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1、第二章第二章 企业价值评估企业价值评估第一节第一节 企业价值评估概述企业价值评估概述第二节第二节 现金流量折现法现金流量折现法第三节第三节 经济利润法经济利润法第四节第四节 相对价值法相对价值法1第一节第一节 企业价值评估概述企业价值评估概述一、相关概念和企业价值评估的内涵一、相关概念和企业价值评估的内涵二、企业价值评估的特点和意义二、企业价值评估的特点和意义三、企业价值评估的考虑因素三、企业价值评估的考虑因素2一、相关概念和企业价值评估的内涵一、相关概念和企业价值评估的内涵企业企业 以盈利为目的，从事商品生产、流通、服务，独立经以盈利为目的，从事商品生产、流通、服务，独立经营核算并具有法人资
2、格的经济组织。营核算并具有法人资格的经济组织。企业价值企业价值 是该企业所有的投资者所拥有的对企业资产索取是该企业所有的投资者所拥有的对企业资产索取权价值的总和。权价值的总和。（包括债权人和股权人）（包括债权人和股权人）企业价值评估企业价值评估 为了分析和衡量企业的公平市场价值并向相为了分析和衡量企业的公平市场价值并向相关利益人提供有关信息，对企业的资产综合体的整体性、关利益人提供有关信息，对企业的资产综合体的整体性、动态的经济评估。动态的经济评估。资产价值资产价值 企业所有资产企业所有资产（包括各种权益和负债）（包括各种权益和负债）的价值和的价值和投资价值投资价值 企业所有投资人企业所有投资
3、人（包括债权人和股权人）（包括债权人和股权人）对资产对资产的索取权价值总和的索取权价值总和（=资产价值资产价值-无息流动负债价值）。无息流动负债价值）。权益价值权益价值 股东对企业资产的索取权价值股东对企业资产的索取权价值（=资产价值资产价值-负债负债价值）。价值）。3一、相关概念和企业价值评估的内涵一、相关概念和企业价值评估的内涵（续）（续）价值评估内涵（价值评估内涵（评估对象）评估对象） 企业价值与股东价值企业价值与股东价值 p企业价值企业价值=资产价值资产价值p股东价值股东价值=净资产价值净资产价值=权益价值权益价值持续经营价值与清算价值持续经营价值与清算价值p以二者较高者作为企业公允的
4、市场价值。以二者较高者作为企业公允的市场价值。少数股权价值与控股权价值少数股权价值与控股权价值p少数股权价值少数股权价值 依据企业未来的投资收益折算现值得出评估依据企业未来的投资收益折算现值得出评估值，或者在未来收益不确定时，评估企业整体价值确定净值，或者在未来收益不确定时，评估企业整体价值确定净资产价值，再根据少数股权应占的份额确定其评估值。资产价值，再根据少数股权应占的份额确定其评估值。p控股股权价值控股股权价值 对企业整体资产进行评估，再按控股股权的对企业整体资产进行评估，再按控股股权的比例乘以企业整体评估价值得出控股股权的评估值。比例乘以企业整体评估价值得出控股股权的评估值。 一般一般
5、以此作为股权交易的价格。以此作为股权交易的价格。 二者关系：二者关系：企业价值企业价值= =股东价值股东价值+ +负债价值负债价值4二、企业价值评估的特点和意义二、企业价值评估的特点和意义特点特点整体性整体性 评估对象是企业整体；评估对象是企业整体；预测性预测性 评估是对企业未来收益和风险的预测；评估是对企业未来收益和风险的预测；动态新动态新 评估时要同时考虑运营条件的变化和货币时间价值评估时要同时考虑运营条件的变化和货币时间价值增值性增值性 能够反映企业整体资产的增值；能够反映企业整体资产的增值；持续性持续性 评估对象假设是持续经营的；评估对象假设是持续经营的；匹配性匹配性 充分考虑各类资产
6、有效配对关系。充分考虑各类资产有效配对关系。意义意义现代企业目标决定了价值评估的重要性；现代企业目标决定了价值评估的重要性；价值是衡量业绩的最佳标准；价值是衡量业绩的最佳标准；价值增加有利于企业各利益主体；价值增加有利于企业各利益主体；价值评估是企业种种重要财务活动的基本行为准则。价值评估是企业种种重要财务活动的基本行为准则。5三、企业价值评估的考虑因素三、企业价值评估的考虑因素企业整体的技术情况企业整体的技术情况技术先进的企业更值钱；技术先进的企业更值钱；企业全部资产价值量的大小；企业全部资产价值量的大小；企业资产的匹配状况企业资产的匹配状况 即资源的配置效率；即资源的配置效率；企业经营者及
7、员工的素质；企业经营者及员工的素质；企业文化及企业信誉企业文化及企业信誉 这些都会影响企业未来的盈利这些都会影响企业未来的盈利能力；能力；其他因素其他因素 包括国家政策、地理环境、宏观经济形势包括国家政策、地理环境、宏观经济形势等。等。6第二节第二节 现金流量折现法现金流量折现法一、现金流量折现法的估价程序一、现金流量折现法的估价程序二、有明确预测期经营现金净流量现值二、有明确预测期经营现金净流量现值三、明确预测期后经营净现金流量现值三、明确预测期后经营净现金流量现值四、非经营投资价值和债务价值四、非经营投资价值和债务价值7一、现金流量折现法的估价程序一、现金流量折现法的估价程序估价思路：估价
8、思路：“现值现值”规律；规律；评估对象：评估对象：公司股东资本价值或公司全部资本价值公司股东资本价值或公司全部资本价值（其中：企业价值（其中：企业价值=股本价值股本价值+负债价值）负债价值）评估程序评估程序确定明确预测期经营现金流量现值确定明确预测期经营现金流量现值确定明确预测期后经营现金流量现值确定明确预测期后经营现金流量现值确定企业经营价值（前二者之和）确定企业经营价值（前二者之和）确定企业价值（企业经营价值确定企业价值（企业经营价值+非经营投资价值）非经营投资价值）股东价值股东价值=企业价值企业价值-债务价值债务价值8二、有明确预测期经营现金净流量现值二、有明确预测期经营现金净流量现值确
9、定预测期确定预测期 指可以明确预测的期限；指可以明确预测的期限；预测经营现金净流量（预测经营现金净流量（与非经营投资相对与非经营投资相对）两种计算方法：两种计算方法：方法一：方法一：p现金净流量现金净流量=息前税后利润息前税后利润-净投资净投资p息前税后利润息前税后利润=净利润净利润+利息利息p净投资净投资=总投资总投资-折旧折旧方法二：方法二：p现金净流量现金净流量=毛现金流量毛现金流量-总投资总投资p毛现金流量毛现金流量=息前税后利润息前税后利润+折旧折旧根据掌握的资料来计算。根据掌握的资料来计算。9二、有明确预测期经营现金净流量现值（二、有明确预测期经营现金净流量现值（续续）确定折现率确
10、定折现率按照各种资本的相对贡献计算加权平均资本成本。按照各种资本的相对贡献计算加权平均资本成本。加权平均资本成本加权平均资本成本 =平均股权成本平均股权成本股权资本比例股权资本比例 +平均负债成本平均负债成本负债资本比例负债资本比例计算明确预测期的现金流量现值计算明确预测期的现金流量现值10三、明确预测期后经营净现金流量现值三、明确预测期后经营净现金流量现值明确预测期后公司预期现金流量现值估算称为连续价值估算明确预测期后公司预期现金流量现值估算称为连续价值估算一般使用现金净流量恒值增长公式法一般使用现金净流量恒值增长公式法公式使用三个要点公式使用三个要点p该公式假设企业现金净流量在连续价值期间
11、内增长率不变；该公式假设企业现金净流量在连续价值期间内增长率不变；p现金净流量预期增长率恒值应小于加权平均资本成本；现金净流量预期增长率恒值应小于加权平均资本成本；p必须正确估算预测期后第一年现金净流量正常水平，使之与必须正确估算预测期后第一年现金净流量正常水平，使之与预测增长率一致；预测增长率一致；p此时的连续价值是将明确预测期后现金流折现到明确预测期此时的连续价值是将明确预测期后现金流折现到明确预测期最后一年，还应复利折现至明确预测期初，举例见最后一年，还应复利折现至明确预测期初，举例见P31。11四、非经营投资价值和债务价值四、非经营投资价值和债务价值非经营投资价值非经营投资价值p非经营
12、投资价值是指非经营投资价值；非经营投资价值是指非经营投资价值；p计算是要注意区分经营现金流量和非经营现金流量；计算是要注意区分经营现金流量和非经营现金流量；p企业价值企业价值=经营价值经营价值+非经营价值。非经营价值。债务价值债务价值p债权人现金净流量的现值；债权人现金净流量的现值；p计算时一要确定债权人现金净流量；计算时一要确定债权人现金净流量；p二要确定债权人的资本成本或折现率；二要确定债权人的资本成本或折现率；p股东价值股东价值=企业价值企业价值-债务价值。债务价值。12第三节第三节 经济利润法经济利润法一、经济利润法的基本思想一、经济利润法的基本思想二、评价模型及应用二、评价模型及应用
13、13一、经济利润法的基本思想一、经济利润法的基本思想 认为企业价值是投入资本与每年创造的价值现值之和；认为企业价值是投入资本与每年创造的价值现值之和；经济收入经济收入 =财产价值财产价值+其他货币收入其他货币收入 =（期末财产价值（期末财产价值-期初财产价值）期初财产价值）+其他货币收入其他货币收入经济成本经济成本 =会计实际支付成本会计实际支付成本+生产要素机会成本生产要素机会成本经济利润经济利润 =息前税后利润息前税后利润-全部资本费用全部资本费用 （见（见P35例题）例题）核心理念：核心理念：资本使用赚取收益资本使用赚取收益企业使用各项资产占用一定企业使用各项资产占用一定资金形成资金使用
14、成本，形成正溢价，投入资本多，经济资金形成资金使用成本，形成正溢价，投入资本多，经济利润大，企业价值增加快；反之成立。利润大，企业价值增加快；反之成立。 故，故，经济利润是企业价值创造的经济利润是企业价值创造的“晴雨表晴雨表”。14一、经济利润法的基本思想（续）一、经济利润法的基本思想（续）经济利润与企业价值经济利润与企业价值在公式在公式“经济利润经济利润=息前税后利润息前税后利润-全部资本费用全部资本费用”或或“经济利润经济利润=投入资本投入资本（投入资本收益率（投入资本收益率-加权平均资本成本）加权平均资本成本）”中：中：投资回报率投资回报率=加权平均资本成本，公司价值加权平均资本成本，公
15、司价值=初始投资；初始投资；投资回报率投资回报率加权平均资本成本，公司价值增加；加权平均资本成本，公司价值增加；投资回报率投资回报率加权平均资本成本，公司价值减少；加权平均资本成本，公司价值减少；其中，公司价值其中，公司价值增加增加或或减少减少的部分正是的部分正是经济利润经济利润。即：即：企业价值企业价值=投资资本投资资本+预计经济利润现值预计经济利润现值15二、评价模型及应用二、评价模型及应用使用方法类似于现金流量折现法，只是预测的不是现使用方法类似于现金流量折现法，只是预测的不是现金流而是预测经济利润。金流而是预测经济利润。公式公式 P37例题例题 16第四节第四节 相对价值法相对价值法一
16、、相对价值法的评估思路一、相对价值法的评估思路二、可比企业和可比资本的选择二、可比企业和可比资本的选择三、直接比较法的应用三、直接比较法的应用17一、相对价值法的评估思路一、相对价值法的评估思路 根据类似资产应有类似交易价格的原则，在市场上寻根据类似资产应有类似交易价格的原则，在市场上寻找与被评企业类似的参照企业，分析、比较被评企找与被评企业类似的参照企业，分析、比较被评企业与参照企业重要指标并修正、调整后形成被评企业与参照企业重要指标并修正、调整后形成被评企业的价值。业的价值。由于由于 V/X=V/XV/X=V/X故故 V=VX/X V=VX/X V被评估企业价值被评估企业价值V可比企业价值
17、可比企业价值X被评估企业与企业价值相关的可比指标被评估企业与企业价值相关的可比指标X可比企业与企业价值相关的可比指标可比企业与企业价值相关的可比指标18二、可比企业的选择和可比指标的选择二、可比企业的选择和可比指标的选择可比企业的选择可比企业的选择选择同行业的企业，同时还要求是生产同一产品的市场地位选择同行业的企业，同时还要求是生产同一产品的市场地位选择同行业的企业，同时还要求是生产同一产品的市场地位选择同行业的企业，同时还要求是生产同一产品的市场地位类似的企业类似的企业类似的企业类似的企业 考虑企业的资产考虑企业的资产考虑企业的资产考虑企业的资产结构和财务指标结构和财务指标 可比指标的选择可
18、比指标的选择首先，如果评估人员可以找到一组可比企业，可以选择不同首先，如果评估人员可以找到一组可比企业，可以选择不同的可比指标的可比指标X，据此计算据此计算V/X比率在各可比企业之间的变动情比率在各可比企业之间的变动情况。况。 其次，为避免短期超常波动的影响，或者企业管理决策的影其次，为避免短期超常波动的影响，或者企业管理决策的影响，可以选择销售收入替代利润和现金净流量指标作为可比响，可以选择销售收入替代利润和现金净流量指标作为可比指标。指标。 再次，财务变量的选择还要考虑被评估企业与可比企业在资再次，财务变量的选择还要考虑被评估企业与可比企业在资本结构方面的差异。本结构方面的差异。 19三、
19、直接比较法的应用三、直接比较法的应用 根据价格根据价格根据价格根据价格盈余比率估算被评估企业价值，又称市盈率乘数法盈余比率估算被评估企业价值，又称市盈率乘数法盈余比率估算被评估企业价值，又称市盈率乘数法盈余比率估算被评估企业价值，又称市盈率乘数法被评估企业价值被评估企业价值被评估企业价值被评估企业价值= = = = 被评估企业预期年平均收益额被评估企业预期年平均收益额被评估企业预期年平均收益额被评估企业预期年平均收益额参照市盈率参照市盈率参照市盈率参照市盈率 市盈率乘数法的基本做法市盈率乘数法的基本做法（1）从证券市场上搜寻与被评估企业相似的上市公司作为可比企业，包括所在行业、生产产品以及生产经营规模等方面的条件都要大体接近（2）把可比企业的股票价格按不同的收益口径，如净利润、息税前利润（现金净流量）等，计算出与之对应的市盈率 （3）确定被评估企业相应口径的收益额 （4）以可比企业相同口径的市盈率乘以被评估企业的收益额，得到被评估企业的价值 见P40例题20
