保险资金专题报告：保险资金如何配置A股及其特征

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1、 - 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 本报告的主要看点本报告的主要看点： 1. 险资的定位、投资风格和持股 偏好 李立峰李立峰 分析师分析师 SAC 执业编号：执业编号：S1130515040001 (8621)60230231 lilifeng 艾熊峰艾熊峰 联系人联系人 aixiongfeng 魏雪魏雪 联系人联系人 weixue 丁潇丁潇 联系人联系人 dingxaio 栾豫宁栾豫宁 联系人联系人 luanyuning 保险资金如何配置保险资金如何配置 A 股及其特征股及其特征 保险资金保险资金专题报告专题报告 基本结论基本结论 监管监管政策政策方面，方面，近年来近年来监管层对保险资金

2、监管层对保险资金运用运用的监管重点的监管重点由规范由规范险资险资举牌转举牌转 向引导险资加大向引导险资加大对对权益类资产投资权益类资产投资。2015 年以来监管层对保险资金运用的 监管重点变化可以分为三个阶段：1）第一个阶段是 2015 年股灾期间，监管 层放宽保险资金投资股票比例以稳定市场；2）第二个阶段是 2015-2016 年 险资举牌高峰期，监管重心在规范险资举牌以及万能险产品发行；3）第三 个阶段是 2017 年至今，监管重心是引导险资加大权益类资产投资，支持实 体经济发展，特别是为民营企业纾困。 从从两个维度来看保险资金两个维度来看保险资金持股持股规模规模：1）在 A 股的专业机构

3、投资者中，保险 机构的持股规模和占 A 股流通市值比重都在不断增长，目前仅次于公募基 金。截止 2018 年底，保险资金投资股票（包括基金）的规模达 1.9 万亿， 占 A 股流通市值的 5.45%（公募占比 4.44%，外资占比 3.27%）；2）对比 发达国家保险资金对股票资产的配置比重，我国保险资金投资股票的比重仍 有较大的上升空间。2017 年美国保险机构投资股票比重高达 31.5%，我国 保险资金投资股票（包含基金）占比仅为 11.7%。 保险资金久期较长，保险资金久期较长，平均久期平均久期超过超过 10 年年，长久期的资金属性决定了长久期的资金属性决定了保险资保险资 金金长期价值投

4、资者的定位长期价值投资者的定位。寿险、财产险和健康险一直以来都是保险机构保 费收入的重要来源。2018 年 4.6 万亿的总保费收入中，寿险、财产险、健 康险的占比分别为 44.8%、23.3%和 11.8%。这些保险产品的存续期较长， 保费收入相对稳定，这也决定了保险资金的久期相对较长，以中国平安为 例，截止 2018 年上半年，中国平安平均负债久期为 14.5 年。 保险保险机构机构持股持股风格：风格：以主板为主，以主板为主，重仓“金融、地产、消费”重仓“金融、地产、消费”，偏好“流动偏好“流动 性好、股息率高、盈利能力强”的个股性好、股息率高、盈利能力强”的个股。截止 2018 年三季度

5、，从上市公司 十大（流通）股东的数据来看，保险机构重仓股持股市值为 5778 亿元。就 板块分布而言，险资历来配置以主板为主（2014 年开始允许配置创业 板），2018 年三季度主板市值占比高达 94.9%。行业分布主要集中在“金 融、地产、消费”等领域。个股方面，保险资金体量较大，偏好流动性好的 股票。此外，高股息率和高 ROE 的个股也备受险资青睐。 从各大保险公司重仓股持股市值来看从各大保险公司重仓股持股市值来看：截止 2018 年三季度，从上市公司十 大（流通）股东的数据来看，“安邦保险、生命人寿、中国平安、中国人 保、和谐健康、中国人寿”等六大保险机构重仓股持股市值相对较大，分别

6、为 1551 亿、766 亿、717 亿、636 亿、505 亿、456 亿。需要指出的是上 述持股市值仅统计了上市公司前十大（流通）股东中保险机构的持股市值， 并且剔除中国平安集团对平安银行的持股以及中国人寿集团对中国人寿的持 股，存在低估实际值的情况。 具体持仓个股方面具体持仓个股方面，上述六大保险机构持股市值较大上述六大保险机构持股市值较大的个股有：的个股有：招商银行 （830 亿）、浦发银行（617 亿）、民生银行（431 亿）、兴业银行（355 亿）、工商银行（295 亿）、华夏银行（209 亿）、金地集团（206 亿）、 平安银行（159 亿）、万科 A（148 亿）、华夏幸福（1

7、48 亿）、云南白药 （68 亿）、同仁堂（65 亿）、金融街（63 亿）、金风科技（58 亿）等。 （各大保险机构具体持仓个股请参见正文图表 18-图表 23） 风险因素：风险因素：政策监管（金融去杠杆等）、海外黑天鹅事件（政治风险等） 2019 年年 3 月月 26 日日 保险资金专题报告 策略专题研究报告策略专题研究报告 证券研究报告 总量研究中心总量研究中心 2 0 0 3 1 7 3 0 / 3 6 1 3 9 / 2 0 1 9 0 3 2 6 1 4 : 5 8 专题报告 - 2 - 敬请参阅最后一页特别声明 内容目录内容目录 一、保险资金是 A 股市场不可忽视的力量 .4 1.

8、1 截止 2018 年底，保险资金总体规模达 16.4 万亿，管理主体主要为保险 资管公司，占比超过 80%4 1.2 保险资金大类资产配置以固收类资产为主，股票投资仍有加大的空间 .5 1.3 保险资金在 A 股话语权不断提升，截止 2018 年底，保险投资股票（包 括基金）的规模达 1.9 万亿，占 A 股流通市值的 5.45%.6 二、当前监管层对保险资金运用监管重点是加大权益类资产投资，支持实体经 济发展 8 2.1 2015 年股灾期间，放宽保险资金投资股票比例以稳定市场 8 2.2 2015-2016 年险资举牌高峰期，规范险资举牌以及万能险产品发行8 2.3 2017 年至今，引

9、导加大权益类资产投资，支持实体经济发展.8 三、保险资金来源主要为保费收入，长久期的资金属性决定了其长期价值投资 者的定位 9 3.1 保费收入来源中以寿险、健康险等存续期较长的产品为主 .9 3.2 长久期资金属性决定了险资长期价值投资者的定位 .10 四、保险资产配置风格：重仓“金融、地产、消费”，偏好“流动性好、股息 率高、盈利能力强”的个股 11 4.1 险资重仓“金融、地产、消费”等领域 . 11 4.2 险资重仓个股特征：流动性好、股息率高、盈利能力强 12 五、保险重仓个股剖析 .12 5.1 持股市值较大的个股 .12 5.2 持股比例较大的个股（占总股本比重） .13 六、重

10、点保险公司持仓分析 14 6.1 持股市值较大的保险公司：安邦保险、生命人寿、中国平安、中国人 保、和谐健康和中国人寿.14 6.2 各家保险公司重仓股剖析 14 2 0 0 3 1 7 3 0 / 3 6 1 3 9 / 2 0 1 9 0 3 2 6 1 4 : 5 8 专题报告 - 3 - 敬请参阅最后一页特别声明 图表目录图表目录 图表 1：保费收入和保险资金运用余额持续增长 4 图表 2：保险资金管理主体主要为保险资管公司（2017 年） 5 图表 3：我国保险资金大类资产配置比例 6 图表 4：美国寿险资产配置结构（2017 年） 6 图表 5：保险资金投资股票和基金规模及占 A

11、股流通市值比重 7 图表 6：A 股专业机构投资者持股市值占 A 股流通市值比重（%） 7 图表 7：保险资金投资股票和基金的比例与上证综指走势正相关 8 图表 8：保险资金监管重要政策梳理 9 图表 9：各类保险产品总保费收入占比 10 图表 10：保险公司负债端久期较长（以中国平安为例） 10 图表 11：中国平安传统普通保险产品持股工商银行情况 11 图表 12：险资重仓股板块分布（2018Q3） 11 图表 13：险资重仓股行业分布（2018Q3） 12 图表 14：险资偏好“流动性好、股息率高、盈利能力强”的个股 12 图表 15：保险资金持股市值较大的个股（前20，2018 年三季

12、度） 13 图表 16：保险资金持股比例较大的个股（前20，2018 年三季度） 13 图表 17：各大保险公司重仓持股市值（2018 年二季度和三季度数据） 14 图表 18：安邦保险重仓个股（2018 年三季度） 15 图表 19：生命人寿重仓个股（2018 年三季度） 15 图表 20：中国平安持股市值较大的重仓股（前 20，2018 年三季度） 15 图表 21：中国人保持股市值较大的重仓股（前 20，2018 年三季度） 16 图表 22：和谐健康重仓个股（2018 年三季度） 16 图表 23：中国人寿持股市值较大的重仓股（前 20，2018 年三季度） 17 2 0 0 3 1

13、7 3 0 / 3 6 1 3 9 / 2 0 1 9 0 3 2 6 1 4 : 5 8 专题报告 - 4 - 敬请参阅最后一页特别声明 一、一、保险资金保险资金是是 A 股市场不可忽视的力量股市场不可忽视的力量 1.1 截止截止 2018 年年底，底，保险资金保险资金总体总体规模规模达达 16.4 万亿万亿，管理管理主体主要为保险资主体主要为保险资 管公司管公司，占比超过占比超过 80% 近年来近年来随着随着居民收入的持续增长，以及居民收入的持续增长，以及保险产品的保险产品的不断不断普及，普及，我国我国总总保费保费 收入收入不断增长不断增长，保险资金规模保险资金规模在在稳步提升稳步提升。截

14、止 2018 年底，我国总保费 收入 4.6 万亿元（跃居全球第三，仅次于美国和日本），保险资金运用余 额高达 16.4 万亿。保险资金体量如此之大，在我国资本市场中具有举足轻 重的地位，保险资金的投资动向也成为资本市场重点关注的对象。 从管理主体来看，从管理主体来看，我国我国保险资金保险资金的的管理主体主要为保险资管公司管理主体主要为保险资管公司，委托给委托给 公募公募基金和券商的规模相对较少基金和券商的规模相对较少。全球保险资金管理模式主要分为三种： 保险公司自身设立投资部门、设立保险资产管理公司，委托第三方投资管 理公司。目前我国保险资金管理主要采取设立保险资产管理公司这一模 式。根据

15、2018 年中国保险资产管理业发展报告数据，2017 年保险资 管公司管理的保险资金规模占比高达 80.83%，保险公司自身管理规模占比 为 16.96%，委托给公募基金和券商规模占比分别为 1.77%和 0.42%。 图表图表1：保费收入和保费收入和保险资金保险资金运用余额运用余额持续增长持续增长 说明：总保费收入包括了万能险和投连险中的投资型保费收入 来源：Wind、国金证券研究所 0 2 4 6 8 10 12 14 16 18 201320142015201620172018 保险资金运用余额 总保费收入 2 0 0 3 1 7 3 0 / 3 6 1 3 9 / 2 0 1 9 0

16、3 2 6 1 4 : 5 8 专题报告 - 5 - 敬请参阅最后一页特别声明 图表图表2：保险资金：保险资金管理管理主体主体主要为保险资管公司主要为保险资管公司（2017年年） 来源：2018 年中国保险资产管理业发展报告、国金证券研究所 1.2 保险资金大类资产配置保险资金大类资产配置以固收类资产为主以固收类资产为主，股票投资仍有加大股票投资仍有加大的的空间空间 从保险资金的大类资产配置结构来看，保险资金坚持“以固定收益类产品从保险资金的大类资产配置结构来看，保险资金坚持“以固定收益类产品 投资为主”的原则，投资为主”的原则，2018 年年固收类资产固收类资产（银行存款和债券投资）（银行存款和债券投资）占比占比为为 49.2%，股票和基金资产占比，股票和基金资产占比 11.7%，其他其他投资投资占占比比 39.1%。动态来看， 近年来随着保险资金投资渠道的不断拓宽，银行存款等现金类和债券类资 产占比逐步下降，分别从 2013 年的 31.6%和 45.6%下降到