旅游行业研究思路探讨系列之一：朝阳行业有限标的弱化提价深化发展

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1、本研究报告仅通过邮件提供给 广发基金GF fund 广发基金管理有限公司(yjbg ) 使用。本研究报告仅通过邮件提供给 广发基金GF fund 广发基金管理有限公司(yjbg ) 使用。1 1 行业及产业行业及产业 行业研究行业研究/行业点评行业点评 证券研究报告 证券研究报告 餐饮旅游餐饮旅游 2012 年 08 月 08 日2012 年 08 月 08 日 朝阳行业有限标的， 弱化提价深化发展朝阳行业有限标的， 弱化提价深化发展 旅游业研究思路探讨系列之一 看好 看好 本期投资提示： 本期投资提示： 朝阳行业稳定发展，有限可选投资标的。朝阳行业稳定发展，有限可选投资标的。旅游行业是朝阳行

2、业，国内游是主 要市场。进入 21 世纪以来，我国旅游行业基本保持了稳定增长的发展态势。 过去 11 年间，我国国内旅游人次年均复合增长率为 12.2%，国内旅游收入年 均复合增长率为 17.7%，国内游发展稳定。2012 年上半年，我国国内旅游人 数为 15.5 亿人次，同比增长 14.6%，依然保持较快速度的增长。我们认为， 未来几年国内游依然保持较快速度增长，占据国内旅游产业的主导地位。目 前已上市公的司涉及的业务较少、较为单一，且上市公司数量很少、覆盖度低， 呈现朝阳行业有限标的的状况。 旅游行业一直享受高估值，主要是由于独特、垄断性，经营风险较小和发展 潜力大。 旅游行业一直享受高估

3、值，主要是由于独特、垄断性，经营风险较小和发展 潜力大。在过去近十年中，旅游行业估值一直较高，我们统计了从 2004 年 以来的旅游行业估值情况（因 2003 年估值极值剔除），旅游行业 PE 均值为 34 倍，远高于其他行业的估值水平。具体的，以旅游对比重点公司整体看， PE 相对估值均值为 2 倍，如果剔除金融服务业，PE 相对估值均值为 1.73 倍。 旅游业享受高估值主要是由于旅游行业尤其是景区子行业具有独特、 不可复制竞 争优势；经营风险小，现金流充沛；旅游作为可选消费发展潜力最大。 提价效能正在弱化，未来发展需深度开发。提价效能正在弱化，未来发展需深度开发。与其他行业不同，旅游行业

4、的企业 价格基本不存在波动，呈现很强的刚性，且一直有上升的趋势。发改委规定， 景区三年以上才能提价，于是时间一过三年市场对提价传言四起，分析师打 入预期，我们认为涨价不是研究的逻辑且提价效能正在弱化。主要是因为： 提价将越来越难，价格对业绩的驱动效果将弱化；再次提价后游览景区的价 格已经接近大众化旅游时代游客的可接受范围上线；景区经营应该弱化提价 功能，通过准确定位、深度挖掘和有效营销不断拓展盈利渠道、优化盈利模 式以提高景区盈利能力，从而替代渐行渐远的提价效能。 传统景区运营走向何方，延长逗留时间和外延式发展是主旨。传统景区运营走向何方，延长逗留时间和外延式发展是主旨。展望未来，景 区涨价不

5、管是可行性还是目前权益归属不对等性来看都难以为继，未来景区 经营与收费将进一步匹配。延长逗留时间和外延式发展是景区未来发展的主 要方向。时间是旅游消费的正相关函数。在所有其他条件不变情况下，有效 逗留时间延长将有利于催生游客的消费需求从而带来旅游消费增量。外延式 发展不仅不受制于原有资源属性约束还能够实现企业经营由点到面的串联， 实现跨越式的增量发展。 证券分析师证券分析师 罗少平 A0230511070001 luosp 联系人联系人 尹同昊 (8621)232978187709 yinth 地址：上海市南京东路 99 号 电话：(8621)23297818 上海申银万国证券研究所有限公司

6、本公司不持有或交易股票及其衍生品，在法律许可情况下可能为或争取为本报告提到的公司提供财务顾问服务；本公司关联机构在法律许可情况下可能持有或 交易本报告提到的上市公司所发行的证券或投资标的，持有比例可能超过已发行股份的 1%，还可能为或争取为这些公司提供投资银行服务。本公司在知晓范围 内履行披露义务。客户可通过 compliance 索取有关披露资料或登录 信息披露栏目查询。客户应全面理解本报告结尾 处的“法律声明“。 本研究报告仅通过邮件提供给 广发基金GF fund 广发基金管理有限公司(yjbg ) 使用。本研究报告仅通过邮件提供给 广发基金GF fund 广发基金管理有限公司(yjbg

7、) 使用。2 2 2012 年 08 月 旅游行业深度报告2012 年 08 月 旅游行业深度报告 请参阅最后一页的信息披露和法律声明 1 申万研究 拓展您的价值 目目 录录 1朝阳行业稳定发展，有限可选投资标的朝阳行业稳定发展，有限可选投资标的 . 3 2为估值正名：旅游行业为何一直享受高估值为估值正名：旅游行业为何一直享受高估值 5 3提价效能正在弱化，未来发展需深度开发提价效能正在弱化，未来发展需深度开发 7 3.1 价格是旅游企业业绩增长的一个主要驱动因素 . 7 3.2 提价将越来越难，价格对业绩的驱动效果将弱化 . 8 4传统景区运营走向何方传统景区运营走向何方 . 10 4.1

8、景区未来发展思路探索 . 10 4.2 延长逗留时间，外延式发展打开成长空间 11 本研究报告仅通过邮件提供给 广发基金GF fund 广发基金管理有限公司(yjbg ) 使用。本研究报告仅通过邮件提供给 广发基金GF fund 广发基金管理有限公司(yjbg ) 使用。3 3 2012 年 08 月 旅游行业深度报告2012 年 08 月 旅游行业深度报告 请参阅最后一页的信息披露和法律声明 2 申万研究 拓展您的价值 图表目录图表目录 图图 1：2000-2012H1 国内游客人数及增长情况国内游客人数及增长情况 . 3 图图 2：2000-2012H1 国内旅游收入及增长情况国内旅游收入

9、及增长情况 . 3 图图 3：2000-2011 年国内游与入境游游客年均复合增长率比较年国内游与入境游游客年均复合增长率比较 3 图图 4：2000-2012H1 入境游客人数及增长情况入境游客人数及增长情况 . 4 图图 5：2000-2012H1 出境游客人数及增长情况出境游客人数及增长情况 . 4 图图 6：广义和狭义旅游产业链：广义和狭义旅游产业链 4 图图 7：2004 年以来旅游上市公司市盈率情况年以来旅游上市公司市盈率情况 . 6 图图 8：2004 年以来旅游与重点公司估值对比年以来旅游与重点公司估值对比 . 6 图图 9：2004 年以来旅游与剔除金融公司估值对比年以来旅游

10、与剔除金融公司估值对比 . 6 图图 10：旅游企业业绩增长主要来源：旅游企业业绩增长主要来源 8 图图 11：景区的发展示意图：景区的发展示意图 . 11 表 1：主要旅游上市公司表 1：主要旅游上市公司 . 5 表 2：消费“三驾马车”的消费特征表 2：消费“三驾马车”的消费特征 . 7 表 3：国家发改委对于票价提价规定表 3：国家发改委对于票价提价规定 . 8 表 4：目前主要景区门票价格对比表 4：目前主要景区门票价格对比 . 9 表 5：提价后主流景区门票和环保车价格已达 300 元/人次表 5：提价后主流景区门票和环保车价格已达 300 元/人次 9 本研究报告仅通过邮件提供给

11、广发基金GF fund 广发基金管理有限公司(yjbg ) 使用。本研究报告仅通过邮件提供给 广发基金GF fund 广发基金管理有限公司(yjbg ) 使用。4 4 2012 年 08 月 旅游行业深度报告2012 年 08 月 旅游行业深度报告 请参阅最后一页的信息披露和法律声明 3 申万研究 拓展您的价值 1朝阳行业稳定发展，有限可选投资标的朝阳行业稳定发展，有限可选投资标的 旅游行业是朝阳行业，国内游是主要市场。进入 21 世纪以来，我国旅游行业基 本保持了稳定增长的发展态势。过去 11 年间，我国国内旅游人次年均复合增长率为 12.2%，国内旅游收入年均复合增长率为 17.7%，国内

12、游发展稳定。2012 年上半年， 我国国内旅游人数为 15.5 亿人次，同比增长 14.6%，尽管较去年同期增速有所下滑 但依然超过过去 11 年年均复合增长率，显示国内游市场较过去依然在保持较快速度 的增长。我们认为，未来几年国内游依然保持较快速度增长，占据国内旅游产业的主 导地位。 图图 1：2000-2012H1 国内游客人数及增长情况国内游客人数及增长情况 图图 2：2000-2012H1 国内旅游收入及增长情况国内旅游收入及增长情况 0 5 10 15 20 25 30 2000 2002 2004 2006 2008 2010 2012H1 -10% 0% 10% 20% 30%

13、国内：亿人次同比（%） 0 1 1 2 2 3 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012H1 -20% 0% 20% 40% 60% 国内旅游收入：万亿同比（%） 资料来源：WIND，申万研究 资料来源：WIND，申万研究 图图 3：2000-2011 年国内游与入境游游客年均复合增长率比较年国内游与入境游游客年均复合增长率比较 0% 5% 10% 15% 入境游客增速国内游客增速 资料来源：WIND，申万研究 入境游出境游冰火两重天，但规模均较小。过去 11 年间，入境游年均复合增长 本研究报告仅通过邮件

14、提供给 广发基金GF fund 广发基金管理有限公司(yjbg ) 使用。本研究报告仅通过邮件提供给 广发基金GF fund 广发基金管理有限公司(yjbg ) 使用。5 5 2012 年 08 月 旅游行业深度报告2012 年 08 月 旅游行业深度报告 请参阅最后一页的信息披露和法律声明 4 申万研究 拓展您的价值 率仅为 4.5%，剔除 2010 年世博因素影响近几年入境游增速基本在负增长至零之间徘 徊，市场本身很小且增速极低，对旅游市场影响很小。2012 年上半年，入境游市场 依然低迷，入境游客人数约为 6630 万人次与去年同比相当。与此形成鲜明对比的是， 出境游在过去 11 年间年

15、均复合增长率达 18.9%，呈现快速增长趋势，2012 年上半年， 出境游人数为 3800 万人次，同比增长 18%，持续升值的人民币和更多的走出国门的 想法使出境游一直保持快速增长，我们预计，未来十年将是中国出境游持续增长的十 年，但出境游消费基本都在境外与我国旅游收入没有关联。 图图 4：2000-2012H1 入境游客人数及增长情况入境游客人数及增长情况 图图 5：2000-2012H1 出境游客人数及增长情况出境游客人数及增长情况 0 5 10 15 2000 2002 2004 2006 2008 2010 2012H1 -14% -7% 0% 7% 14% 21% 入境:千万人次同比（%） 0 2 4 6 8 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 20