行为金融学 chapter5教材

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1、行为金融学 冯玉梅 山东财经大学金融学院 山东财经大学金融学院 第五章 行为投资策略 1 投资策略的类型 2 行为投资策略 3 案例分析 山东财经大学金融学院 一、基本分析与价值投资 二、技术分析 三、行为投资策略 四、积极投资和消极投资策略 1 投资策略的类型 积极投资策略 山东财经大学金融学院 1 投资策略的类型 一、基本分析与价值投资 u基本分析与价值投资就是通过分析宏观经济环境、中观行业 兴衰和区域分析、以及微观企业的经营现状与前景等，对企 业价值做出客观的评价，并预测其未来的变化，作为投资者 投资决策的依据。 山东财经大学金融学院 1、宏观经济形势分析 GDP增长、经济周期、货币供给

2、、利率、汇率 、通货膨胀率、失业率、投资、存货水平、其他宏观经济政 策等。 2、行业分析 行业生命周期：朝阳产业？成熟产业？夕阳产业？ 、企业分析 在行业中的地位、财务稳健性、盈利能力、股 东情况、股本结构、经营历史与前景 u价值投资的代表者： 凯恩斯：投资的艺术 格雷汉姆：证券分析 巴菲特 1 投资策略的类型 山东财经大学金融学院 6 引导案例：伯克希尔引导案例：伯克希尔 哈撒韦公司的投资策略哈撒韦公司的投资策略 伯克希尔哈撒韦公司（ Berkshire Hathaway Inc.）是投资大 师沃伦.巴菲特(Warren Buffet)属下 的公司。观察该公司所持有的股票， 几乎每一种股票都

3、是家喻户晓的全球 著名企业，其中可口可乐为全球最大 的饮料公司，比亚迪有限公司是全球 电池最大生产商，强生公司则是全球 最大的化工产品生产商 山东财经大学金融学院 7 巴菲特强调投资而一贯反对投机，对证券分析师进行 的技术分析更是不屑一顾 。他从不过多地承担投资风险， 只有在确认风险很小的前提下才会出手。他在给股东的年 度报告中明确说：“我不会拿你们所拥有和所需要的资金 ，冒险去追求你们所没有和不需要的金钱。” 案例思考： 巴菲特的投资案例处处体现着价值投资的理念，以内 在价值为基础，理智地进行选择和行动，才能获得长期稳 定的回报。 引导案例：伯克希尔引导案例：伯克希尔 哈撒韦公司的投资策略哈

4、撒韦公司的投资策略 山东财经大学金融学院 u基本分析的意义：提供长期投资的分析工具 u基本分析的局限性：框架依赖偏差(框定效应) 人们试图透过复杂的表现形式（比如财务报表、年报 等指标）认清上市公司的本质，并对其做作出准确的估算， 但往往会不自主地受到表面现象的干扰，特别是当上市公司 为了掩盖自身经营中存在的问题时，往往会进行一些“框定 诱导” 来误导投资者对公司的判断。 1 投资策略的类型 山东财经大学金融学院 二、技术分析 u 技术分析：通过图表或技术指标的记录，研究市场 过去和现在的行为，以推测未来价格的变动趋势。K线 图就是其最主要的工具之一。 u 技术分析并不关心股价变动的原因和股价

5、绝对水平 的变化，认为价格形态会重复以及历史会重演，但不重 视历史重演的概率。 1 投资策略的类型 山东财经大学金融学院 u技术分析的局限性：代表性偏差 技术分析实质是一种代表性启发法，即人们试图用过 去熟悉的模式来对不确定的未来做出判断，不考虑这种模式 产生的客观信息基础，或这种模式重复的可能性。 代表性启发策略的运用可以使价格预测这个复杂的问 题变得比较简单，但其预测结果可能是正确的但也更可能是 错误的。 1 投资策略的类型 山东财经大学金融学院 u基本分析与技术分析二者联系 股票价格除了取决于公司的内在价值，还会受到 市场上投资者情绪的影响，也就是说取决于市场上千千 万万的买者和卖者的心

6、理和判断。 基本分析考虑的是公司的内在价值，技术分析部分 地基于投资者心理和情绪进行简单推断。 1 投资策略的类型 山东财经大学金融学院 三、行为投资策略 根据行为金融学理论，投资者的非理性行为 偏差是证券市场异象（错误定价）的原因。投资者要想 战胜市场、获取超常收益，就必须建立在别人犯错而自 己不犯错的基础上来采取相关的投资策略。 巴菲特：“在别人贪婪的时候恐惧，在别人恐 惧的时候贪婪。” 行为投资策略：就是利用投资者所犯 系统的认知偏差所造成的市场非有效性来制定投资策略 。 1 投资策略的类型 山东财经大学金融学院 开发 行为 行为型投资经理 开发 信息 传统的投资经理 更好的模型 数量型

7、投资经理 超额收益的三个来源 通过获取市场所没有的 私人信息获利。 比市场更好的 处理信息。 找出导致市场有偏的 行为因素。 1 投资策略的类型 山东财经大学金融学院 四、积极投资和消极投资策略 u积极投资策略：主动采取相关投资策略来获取超额收益。基 本分析、技术分析、行为投资策略等都是积极投资策略。 u消极投资策略：20世纪70年代以来，有效市场理论逐步流行 ，认为人不可能准确预测市场未来的运动轨迹，因而在长期 中不能获得超过其风险承担水平之上的超额收益，因而积极 的投资策略是无效的，且会导致过高的交易成本。因此，应 选择与市场组合一致的资产组合，避免频繁交易，典型代表 就是投资于指数基金。

8、 1 投资策略的类型 山东财经大学金融学院 u国外做过一个有趣的试验，对未来市场的判断准确程度，专 业投资博士的准确率不见得能够超越非洲丛林里的大猩猩。 u另外一次试验，一美国参议员用飞镖投掷一份财经报纸，选 出20只股票作为投资组合，结果这个随机的投资组合竟然和 股市整体表现相若，也不逊色于专家们建议的投资组合，甚 至比某些专家的建议更表现出色。 1 投资策略的类型 山东财经大学金融学院 2 行为投资策略 山东财经大学金融学院 2 行为投资策略 l应用行为金融学，分析和指导投资实践： 通过学习，了解行为金融的研究成果，避免自己犯类似 的认知和情绪等行为偏差错误，即进行良好的投资者自我控 制。

9、 获取超常收益是建立在别人犯错而自己不犯错的基础上 。利用其他投资者的认知偏差来制定相应的投资策略获利。 l 近年来，基于行为金融理论的投资策略在发达国家获得了理论 界和投资界的大力推荐，而且这些基于行为金融理论的投资基 金业绩不俗，运行良好。 l 在国内则主要停留在理论探讨层面，实务界的反应并不是很强 烈。 山东财经大学金融学院 l行为投资策略的种类 动量交易策略（惯性交易策略 Momentum Trading Strategy） 反向投资策略(contrarian Investment Strategy) 价值集中投资策略 小盘股投资策略 成本平均策略和时间分散策略 量化投资策略 2 行为

10、投资策略 山东财经大学金融学院 一、动量交易策略（惯性交易策略 Momentum Trading Strategy） l 动量：物体在运动时会产生动量。在经典力学中： 动量物体质量速度 动量不变就是指在没有外力作用下，一个物体在它运动 方向上保持运动的趋势不变。 l 股价动量：在一定的持有期内，如果某只股票在前一段时期 内涨势较好（或股价表现不佳），那么在下一段时期内，该 股票仍将有良好表现（或继续表现不佳）。 l 理论依据：投资者由于过度自信或保守心理而对信息反应不 足等行为偏差。 2 行为投资策略 山东财经大学金融学院 l Jegadeesh和Titman在对股票组合的中期（3-12个月）

11、收益 进行研究时发现，股票组合的中期收益呈现出延续性，即价 格具有向同一方向持续变动的动量效应。 Conrad和Kual的 研究结果证明了这种效应并不是由于数据采样的偏差所造成 的误解。 l 动量交易策略方法：了解证券市场上大多数人对后市的看法 ，顺势而为（投资者情绪尚未处于极度悲观/乐观的情况下 ）；但要在股市即将反转（极度乐观/悲观）前高位出局或 在低位建仓，把握出货和建仓的时机，从而可以最大限度规 避风险和降低成本。 2 行为投资策略 山东财经大学金融学院 二、反向投资策略(contrarian Investment Strategy) l 赢者-输者效应（反转效应）：De Bondt和

12、Thaler （1985 ）将 三年累积收益按从高到低排在前几位的股票作为赢者组合，排 在最后几位的作为输者组合。统计19331985年间每年的赢者 组合和输者组合在未来5年内的收益，发现赢者组合收益较低 而输者组合收益较高。最初有许多人认为赢者输者效应是一个 计算错误，但此后的一系列研究不仅证实了他们的结论，而且 提出更多类似现象。 l 赢者-输者效应（反转效应）的理论基础：代表性启发（投资 者依赖于过去的经验法则进行判断，并将这种判断外推至将来 ）或对信息反应过度。 2 行为投资策略 山东财经大学金融学院 l 反向投资策略：投资者针对证券市场运行的反转现象，在一 个较长的时间框架内，买进过

13、去表现差的股票而卖出过去表 现好的股票的策略。 l 行为金融理论认为，由于投资者在实际投资决策中，往往过 分注重上市公司近期表现，从而导致对公司近期业绩情况做 出持续过度反应，形成对绩差公司股价的过分低估和对绩优 公司股价的过分高估现象。这就为投资者利用反向投资策略 提供了套利的机会。 2 行为投资策略 山东财经大学金融学院 l 在实际的证券交易中，投资者可以选择低市盈率的股票、低 市净率的股票、历史收益率低的股票、鲜有人问津的股票， 这些股票由于长期不被投资者看好，价格的负泡沫现象比较 严重，其未来的走势就可能是价值回归。 l 特别是当股市走熊时，市场往往对具有较大潜力的成长股关 注不够，投

14、资者应该努力挖掘这类成长型股票并提前介入， 等待市场走好，价值回归时就可以出售获利。 2 行为投资策略 山东财经大学金融学院 三、价值集中投资策略 l理论基础：价值投资 l价值集中投资策略重视对公司基本面和成长性分析，即找 出对投资者而言相对熟悉并价值被低估的公司，然后将大部分 资金押上。 l 采用这种策略的投资组合中股票种类通常不超过十种。 l长期保持股票不动，面对股价波动也冷静对待。 l当发行这些股票的上市公司有利好消息时，市场上其它投 资者对利好消息通常会过度反应，犯系统性错误，导致股价持 续上升，就为采用该策略的投资者带来巨大的获利空间。 2 行为投资策略 山东财经大学金融学院 四、小

15、盘股投资策略 u由于小盘股流通盘子小，股价极易波动，投资者易采用波段 操作方法获得收益。 u小盘股投资策略就是选择流通股本数量较小的价值型股票进 行投资。在低价买进，高价卖出。 u在选用小盘股时要遵循的原则： l首先，那些被选中公司通常是受到了一系列令人失望消息 的影响， 这些消息导致了一个股价长期下降的模式； l其次，确定是否有一个潜在的公司价值改善的信号发生； l最后，研究和分析公司价值改进信号的力量和质量、管理 层乐观预期的合理理由以及导致结果改善的潜在催化剂是否存 在。 2 行为投资策略 山东财经大学金融学院 26 u理论基础： 后悔厌恶 损失厌恶 u成本平均策略：投资者将现金投资于股

16、票时，通常 会按照预定计划根据不同的价格分批进行投资，以 备不测时分摊成本，从而达到规避一次性投入可能 造成较大成本风险的投资策略,即成本平均策略。（ 后悔厌恶） 五、 成本平均策略和时间分散策略 2 行为投资策略 山东财经大学金融学院 u时间分散化策略：投资者承担投资风险的能力将随着年龄的 增长而降低。投资者在年轻时应将其资产组合中的较大比例 用于投资股票,随着年龄的增长则逐渐减少股票投资比例并 增加债券投资比例的策略。（损失厌恶） 2 行为投资策略 山东财经大学金融学院 28 u理论基础： 捕捉金融市场中局部、瞬间的市场错误定价以获利； 避免主观判断中人的心理与情绪的影响 u量化投资：利用数学、统计学、信息技术等量化方法来管理投 资组合。 程序化交易以及以此为基础的算法交易、高频交易都是量化 交易的特定方式。 量化交易应用IT技术和金融工程模型帮助投资者制定投资策 略、减少执行成本、进行套利和风险对冲。 六、量化投资策略 2 行为投资策略 山东财经大学金