市场价值等。 客观地讲，每一种价值形式都有其表现 的独立性、合理性与适用性。 1、账
5、面价值 以会计的历史成本原则为计量依据确认企业价值。其 中资产负债表能集中反映公司在某一特定时点的价值 状况，揭示企业所掌握的资源、所负担的负债及所有 者在企业中的权益，资产负债表上各项目的净值，即 为公司的账面价值。 账面价值指标可以直接根据企业的报表资料取得，具有客观 性强、计算简单、资料易得等特点。 由于各企业间、同一个企业不同会计期间所采用的会计政策 的不同，账面价值较易被企业管理当局所操纵，从而使不同 企业之间、同一企业不同时期的账面价值缺乏可比性 2 、内涵价值 指企业预期未来现金流收益以适当的折现 率折现的现值。现金流贴现模型是自由现 金流量的资本化方法来确定公司的内含价 值的。
6、 按照现金流量定价模式，企业的价值等于企业 未来现金流量折现值。 在现金基础计量方式下，企业的净收益在企业估 价中没有什么意义，因为只要已知未来现金流量 ，经过折现后即可提供全部的企业资产负债价值 信息。就是说，企业价值事实上决定于投资者预 期获得的现金流量。 3、市场价值 指当企业在市场上出售所能够取得的价格。 市场价值通常不等于账面价值，其价值大小受 制于市场的供需状况，并通过投资者对企业未 来获利能力的预期，形成的市场评价， 从本质上看，市场价值是由内涵价值所决定， 是内涵价值的表现形式，企业的市场价格围绕 其内涵价值上下波动，完美的状况是市场价格 等于内涵价值。 4、三种价值概念的关系
7、 账面价值（BV） 内涵价值(ME) 市场价值（MV） 价值评估价值评估 价值评估的方法 实例运用 Q1： 为什么需要价值评估？ Q2：怎么进行价值评估？ 企业价值评估概述 一、价值评估的意义一、价值评估的意义: : 价值评估，是一种经济 评估方法，目的是分析和衡量企业（或者 单位、分支机构）的公平市场价值并提供 有关信息，以帮助投资人和管理当局改善 决策。 二、价值评估的目的 提供有关“公平市场价值”（即未来现金流入 的现值）的信息：1、用于投资分析；2、 用于战略分析；3、用于以价值为基础的管 理 企业价值评估的意义 企业价值评估的意义存在于广泛的范围之内 ，主要集中在：企业财务投融资决策
8、中 。企业价值是与企业各项重大决策如企业 新的投资项目、IPO与再融资策略、股票期 权政策等密切相关的。企业并购分析中 。企业价值评估在企业兼并收购分析中具 有核心作用。 企业估值方法 企业价值评估是以一定的科学方法和经验水平为依据的， 但本质上是一种主观性很强的判断，在实践中，应该针对 不同对象选用不同方法进行估价，必要的时候可以交叉采 取多种方法同时估价。一般来说，评估企业价值需要两种 技巧，第一是分析能力，既需要明白及应用数学模式去评 估公司价值。第二也是更重要的，就是拥有良好的判断能 力。很多时候数学模式均带有假设成分，很多资料如公司 经营管理能力是不能量化的或没有足够数据去衡量，因此
9、 在运用数学模式所得到的企业价值只能作参考。由于目前 估价目的十分狭窄，企业价值评估除了可以为产权交易提 供一个合理的基础价格外，更重要的是重组前后的价值对 比可以成为企业管理层是否进行战略重组的决策工具。 企业估值方法 1、市净率法（账面净值调整法） 市净率法（P/B）一般以公司的净资产账面 价值为基础，利用目标或同行业的市净率 进行调整后，确定其价值和价格： 公司价值 = 公司的账面净资产价值市净率 （P/B） 本方法不适合：账面价值的重置成本变 动较快公司；固定资产较少的，商誉或 知识资本较多的服务行业。 优点：可以直接根据企业的报表资料取得，具有客观性 强、计算简单、资料易得等特点。
10、缺陷： 由于各企业间、同一个企业不同会计期间所采用的会 计政策的不同，账面价值较易被企业管理当局所操纵 ，从而使不同企业之间、同一企业不同时期的净资产 缺乏可比性； 来自财务报表的净值数据代表的是一种历史成本，它 与企业创造未来收益的能力之间的相关性很小或者根 本不相关，而且企业存续的时间越长，市场技术进步 越快，这种不相关性就越突出； 忽视了企业内在的一些价值驱动因素。比如一家软件 公司账上的资产虽然不多，但其员工的技能对未来的 盈利状况影响很大，该方法就难以准确考虑这些因素 。 2、市盈率法或EV/EBITDA倍数法 市盈率也称之为收益倍数，指普通股每股市价为 每股收益的倍数，其计算公式为
11、： 市盈率（P/E倍数）= 每股市价/ 每股盈利=股票市 值/净利润 Price-Earnings Ratio= Market Value per Share Earnings per Share (EPS) 采用市盈率法估算企业价值，以投资为出发点， 着眼于未来经营收益，而且比较直观，它将股票 价格与当前公司盈利状况相互联系。 与市盈率法在使用的方法和原则上相近，只是选 取的指标口径有所不同的估值方法是EV/EBITDA倍 数法。 优点： 市盈率法比较直观，它将股票价格与当前公司盈利状况相互 联系。 市盈率作为一个统计比率，易于计算并且容易得到。 市盈率能够作为公司风险性、成长性、资产盈利水
12、平等特征 的代表。因而市盈率在各类财务业务中广泛使用，尤其适用 于通过股票发行与公司并购的情况。 问题： 对于亏损企业，市盈率根本没有意义。 在评估周期性的公司时常常出现较大的偏差。 在剧烈波动的新兴市场上，运用传统的市盈率定价法并不能 准确反映新股公司的内在价值。 网络、电信等新型产业的兴起带来了新的盈利模式且具有很 大的风险性，传统的市盈率法在企业价值评估时难以使用。 3、PEG指标法 PEG指标(市盈率相对盈利增长比率)是用公司的市 盈率除以公司的盈利增长速度。PEG指标是彼得 林奇发明的一个股票估值指标，是在市盈率（P/E ）估值的基础上发展起来的，它弥补了P/E对企业 动态成长性估计
13、的不足，其计算公式是： PEG = PE /企业年盈利增长率 用PEG指标估值的好处就是将市盈率和公司业绩成 长性对比起来看，其中的关键是要对公司的业绩 作出准确的预期。 4、 股利贴现模式 股利贴现模型（DDM）以企业未来特定时期内的派发股息 为基础，按一定折现比率计算现值，借以评估企业价值的 方法。这是一种收入资本化的估价思路，按照这种思想， 任何资产的内在价值是由拥有这种资产的投资者在未来时 期中所接受的现金流决定的。股利贴现模型的公式为： 5、自由现金流贴现模型 现金流贴现(DCF)模型，也称巴波特模型（Rappaport Model ）,是通过自由现金流量的资本化方法来确定公司的内含
14、价 值的。现金流量贴现模型的基本思想是企业未来产生的自 由现金流量就是企业最真实的收益。从本质上来说，估值 就是估计公司获取而并非投资者获得股利的所有现金流的 现值合计。 DCF 经营自由现金流OPFCF Operation free cash flow WACC 企业价值 EV（Enterprise Value) 流向股本自由现金流FCFE free cash flow equity Cost of equity 股本价值 Equity Value DCF方法关键是将正确的现金流和正确的贴现率匹配，同时 与向评估的资产匹配。 负债成本: Kd平均债务利率（1税率） （短期借款短期借款利率长期
15、借款长期借款 利率长期应付债券长期应付债券利率）/（长期借款 长期应付债券）（1所得税率） 加权平均资本成本WACC WACC (KeVe)（KdVd） / (VeVd) Ve 股本价值 股价总股本 Vd 债务价值短期借款长期借款应付债券 应用前提： 企业的持续经营和未来现金流的可预测性。 局限性： 只能估算已经公开的投资机会和现有业务未来 的增长所能产生的现金流的价值，没有考虑在 不确定性环境下的各种投资机会，而这种投资 机会会在很大程度上决定和影响企业的价值。 常见的估值方式 一、相对估值法（乘数方法） PE估值法（适用周期性较弱企业） PB估值法（周期性较强行业） PEG估值法（适用IT
16、等成长性较高企业） PS估值法（营收不受公司折旧、存货、非经常性收支的 影响， 不易操控，如商业企业） EV/EBITDA估值法（净利润亏损，但毛利、营业利益并 不亏损的公司） 二、绝对估值法（折现方法） 现金流量折现法 期权定价法 乘数估值法仍是主流的估值方法 根据著名投资银行摩 根斯坦利的统计数据 ，成熟市场上证券分 析师最常使用的估值 方法是乘数估值法（ 超过50%的使用率） ，剩余收入估值法（ EVA）使用的概率为 30%多一点,而教科书 上最常推荐的贴现现 金流量法（DCF）只 有不到20%的使用率 。 目前成熟市场上分行业最常用的估值乘数 估值乘数已形成相对完善的体系 行业行业 下属行业下属行业最常使用的乘数最常使用的乘数 汽车制造P/S 零部件P/CE的相对指标，P/S 银行 P/BV 基本原材料造纸P/BV 化学制品EV/EBIT
