单击此处编辑母版标题样式,单击此处编辑母版文本样式,第二级,第三级,第四级,第五级,*,单击此处编辑母版文本样式,第二级,第三级,第四级,单击此处编辑母版标题样式,*,单击此处编辑母版文本样式,第二级,第三级,第四级,单击此处编辑母版标题样式,*,*,单击此处编辑母版文本样式,第二级,第三级,第四级,单击此处编辑母版标题样式,*,成均馆大学中国大学院,固定汇率和国际收支危机,郝继涛,国际经济学,International Economics,目录,汇率如何固定,固定汇率下的宏观政策,固定汇率制下的货币危机,汇率如何固定,汇率固定时的外汇资产市场均衡,固定汇率,外汇资产市场均衡条件：,R=R,f,货币市场均衡条件：,M,s,/P=L(R,f,Y),M/P,O,C,R,f,L(R,Y),M,s,/P,E,0,E,1,固定汇率下货币市场和资产市场均衡,货币需求变化与汇率固定,货币需求上升带来利率上涨压力,央行购买外汇资产，增加货币供给,实际货币需求变动与汇率固定,外汇储备增加的情况,经常项目盈余、外资流入外汇储备增加对外币资产的净购买增加货币供给增加均衡利率下降（,R,1,）本币贬值压力,减少货币供给提升利率，回到,R,f,短期，不考虑风险和预期,对照,P14,M/P,O,C,R,f,L(R,Y),E,0,E,1,R,1,外国利率水平变化与汇率固定,外国利率水平上升带来本币贬值压力,央行抛售外汇，减少货币供给,市场预期本币币值下调的影响与此相同,外国利率变动与汇率固定,央行冲销性外汇干预与货币供给,冲销性外汇干预：央行进行数量相等但方向相反的国外和国内资产交易，以抵消外汇交易对国内货币供给的影响,出售,100,元国外资产的同时，购买,100,元的国内资产。
货币供给不变,购买,100,元国外资产的同时，出售,100,元的国内资产货币供给不变（,P14,）,资产,负债,国外资产,900,元,私人银行存款,500,元,国内资产,1600,元,流通中的通货,2000,元,出售,100,元国外资产并冲销后的资产负债表（现金支付）,资产,负债,国外资产,1100,元,私人银行存款,500,元,国内资产,1400,元,流通中的通货,2000,元,购买,100,元国外资产并冲销后的资产负债表（现金支付）,目录,汇率如何固定,固定汇率下的宏观政策,固定汇率制下的货币危机,固定汇率下的货币政策,E,O,Y,DD,AA,AA,Y,Y,E,0,E,A,B,DD-AA,模型,固定汇率下的宏观政策,货币政策（不考虑风险）,E,O,Y,DD,AA,AA,E,0,E,A,B,固定汇率下财政政策,DD,C,Y,Y,Y,固定汇率下的宏观政策,财政政策,货币币值下,调,调的影响,E,O,Y,DD,AA,AA,Y,Y,E,0,E,1,A,B,本币下调受,到,到决策者青,睐,睐,固定汇率下,的,的宏观政策,汇率政策,资产不完全,替,替代条件下,的,的外汇市场,均,均衡,考虑外汇资,产,产的风险差,异,异，外汇市,场,场上外汇资,产,产将不完全,可,可替代，市,场,场均衡不仅,取,取决于资产,的,的预期收益,率,率，还取决,于,于风险,：风险升水,，,，本国债券,和,和外国债券,的,的预期收益,率,率之差,本币债券需,求,求,本币债券供,给,给,资产不完全,替,替代时风险,升,升水的确定,本币债券供,给,给：初始发,行,行量和央行,的,的操作，与,无关,本币债券需,求,求：本外币,债,债券收益率,之,之差的增函,数,数,与,B-A,正相关,风险升水的,确,确定：取决,于,于本币资产,的,的供求,外汇储备增,加,加,M,S,增加,R,下降，汇率,升,升至,E,1,外汇冲销,出售本币,资,资产，,A,降低回笼本币,M,S,下降,R,回升至原来,水,水平风险,升,升水汇率,降,降至,E,2,本币贬值,风险导致冲,销,销未达到应,有,有效果,资产不完全,替,替代时的外,汇,汇冲销干预,E,M/P,O,I,e,I,f,e,A,B,C,R,L(R,Y),M,s,/P,E,0,E,1,资产不完全,替,替代条件下,的,的外汇冲销,E,2,资产不完全,替,替代条件下,的,的货币政策,央行购买国,内,内资产，,A,，,；央行抛售,外,外汇资产,O,I,e,I,f,e,A,B,A,R,L(R,Y),M,s,/P,E,0,E,M/P,C,C,B,资产不完全,替,替代条件下,的,的货币政策,R,1,R,2,M,s,1,/P,M,s,2,/P,目录,汇率如何固,定,定,固定汇率下,的,的宏观政策,固定汇率制,下,下的货币危,机,机,币值调整预,期,期,在固定汇率,制,制下，汇率,水,水平被调整,的,的市场预期,可,可能导致国,际,际收支危机,央行市场干,预,预：抛外币,币值调整预,期,期和国际收,支,支危机,E,国际收支危,机,机的时点,Krugman,（,1979,）,国际收支余,额,额的货币分,析,析法,货币市场的,均,均衡公式：,M,S,/P=L(R,Y),，,M,S,=(F+A),，有,央行拥有的,外,外汇资产不,仅,仅仅是经常,项,项目和资本,项,项目变动的,结,结果，与货,币,币市场有直,接,接关系,政策环境假,定,定,持续的国内,信,信贷扩张（,A,）,央行总是试,图,图维持,E,0,，直到,F=0,国际收支危,机,机时点的决,定,定,影子浮动汇,率,率,E,S,:,国内信贷持,续,续增长时、,不,不进行外汇,干,干预的市场,均,均衡汇率。
随,随时间推移,，,，国内信贷,持,持续增长导,致,致通货膨胀,，,，本币贬值,，,，,E,S,上升,F,T,：中央银行,拥,拥有的外汇,储,储备，随着,A,增加而下降,第一代货币,危,危机理论：,经,经济基本面,与,与政策协调,理论：,Krugman,（,1979,），,FloodandGarber(1984),采取固定汇,率,率制度的国,家,家由于巨大,的,的财政赤字,、,、信用扩张,速,速度过快、,外,外汇储备流,失,失严重等实,际,际经济基本,面,面状况的恶,化,化，势必导,致,致投机性攻,击,击，固定汇,率,率制崩溃,是投资者在,经,经济基本面,和,和汇率制度,之,之间存在矛,盾,盾的情况下,理,理性选择的,结,结果，故称,理,理性冲击模,型,型,实例,墨西哥,(1973-1982),阿根廷,(1978-1981),智利,(1981-1982),巴西,(1986,）,第一代货币,危,危机图解,在,T,2,时刻，发钞,多,多，信用扩,张,张，外储流,失,失（贸易逆,差,差，外资流,出,出，或短期,资,资本多），,本,本币高估，,存,存在贬值压,力,力；投机者,购,购买外币，,抛,抛售本币,相,相当于增加,了,了,M,S,（例如通过,银,银行借款买,外,外汇）；央,行,行用外汇储,备,备回购本币,减少,M,S,，抬高利率,力争保持,低,低汇率水平,，,，能否维持,固,固定汇率，,取,取决于外汇,储,储备水平,结,结果往往是,贬,贬值与高利,率,率并存,E,F,T,O,T,T,0,F,T0,E,0,E,S,T2,T,2,F,T2,E,M/P,O,I,e,I,f,e,A,B,C,R,f,L(R,Y),M,s,/P,E,0,M,s,1,/P,E,S,T2,R,M,s,2,/P,E,M/P,O,I,e,I,f,e,A,C,R,f,L(R,Y),E,0,M,s,1,/P,E,S,T2,R,本币被高估,投机者抛售,本,本币,中央银行回,购,购本币,第二代货币,危,危机理论：,信,信息与公众,信,信心,理论：,Obstfeld,（,1994,，,1996,）,汇率制度的,崩,崩溃是由于,捍,捍卫汇率制,度,度的代价太,高,高，促使央,行,行不得不放,弃,弃该汇率制,度,度。
如果市,场,场参与者预,期,期央行讲改,变,变汇率制度,，,，则央行捍,卫,卫固定汇率,制,制度的代价,更,更加高昂，,从,从而可能促,成,成汇率制度,真,真的崩溃,这种危机是,“,“自我实现,”,”的，即不,存,存在经济恶,化,化，仅仅因,为,为市场预期,，,，或者政府,突,突然决定放,弃,弃固定汇率,，,，加重预期,实例,意大利,(1992),英国,(1992),法国,(1993),墨西哥,(1994),欧元的产,生,生及其利,弊,弊,欧元,欧元是由,1992,年为建立,欧,欧洲经济,货,货币同盟,（,（,EMU,）而在马,斯,斯特里赫,特,特签订的,欧盟条约,所确定的,成员国,需,需要满足,一,一系列严,格,格的标准,，,，如预算,赤,赤字不得,超,超过国内,生,生产总值,的,的,3,，负债,率,率不超过,国,国内生产,总,总值,60,，通货,膨,膨胀率和,利,利率接近,欧,欧盟国家,的,的平均水,平,平1999,年,1,月,1,日起在奥,地,地利、比,利,利时、法,国,国、德国,、,、芬兰、,荷,荷兰、卢,森,森堡、爱,尔,尔兰、意,大,大利、葡,萄,萄牙和西,班,班牙,11,个国家（,欧,欧元区国,家,家）正式,使,使用，并,于,于,2002,年,1,月,1,日取代上,述,述,11,国的货币,。
希腊于,2000,年加入，,斯,斯洛文尼,亚,亚于,2007,年加入，,塞,塞浦路斯,、,、马耳他,于,于,2008,年加入，,斯,斯洛伐克,于,于,2009,年加入，,爱,爱沙尼亚,将,将于,2011,年正式启,用,用欧元欧盟之外,，,，还有,15,个国家和,地,地区以欧,元,元为法定,货,货币，另,有,有,20,多个国家,和,和地区与,欧,欧元挂钩,欧元的“,利,利”,统一货币,与,与统一市,场,场共同促,进,进，带来,经,经济实力,增,增强,减少内部,矛,矛盾，防,范,范和化解,金,金融风险,简化流通,手,手续，降,低,低成本，,增,增加社会,消,消费，刺,激,激企业投,资,资,欧元的“,弊,弊”,各国丧失,货,货币主权,货币等值,带,带来诸多,不,不公平现,象,象：统一,货,货币政策,对,对欧元区,国,国家产生,不,不同影响,欧洲主权,危,危机,开端,2009,年,10,月，希腊,新,新一届政,府,府宣布,2009,年政府财,政,政赤字和,公,公共债务,占,占,GDP,的比例预,计,计将分别,达,达到,12.7%,和,113%,，远远大,于,于之前政,府,府公布的,数,数据，引,起,起市场对,希,希腊主权,信,信用的恐,慌,慌,2009,年,12,月全球三,大,大评级公,司,司下调希,腊,腊主权评,级,级，希腊,的,的债务危,机,机随即愈,演,演愈烈，,但,但金融界,认,认为希腊,经,经济体系,小,小，发生,债,债务危机,影,影响不会,扩,扩大,发展与蔓,延,延,欧洲其它,国,国家也开,始,始陷入危,机,机，包括,比,比利时这,些,些外界认,为,为较稳健,的,的国家，,及,及欧元区,内,内经济实,力,力较强的,西,西班牙，,都,都预报未,来,来三年预,算,算赤字居,高,高不下,欧元大幅,下,下跌，欧,洲,洲股市暴,挫,挫，使得,德,德国等欧,元,元区的龙,头,头国都开,始,始感受到,危,危机的影,响,响，整个,欧,欧元区面,对,对成立,11,年以来最,严,严峻考验,2010,年,4,月希腊制,定,定了财政,赤,赤字削减,对,对策，但,国,国内反对,紧,紧缩财政,支,支出的游,行,行示威导,致,致局面混,乱,乱；欧元,区,区内部受,到,到国内压,力,力制约难,以,以出台实,质,质性救援,。
27,日标普将,希,希腊主权,评,评级降至,“,“垃圾级,”,”，危机,进,进一步升,级,级,危机时欧,洲,洲各国的,财,财政状况,结果,5,月,10,日欧盟和,IMF,决定向希,腊,腊提供总,额,额达,1100,亿欧元救,援,援资金，,并,并建立,7500,亿欧元的,欧,欧洲稳定,基,基金,希腊等南,欧,欧国家的,短,短期资金,周,周转困难,开,开始得到,缓,缓解,引发对欧,元,元生命力,的,的争议,第三代货,币,币危机理,论,论：金融,体,体系与私,人。