《保险行业行业深度报告2016业绩前瞻暨春季投资策略：大风起兮云飞扬估值提升通道开启-20170209-海通证券-27页_精编》由会员分享，可在线阅读，更多相关《保险行业行业深度报告2016业绩前瞻暨春季投资策略：大风起兮云飞扬估值提升通道开启-20170209-海通证券-27页_精编（27页珍藏版）》请在金锄头文库上搜索。
1、 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 Table_MainInfo 行业研究/金融/保险 证券研究报告 行业深度报告行业深度报告 2017 年 02 月 09 日 Table_InvestInfo 投资评级 增持增持 维持维持 市场表现市场表现 Table_QuoteInfo -1.95% 4.51% 10.98% 17.44% 23.91% 30.37% 2016/22016/52016/82016/11 保险海通综指 资料来源：海通证券研究所 相关研究相关研究 Table_ReportInfo 险资股票投资从严监管，鼓励分散投 资2017.01.25 保监会进一步加强股东监管和中短存
2、续期产品监管， 上市保险公司竞争优势增 强2017.01.02 11 月：长期利率上行，利差收窄预期 改善； 监管不断强化， 上市险企优势增强 2017.01.01 Table_AuthorInfo 分析师:孙婷 Tel:(010)50949926 Email:st9998 证书:S0850515040002 联系人:夏昌盛 Tel:(010)56760090 Email:xcs10800 大风起兮云飞扬，大风起兮云飞扬，估值提升通道开启估值提升通道开启 保险行业保险行业 2016 业绩业绩前瞻暨春季前瞻暨春季投资投资策略策略 Table_Summary 投资要点：投资要点：受受投资收益率下降
3、和准备金计提投资收益率下降和准备金计提影响，影响，2016 年年保险公司保险公司 业绩业绩整体整体同比同比下滑，但下滑，但寿险寿险 NBV 大幅增长大幅增长。理论和。理论和历史经验表明，历史经验表明， 加息周期前期加息周期前期的保险股相对大盘股有着更的保险股相对大盘股有着更强的表现。强的表现。 2016 年年 10 月下月下 旬开始的利率上行能旬开始的利率上行能促进投资收益率企稳回升， 在负债成本下降的情促进投资收益率企稳回升， 在负债成本下降的情 况下况下，可以，可以显著改善利差预期，提升保险公司估值水平显著改善利差预期，提升保险公司估值水平。保险股估值保险股估值 历史低位， 安全边际高，
4、在利率上行期的提升空间大， 推荐新华保险、历史低位， 安全边际高， 在利率上行期的提升空间大， 推荐新华保险、 中国人寿。中国人寿。 受此前降息影响，受此前降息影响，2016 年年净利润整体下滑，净利润整体下滑，但但 NBV 大幅增长大幅增长。1）利率持续下 行在股市平稳期导致投资收益大幅减少和准备金多提， 预计中国人寿、 中国平安、 中国太保和新华保险净利润分别同比增长-45%、20%、-40%和-45%，净资产较 年初分别增长-5%、13%、-2%和 3%。2）随着保险代理人大幅增长，低息环境 下个险新单迅速增长导致寿险 NBV 增速高企，预计中国人寿、中国平安、中国 太保、新华保险 NB
5、V 增速分别为 50%、40%、50%和 15%。3）商车费改全面 试点至少在中短期能促进产险承保盈利能力改善。 加息周期前期加息周期前期是配臵保险股的良机是配臵保险股的良机。1）加息周期启动后，保险公司新增固定收 益类资产（银行存款、债券、非标等）收益率逐渐上升，可拉动整体投资收益率 上行。同时，保费端的管理方式导致保险产品预定利率、分红率、万能险结算利 率的调整会大幅滞后， 保单资金成本的上升幅度会显著小于投资收益率， 加上中 国寿险市场投资资产规模将延续较快增长，故利差扩大是确定性趋势。2）传统 险准备金折现率假设基于国债收益率曲线的 750 天移动平均值，因此利率上行 有利于准备金计提
6、规模的减少，从而增加当期以及未来利润。 历史经验表明历史经验表明，加息周期前期和，加息周期前期和降降息周期末期的保险股相对大盘股有着较强的息周期末期的保险股相对大盘股有着较强的 表现。表现。1）经过梳理利率周期，数据表明 2007 年以来的各个加息周期前期和降 息周期后期， 保险股相对大盘的股价倾向于上升； 而各个降息周期前期和加息周 期后期，保险股的相对走势较弱。2）加息周期前期保险公司盈利提升。2009 年和 2013 年利率上行后，上市保险公司当年净利润均出现了较大幅度的改善。 而 2014 年开始的降息， 由于 2014-2015 年股市大幅上涨， 并未对保险公司当年 业绩造成明显冲击
7、，其负面影响集中体现到了 2016 年的同比业绩。 2016 年年 10 月下旬开始的利率上行能显著改善利差预期，提升保险公司未来利月下旬开始的利率上行能显著改善利差预期，提升保险公司未来利 润润。1）10 年期国债收益率从 2016 年中期的 2.64%低点上升到目前的 3.41%， 银行理财产品等非标资产的收益率也在逐渐提升，改善新增资金的投资收益率。 2016 年配臵的短久期资产到期后能够投资于更高收益率的长期资产， 预计 2017 年保险资金运用收益率为 5.33%，较 2016 年企稳并有可能小幅回升。2）在保 监会严格监管且保险公司坚定推进价值转型的大趋势下， 负债成本已经呈现出明
8、 确的下行趋势。中国人寿、中国太保寿险开门红主力产品的预定利率下调，各家 公司万能险结算利率下调。3）投资收益率边际提升并企稳，加上负债成本下降， 导致利差扩大，利差收窄预期将显著改善。4）利率上行拉升 750 天移动平均国 债收益率曲线，大幅减少 2017 年至 2018 年的准备金计提规模，提升税前利润。 利率上行利率上行有利于利差预期显著改善，提升盈利能力，提升保险股估值有利于利差预期显著改善，提升盈利能力，提升保险股估值。此前制 约保险股估值水平的最大因素正是利率长期下行环境下的利差收窄乃至利差损 预期， 利率上行对此预期的打破必然会提升保险股的估值水平。 目前股价对应中 国人寿、中国
9、平安、中国太保、新华保险 2017P/EV 分别仅 1.00、0.90、0.95 和 1.00 倍，均处于历史低位，推荐新华保险、中国人寿。 风险提示：风险提示：权益市场下跌导致业绩估值双重压力。 行业研究保险行业 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 2 目目 录录 投资要点 . 6 1. 2016 年业绩前瞻：净利润整体下滑，NBV 大幅增长 10 1.1 投资收益率下降，但资产配臵结构改善 . 11 1.2 寿险：新业务价值高速增长，价值转型正在进行 12 1.3 产险：综合成本率下降 13 2. 寿险行业的投资良机：加息周期前期 14 2.1 寿险行业投资时钟理论基于利率周期 . 1
10、4 2.2 寿险行业投资时钟理论的历史经验 15 2.2.1 2007 年以来的国内利率周期. 15 2.2.2 利率周期下的保险股相对走势 15 2.2.3 利率周期下的保险公司盈利情况 17 2.2.4 利率周期与保险公司投资收益率 18 2.2.5 利率周期与保险公司保费收入 18 2.3 此轮利率上行对于保险公司的具体影响 . 19 2.3.1 投资收益率企稳回升 19 2.3.2 负债成本下降 . 20 2.3.3 利差扩大 21 2.3.4 拉升 750 天移动平均国债收益率曲线，大幅减少准备金计提规模 . 21 3. 投资建议：加息有利于利差预期显著改善，提升盈利能力，提升保险股
11、估值 . 22 行业研究保险行业 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 3 图目录图目录 图 1 2016 年至今的 10 年期国债到期收益率走势（单位：%） . 6 图 2 2016 年至今的银行理财产品预期收益率走势（单位：%） 6 图 3 一年期定存利率和代表公司万能险结算利率变动（单位：%） 7 图 4 利率周期下的上市保险公司净利润趋势（单位：百万元） . 8 图 5 2009 年 8 月至 2012 年 5 月的加息周期下的保险股相对走势 9 图 6 2013 年 6 月至 2014 年 10 月的加息周期下的保险股相对走势 9 图 7 上市险企历史 P/EV（2007 -201
12、7/02/07） . 9 图 8 2016 年保险资金运用平均收益率预计（单位：%） 11 图 9 2016 年债券市场指数走势（单位：%） . 11 图 10 2016 年股票市场指数走势（单位：%） . 11 图 11 险资大类配臵变动情况 . 12 图 12 2016 年保险行业年累计保费增长情况（单位：亿元） 12 图 13 2016 年各险种年累计保费增速变动情况（单位：%） . 12 图 14 2016 年上市保险公司寿险新业务价值增速预计（单位：%） 13 图 15 2016 年财产险行业保费增速预计 . 13 图 16 2016 年上市产险公司综合成本率预计（单位：%） 13
13、图 17 利率变动影响寿险利润的传导机制 . 14 图 18 利率周期与利差周期示意图 14 图 19 2007 年 3 月至 2008 年 8 月的加息周期下的保险股相对走势 15 图 20 2008 年 9 月至 2009 年 7 月的降息周期下的保险股相对走势 16 图 21 2009 年 8 月至 2012 年 5 月的加息周期下的保险股相对走势 16 图 22 2012 年 6 月至 2013 年 5 月的降息周期下的保险股相对走势 16 图 23 2013 年 6 月至 2014 年 10 月的加息周期下的保险股相对走势 17 图 24 2014 年 11 月至 2016 年 10
14、 月的降息周期下的保险股相对走势 17 图 25 利率周期下的上市保险公司净利润趋势（单位：百万元） . 17 图 26 保险公司投资收益率与长端利率正相关 18 图 27 寿险保费增速与银行理财产品收益率负相关 . 18 图 28 寿险保费增速与上一年的险资运用收益率正相关 . 18 图 29 2016 年至今的 10 年期国债到期收益率走势（单位：%） . 19 行业研究保险行业 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 4 图 30 2016 年至今的银行理财产品预期收益率走势（单位：%） 19 图 31 一年期定存利率和代表公司万能险结算利率变动（单位：%） 21 行业研究保险行业 请务
15、必阅读正文之后的信息披露和法律声明 5 表目录表目录 表 1 2017 年上市保险公司寿险开门红主力产品预定利率变化 . 7 表 2 寿险行业利差水平预测 . 7 表 3 750 天移动平均的国债到期收益率曲线预测 （基于 2017 年 2 月 6 日的国债 收益率的预测数据） 8 表 4 750 天移动平均的国债到期收益率曲线预测（基于 2016 年 10 月 31 日的 国债收益率的预测数据） . 8 表 5 2016 年上市保险公司净利润预计 . 10 表 6 2016 年末上市保险公司净资产预计 . 10 表 7 2016 年上市保险公司寿险新业务价值预计 . 11 表 8 利率提升
16、50bps，存量债券公允价值变动对于净资产和税前利润的影响 . 19 表 9 2017 年保险行业预计投资收益率 . 20 表 10 2017 年上市保险公司寿险开门红主力产品预定利率变化 . 20 表 11 寿险行业利差水平预测 . 21 表 12 传统险准备金折现率变动对于各上市险企的税前利润影响（敏感性分析） （2015 年，单位：百万） . 21 表 13 750 天移动平均的国债到期收益率曲线预测 （基于 2017 年 2 月 6 日的国债 收益率的预测数据） 22 表 14 750 天移动平均的国债到期收益率曲线预测（基于 2016 年 10 月 31 日的 国债收益率的预测数据） . 22 表 15 上市保险公司估值及盈利预测（单位：元） . 23 行业研究保险行业 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 6 投资要点投资要点 加息周期前期，利率上行能够提升新配臵资产的投资收益率，加息周期前期，利率上行能够提升新配臵资产的投资收益率，对存量资产负面影响对存量资产负面影响
