《维生素行业深度报告_维生素A_短期供给收缩,需求有望增》由会员分享，可在线阅读，更多相关《维生素行业深度报告_维生素A_短期供给收缩,需求有望增（34页珍藏版）》请在金锄头文库上搜索。
1、 本报告由川财证券有限责任公司编制 谨请参阅尾页的重要声明 维生素维生素 A A: :短期供给收缩，短期供给收缩， 需求有望需求有望增长增长 证券证券研究报告研究报告 所属所属部门部门 行业公司部 报告报告类别类别 行业深度 所属所属行业行业 基础化工 行业评级行业评级 增持评级 报告报告时间时间 2019/10/31 分析师分析师 白竣天白竣天 证书编号：S1100518070003 010-66495962 baijuntian 川财研究所川财研究所 北京北京 西城区平安里西大街 28 号中 海国际中心 15 楼，100034 上海上海 陆家嘴环路 1000 号恒生大厦 11 楼，2001
2、20 深圳深圳 福田区福华一路 6 号免税商 务大厦 30 层，518000 成都成都 中国（四川）自由贸易试验 区成都市高新区交子大道 177 号中海国际中心 B 座 17 楼，610041 维生素维生素行业深度行业深度报告报告 核心观点核心观点 维生素维生素 A A 产业链产业链 维生素 A 产业链中，VA 行业处于产业链的中游，上游为以柠檬醛原料合成的主 要原材料-紫罗兰酮，下游为饲料，医药及化妆品和食品饮料。柠檬醛全球 产能集中在巴斯夫、新和成以及可乐丽（日本）三家企业。巴斯夫是世界最大 的柠檬醛生产商，全球产能占比达 79%；新和成是我国唯一一家实现柠檬醛自 给自足的企业。维生素行业
3、经过多年的分化、改组、并购，已形成了集中度很 高的寡头竞争格局。VA 市场格局较为稳定，全球仅帝斯曼（荷兰） 、巴斯夫、 新和成、安迪苏（法国） 、金达威和浙江医药这 6 家生产企业，寡头垄断格局 下行业议价能力极强。维生素下游需求端以饲料为主，由于全球饲料市场的产 量和增速一直维持在较为稳定的水平，且饲料对维生素 A 的需求具有严格的比 例限制，因此需求端具有一定刚性，并且由于维生素在饲料成本中占比不超过 2%，VA 价格向下传导较为顺畅。 维生素维生素 A A 行业周期行业周期 由历史经验来看，我国维生素 A 行业价格大幅波动通常由三项因素引起。一是 不可抗力因素导致的供应紧缩催使价格上涨
4、；二是在维生素价格下行触底后， 供应商收缩产量抑或联合提价；三是环保政策对供给端的小企业产生的影响。 我们总结了维生素 A 产业通常会经历的周期循环：不可抗力导致产能萎缩促使 价格上涨，产能恢复价格回落，下一次偶然因素引起价格上涨或供应商收缩产 量或联合提价，VA 价格上升，随着时间推移，缩量、合作格局被打破，价格回 落。 维生素维生素 A A 投资机会投资机会 维生素 A 有望受益生猪存栏量的反转，需求增长叠加短期供给收缩带来的投资 行情。越来越多的非客观因素决定着单体维生素的市场价格，在我国环保趋严 的大背景下，环保和安全成为影响价格的重要因素；下游猪饲料的需求也影响 着受到猪瘟疫情的影响
5、；维生素行业内的各类并购重组事件、产能扩张会造成 VA 行业竞争格局的变动；由于我国 1/3 的维生素 A 用于出口，所以汇率的波动 也会对维生素价格产生影响。我们从供需端、竞争格局、环保安全、上游大宗 原料价格和汇率方面对 VA 行业投资机会进行了梳理。 建议关注产业链上的核心标的：新和成、浙江医药、金达威。 风险提示风险提示： 猪瘟疫情加剧、行业产能增速超出预期、巴斯夫不可抗力因素提前得到解决、 原材料价格大幅上涨 川财证券川财证券研究报告研究报告 本报告由川财证券有限责任公司编制 谨请参阅尾页的重要声明 2/35 正文正文目录目录 一、维生素概述 . 6 1.概况 . 6 2.维生素产业
6、链 7 3.维生素行业发展历程 . 9 4.维生素全球竞争格局 . 9 二、维生素 A . 10 1.概述 . 10 2.生产工艺 . 10 2.1 Roche Cl4+C6 合成工艺 . 11 2.2 BASF C15+C5 合成工艺 . 11 2.3 关键原料 . 12 3.上下游产业链分析 . 14 3.1 上游：柠檬醛市场行业集中度高 14 3.2 中游：维生素 A 产业呈现寡头竞争格局 . 16 3.3 下游：需求刚性，饲料市场对维生素价格不敏感 . 18 4.历史价格回顾 20 5.行业周期 . 22 5.1 需求端和供给端对 VA 价格的影响 22 5.2 影响维生素 A 价格的
7、主要因素 . 23 5.3 维生素 A 行业周期 23 6.投资机会 . 24 6.1 供给端：未来 3-5 年，全球 VA 产能将继续保持稳定 . 24 6.2 需求端：非洲猪瘟影响有限，禽类需求增加，猪肉价格进入上行周期 26 6.3 环保安全：淘汰中小 VA 生产企业，垄断竞争格局增强 . 28 6.4 竞争格局：产能格局稳定，壁垒高，近十年无新进入者 28 6.5 成本端：玉米、大豆属大宗原料，价格常年稳定 . 29 6.6 汇率：人民币贬值利好出口 29 7.相关标的 . 30 7.1 新和成 30 川财证券川财证券研究报告研究报告 本报告由川财证券有限责任公司编制 谨请参阅尾页的重
8、要声明 3/35 7.2 浙江医药 . 31 7.3 金达威 31 8.相关标的业绩弹性测算 32 风险提示 34 川财证券川财证券研究报告研究报告 本报告由川财证券有限责任公司编制 谨请参阅尾页的重要声明 4/35 图表目录图表目录 图 1： 维生素分类 6 图 2： 维生素各品种市场份额 6 图 3： 维生素产业链 8 图 4： 全国不同种类饲料产量占比 8 图 5： 维生素近仅占饲料成本的 2% . 8 图 6： 维生素行业发展历程 9 图 7： 维生素 A 结构式 . 10 图 8： ROCHE CL4+C6 合成工艺 11 图 9： BASF C15+C5 合成工艺 . 12 图 1
9、0： -紫罗兰酮合成工艺 12 图 11： 柠檬醛合成工艺 13 图 12： 维生素 A 产业链 14 图 13： 全球柠檬醛市场产能格局 . 15 图 14： 柠檬醛下游应用分布. 15 图 15： 2010 年以来维生素 A 价格走势（元/千克） . 15 图 16： 维生素 A 全球产能供应格局 . 16 图 17： 2013-2020E 全球 VA 产能及增速 . 16 图 18： 2013-2020E 年全球 VA 产量及增速 . 17 图 19： 2013-2020E 年全球 VA 需求量及增速 . 17 图 20： 2018 年我国维生素 A 产能、进口量及出口量（吨） 17 图
10、 21： 2014-2018 年我国 VA 累计出口量（吨） 17 图 22： 2014-2018 年我国 VA 累计进口量（吨） 17 图 23： 2011-2018 年全球饲料产量及增速 . 18 图 24： 2018 年不同动物品种饲料产量占比 19 图 25： 2007 年至今维生素 A 市场价格 21 图 26： 维生素 A 价格走势及影响因素 . 22 图 27： 维生素 A 行业周期 23 图 28： 近 30 年全国饲料产量（万吨/月） . 26 图 29： 近 20 年我国 VA 出口量（吨/月） 26 图 30： 2005 年以来猪肉价格走势（CPI:猪肉:当月同比；上年同
11、月=100） . 27 图 31： 2004 年以来玉米价格走势（农贸市价指数:玉米:当月同比；上年同月=100） 29 图 32： 2004 年以来大豆价格走势（农贸市价指数:大豆:当月同比；上年同月=100） 29 图 33： 2007 年至今 VA 价格及即期汇率 . 29 图 34： 近年经营情况 30 图 35： 2018 年主营业务收入构成 30 图 36： 近年经营情况 31 图 37： 2018 年主营业务收入构成 31 图 38： 近年经营情况 31 图 39： 2018 年主营业务收入构成 31 图 40： 浙江医药、金达威业绩弹性测算 . 32 表格 1： 各类细分维生素
12、的基本情况 6 川财证券川财证券研究报告研究报告 本报告由川财证券有限责任公司编制 谨请参阅尾页的重要声明 5/35 表格 2： 2017 年-2018 年全球 6 大地区饲料产量（百万吨） . 19 表格 3： 全球维生素 A 主要厂商产能规划 . 26 表格 4： 全球维生素 A 主要厂商 . 28 表格 5： 新和成、浙江医药、金达威估值对照表 . 33 川财证券川财证券研究报告研究报告 本报告由川财证券有限责任公司编制 谨请参阅尾页的重要声明 6/35 一、一、维生素维生素概述概述 1.1.概况概况 维生素是维持人和动物生命不可缺少的重要物质， 它是一系列有机化合物的统 称。它们是生物
13、体所需要的微量营养成分，而一般又无法由生物体自己生产， 需要通过饮食等手段获得。维生素不是构成机体组织和细胞的组成成分，也不 产生能量，它的作用主要是参与机体代谢的调节。生物体对维生素的需要量极 小，日需要量常以毫克或微克计算，但缺乏维生素会导致严重的健康问题，并 且过量摄取维生素会导致中毒。 维生素可分为天然制品和化学合成制品。 由于天然维生素受原料和提取技术的 限制，产量低、价格高，因此化学合成居主导地位。据统计，合成维生素占总 的维生素市场的 80%，天然维生素占 20%左右。维生素类是新领域精细化工 产品和化学原料药中少见的大产值细分产品系列，较早就进入产业成熟期，其 市场价值约占化学
14、原料药行业的 1/5 强。 从维生素各品种市场份额占比来看，维生素 A、维生素 E、维生素 C，是国际 维生素市场上的三大当家品种，其中 VE 市场份额占比 30%，VC 占比 21%， VA 占比 13%， 三者合计占据维生素市场 64%， 此外， 维生素 B 族合计占 33% 的市场规模。 图图 1： 维生素分类维生素分类 图图 2： 维生素各品种市场份额维生素各品种市场份额 资料来源：新和成招股说明书，川财证券研究所 资料来源：新和成招股说明书，川财证券研究所 表格表格1 1： 各类细分维生素的基本情况各类细分维生素的基本情况 种类种类 别名别名 溶解性溶解性 功效功效 缺乏症状缺乏症状
15、 维生素 A 视黄醇、 类 胡萝卜素 脂溶 防止夜盲症和视力减退；抗 呼吸系统感染 夜盲症、 干眼症、 视神 经萎缩等 80% 20% 合成维生素 天然维生素 30% 21% 13% 36% 维生素E 维生素C 维生素A 其他 川财证券川财证券研究报告研究报告 本报告由川财证券有限责任公司编制 谨请参阅尾页的重要声明 7/35 维生素 E 生育酚 脂溶 维持生殖机能；抗氧化、抗 衰老 不育症、习惯性流产 维生素 C 抗坏血酸 水溶 促进骨胶原的生物合成，利 于伤口愈合；促进酪氨酸、 色氨酸代谢；增强免疫力 坏血症 维生素 B1 硫胺素 水溶 促进生长；维持心脏、神经 及消化系统正常功能 神经炎
16、、脚气病等 维生素 B2 核黄素 水溶 促进发育和细胞再生 脂溢性皮炎、 口腔炎等 维生素 B3 烟酸 水溶 参与脂肪酸代谢；协助抗体 合成 失眠、 口腔溃疡、 癞皮 病 维生素 B5 泛酸钙 水溶 参与脂肪、糖类能量转化； 协助中枢神经系统的发育 皮肤感觉异常 维生素 B6 吡哆醇 水溶 参与抗体合成、胃酸的制造、 脂肪与蛋白质利用、维持钠/ 钾平衡 肌肉痉挛、 过敏性湿疹 维生素 B7 生物素 水溶 是人体内多种酶的辅酶，参 与脂肪酸和碳水化合物的代 谢，促进蛋白质的合成 皮炎、肠炎 维生素 B9 叶酸 水溶 帮助蛋白质的代谢，促进红 细胞的生成和成熟，参与核 酸的合成 恶性贫血 维生素 D 钙化醇 脂溶 提高肌体对钙、磷的吸收， 促进生长和骨骼钙化 佝偻病、 软骨病、 骨质 疏松症 维生素 K 凝 血 维 生 素 脂溶 促进血液正常凝固 凝血功能障碍 资料来源：花园生物招股说明书，川财证券研究所 维生素维生素 A、维生素、维生素 C、维生素、维生素 E 作为维
