国有上市公司非效率投资的实证研究

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1、首都经济贸易大学 硕士学位论文 国有上市公司非效率投资的实证研究 姓名：殷冰洁 申请学位级别：硕士 专业：会计学财务管理 指导教师：闫华红 20090501 首都经济贸易大学硕士学位论文 国有上市公司非效率投资的实证研究 I 摘摘 要要 国有上市公司在规模经济和资源配置上的优势， 在市场经济运行中扮演着重 要的角色。投资活动是国有上市公司最具能动性和长期影响力的资源配置行为， 而投资效率是提升企业价值的关键因素。我国的国有上市公司，在股权结构上具 有特殊性。多层次的委托代理关系、所有者的缺位等特殊性可能对投资非效率产 生重大的影响。 因此研究国有上市公司的非效率投资的类型以及相关的影响因素 有

2、较强的理论和实践意义。 本文选取了 A 股上市公司所有行业 （除金融行业） 2003 年-2007 年连续五年 的数据，最后得到 3060 个年度观测值，其中国有上市公司样本数量为 1543 个， 以研究：1、中国国有上市公司的投资是否存在非效率，表现出投资不足还是投 资过度；2、国有上市公司的国有股比重是否对投资非效率行为有影响；3、分 析其他对国有上市公司非效率投资行为产生影响的因素。 本文实证部分主要分为二个部分：第一部分，参照 Vogt（1994）关于投资 效率的模型，加入国有股比重和第一大股东比重两个指标，对国有上市公司的投 资进行相关性检验， 分析国有股比重对投资决策的影响以及国有

3、上市公司非效率 投资的类型。第二部分是分析国有上市公司非效率投资的影响因素，分别从股权 集中度、融资约束以及国有资产管理制度等三方面着手，分析这些因素对于国有 上市公司的非效率投资的影响。 本论文的主要结论有：1.我国国有上市公司存在明显的委托代理问题，出现 了投资过度的现象；2.股权越集中的国有上市公司投资过度现象越严重；3.我国 国有上市公司与其他上市公司相比不存在明显的融资约束；4.股权分置改革后， 国有上市公司的投资非效率行为有所改善。文章最后针对实证研究的结论，从我 国国有上市公司塑造国有股东的合格主体、 适度减持国有股以降低上市公司的股 权集中度以及深化国有商业银行的公司化改造等三

4、方面提出政策性建议。 关键词：关键词：非效率投资、国有上市公司、股权结构、股权分置改革 首都经济贸易大学硕士学位论文 国有上市公司非效率投资的实证研究 II Abstract State-owned listed companies have advantage in economic and play an important role on marketing. Investment which is one of the active and long-term behaviors affects upgrade of enterprise value. Stockholders rig

5、hts structure in state-owned listed companies is different from others, such as lacking real owner and having a complex in agent。This should be great effect on non-efficiency investment. As a result, empirical study of non-efficiency investment in state-owned listed companies is significance both th

6、eory and practice. In this paper, choose Chinese state-owned listed company which issues a shares in Shanghai and Shenzhen cities for five consecutive years 2003-2007 as the data sample data, achieving 3060 datas, including 1543 datas from state-owned listed companies, in order to research three ite

7、ms: 1. Chinas state-owned listed companies invest in the existence of non-efficiency, performance, or the excessive investment and insufficient investment; 2. state-owned listed companies are state-owned shares if the proportion of non-efficiency of investment behavior influential; 3. analysis of st

8、ate-owned listed companies in other non-efficiency of investment behavior impact factor. Empirical part of this paper is mainly divided into two parts: the first part, with reference to Vogt (1994) regarding investment efficiency model, add the proportion of state-owned shares and the first two indi

9、cators of the proportion of large shareholders, listed companies are state-owned investment-related test, analysis of state-owned shares proportion of the impact on investment decision-making state-owned listed companies, as well as non-efficient types of investments. The second part is the analysis

10、 of state-owned listed companies invest in non-efficiency factors, respectively, from the degree of concentration of ownership, financing constraints, as well as state-owned assets management system, such as three-pronged analysis of these factors for state-owned listed companies and non-efficient i

11、nvestment. The main conclusions of this thesis are: 1. Chinas state-owned listed companies exist clear principal-agent problem, there has been the phenomenon of over-investment; 2. Stake in the more centralized state-owned listed companies over-invest in the more serious phenomenon; 3. Chinas state-

12、owned listed companies and other listed companies compared to non-existent financing obvious constraints; 4. share reform, the state-owned listed companies and investment behavior of non-efficiency has improved. Finally article for empirical findings of the study, from Chinas state-owned listed comp

13、anies qualified to shape the main state-owned shareholders, a moderate reduction of state-owned shares to reduce stake in listed companies as well as deepen the degree of concentration of state-owned commercial banks companies in three areas of reform, such as make policy recommendations. Key word:

14、Non-efficiency Investment State-owned Listed Companies Stockholders Rights Structure Reform of Non-tradable Shares 独 创 性 声 明 独 创 性 声 明 本人郑重声明：今所呈交的 论文是我 个人在导师指导下进行的研究工作及取得的科研成果。尽我所知，文中 除了特别加以标注和致谢的地方外，论文中不包含其他人已经发表或撰 写的内容及科研成果，也不包含为获得首都经济贸易大学或其它教育机 构的学位或证书所使用过的材料。 作者签名 作者签名： 日期：日期： 年年 月月 日日 关于论文使用授权

15、的说明 关于论文使用授权的说明 本人完全了解首都经济贸易大学有关保留、使用学位论文的有关规 定，即：学校有权保留送交论文的复印件，允许论文被查阅、借阅或网 络索引；学校可以公布论文的全部或部分内容，可以采取影印、缩印或 其它复制手段保存论文。 （保密的论文在解密后应遵守此规定） 作者签名： 作者签名： 导师签名： 导师签名： 日期： 日期： 年 年 月 月 日 日 首都经济贸易大学硕士学位论文 国有上市公司非效率投资的实证研究 第 1 页 共 54 页 1 引言引言 1.1 选题原因及意义选题原因及意义 2008年，一场金融风暴席卷全球，多国经济甚呈现零增长甚至负增长，我国 经济也受到了不小的

16、影响。为应对此次金融危机，扩大内需，增加就业量，中央 计划投入万亿资金进行项目投资， 而此次投资中的大部分都落实到国有企业来运 营。因此，国有企业当前的投资效率问题直接关系到我国对抗此次金融危机的成 败，成了当今社会共同关注的焦点。 其实，公司投资的资本配置问题一直是现代企业财务理论研究的热点之一。 1958年，米勒教授与莫迪格莱尼教授提出了著名的MM理论，认为在无摩擦资本 市场条件下，经济体系中的每个投资项目的资本边际产出是相等的，也就是说不 存在资本配置的非效率问题。但是随着研究的深入，这种理想化的假设被不断质 疑。由于存在着信息不对称与代理问题等摩擦因素，资本配置存在着低效率。这 是一个颇有争议的问题：外部融资约束假说认为受制于高成本的外部融资，企业 可能为降低外部融资比例而放弃部分会增加企业价值的正净现值为正的项目， 从 而导致投资不足问题； 而自由现金流