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1、-Wind资讯-iWind电话会议平安证券：年A股投资策略会计算机 作者： 日期：2 2014年12月18日主讲人：符健计算机行业分析师主办方：平安证券平安证券2015年A股投资策略会：计算机核心观点：l 收入端方面，考虑下游景气度回暖，预计内生增速呈现触底回升态势。成本端方面，考虑并表新业务对于人均效率的提升，基本面有望长期持续受益成本端改善。外延端方面，总金额预计与2014年基本持平，即并购利润占整体利润在20%左右。同时，随着并购审批流程简化，政策在2015年落地，并表速度有望显著加快。l 尽管基本面向上趋势有望进一步延续，但是在高估值与高预期下，从投资角度而言，2015将是估值消化之年
2、。传媒行业2014年走势，可以给一些借鉴意义。尽管传媒行业外延并购金额达到866亿元，再次翻倍，但是指数走势仍以盘整为主，传媒行业估值进入下降通道，预计14年行业市盈率有望降低至30多倍。l 坚定看好符合软件定义一切创新方向的优质个股。从产业空间、外部变量以及内在驱动三个角度来思考，重点推荐互联网银行、移动支付、车联网、互联网音乐、信息安全五大领域。将自上而下与自下而上思路相结合，强烈推荐金证股份、新开普、中科金财、博彦科技。此次会议，平安证券计算机行业分析师符健通过3C中国财经会议就2015年计算机行业投资策略与投资者进行深入探讨。l 符健： 大家好，我是平安证券计算机行业分析师符健。今天重
3、点跟大家讲一下2015年计算机行业年度策略报告。我们策略报告其实已经正式发布了，各位投资者感兴趣的话可以先下载我们的报告，我们可以一边看一边解读一边交流。我们今天的电话会议分两部分:第一，我先把我们整个年度策略观点跟大家做一个解读，第二我们就看各个投资者有没有感兴趣的问题，我们做一个互动交流。 2015年年度策略报告标题就是拥抱软件定义一切，享受信息消费盛宴。从长线来看，我们对于软件在国民经济中比重的提升是坚定不移的，是有长期信心的。所以长线的话我觉得不需要对计算机有太多的担心。对于一个成长性行业来讲，用周期性观点来判断我们涨多了、涨少了，涨多了会调，涨少了可能会补涨,这种观点我们认为是不合适
4、的。我们认为是一个长期向上的行业，对我们的行业其实并不悲观，所以长线我们永远是看多了，短期可能会受一些阶段性市场情绪或者估值的影响。这是一个简单的开场白,接下来正式开始讲我们计算机行业的投资策略。 首先我们有必要回顾一下2014年，我们看一下2014年到底发生了什么。我们认为2014年首先有市场之喜，2014年是计算机行业的投资盛宴，如果忽视最近半个月到一个月整个大盘的暴涨，尤其是以非银板块的暴涨，前提是今年计算机板块走得非常好，我们之前是大幅领先于整个A股涨幅，之前是整个A股涨幅之首，最近由于非银板块以及国防军工板块的异军突起，现在已经不是A股涨幅排第一的行业了，我们现在已经落后于券商板块和
5、建筑板块。目前市场对计算机板块一个最大的担心，2014年计算机的市场之忧是什么呢？很多人觉得我们可能是接近一个“市盈率陷阱”。就是说从绝对估值的角度来看，计算机板块的估值水平已经达到了历史的峰值，我们都知道无论是行业的上涨，还是个股的上涨，无非就是由业绩推动和估值的推动，因为我们市盈率已经达到历史的峰值，很多人担心我们市盈率进一步提升的空间有限，而如果只能看一个业绩上涨的话，现在在整个国民经济增速下降的过程中，任何一个板块业绩的增长幅度都不会特别得快，但是我们觉得有必要大家做一个更进一步的深度分析，因为我们相信过去两年板块投资盛宴并不是一场投资泡沫。我们先看一下历史上计算机板块也有两轮比较大的
6、调整，一个是在2008年，另外一个在2011年，我们可以看到在那两年估值对计算机板块解释的百分比是超过百分之百的，而2014年计算机板块的估值对整个板块涨幅的解释只有76%，大概处于历史均值附近。而且这个估值的解释还有一个会计政策的原因，因为以前计算机板块的分析框架基本上是以基于内生的分析框架，因为以前整个外延对计算板块的利润影响并不大，但是2014年其实这个东西已经呈现一个巨大的变化。目前并购利润占整个行业的整体利润比重已经超过20%，成为行业利润解释显著性的一个力量。因为我们之前看到计算机板块的绝对估值看的是一个行业TTM，这里面其实有会计政策的原因，中国的会计政策是我们只有在并购之后才能
7、进行业绩并表，而实际上股权合作已经成为了既成事实，而我们国内的投资者喜欢用备考利润来分析整个板块的估值，如果用备考利润的话，其实现在板块的估值水平并没有想像的那么高。同样，今年板块估值水平对于计算机板块涨幅的解释力度连76%都不到，如果按照备考利润来算的话，我们认为今年应该讲估值水平只解释了行业波动的30%的样子，今年计算机板块的大牛行情更多的是由业绩推动，而不是由估值推动的。但是我们必须也承认一个客观事实，即使我们能够把估值水平向下修复，整个计算机板块的绝对估值水平的确也处于一个高位，就是说未来估值进一步向上攀的空间从历史经验来看，的确已经幅度不大了。 展望一下2015年，我们的核心观点其实
8、很简单，就是我们认为明年对计算机板块来讲应该是时间换空间的一年，就明年我们应该是一个估值消化年，在这种情况下我们想说计算机板块永远是一个不缺热点的行业，即使我们认为绝对的涨幅不大，我们认为我们计算机也是一个自下而上选股的热点板块。 我们先展望一下2015年基本面的情况。为什么我们认为明年会是一个估值消化年？简单来讲，我们认为明年不悲观，为什么不悲观呢？从销售端来看，我们认为板块的内生增速有望触底回升，因为可能现在外延计算机板块的影响比较大，我们其实看合并报表的话，可能它会受并购的影响比较大，看母公司报表的话，应该讲更能够反映计算机行业内生的情况，从历史经验来看，计算机板块内生的增速跟PMI有很
9、高的相关性，而且我们大概滞后PMI两到三个季度，现在PMI指数已经开始向上回升了，应该讲未来整个计算机板块的需求端，未来两到三个季度我们不用太多的担心。第二个是成本端，现在计算机板块的成本还在低位徘徊，简单讲，我们认为中国的工程师红利并没有消除，现在成本端看不到向上的一个拐点，因为未来计算机板块的成本依然还会维持一个低位，那么在收入向上，而成本低的运行情况下，应该讲计算机板块内生增速我们是不用太多担心的。之前也提到了2014年计算机板块最大的一个变化就是外延，外延对计算机板块的影响已经成为了显著力量，我们在对外延做分析的时候，其实很多人担心的是外延的可持续性，我们认为外延基本上不用太多担心。因
10、为以史为鉴，应该讲我们认为中国这次并购很像美国在80年代的第四次并购浪潮，美国的第四次并购浪潮持续将近十年，我们认为中国IT行业发展到目前这个阶段也到了一个瓶颈期，而这个瓶颈期是外延为主导行业整合的阶段，我们对这个行业外延持续并没有太多的担心。而且我们也分析了，就是说目前上市公司现金的富余情况和股权可稀释的程度。目前计算机企业的现金富余程度应该是非常高的，大家可以做一个分析，计算机公司只需要保留年收入30%的现金在手就可以了，现在大部分计算机公司的现金的余额是远超收入的30%，就是说现在平均的富余比例应该是在3倍左右。另外一个，就是并购的时候有一个股权稀释的程度，计算机这个板块超过50%的公司
11、，大股东的持股的比例是超过30%，它有足够的稀释空间，从时间周期来看我们觉得可持续，从金额来看计算机板块还有足够的力度和空间，所以我们认为明年外延依然可以持续，而且政策方面也为整个计算机板块的外延做了一个加码，明年外延的审核会变得更加简化和宽松，所以外延是对业绩上的影响，而政策整合更多是影响并表的时间，现在平均审核时间是三个月，三个月之后还要考虑拿批文，完成工商注册，实际上并表的时间就是六个月。从公司宣布并购到最后实际完成业绩并表时间是很长的，明年现金并购不予审批，股权收购也会简化审核，审核时间可能要做到一个月之内，明年从宣布并购到最后业绩并表的时间很可能会压缩到一个季度之内，一个季度之内比现
12、在时间周期要压缩了一半，明年外延对业绩的刺激会变得更明显。所以说内生向好、外延持续的情况下，我们认为明年计算机板块不会有悲观的理由。我们也提到明年是估值消化的一年，展望2015年的投资，我们觉得不可回避的就是我们估值水平的确很高，我们认为明年计算机板块可能会像今年的传媒板块，今年传媒板块其实也就是横盘一年，而且今年传媒行业的并购也是如火如荼的一年，传媒行业外延的井喷比我们要领先一年，但是传媒行业2014年的并购金额比2013翻了一倍不止，但是传媒行业今年一年时间没有涨，所以我们觉得明年计算机板块的外延也是持乐观态度，也是可持续的，但是我们认为明年外延对板块的推动作用会比较小。因为我们其实对A股
13、上市公司也做了一个分析，在100亿市值以下的公司受外延刺激是比较大的，100亿到200亿的公司外延刺激就已经开始变小了，200亿以上的公司对外延刺激已经接近免疫了，就是说200亿以上的公司靠外延已经无法推动市值进一步上升，计算机板块平均市值在100亿左右，而且有很多公司在200亿以上。明年我们认为行业整合会持续，并购金额可能比今年还大，但是外延对行业的推动可能影响会比较小，然后很可能会复制传媒行业今年的走势。明年计算机板块应该是一个以时间换空间的一年，就是说我们对明年的总结不悲观，但也不是特别乐观，我们认为板块会有绝对的正收益，但是相对沪深300不会有太大的一个超额收益，在这种背景下其实有些人
14、对计算机板块就解的没有太大兴趣了，我是不是就应该去寻找其它更有超额收益的板块？我想说的是计算机板块的特点跟很多行业不一样，以银行、建筑、券商这些板块为特点，它们的一个特点是涨的话普涨，跌的时候普跌，个股很难走出一个独立行情。但计算机是不一样的，计算机是一个分化非常严重的行业，它的每年涨幅的龙头跟涨幅的末尾的企业可以差距巨大无比。比如说就以今年的计算机为例，计算机指数今年也就涨幅到100%，但是我们板块涨超过300%的公司有五六家，在计算机指数将近翻倍的情况下，我们计算机板块现在还有10家公司是负收益，我们是一个很离散的行业，只要计算机行业指数能够横着，我们认为这个板块你就能够找到50%甚至10
15、0%的投资机会。因为整个行业不会有太多的超额收益，所以明年计算机行业更多的应该是自下而上寻找投资机会，这个时候我们认为把握产业热点是最重要的，因为计算机行业是一个充满变革的行业，它永远都不缺热点，我们这个行业永远都是一个热点频现的板块。 我们从产业空间、外部变量和内在驱动三个角度来介绍2015年的产业热点，我们重点挑出五个领域，就是互联网银行、移动支付、车联网、互联网医院和信息安全，在这个背景下我们重点推荐的标的其实是金证股份。我们认为现在互联网证券其实还处于一个如火如荼发展的过程中，因为互联网证券其实从年初到现在已经出了各种事件了，但实际上我们认为互联网证券的标杆性事件依然是腾讯，然后我们认为互联网证券最大的标志性事件是未来腾讯的互联网证券化。因为我们可以看到支付宝、手机钱包在IOS版已经上线了行情交易功能，但是腾讯现在为止还是没有上的，包括QQ和微信，而我们对于
