公用事业行业_火电投资延续结构分化,水电配置资金聚集龙头

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1、 请阅读最后评级说明和重要声明 1 / 8 研究报告 公用事业行业 2019-10-28 火电投资延续结构分化，水电配置资火电投资延续结构分化，水电配置资 金聚集龙头金聚集龙头 行业研究点评报告 评级 看好看好 维持维持 报告要点 事件描述 公募基金 2019 年三季报已披露完毕，我们对此作出点评。 事件评论 公用事业板块公用事业板块 2019Q3 配置占比环比增幅居全行业第配置占比环比增幅居全行业第 3 位位。三季度，公用 事业板块重仓持股比例为 1.25%，环比提升 0.67 个百分点，变动幅度在 全部申万一级行业中位居第 3 位，但同期行业超配比例仅为-2.15%，可见 在行业比较中依然

2、明显低配。其中，二季度电力行业重仓持股比例为 1.16%， 环比大幅增加 0.68 个百分点。 在当前宏观经济增长面临较大压力、在当前宏观经济增长面临较大压力、 市场驱动力逐步从盈利驱动结构向估值驱动转换的背景下，考虑到火电盈市场驱动力逐步从盈利驱动结构向估值驱动转换的背景下，考虑到火电盈 利趋于改善且估值具备显著安全边际、水电拥有经营稳健且长期高分红的利趋于改善且估值具备显著安全边际、水电拥有经营稳健且长期高分红的 投资防御性，未来公用事业板块基金配置仓位或有持续回升预投资防御性，未来公用事业板块基金配置仓位或有持续回升预期。期。 火电子行业配置比例环比持平，国投电力和福能股份再获增持。火电

3、子行业配置比例环比持平，国投电力和福能股份再获增持。三季度， 火电子行业配置比例 0.18%，环比持平，其中重仓机构数量排名前 3 位的 公司分别为国投电力、华电国际和福能股份。火电子行业中一线大市值标 的（四大发电+国投电力）的重仓比例进一步下滑至 33.40%，但装机水火 并济的国投电力在汛期三季度重仓比例逆势上升至 23.29%，表明机构资 金对于火电行业业绩改善的关注重点仍然在于资产结构和分布差异。 水电配置比例环比下降，龙头标的在资金流向中的占比再度提升。水电配置比例环比下降，龙头标的在资金流向中的占比再度提升。2019 年三季度，水电子行业配置比例 0.22%，环比上季度减少 0.

4、11 个百分点， 其中重仓机构数量排名前 3 位的公司分别为水电龙头、川投能源和华能水 电。随着传统汛期三季度的结束，机构资金小幅流出部分水电标的，但经 营稳健、具备较强分红兑现能力的水电龙头标的仍有大量机构青睐。 电网子行业配置比例环比提升，个股逻辑仍然占据主导地位。电网子行业配置比例环比提升，个股逻辑仍然占据主导地位。三季度，电 网子行业配置比例 0.03%，环比上季度提升 0.01 个百分点，机构资金主 要集中在岷江水电，同时少量机构持有三峡水利和涪陵电力。在当前国企 改革和电力体制改革坚定推进的大环境下，我们判断电网子行业未来有望 在相关事件的催化下持续出现结构性投资机会。 投资建议投

5、资建议：当前时点，我们推荐业绩改善确定性较强、估值处于底部的火 电板块，个股方面推荐业绩相对煤价敏感性较高的华能国际华能国际、华电国际华电国际和 皖能电力皖能电力、估值具备安全边际的福能股份福能股份，建议关注煤炭运输成本有望受 益于浩吉铁路建成而下降的长源电力长源电力。 分析师分析师 张韦华张韦华 （8621）61118722 zhangwh1 执业证书编号：S0490517080003 联系人联系人 司旗司旗 （8621）61118722 siqi1 联系人联系人 宋尚骞宋尚骞 （8621）61118722 songsq 联系人联系人 于倩于倩 （8621）61118722 yuqian3

6、市场表现对比图（近 12 个月） 市场表现对比图（近 12 个月） 资料来源：Wind 相关研究 相关研究 需求改善助力电量增速环比提升，9 月水电出 力转弱火电利用小时提升2019-10-26 发改委印发电价改革正式文件，电力市场化进 程加速推进2019-10-25 全景看水电：精研盈利分化根源，探寻成长估 值空间2019-10-21 风险提示： 1. 电力供需恶化风险，政策推进不及预期风险； 2. 煤炭价格出现非季节性上涨风险，来水持续偏枯风险。 -14% -2% 10% 22% 34% 2018/102019/12019/42019/72019/10 公用事业沪深300 28468 请阅

7、读最后评级说明和重要声明 2 / 8 行业研究点评报告 公用事业板块 2019Q3 配置占比环比增幅居全行 业第 3 位 目前公募基金 2019 年三季报已经全部披露完毕，我们选取普通股票型基金、偏股混合 型基金、 平衡混合型基金和灵活配置型基金作为样本分析行业板块及个股的重仓持股及 其变动情况。2019 年三季度，公募基金公用事业板块重仓持股比例为年三季度，公募基金公用事业板块重仓持股比例为 1.25%，配置占，配置占 比继上季度后创下自比继上季度后创下自 2010 年以来的新低后触底反弹， 环比提升年以来的新低后触底反弹， 环比提升 0.67 个百分点，变动幅个百分点，变动幅 度在全部度在

8、全部 28 个申万一级行业中位居第个申万一级行业中位居第 3 位。位。同期行业超配比例为-2.15%，环比上季度 大幅增加 0.86 个百分点，可以发现纵使持仓比例已经有所回升，但纵使持仓比例已经有所回升，但公用事业板块在行公用事业板块在行 业比较中业比较中依然依然明显低配明显低配。其中，二季度电力行业重仓持股比例为 1.16%，环比上季度大 幅增加 0.68 个百分点，变动幅度在 104 个申万二级行业中位居第 5 位，变动幅度排名 相较上季度大幅提升。在在当前当前宏观经济宏观经济增长面临较大压力增长面临较大压力、市场驱动力逐步从盈利驱动市场驱动力逐步从盈利驱动 结构结构向估值驱动向估值驱动

9、转换转换的背景下， 考虑到火电子行业盈利趋于改善且估值具备显著安全边的背景下， 考虑到火电子行业盈利趋于改善且估值具备显著安全边 际、水电子行业拥有经营稳健且长期高分红的投资防御性，板块持仓占比虽有所提升但际、水电子行业拥有经营稳健且长期高分红的投资防御性，板块持仓占比虽有所提升但 仍显著低配，未来公用事业板块基金配置仓位或有仍显著低配，未来公用事业板块基金配置仓位或有持续持续回升预期。回升预期。 图 1：近两个季度各行业基金超配比例及环比变动 图 2：最新一期各行业超配比例对比 资料来源：Wind, 长江证券研究所 资料来源：Wind, 长江证券研究所 图 3：公用事业板块历史重仓持股比例

10、图 4：电力行业历史配置占比变化 资料来源：Wind, 长江证券研究所 资料来源：Wind, 长江证券研究所 季度持仓配置占比显著反弹，而板块走势相对大盘并无明显优势，表明资金配置季度持仓配置占比显著反弹，而板块走势相对大盘并无明显优势，表明资金配置增加增加的的 核心核心动力动力并不在于即期超额收益并不在于即期超额收益。以申万一级行业中公用事业指数为样本：2019 年三 季度伊始，在 GDP 增速放缓引发市场对于宏观经济前景担忧加重的情况下，大盘指数 -2% -1% 0% 1% 2% 3% 4% -6% -4% -2% 0% 2% 4% 6% 8% 10% 12% 14% 电 子 医 药 生

11、物 公 用 事 业 建 筑 装 饰 化 工 休 闲 服 务 传 媒 通 信 综 合 有 色 金 属 钢 铁 采 掘 纺 织 服 装 轻 工 制 造 交 通 运 输 汽 车 电 气 设 备 建 筑 材 料 房 地 产 机 械 设 备 非 银 金 融 农 林 牧 渔 国 防 军 工 商 业 贸 易 计 算 机 银 行 家 用 电 器 食 品 饮 料 2019Q3超配比例2019Q2超配比例2019Q3超配比例变化（右轴） -6% -4% -2% 0% 2% 4% 6% 8% 食 品 饮 料 医 药 生 物 电 子 家 用 电 器 休 闲 服 务 农 林 牧 渔 商 业 贸 易 综 合 传 媒 电

12、气 设 备 房 地 产 轻 工 制 造 计 算 机 建 筑 材 料 纺 织 服 装 交 通 运 输 汽 车 通 信 钢 铁 国 防 军 工 采 掘 机 械 设 备 有 色 金 属 公 用 事 业 建 筑 装 饰 化 工 非 银 金 融 银 行 0% 1% 2% 3% 4% 5% 6% 2019Q3 2019Q1 2018Q3 2018Q1 2017Q3 2017Q1 2016Q3 2016Q1 2015Q3 2015Q1 2014Q3 2014Q1 2013Q3 2013Q1 2012Q3 2012Q1 2011Q3 2011Q1 -1.5% -1.0% -0.5% 0.0% 0.5% 1.0

13、% 1.5% 0.0% 0.2% 0.4% 0.6% 0.8% 1.0% 1.2% 1.4% 1.6% 1.8% 2019Q3 2019Q1 2018Q3 2018Q1 2017Q3 2017Q1 2016Q3 2016Q1 2015Q3 2015Q1 2014Q3 2014Q1 2013Q3 2013Q1 2012Q3 2012Q1 2011Q3 2011Q1 电力持仓占比环比（右轴）同比（右轴） 请阅读最后评级说明和重要声明 3 / 8 行业研究点评报告 7 月持续下探带动板块随之走低；此后在国家级重要会议定调下半年财政及货币政策、 MSCI 权重调整引导外资流入的助力下，8-9 月大盘缓

14、步回升，最终季度区间跌幅收窄 至-3.08%。 “资金抱团”风格犹存、科技板块热点频出之下，公用事业板块走势较大盘 进一步趋弱，同期跑输沪深 300 指数 4.28 个百分点。从全部申万一级行业的板块涨跌 幅来看，三季度除电子、医药、计算机和国防军工板块实现正向收益外，其余板块均不 同程度跑输大盘，其中公用事业板块表现位居全行业第 21 位，环比二季度有所下滑。 图 5：2019 年三季度公用事业板块超额收益走势 图 6：2019 年三季度申万一级行业单季度涨跌幅 资料来源：Wind, 长江证券研究所 资料来源：Wind, 长江证券研究所 市场风格逐步切换，低估值具备高吸引力，而公用事业板块当

15、前估值已处历史市场风格逐步切换，低估值具备高吸引力，而公用事业板块当前估值已处历史底部底部、安、安 全边际明显。全边际明显。我们认为板块配置占比逆势提升的主要原因在于：当前宏观经济 M2 与社 融增速之差继续小幅扩张， 市场驱动力或正逐步从盈利驱动结构开始转向估值驱动的总 量行情，因此机构资金在年末四季度将更注重低估值板块的估值修复行情。以市盈率估 值来看， 2011 年至今公用事业板块相较沪深 300 指数估值溢价率平均水平约 1.91x， 最 低曾到达 1.59x。截至 2019 年 9 月 30 日，两者之间估值溢价率仅为 1.64x，已经十分 接近于“后 2011”时期 1.62x 的

16、底部，因此当前公用事业板块估值已经处于历史低位， 当前板块估值具备显著的安全边际、且估值修复空间将进一步提振投资价值。 图 7：公用事业板块市盈率估值溢价位于历史低点 资料来源：Wind, 长江证券研究所 -10% -8% -6% -4% -2% 0% 2% 4% 2019-07-01 2019-07-08 2019-07-15 2019-07-22 2019-07-29 2019-08-05 2019-08-12 2019-08-19 2019-08-26 2019-09-02 2019-09-09 2019-09-16 2019-09-23 超额收益公用事业(申万)沪深300 -15% -10% -5% 0% 5% 10% 15% 电子 医药生物 计算机 国防军工 食品饮料 休闲服务 电气设备 传媒 农林牧渔 化工 银行 机械设备 家用电器 纺织服装 建筑材料 综合 汽车 轻工制造 非银金融 交通运输 公用事业 通信 有色金属 房地产 商业贸易 建筑装饰 采掘 钢铁 1.5 1.7 1.9 2.1 2