财务管理筹资决策资本成本与资本结构课件

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1、第五章 筹资决策本章基本结构资本成本杠杆利益与风险衡量资本结构决策第一节：资本成本（一）资本成本的相关概念（一）资本成本的相关概念1 1、资本成本的概念、资本成本的概念 是企业筹集和使用资本而付出的代价是企业筹集和使用资本而付出的代价 包括筹资费用和用资费用包括筹资费用和用资费用2 2、资本成本有什么作用？、资本成本有什么作用？ 选择筹资方式、制定筹资方案的依据选择筹资方式、制定筹资方案的依据评价投资项目是否可行的主要标准评价投资项目是否可行的主要标准 评价企业整体业绩的依据评价企业整体业绩的依据3 3、影响资本成本的因素、影响资本成本的因素 企业所处的总体经济环境企业所处的总体经济环境 资本

2、市场的效率资本市场的效率 企业总体风险企业总体风险 企业筹资数额和使用时间企业筹资数额和使用时间第一节：资本成本（二）资本成本率（二）资本成本率1 1、资本成本率的概念、资本成本率的概念是用资费用与筹资额扣除掉筹资费用后净额的比率，是用资费用与筹资额扣除掉筹资费用后净额的比率，用百分比表示用百分比表示2 2、资本成本率的种类、资本成本率的种类 个别资本成本率：单个筹资方式的资本成本率个别资本成本率：单个筹资方式的资本成本率 综合资本成本率：全部筹资方式的资本成本率综合资本成本率：全部筹资方式的资本成本率 边际资本成本率：追加一元资本的资本成本率边际资本成本率：追加一元资本的资本成本率第一节：资

3、本成本（三）个别资本成本的计算（三）个别资本成本的计算1 1、个别资本成本率的基本公式、个别资本成本率的基本公式 不考虑资金时间价值的一般模式：不考虑资金时间价值的一般模式： 公式：公式： 三个影响因素：用资费用增大，资本成本率增大三个影响因素：用资费用增大，资本成本率增大 筹资费用增大，资本成本率增大筹资费用增大，资本成本率增大 筹资数额增大，资本成本率减小筹资数额增大，资本成本率减小 注意：注意：注意：注意：每年的用资费用是企业每年实际负担的用资费每年的用资费用是企业每年实际负担的用资费用，不是支付的用资费用，考虑对税收的影响。用，不是支付的用资费用，考虑对税收的影响。 债务筹资的实际承担

4、的用资费用债务筹资的实际承担的用资费用= =支付的用资费支付的用资费 用用（1-1-所得税率）所得税率）第一节：资本成本（三）个别资本成本的计算（三）个别资本成本的计算1 1、个别资本成本率基本公式、个别资本成本率基本公式 考虑资金时间价值的折现模式：考虑资金时间价值的折现模式： 使企业由于筹资而发生的资金流入数额的现值等于资使企业由于筹资而发生的资金流入数额的现值等于资金流出数额的现值金流出数额的现值 资本成本率资本成本率= =所采用的折现率所采用的折现率第一节：资本成本（三）个别资本成本的计算（三）个别资本成本的计算2 2、银行长期借款的资本成本率（、银行长期借款的资本成本率（K Kb b

5、） 一般模式：一般模式： 公式：公式： 如果银行借款的手续费很低，则银行借款资本成本的如果银行借款的手续费很低，则银行借款资本成本的计算公式可以简化为：计算公式可以简化为： 长期借款成本长期借款成本= =借款利率借款利率（1-1-所得税率）所得税率）第一节：资本成本【例例5-15-1】A A公司向银行借入期限为公司向银行借入期限为3 3年的借款年的借款500500万元，年利万元，年利率为率为10%10%，每年付息一次，到期一次还本，手续费为，每年付息一次，到期一次还本，手续费为0.2%0.2%，企业所得税率为企业所得税率为33%33%。要求：计算该银行借款的资本成本率要求：计算该银行借款的资本

6、成本率 = 10%(133%) / (10.2%) = 6.71%若忽略手续费用，则银行借款的资本成本为若忽略手续费用，则银行借款的资本成本为 长期借款成本长期借款成本= =借款利率借款利率（1-1-所得税率）所得税率） = =10%(133%) = 6.7%第一节：资本成本（三）个别资本成本的计算（三）个别资本成本的计算3 3、发行公司债券的资本成本率（、发行公司债券的资本成本率（K Kb b） 一般模式：一般模式： 公式：公式： 债券发行有平价发行、折价发行和溢价发行三种方式，债券发行有平价发行、折价发行和溢价发行三种方式，在计算时要注意在计算时要注意使用发行价格计算筹资额使用发行价格计算

7、筹资额，按照，按照面值计算利息面值计算利息。第一节：资本成本【例例5-25-2】A A公司拟平价发行面值为公司拟平价发行面值为10001000元，期限元，期限5 5年，票面年，票面利率利率8%8%的公司债券，每年结息一次；发行费用为发行价格的的公司债券，每年结息一次；发行费用为发行价格的5%5%，公司所得税率为，公司所得税率为25%.25%.要求：计算发行该公司债券的资本成本率要求：计算发行该公司债券的资本成本率 = 10008%(125%) / 1000 (15%) = 6.32%若该公司债券按溢价若该公司债券按溢价100元发行，则元发行，则债券资本成本债券资本成本= 10008%(125%

8、) / 1100 (15%) = 4.27%第一节：资本成本【练习练习5-15-1】B B公司计划筹集资金公司计划筹集资金100100万元，所得税税率万元，所得税税率33%33%。其方案之一为按溢价发行债券，债券面值其方案之一为按溢价发行债券，债券面值1414万元，溢价发行万元，溢价发行价格为价格为1515万元，票面利率万元，票面利率9%9%，期限为，期限为5 5年，每年支付一次利年，每年支付一次利息，其筹资费率为息，其筹资费率为3%3%。要求：计算发行该公司债券的资本成本率要求：计算发行该公司债券的资本成本率（三）个别资本成本的计算（三）个别资本成本的计算4 4、融资租赁的资本成本率（、融资

9、租赁的资本成本率（K Kb b） 计算融资租赁的资本成本率的计算公式，与计算融计算融资租赁的资本成本率的计算公式，与计算融资租赁租金的公式相同资租赁租金的公式相同第一节：资本成本（三）个别资本成本的计算（三）个别资本成本的计算5 5、普通股股票的资本成本率（、普通股股票的资本成本率（K Ks s） 税后支付股利，不能抵税税后支付股利，不能抵税 三种计算方式：股利增长模型；资产定价模型；三种计算方式：股利增长模型；资产定价模型；风险溢价模型风险溢价模型第一节：资本成本（三）个别资本成本的计算（三）个别资本成本的计算5 5、普通股股票的资本成本率（、普通股股票的资本成本率（K Ks s） 股利增长

10、模型股利增长模型第一节：资本成本【例例5-35-3】B B公司发行每股面值为公司发行每股面值为1 1元的普通股元的普通股10001000股，每股股，每股发行价格为发行价格为5 5元，筹资费率为发行价格的元，筹资费率为发行价格的4%4%，预计第一年的，预计第一年的每股股利为每股股利为0.50.5元，以后每年递增元，以后每年递增5%5%要求：计算发行该普通股的资本成本率要求：计算发行该普通股的资本成本率 Ks=0.5 / 5(1-4%) +5% =15.42%若该公司发放固定股利，则若该公司发放固定股利，则 Ks=0.5 / 5(1-4%) =10.42%第一节：资本成本【练习练习5-25-2】公

11、司拟增发的普通股的市价为公司拟增发的普通股的市价为1212元元/ /股股, ,筹资费筹资费用率为市价的用率为市价的6%,6%,最近刚发放的股利为每股最近刚发放的股利为每股O.6O.6元元, ,已知该股已知该股票的资金成本率为票的资金成本率为11%,11%,则该股票的股利年增长率为（）则该股票的股利年增长率为（） A.5%A.5%B.5.39%B.5.39%C.5.68%C.5.68%D.10.34%D.10.34% Ks=252.4% (1+10%) / 30(1-2%) +10% =12.24%若该公司发放固定股利，则若该公司发放固定股利，则 Ks =(252.4%) / 30(1-2%)

12、=2.04%【练习练习5-35-3】B B公司拟明年发行每股面值为公司拟明年发行每股面值为2525元的普通股，每元的普通股，每股发行价格为股发行价格为3030元，筹资费率为发行价格的元，筹资费率为发行价格的2%2%，该公司本年，该公司本年的股利支付率为的股利支付率为2.4%2.4%，以后每年递增，以后每年递增10%10%要求：计算发行该普通股的资本成本率要求：计算发行该普通股的资本成本率B 资产定价模型：资产定价模型： Ks=Rs= Rf+ (Rm- Rf) K Ks s为普通股筹资成本为普通股筹资成本, ,即必要收益率即必要收益率 R Rs s为投资者要求的必要风险报酬率为投资者要求的必要风

13、险报酬率 R Rf f为无风险报酬率；为无风险报酬率； R Rm m为市场投资组合的期望收益率（所有股票的平均收益率）为市场投资组合的期望收益率（所有股票的平均收益率） 为股票的系统风险系数为股票的系统风险系数（某公司股票收益率相对于市场某公司股票收益率相对于市场投资组合期望收益率的变动幅度）投资组合期望收益率的变动幅度）。第一节：资本成本 资产定价模型：资产定价模型：R Rs s必要收益率：也就是投资者要求的必要报酬率必要收益率：也就是投资者要求的必要报酬率 必要收益率必要收益率= =无风险收益率无风险收益率+ +风险收益率风险收益率 其中：其中： 无风险收益率无风险收益率，即资金时间价值率

14、，可以用短期，即资金时间价值率，可以用短期国债利率代替国债利率代替 风险收益率风险收益率，是由于投资者要承担风险，所以要，是由于投资者要承担风险，所以要求超过资金时间价值的额外报酬。求超过资金时间价值的额外报酬。 第一节：资本成本 资产定价模型：资产定价模型：按是否可以消除，能将投资者的全部风险划分为不按是否可以消除，能将投资者的全部风险划分为不可消除风险（系统风险）和可消除风险（非系统风可消除风险（系统风险）和可消除风险（非系统风险）险） 系统风险：由能影响整个市场的事件引起的，是不系统风险：由能影响整个市场的事件引起的，是不能通过分散投资而消除的。能通过分散投资而消除的。 非系统风险：只影

15、响个别公司的事件，可以通过进非系统风险：只影响个别公司的事件，可以通过进行分散投资消除行分散投资消除 由于非系统风险是可消除的，市场只对投资者承担由于非系统风险是可消除的，市场只对投资者承担的系统风险给予补偿，因此，投资者因承担了系统风险的系统风险给予补偿，因此，投资者因承担了系统风险而得到的风险补偿，是构成必要收益率中风险收益率的而得到的风险补偿，是构成必要收益率中风险收益率的主要部分。主要部分。 资产定价模型：资产定价模型： 系数：系数： 某公司股票收益率相对于市场投资组合期某公司股票收益率相对于市场投资组合期望收益率的变动幅度望收益率的变动幅度 用该股票收益率与市场组合收益率的相关用该股

16、票收益率与市场组合收益率的相关系数、该股票的收益率的标准差、平均收益系数、该股票的收益率的标准差、平均收益率的标准差以及两者的协方差计算。率的标准差以及两者的协方差计算。 反映该股票系统风险与市场组合的系统风反映该股票系统风险与市场组合的系统风险之比险之比1 1、下列因素引起的风险中，投资者可以通过资产组合予、下列因素引起的风险中，投资者可以通过资产组合予以消减的是（）。以消减的是（）。单选单选单选单选A.A.宏观经济状况变化宏观经济状况变化B.B.世界能源状况变化世界能源状况变化C.C.发生经济危机发生经济危机D.D.被投资企业出现经营失误被投资企业出现经营失误2 2、关于单项资产的、关于单

17、项资产的系数，下列说法正确的是（系数，下列说法正确的是（ ）A.A.表示单项资产收益率的变动受市场平均收益率变动的影响程表示单项资产收益率的变动受市场平均收益率变动的影响程度度B.B.取决于该项资产收益率和市场资产组合收益率的相关系数、取决于该项资产收益率和市场资产组合收益率的相关系数、该项资产收益率的标准差和市场组合收益率的标准差该项资产收益率的标准差和市场组合收益率的标准差C.C.当当1 1时，说明其所含的系统风险小于市场组合的风险时，说明其所含的系统风险小于市场组合的风险D.D.当当1 1时，说明如果市场平均收益率增加时，说明如果市场平均收益率增加1%1%，那么该资产，那么该资产的收益率

18、也相应的增加的收益率也相应的增加1%1%DABCD【判断题判断题】1 1、在其他因素不变的情况下，风险收益取决于证券、在其他因素不变的情况下，风险收益取决于证券组合的组合的系数，系数， 系数越大，风险收益越小系数越大，风险收益越小 （ ）2、市场的预期收益是无风险资产的收益率加上因市、市场的预期收益是无风险资产的收益率加上因市场组合的内在风险所需补偿场组合的内在风险所需补偿 （ ）3、某股票的、某股票的系数为系数为1.0，这意味着如果整个市场的，这意味着如果整个市场的风险收益上升了风险收益上升了10%，此股票的风险收益也将上升，此股票的风险收益也将上升10%。 （ ）FTT【例例5-45-4】

19、已知某股票的已知某股票的系数为系数为1.51.5，市场报酬率为，市场报酬率为10%10%，无，无风险报酬率为风险报酬率为6%6%要求：计算发行该普通股的资本成本率要求：计算发行该普通股的资本成本率 Ks= Rf+ (Rm- Rf) =6%+ 1.5(10%-6%) =12%第一节：资本成本【练习练习5-55-5】已知某公司普通股股票的已知某公司普通股股票的系数为系数为1.51.5，市场报，市场报酬率为酬率为15%15%，此时一年期国债利率为，此时一年期国债利率为5%5%要求：计算发行该普通股的资本成本率要求：计算发行该普通股的资本成本率 Ks= Rf+ (Rm- Rf) =5%+ 1.5(15

20、%-5%) =20%第一节：资本成本（四）综合资本成本的计算（平均资本成本）（四）综合资本成本的计算（平均资本成本）1 1、综合资本成本率的概念、综合资本成本率的概念是企业全部长期资本的成本率是企业全部长期资本的成本率采用加权平均的方法，以各种长期资本的比例为采用加权平均的方法，以各种长期资本的比例为权重，对个别资本成本率进行测算权重，对个别资本成本率进行测算第一节：资本成本（四）综合资本成本的计算（四）综合资本成本的计算2 2、测算、测算综合资金成本综合资金成本=（某种资金占总资金的比重（某种资金占总资金的比重该种资金该种资金的成本）的成本）第一步：计算各种资本所占比重第一步：计算各种资本所

21、占比重第二步：计算综合资本成本率第二步：计算综合资本成本率第一节：资本成本（四）综合资本成本的计算（四）综合资本成本的计算3 3、权数价值的选择、权数价值的选择 账面价值：会计报表中的账面价值账面价值：会计报表中的账面价值 市场价值：个别资本的现行市价市场价值：个别资本的现行市价目标价值：未来预计的目标市场价值目标价值：未来预计的目标市场价值第一节：资本成本【例例5-55-5】某企业现有资金总额某企业现有资金总额10 00010 000万元，其中，长期借款万元，其中，长期借款3 3 000000万元，公司债券万元，公司债券3 5003 500万元，普通股万元，普通股3 0003 000万元，留

22、存收益万元，留存收益500500万元，其资本成本率分别为万元，其资本成本率分别为4%4%、6%6%、14%14%和和13%13%。要求：计算综合资本成本率要求：计算综合资本成本率第一步：计算各种资本所占比重第一步：计算各种资本所占比重 长期借款占资金总额的比重长期借款占资金总额的比重=3 000/10 000=0.3=3 000/10 000=0.3公司债券占资金总额的比重公司债券占资金总额的比重=3 500/10 000=0.35=3 500/10 000=0.35普通股占资金总额的比重普通股占资金总额的比重=3 000/10 000=0.3=3 000/10 000=0.3留存收益占资金总

23、额的比重留存收益占资金总额的比重=500/10 000=0.05=500/10 000=0.05第二步：计算综合资本成本率第二步：计算综合资本成本率综合资本成本综合资本成本 = =0.34%+0.356%+0.314%+0.0513%=8.15%【练习练习5-65-6】某企业拟筹资某企业拟筹资40004000万元。其中，按面值发行债万元。其中，按面值发行债券券10001000万元，筹资费率万元，筹资费率2%2%，债券年利率为，债券年利率为5%5%；普通股为；普通股为30003000万元，发行价为万元，发行价为1010元元/ /股，筹资费率为股，筹资费率为4%4%，第一年预期，第一年预期股利为股

24、利为1.21.2元元/ /股，以后每年增长股，以后每年增长5%5%。所得税税率为。所得税税率为33%33%。计。计算该筹资方案的加权平均资本成本。算该筹资方案的加权平均资本成本。 解：债券比重解：债券比重=10004000=0.25=25%=10004000=0.25=25%普通股比重普通股比重30004000300040000.75=75%0.75=75% 加权平均资本成本加权平均资本成本 0.253.42%0.253.42%0.7517.5%0.7517.5%13.98%13.98% （五）边际资本成本的计算（五）边际资本成本的计算1 1、边际资本成本率、边际资本成本率 是企业追加一个单位

25、的筹资额，需要负担的资本成是企业追加一个单位的筹资额，需要负担的资本成本本 通常在某一筹资数额范围内保持稳定，如果以某一通常在某一筹资数额范围内保持稳定，如果以某一方式筹集超过一定限额资本时，边际资本成率会提高方式筹集超过一定限额资本时，边际资本成率会提高 企业筹集大额资本时，通常会同时采用多种筹资方企业筹集大额资本时，通常会同时采用多种筹资方式，所以计算边际资本成本时，按综合资本成本计算式，所以计算边际资本成本时，按综合资本成本计算 即使原有的资本结构不变，综合资本成本也可能即使原有的资本结构不变，综合资本成本也可能即使原有的资本结构不变，综合资本成本也可能即使原有的资本结构不变，综合资本成

26、本也可能会增加会增加会增加会增加第一节：资本成本（五）边际资本成本的计算（五）边际资本成本的计算2 2、边际资本成本的计算步骤、边际资本成本的计算步骤（1 1）确定公司最优资本结构（）确定公司最优资本结构（已知已知）。）。（2 2）确定不同筹资方式在不同筹资范围的个别资金成）确定不同筹资方式在不同筹资范围的个别资金成本（本（重点在于找出个别资金分界点：特定筹资重点在于找出个别资金分界点：特定筹资重点在于找出个别资金分界点：特定筹资重点在于找出个别资金分界点：特定筹资 ，成本，成本，成本，成本变化的分界点变化的分界点变化的分界点变化的分界点）。（已知）。（已知）（3 3）根据公司目标资本结构和各

27、种资本成本率变动的）根据公司目标资本结构和各种资本成本率变动的分界点，计算筹资总额分界点。分界点，计算筹资总额分界点。（4 4）根据计算出的筹资总额的分界点，可得出若干组）根据计算出的筹资总额的分界点，可得出若干组新的筹资范围，对各筹资范围分别计算平均资金成本，新的筹资范围，对各筹资范围分别计算平均资金成本，即可得到各种筹资范围的边际资金成本。即可得到各种筹资范围的边际资金成本。 第一节：资本成本【练习练习5-75-7】企业始终按照目标资本结构追加资金。如某企业资企业始终按照目标资本结构追加资金。如某企业资金结构为：普通股金结构为：普通股60%60%，长期借款，长期借款40%40%，该结构为目

28、标结构。，该结构为目标结构。 要求计算：要求计算：（1 1）若企业新增借款）若企业新增借款4040万元，则筹资总额为多少？万元，则筹资总额为多少？（2 2）若企业发行普通股）若企业发行普通股120120万元，则筹资总额为多少？万元，则筹资总额为多少？（3 3）如果长期借款在）如果长期借款在8080万元及以下，成本为万元及以下，成本为10%10%；8080万元以上，万元以上，成本为成本为12%.12%.筹资总额为多少时，长期借款的成本为筹资总额为多少时，长期借款的成本为10%10%？筹资总？筹资总额为多少时，长期借款的成本为额为多少时，长期借款的成本为12%12%？解答：解答：（1 1）40/4

29、0%=10040/40%=100（万元）（万元）（2 2）120/60%=200120/60%=200（万元）（万元）（3 3）80/40%=20080/40%=200（万元）（万元） 筹资总额为筹资总额为200200万元及以下时，长期借款的成本为万元及以下时，长期借款的成本为10%10% 筹资总额为筹资总额为200200万元以上时，长期借款的成本为万元以上时，长期借款的成本为12%.12%.【例例5-85-8】某企业拥有长期资金某企业拥有长期资金400400万元，其中长期借款万元，其中长期借款100100万元，万元，普通股普通股300300万元。该资本结构为公司理想的资本结构。公司拟筹万元。

30、该资本结构为公司理想的资本结构。公司拟筹集新的资金，并维持目前的资本结构。随筹资额增加，各种资集新的资金，并维持目前的资本结构。随筹资额增加，各种资金成本的变化如下表：金成本的变化如下表：要求：计算各筹资总额分界点及各筹资范围的边际资金成本。要求：计算各筹资总额分界点及各筹资范围的边际资金成本。资金类别新筹资额（万元）资本成本率长期借款40及以下40以上4%8%普通股75及以下75以上10%12%解：解： 借款的筹资总额分界点借款的筹资总额分界点40/25%40/25%160160（万元）（万元） 普通股的筹资总额分界点普通股的筹资总额分界点75/75%75/75%100100（万元）（万元）

31、 根据筹资总额分界点，可得出三组新的筹资范围根据筹资总额分界点，可得出三组新的筹资范围 （1 1）100100万以下；（万以下；（2 2）100100160160万；（万；（3 3）160160万以上。万以上。 对以上三个筹资范围分别计算加权平均资金成本，即可对以上三个筹资范围分别计算加权平均资金成本，即可得到各种筹资范围的资金边际成本。得到各种筹资范围的资金边际成本。 边际资金成本（边际资金成本（0 0100100）25%4%+75%10%25%4%+75%10%8.5%8.5% 边际资金成本（边际资金成本（100100160160）25%4%+75%12%25%4%+75%12%10%10

32、% 边际资金成本（边际资金成本（160160以上）以上）25%8%+75%12%25%8%+75%12%11%11% 【练习练习5-95-9】某企业拥有长期资金某企业拥有长期资金100100万元，其中长期借款万元，其中长期借款2020万万元，公司债券元，公司债券5 5万元，普通股万元，普通股7575万元。该资本结构为公司理想的万元。该资本结构为公司理想的资本结构。公司拟筹集新的资金，并维持目前的资本结构。随资本结构。公司拟筹集新的资金，并维持目前的资本结构。随筹资额增加，各种资金成本的变化如下表：筹资额增加，各种资金成本的变化如下表：要求：计算各筹资总额分界点及各筹资范围的边际资金成本。要求：

33、计算各筹资总额分界点及各筹资范围的边际资金成本。资金类别资金类别新筹资额（元）新筹资额（元）资本成本率资本成本率长期借款长期借款10 00010 000以内以内10 000-40 00010 000-40 00040 00040 000以上以上6%6%7%7%8%8%公司债券公司债券2 5002 500以内以内2 5002 500及以上及以上10%10%12%12%普通股股票普通股股票22 50022 500以内以内22 500-75 00022 500-75 00075 00075 000以上以上14%14%15%15%16%16%解：借款的筹资总额分界点为解：借款的筹资总额分界点为5 5万

34、元和万元和2020万元万元公司债券的筹资总额分界点公司债券的筹资总额分界点5 5万元万元普通股的筹资总额分界点为普通股的筹资总额分界点为3 3万元和万元和1010万元万元根据筹资总额分界点，可得出五组新的筹资范围根据筹资总额分界点，可得出五组新的筹资范围(1)3(1)3万元以下万元以下;(2)3-5;(2)3-5万元万元;(3)5-10;(3)5-10万元万元;(4)10-20;(4)10-20万元万元;(5)20;(5)20万以上万以上 对以上五个筹资范围分别计算加权平均资金成本，即可得到对以上五个筹资范围分别计算加权平均资金成本，即可得到各种筹资范围的资金边际成本。各种筹资范围的资金边际成

35、本。边际资金成本边际资金成本(0-3(0-3万万) =20%) =20%6%+5%10%+75%14%=12.20%边际资金成本边际资金成本(3-5(3-5万万) )20%6%+5%10%+20%6%+5%10%+75%15%12.95%边际资金成本边际资金成本(5-10(5-10万万) )20%7%+5%12%+75%15%13.25% 边际资金成本边际资金成本(10-20(10-20万万) )20%7%+5%12%+75%16%14.00%边际资金成本边际资金成本(20(20万以上万以上) )20%8%+5%12%+75%16%14.20%资金类别新筹资额（元） 资本成本率目标结构融资总额

36、分界点(元)融资总额范围(元)长期借款10 000以内10 000-40 00040 000以上6%7%8%20%50 000200 00050 000以内50 000-20 00020 000以上公司债券2 500以内2 500及以上10%12%5%50 00050 000以上50 000及以上普通股股票22 500以内22 500-75 00075 000以上14%15%16%75%30 000100 00030 000以内30 000-100 000100 000以上第二节：杠杆效应（一）财务管理中的杠杆效应的含义（一）财务管理中的杠杆效应的含义 指由于指由于特定费用特定费用（如固定成本

37、费用或固定（如固定成本费用或固定财务费用）的存在而导致的，当某一财务变财务费用）的存在而导致的，当某一财务变量以较小幅度变动时，另一相关财务变量会量以较小幅度变动时，另一相关财务变量会以较大幅度变动的现象。以较大幅度变动的现象。 两种最基本的杠杆：一种是存在两种最基本的杠杆：一种是存在固定成本固定成本而形成的而形成的经营杠杆经营杠杆；还有一种是存在；还有一种是存在固定的固定的财务费用财务费用而引起的而引起的财务杠杆财务杠杆。 （二）基本概念（二）基本概念成本习性：成本习性： 是指成本总额与业务量之间在数量上的是指成本总额与业务量之间在数量上的依存关系。依存关系。 成本按习性可划分为成本按习性可

38、划分为固定成本固定成本、变动成变动成本和混合成本本和混合成本三类三类第二节：杠杆效应 固定成本固定成本 指其总额在一定时期和一定业务量范围内不随业指其总额在一定时期和一定业务量范围内不随业务量发生任何变动的那部分成本。务量发生任何变动的那部分成本。 两个特点：两个特点：1 1）总额不变）总额不变 2 2）单位额与产量呈反比例变化）单位额与产量呈反比例变化 固定成本可以分为约束性固定成本和酌量性固固定成本可以分为约束性固定成本和酌量性固定成本定成本 约束性固定成本：企业为了维持一定的生产能约束性固定成本：企业为了维持一定的生产能力所必须负担的最低成本力所必须负担的最低成本 酌量性固定成本：企业根

39、据经营方针确定的一酌量性固定成本：企业根据经营方针确定的一定时期的成本定时期的成本第二节：杠杆效应 变动成本变动成本 是指在一定时期和一定业务量范围内，其总额随是指在一定时期和一定业务量范围内，其总额随着业务量成正比例变动的那部分成本。着业务量成正比例变动的那部分成本。 两个特点：两个特点：1 1）总额正比例变动）总额正比例变动 2 2）单位额不变）单位额不变第二节：杠杆效应 混合成本混合成本 混合成本虽然随着业务量变动而变动，但不成同比混合成本虽然随着业务量变动而变动，但不成同比例变动。例变动。 半变动成本：半变动成本：通常有一个初始量，类似于固定成通常有一个初始量，类似于固定成本，在这个初

40、始量的基础上随产量的增长而增长，又本，在这个初始量的基础上随产量的增长而增长，又类似于变动成本。类似于变动成本。 半固定成本：半固定成本：随产量的变动而呈阶梯型增长。产随产量的变动而呈阶梯型增长。产量在一定限度内，这种成本不变，但增长到一定限度量在一定限度内，这种成本不变，但增长到一定限度后，就变了，跳跃到一个新的水平。后，就变了，跳跃到一个新的水平。 第二节：杠杆效应 总成本习性模型总成本习性模型 y=a+bx y代表总成本，a代表固定成本，b代表单位变动成本，x代表业务量 第二节：杠杆效应 边际贡献及其计算边际贡献及其计算 边际贡献，又称为边际利润，是指销售收入减去变边际贡献，又称为边际利

41、润，是指销售收入减去变动成本后的余额动成本后的余额 M=px-bx=（p-b）x=mx M M表示边际贡献，表示边际贡献，p p表示销售单价，表示销售单价，b b表示单位变动成本，表示单位变动成本，m m表示单位边际贡献表示单位边际贡献第二节：杠杆效应 息税前利润及其计算息税前利润及其计算 息税前利润：指企业支付利息和缴纳所得税之息税前利润：指企业支付利息和缴纳所得税之前的利润。前的利润。 计算公式：计算公式： 息税前利润息税前利润= =销售收入销售收入- -变动成本变动成本- -固定成本固定成本息税前利润息税前利润= =边际贡献边际贡献- -固定成本固定成本EBIT=px-bx-a=（p-b

42、）x-a=M - aEBITEBIT为息税前利润；为息税前利润；a a为固定成本为固定成本。上式的固定成本和变动成本中不应包括利息费用上式的固定成本和变动成本中不应包括利息费用因素因素。第二节：杠杆效应 企业风险企业风险 经营风险：预期息税前利润的不确定性经营风险：预期息税前利润的不确定性 财务风险：降低企业偿债能力的不确定性财务风险：降低企业偿债能力的不确定性和股东每股收益的不确定性和股东每股收益的不确定性第二节：杠杆效应（三）经营杠杆（三）经营杠杆经营杠杆的含义：经营杠杆的含义： 如存在固定成本，在其他条件不变的情况下，如存在固定成本，在其他条件不变的情况下，产销量的增加使得息税前利润的增

43、加幅度更大；反产销量的增加使得息税前利润的增加幅度更大；反之，产销量的减少使得息税前利润的减少幅度更小之，产销量的减少使得息税前利润的减少幅度更小 如不存在固定成本，所有成本都为变动成本，如不存在固定成本，所有成本都为变动成本，息税前利润变动率等于产销量的变动率息税前利润变动率等于产销量的变动率 由于固定成本的存在而导致息税前利润变动率由于固定成本的存在而导致息税前利润变动率大于产销量变动率的杠杆效应，被称为大于产销量变动率的杠杆效应，被称为经营杠杆经营杠杆经营杠杆经营杠杆第二节：杠杆效应 经营杠杆的计量（经营杠杆的计量（DOL） 经营杠杆系数的经营杠杆系数的定义公式定义公式：息税前利润变动率

44、：息税前利润变动率相当于产销量变动率的倍数相当于产销量变动率的倍数经营杠杆系数经营杠杆系数= =息税前利润变动率息税前利润变动率/ /产销业务量变动率产销业务量变动率 简化后的简化后的计算公式：计算公式：经营杠杆系数经营杠杆系数= =基期边际贡献基期边际贡献/ /基期息税前利润基期息税前利润 DOL=M/EBIT=M/（M-a）第二节：杠杆效应【注意注意】 经营杠杆不是固定不变的经营杠杆不是固定不变的 经营杠杆计算公式是运用基期资料计算经营杠杆计算公式是运用基期资料计算出的经营杠杆系数，是下一期的经营杠杆出的经营杠杆系数，是下一期的经营杠杆系数系数第二节：杠杆效应【例例5-105-10】某公司

45、资料如下：某公司资料如下：要求：（要求：（1 1）采用定义公式计算该公司）采用定义公式计算该公司20062006年的年的DOLDOL（2 2）采用计算公式计算该公司）采用计算公式计算该公司20062006年和年和20072007年的年的DOLDOL项目2005年2006年变动额变动率销售额变动成本固定成本10006002001200720200200120020%20%0解答解答： （1）2006的的DOL=40%/20%=2 （2）2006年的年的DOL=400/200=2 （3）2007年的年的DOL=480/280=1.71经营杠杆与经营风险经营杠杆与经营风险 企业经营风险可以用经营杠杆

46、系数来衡量企业经营风险可以用经营杠杆系数来衡量 影响经营杠杆系数的因素包括产销量、单位销影响经营杠杆系数的因素包括产销量、单位销售价格、单位变动成本和固定成本总额。售价格、单位变动成本和固定成本总额。 其他因素一定时，经营杠杆系数随固定成本总额其他因素一定时，经营杠杆系数随固定成本总额的变化呈同方向变化，即固定成本越高，经营杠杆的变化呈同方向变化，即固定成本越高，经营杠杆系数越大，利润变动越剧烈，企业经营风险就越大；系数越大，利润变动越剧烈，企业经营风险就越大；反之，固定成本越小，经营风险越小反之，固定成本越小，经营风险越小 控制经营风险的方法：增加销售额、降低单位变控制经营风险的方法：增加销

47、售额、降低单位变动成本、降低固定成本比重动成本、降低固定成本比重第二节：杠杆效应【练习练习5-115-11】某企业生产某企业生产A A产品，固定成本为产品，固定成本为100100万元，万元，变动成本率为变动成本率为60%60%。要求：（要求：（1 1）当销售额分别为）当销售额分别为1 0001 000万元和万元和500500万元时，万元时，DOLDOL分别为多少分别为多少（2 2）当销售额为盈亏临界点时，）当销售额为盈亏临界点时，DOLDOL为多少为多少解答解答：（1）DOL1000=（1000-100060%）/1000-100060%-100 = 1.33 DOL500=（500-5006

48、0%）/500-50060%-100 = 2（2）EBIT=0时，销售额为盈亏临界点时，销售额为盈亏临界点 a=(p-b)x x=250（万元）万元） DOL250=（250-25060%）/250-25060%-100 经营杠杆与经营风险经营杠杆与经营风险 企业经营风险也可以用息税前利润的标准企业经营风险也可以用息税前利润的标准差或离差率表示差或离差率表示 标准差或标准离差率越大，企业的经营风险越标准差或标准离差率越大，企业的经营风险越大；反之，则越小大；反之，则越小第二节：杠杆效应第二节：杠杆效应（四）财务杠杆（四）财务杠杆 财务杠杆的含义：财务杠杆的含义： 如存在固定财务费用，在其他条件

49、不变的情况下，息如存在固定财务费用，在其他条件不变的情况下，息税前利润的增加，使得每一元盈余所负担的财务费用减税前利润的增加，使得每一元盈余所负担的财务费用减少，从而导致普通股每股收益的增加幅度大于息税前利少，从而导致普通股每股收益的增加幅度大于息税前利润的增加幅度润的增加幅度 如不存在固定财务费用，利润总额等于息税前利润，如不存在固定财务费用，利润总额等于息税前利润，如所得税率和普通股数量不变，则普通股每股收益与息如所得税率和普通股数量不变，则普通股每股收益与息税前利润的变化率一致税前利润的变化率一致由于固定财务费用的存在而导致每股收益变动率大由于固定财务费用的存在而导致每股收益变动率大于息

50、税前利润变动率的杠杆效应，被称为于息税前利润变动率的杠杆效应，被称为财务杠杆财务杠杆财务杠杆财务杠杆 财务杠杆的计量（财务杠杆的计量（DFL） 财务杠杆系数的定义公式：普通股每股收益变财务杠杆系数的定义公式：普通股每股收益变动率相当于息税前利润变动率的倍数动率相当于息税前利润变动率的倍数财务杠杆系数财务杠杆系数= =每股收益变动率每股收益变动率/ /息税前利润变动率息税前利润变动率 简化后的计算公式：简化后的计算公式：没有融资租赁时没有融资租赁时 或或DFL=EBIT/EBIT-IDFL=EBIT/EBIT-I第二节：杠杆效应【例例5-125-12】某企业本期财务杠杆系数某企业本期财务杠杆系数

51、1.51.5，上期，上期息税前利润为息税前利润为450450万元，则上期实际利息费用为万元，则上期实际利息费用为（ ）。）。 A.100A.100万元万元B.675B.675万元万元C.300C.300万元万元D.150D.150万元万元【解析解析】1.51.5450/450/（450450I I），则），则I I150150（万元）（万元）D财务杠杆与经营风险财务杠杆与经营风险 企业财务风险可以用财务杠杆系数来衡量企业财务风险可以用财务杠杆系数来衡量 影响财务杠杆系数的因素包括债务资本占全本资影响财务杠杆系数的因素包括债务资本占全本资本的比重、息税前利润、固定财务费用。本的比重、息税前利润、

52、固定财务费用。 其他因素一定时，财务杠杆系数随固定财务费用其他因素一定时，财务杠杆系数随固定财务费用的变化呈同方向变化，即固定财务费用越高，财务杠的变化呈同方向变化，即固定财务费用越高，财务杠杆系数越大，每股收益变动越剧烈，企业财务风险就杆系数越大，每股收益变动越剧烈，企业财务风险就越大；反之，固定财务费用越小，财务风险越小越大；反之，固定财务费用越小，财务风险越小 控制财务风险的方法：控制企业负债比例，合理控制财务风险的方法：控制企业负债比例，合理安排资本结构安排资本结构第二节：杠杆效应【例例5-135-13】某公司某公司20062006年的税后净利润为年的税后净利润为670670万元，所得

53、税税万元，所得税税率为率为33%33%，估计下年的财务杠杆系数为，估计下年的财务杠杆系数为2 2。该公司全年固定成。该公司全年固定成本总额为本总额为15001500万元，公司年初发行了一种债券，数量为万元，公司年初发行了一种债券，数量为1010万万张，每张面值为张，每张面值为10001000元，发行价格为元，发行价格为11001100元，债券票面利率元，债券票面利率为为10%10%，发行费用占发行价格的，发行费用占发行价格的2%2%。假设公司无其他债务资本。假设公司无其他债务资本要求：（要求：（1 1）计算）计算20062006年的利润总额；（年的利润总额；（2 2）计算）计算20062006

54、年的利年的利息总额；（息总额；（3 3）计算）计算20062006年的息税前利润总额（年的息税前利润总额（4 4）计算）计算20072007年的经营杠杆系数；（年的经营杠杆系数；（5 5）计算）计算20062006年的债券筹资成本（计算年的债券筹资成本（计算结果保留两位小数）结果保留两位小数） 解：（解：（1 1）利润总额）利润总额=670/（1-33%）=1000（万元）（万元）（2 2）20062006年利息总额年利息总额=10100010%=1000（万元）（万元）（3 3）DFL=EBIT/（EBIT-1000）=2 EBIT=2000（万元）（万元）（4 4）DOL=（1500+20

55、00）/2000=1.75（5 5）债券筹资成本）债券筹资成本=100010%(1-33%)/1100(1-2%) =6.22% =6.22%（五）总杠杆（五）总杠杆 总杠杆的含义：总杠杆的含义： 由于固定成本的存在，使得较小的产销量变动幅由于固定成本的存在，使得较小的产销量变动幅度引起息税前利润的较大变动幅度；度引起息税前利润的较大变动幅度； 固定财务费用的存在，使得较小的息税前利润变固定财务费用的存在，使得较小的息税前利润变动幅度引起普通股每股收益的较大变动幅度动幅度引起普通股每股收益的较大变动幅度由于固定成本和固定财务费用的存在，导致产销由于固定成本和固定财务费用的存在，导致产销量的微小

56、变化，引起普通股每股收益发生较大幅量的微小变化，引起普通股每股收益发生较大幅度变化的杠杆效应，被称为度变化的杠杆效应，被称为总杠杆总杠杆总杠杆总杠杆第二节：杠杆效应 总杠杆的计量（总杠杆的计量（DCL） 总杠杆系数的定义公式：普通股每股收益变动总杠杆系数的定义公式：普通股每股收益变动率相当于产销量变动率的倍数率相当于产销量变动率的倍数总杠杆系数总杠杆系数= =每股收益变动率每股收益变动率/ /产销量变动率产销量变动率 简化后的计算公式：简化后的计算公式： 总总杠杆系数杠杆系数= =财务杠杆系数财务杠杆系数经营杠杆系数经营杠杆系数 DCL=DOLDFLDCL=DOLDFL若没有融资租赁，则复合杠

57、杆系数若没有融资租赁，则复合杠杆系数或或 DCL=DOLDFL 第二节：杠杆效应 【例例5-145-14】某企业某企业20042004年资产总额是年资产总额是10001000万元，资产负债率是万元，资产负债率是40%40%，负债的平均利息率是，负债的平均利息率是5%5%，实现的销售收入是，实现的销售收入是10001000万元，变万元，变动成本率动成本率30%30%，固定成本和财务费用总共是，固定成本和财务费用总共是220220万元。如果预计万元。如果预计20052005年销售收入会提高年销售收入会提高50%50%，其他条件不变。，其他条件不变。要求：（要求：（1 1）计算）计算20052005

58、年的财务杠杆、经营杠杆和总杠杆系数年的财务杠杆、经营杠杆和总杠杆系数; ; （2 2）预计）预计20052005年每股收益增长率。年每股收益增长率。 解：（解：（1 1）利息）利息100040%5%100040%5%2020（万元）（万元）变动成本销售收入变动成本销售收入变动成本率变动成本率100030%100030%300300（万元）（万元）固定成本固定成本2202202020200200（万元）（万元）息税前利润息税前利润10001000300300200200500500（万元）（万元）财务杠杆系数财务杠杆系数500/500/（5005002020）1.041.04经营杠杆系数（经营杠

59、杆系数（10001000300300）/500/5001.41.4总杠杆系数总杠杆系数1.041.41.041.41.461.46或：复合杠杆系数（或：复合杠杆系数（10001000300300）/ /（5005002020）1.461.46（2 2）20052005年每股收益增长率复合杠杆系数年每股收益增长率复合杠杆系数收入变动率收入变动率 1.460.51.460.573%73%总杠杆与企业风险总杠杆与企业风险 企业风险可以用总杠杆系数来衡量企业风险可以用总杠杆系数来衡量 企业为了达到某一总杠杆系数，经营杠杆系数和企业为了达到某一总杠杆系数，经营杠杆系数和财务杠杆系数有多种不同组合财务杠杆

60、系数有多种不同组合 在维持企业总体风险一定的条件下，可根据实在维持企业总体风险一定的条件下，可根据实际情况，选择不同程度的经营风险和财务风险组合际情况，选择不同程度的经营风险和财务风险组合。第二节：杠杆效应【练习练习5-155-15】以下各项中，反映总杠杆作用的是（以下各项中，反映总杠杆作用的是（ ）A.A.衡量企业总体风险衡量企业总体风险 B.B.说明普通股每股收益的变动幅度说明普通股每股收益的变动幅度C.C.预测普通股每股收益预测普通股每股收益 D.D.说明企业财务状况说明企业财务状况E.E.反映边际贡献与息税前利润的比率反映边际贡献与息税前利润的比率ABC 【练习练习5-165-16】某

61、企业只生产和销售某企业只生产和销售A A产品，其总成本习性模型产品，其总成本习性模型为为y=10 000+3x。假设该企业假设该企业20092009年度年度A A产品销售量为产品销售量为10 00010 000件，件，每件售价为每件售价为5 5元，预计元，预计20102010年年A A产品的销售数量将增长产品的销售数量将增长10%10%要求：（要求：（1 1）计算）计算20092009年该企业的边际贡献总额年该企业的边际贡献总额; ; （2 2）计算）计算20092009年该企业的息税前利润年该企业的息税前利润 （3 3）计算）计算20102010年的经营杠杆系数年的经营杠杆系数 （4 4）计

62、算）计算20102010年息税前利润增长率年息税前利润增长率 （5 5）假定企业）假定企业20092009年的债务利息是年的债务利息是5 0005 000元，且无融资元，且无融资租赁租金，计算租赁租金，计算20072007年的总杠杆年的总杠杆 解：解：（1 1）M M2009200910 0005-10 000310 0005-10 000320 00020 000（元）（元）（2 2）EBITEBIT2009 2009 =20 000-10 000=20 000-10 000（元）（元）（3 3）DOLDOL2010201020 000/10 00020 000/10 0002 2（4 4）

63、息税前利润增长率）息税前利润增长率210%210%20%20%（5 5）总杠杆系数）总杠杆系数=20 000/=20 000/（10 000-5 00010 000-5 000）=4=4资本结构的含义资本结构的含义 资本结构是指企业资本总额中各种资本的资本结构是指企业资本总额中各种资本的构成及其所占比例构成及其所占比例 最佳资本结构：在一定条件下，使企业平最佳资本结构：在一定条件下，使企业平均资本成本率最低、企业价值最大的资本结构均资本成本率最低、企业价值最大的资本结构第三节：资本结构 影响资本结构的因素影响资本结构的因素 企业经营状况的稳定性和成长率企业经营状况的稳定性和成长率 企业的财务状

64、况和信用等级企业的财务状况和信用等级 企业资产结构企业资产结构 企业投资者和管理当员的态度企业投资者和管理当员的态度 行业特征和企业发展周期行业特征和企业发展周期 税务政策和货币政策税务政策和货币政策第三节：资本结构 确定合理资本结构的方法确定合理资本结构的方法 每股收益分析法每股收益分析法 平均资本成本比较法平均资本成本比较法 公司价值分析法公司价值分析法第三节：资本结构 每股收益分析法（每股收益无差别点法）每股收益分析法（每股收益无差别点法） 每股收益无差别点：不同筹资方式下每股收益每股收益无差别点：不同筹资方式下每股收益都相等时的息税前利润或业务量都相等时的息税前利润或业务量 第三节：资

65、本结构 每股收益分析法每股收益分析法假设某企业当年的债务利息为假设某企业当年的债务利息为I I，流通在外的普通，流通在外的普通股股票数量为股股票数量为N N。该企业现拟筹集新的资金，可供。该企业现拟筹集新的资金，可供选择的筹资方式有两种。如果选择发行普通股股选择的筹资方式有两种。如果选择发行普通股股票筹资，则需要再发行票筹资，则需要再发行N N股，如果选择发行公司股，如果选择发行公司债券，则新增债务利息为债券，则新增债务利息为I I。EPS股股=（EBIT-I）（1-T）/（N+N ）EPS债债=（EBIT-I-I）（1-T）/ N第三节：资本结构第六节：资本成本与资本结构三资本结构 每股收益

66、分析法每股收益分析法第六节：资本成本与资本结构三资本结构 每股收益分析法每股收益分析法 计算公式：计算公式：追加权益筹资每股收益追加权益筹资每股收益= =追加负债追加负债筹资每股收益筹资每股收益 简化：简化： 每股收益分析法每股收益分析法 若该企业采用股权筹资方式筹集新资金，则债若该企业采用股权筹资方式筹集新资金，则债务利息为务利息为I1，普通股股票数量为，普通股股票数量为N1，若采用发行，若采用发行债券筹资，债务利息为债券筹资，债务利息为I2, 普通股股票数量为普通股股票数量为N2. 每股收益无差别点的息税前利润每股收益无差别点的息税前利润 = (N1 I2 N2 I1)/N1-N2第六节：

67、资本成本与资本结构三资本结构 【例例3-183-18】某公司某公司20102010年年初的负债及所有者权益总额为年年初的负债及所有者权益总额为9 9 000000万元其中，公司债券为万元其中，公司债券为1 0001 000万元（按面值发行，票面利率万元（按面值发行，票面利率为为8%8%，每年年末付利息，三年后到期）；普通股股本为，每年年末付利息，三年后到期）；普通股股本为4 0004 000万万元（面值元（面值1 1元，元，4 0004 000万股）；资本公积为万股）；资本公积为2 0002 000万元；其余为留万元；其余为留存收益。存收益。20102010年该公司为了扩大生产规模，需要再筹集

68、资金年该公司为了扩大生产规模，需要再筹集资金1 1 000000万元，扩大生产规模之后预计息税前利润为万元，扩大生产规模之后预计息税前利润为2 0002 000万元。现万元。现有以下两种筹资方案可供选择：有以下两种筹资方案可供选择：方案一：增发普通股，预计每股发行价格为方案一：增发普通股，预计每股发行价格为5 5元元方案二：增发同类公司债券，按面值发行，票面利率为方案二：增发同类公司债券，按面值发行，票面利率为8%8%要求：（要求：（1 1）计算方案一下的）计算方案一下的20102010年增发普通股股票数量及全年年增发普通股股票数量及全年债券利息债券利息; ; （2 2）计算方案二下）计算方案

69、二下20102010年全年债务利息；年全年债务利息； （3 3）计算每股收益的无差别点，并据此进行筹资决策）计算每股收益的无差别点，并据此进行筹资决策 解：解：（1 1）方案一下的增发普通股数量）方案一下的增发普通股数量=1 000/5=200(=1 000/5=200(万股）万股）全年债券利息全年债券利息=1 0008%=80=1 0008%=80（万元）（万元）; ;（2 2）方案二下全年债务利息）方案二下全年债务利息=2 0008%=160（万元）（万元）；（3 3）每股收益无差别点的息税前利润）每股收益无差别点的息税前利润 = （4 200160 4 00080）/200 = 1 76

70、0（万元）（万元） 由于预计由于预计2010年可实现的息税前利润为年可实现的息税前利润为2 000万元，大万元，大于每股收益无差别点的息税前利润于每股收益无差别点的息税前利润1 760元，所以应采用方元，所以应采用方案二案二 【练习练习3-153-15】某公司某公司20092009年年1212月月3131日的长期负债及所有者权益日的长期负债及所有者权益总额为总额为1800018000万元，其中，发行在外的普通股万元，其中，发行在外的普通股80008000万股（每股面万股（每股面值值1 1元），公司债券元），公司债券20002000万元（按面值发行，票面年利率为万元（按面值发行，票面年利率为8%

71、8%，每年年末付息，三年后到期），资本公积每年年末付息，三年后到期），资本公积40004000万元，其余均为万元，其余均为留存收益。留存收益。20102010年年1 1月月1 1日，该公司拟投资一个新的建设项目需追加筹日，该公司拟投资一个新的建设项目需追加筹资资20002000万元，现有万元，现有A A、B B两个筹资方案可供选择。两个筹资方案可供选择。A A方案为：发行方案为：发行普通股，预计每股发行价格为普通股，预计每股发行价格为5 5元。元。B B方案为：按面值发行票面方案为：按面值发行票面年利率为年利率为8%8%的公司债券（每年年末付息）。假定该建设项目投的公司债券（每年年末付息）。假

72、定该建设项目投产后，产后，20042004年度公司可实现息税前利润年度公司可实现息税前利润40004000万元。公司适用的万元。公司适用的所得税税率为所得税税率为33%33%。 要求：（要求：（1 1）计算）计算A A方案的下列指标：方案的下列指标： 增发普通股的股份数；增发普通股的股份数； 20102010年公司的全年债券利息。年公司的全年债券利息。 （2 2）计算）计算B B方案下方案下20102010年公司的全年债券利息。年公司的全年债券利息。 （3 3）计算计算A A、B B两方案的每股利润无差别点；两方案的每股利润无差别点； 为该公司做出筹资决策。为该公司做出筹资决策。解（解（1 1

73、）A A方案：方案： 20102010年增发普通股股份数年增发普通股股份数=2000/5=400=2000/5=400（万股）（万股） 20102010年全年债券利息年全年债券利息=20008%=160=20008%=160（万元）（万元）（2 2）B B方案：方案： 20042004年全年债券利息年全年债券利息 = =（2000200020002000）8%=3208%=320（万元）（万元）（3 3） 计算每股利润无差别点：计算每股利润无差别点：依题意，列以下方程式：依题意，列以下方程式： 每股利润无差别点每股利润无差别点 =3520=3520（万元）（万元） 筹资决策：筹资决策：预计的息

74、税前利润预计的息税前利润40004000万元万元 每股利润无差别点每股利润无差别点35203520万元万元应当发行公司债券筹集所需资金。应当发行公司债券筹集所需资金。 【例例3-193-19】某公司当前资本结构如下表所示，其所使用的所得某公司当前资本结构如下表所示，其所使用的所得税税率为税税率为33%33%。该公司准备再筹集资金该公司准备再筹集资金2 5002 500万元，有以下两种筹资方案可供选万元，有以下两种筹资方案可供选择：甲方案：增发普通股择：甲方案：增发普通股1 0001 000万股，预计每股发行价格为万股，预计每股发行价格为2.52.5元；乙方案：按面值增发每年年末付息、票面利率为

75、元；乙方案：按面值增发每年年末付息、票面利率为10%10%的公司的公司债券债券2 5002 500万元万元要求：（要求：（1 1）计算每股收益无差别点的息税前利润；（）计算每股收益无差别点的息税前利润；（2 2）计算）计算处于每股收益无差别点的乙方案的财务杠杆系数；（处于每股收益无差别点的乙方案的财务杠杆系数；（3 3）当预计）当预计息税前利润为息税前利润为1 2001 200万元和万元和1 6001 600万元时，该公司应采用哪个方万元时，该公司应采用哪个方案筹资；（案筹资；（4 4）如预计息税前利润在每股收益无差别点增长）如预计息税前利润在每股收益无差别点增长10%10%，计算采用能够乙方

76、案时该公司每股收益的增长速度，计算采用能够乙方案时该公司每股收益的增长速度筹资方式金额（万元）长期债券（年利率8%）1 000普通股股票（4 500万股）4 500留存收益2 000合计7 500解：解：（1 1）计算每股收益无差别点的息税前利润）计算每股收益无差别点的息税前利润甲方案年利息甲方案年利息=1 =1 0008%=80（万元）（万元）乙方案年利息乙方案年利息=1 0008%+2 500 10%=330（万元）（万元）每股收益无差别点的息税前利润每股收益无差别点的息税前利润=（4 500+1 0004 500+1 000）330-4 50080/1 000=1 455（万元）（万元）

77、（2 2）计算处于每股收益无差别点的乙方案的财务杠杆系数）计算处于每股收益无差别点的乙方案的财务杠杆系数DFLDFL乙乙=1 455/=1 455/（1 455-3301 455-330）=1.29=1.29（3 3）当预计息税前利润为）当预计息税前利润为1 2001 200万元时，应选择甲方案万元时，应选择甲方案当预计息税前利润为当预计息税前利润为1 6001 600万元时，应选择乙方案万元时，应选择乙方案（4 4）每股收益增长率）每股收益增长率=1.29 =1.29 10%=12.9% 平均资本成本比较法平均资本成本比较法 平均资金成本比较法，是通过计算各方案加权平均资金成本比较法，是通过

78、计算各方案加权平均资金成本，并根据加权平均资金成本的高低平均资金成本，并根据加权平均资金成本的高低来确定最佳资本结构的方法。来确定最佳资本结构的方法。 决策原则：选择加权平均成本最低的方案为最决策原则：选择加权平均成本最低的方案为最优方案优方案第六节：资本成本与资本结构三资本结构 【例例3-203-20】某公司需要筹集某公司需要筹集100100万元资本，可以用贷款、发行万元资本，可以用贷款、发行公司债券、发行普通股三种方式筹集，各方案如下表所示。公司债券、发行普通股三种方式筹集，各方案如下表所示。要求：用平均资本成本比较法判断该公司应选择哪个方案要求：用平均资本成本比较法判断该公司应选择哪个方

79、案筹资方式 资本结构个别资本成本A方案B方案C方案贷款公司债券普通股40%10%50%30%15%55%20%20%60%6%8%9%合计100%100%100%解解：KA=40%6%+10%8%+50%9%=7.7% KB=30%6%+15%8%+55%9%=7.95% KC=20%6%+20%8%+60%9%=8.2% 【例例3-213-21】某公司目前拥有资金某公司目前拥有资金20002000万元，其中，长期借万元，其中，长期借款款800800万元，年利率万元，年利率10%10%；普通股；普通股12001200万元，上年支付的每万元，上年支付的每股股利股股利2 2元，预计股利增长率为元，

80、预计股利增长率为5%5%，发行价格，发行价格2020元，目前价元，目前价格也为格也为2020元，该公司计划筹集资金元，该公司计划筹集资金100100万元，企业所得税率万元，企业所得税率为为33%33%，有两种筹资方案：，有两种筹资方案：方案方案1 1：增加长期借款：增加长期借款100100万元，借款利率上升到万元，借款利率上升到12%12%，假设公司其他条件不变。假设公司其他条件不变。方案方案2 2：增发普通股：增发普通股40 00040 000股，普通股市价增加到每股股，普通股市价增加到每股2525元，假设公司其他条件不变。元，假设公司其他条件不变。要求：根据以上资料要求：根据以上资料1 1

81、）计算该公司筹资前加权平均资金成本。）计算该公司筹资前加权平均资金成本。 2 2）用比较资金成本法确定该公司最佳的资金结构）用比较资金成本法确定该公司最佳的资金结构解：解： （1 1）目前资金结构为：长期借款）目前资金结构为：长期借款40%40%，普通股，普通股60%60%借款成本借款成本=10%=10%（1-33%1-33%）=6.7%=6.7%普通股成本普通股成本=2=2（1+5%1+5%）20+5%=15.5%20+5%=15.5%加权平均资金成本加权平均资金成本=6.7%40%+15.5%60%=11.98% =6.7%40%+15.5%60%=11.98% （2 2）方案方案1 1：

82、原借款成本：原借款成本=10%=10%（1-33%1-33%）=6.7%=6.7% 新借款成本新借款成本=12%=12%（1-33%1-33%）=8.04%=8.04% 普通股成本普通股成本=2=2（1+5%1+5%）20+5%=15.5%20+5%=15.5%K KW1W1=6.7%(800/2100)+8.04%(100/2100)+15.5%(1200/2100) =6.7%(800/2100)+8.04%(100/2100)+15.5%(1200/2100) =11.8% =11.8%方案方案2 2：原借款成本原借款成本=10%=10%（1-33%1-33%）=6.7%=6.7% 普通

83、股资金成本普通股资金成本=2=2（1+5%1+5%）/25+5%=13.4%/25+5%=13.4%K KW2W2=6.7%=6.7%（800/2100800/2100）+13.4%+13.4%（1200+1001200+100）/2100=10.85%/2100=10.85%从计算结果可以看出，方案从计算结果可以看出，方案2 2的加权平均资金成本最低，所以的加权平均资金成本最低，所以该公司应选择普通股筹资。该公司应选择普通股筹资。 【练习练习3-163-16】某公司现有资本某公司现有资本16 00016 000万元，其中普通股和债券万元，其中普通股和债券各占各占50%50%。债券年利率为。债

84、券年利率为10%10%。流通在外的普通股共。流通在外的普通股共800800万股，每万股，每股面值股面值1 1元，发行价格元，发行价格1010元，目前价格也为元，目前价格也为1010元，今年期望股利元，今年期望股利为为1 1元元/ /股，预计以后每年增加股利股，预计以后每年增加股利5%5%。该企业适用的所得税税。该企业适用的所得税税率假设为率假设为33%,33%,假设发行的各种证券均无筹资费。假设发行的各种证券均无筹资费。 该企业现拟增资该企业现拟增资4 0004 000万元，有三种可供选择的方案：万元，有三种可供选择的方案： 甲方案：增发甲方案：增发4 0004 000万元的债券，因偿债风险增

85、大，债券利万元的债券，因偿债风险增大，债券利率增加至率增加至12%12%，预计普通股股利不变，但由于风险加大，普通股，预计普通股股利不变，但由于风险加大，普通股市价降至市价降至8 8元元/ /股股 乙方案：发行债券乙方案：发行债券2 0002 000万元，年利率为万元，年利率为10%10%，发行股票，发行股票200200万股，每股发行价格为万股，每股发行价格为1010元，预计普通股股利不变元，预计普通股股利不变 丙方案：发行普通股股票丙方案：发行普通股股票400400万股，市价为万股，市价为1010元元/ /股股要求要求：（：（1 1）计算该公司现有平均资本成本；）计算该公司现有平均资本成本；

86、 （2 2）从三个方案中，选出最佳方案）从三个方案中，选出最佳方案解：（解：（1 1）K Kb b= =年利息年利息（1-T1-T）/筹资额筹资额（1-f1-f） =800010%=800010%（1-33%1-33%）/8000/8000 =10% =10%（1-33%1-33%）=6.7%=6.7% K Kc c=D=D1 1/P/P0 0（1-f1-f）+g=1/10+5%=15%+g=1/10+5%=15% 该公司现有的的平均资金成本该公司现有的的平均资金成本 =50%6.7%+50%15%=10.85%=50%6.7%+50%15%=10.85%（2 2）甲方案：）甲方案：W Wb1

87、b1= =（8000/200008000/20000）100%=40%100%=40% W Wb2b2= =（4000/200004000/20000）100%=20%100%=20% W WC C= =（8000/200008000/20000）100%=40%100%=40% K Kb1b1=10%=10%（1-33%1-33%）=6.7%=6.7% K Kb2b2=12%=12%（1-33%1-33%）=8.04%=8.04% K KC C=1/8+5%=17.5%=1/8+5%=17.5% K KW W甲甲=40%6.7%+20%8.04%+40%17.5%=11.29% =40%6.

88、7%+20%8.04%+40%17.5%=11.29% 乙方案：两种资金的比重分别为乙方案：两种资金的比重分别为50%50%和和50%50%，所以乙方案的平均，所以乙方案的平均资本成本与该公司现有的平均资本成本相等，为资本成本与该公司现有的平均资本成本相等，为10.85%10.85% 丙方案：股权资金占丙方案：股权资金占60%60%，债务资金占，债务资金占40%40% K KW W丙丙= 40%6.7%+60%15%=11.68%= 40%6.7%+60%15%=11.68% 乙方案的平均资本成本最小，应该选择乙方案乙方案的平均资本成本最小，应该选择乙方案 公司价值分析法公司价值分析法 公司价

89、值分析法，是在充分反映公司财务风险公司价值分析法，是在充分反映公司财务风险的前提下，通过计算和比较各种资金结构下公司的前提下，通过计算和比较各种资金结构下公司的市场总价值来确定最佳资金结构的方法。的市场总价值来确定最佳资金结构的方法。 决策原则：选择企业市场价值最大、同时综合决策原则：选择企业市场价值最大、同时综合资本成本最低的资本结构资本成本最低的资本结构第六节：资本成本与资本结构三资本结构 公司价值分析法公司价值分析法 假设公司的息税前利润不会增长，即该公司处假设公司的息税前利润不会增长，即该公司处于零增长，且税后利润全部以股利的形式支付给于零增长，且税后利润全部以股利的形式支付给股东，股

90、利增长率为零，则普通股市场价值的计股东，股利增长率为零，则普通股市场价值的计算公式：算公式： 股票现值的计算类似永续年金的计算方式，将股票现值的计算类似永续年金的计算方式，将公司未来净收益折现，折现率为普通股资本成本公司未来净收益折现，折现率为普通股资本成本率率 普通股资本成本率按资本资产定价模型来计算普通股资本成本率按资本资产定价模型来计算第六节：资本成本与资本结构三资本结构 公司价值分析法公司价值分析法 公司价值公司价值= =公司长期债务的现值公司长期债务的现值+ +公司股票的现公司股票的现值值 为了简化计算，公司长期债务的现值等于它的为了简化计算，公司长期债务的现值等于它的面值面值 计算

91、综合资本成本时，按市场价值计算权数计算综合资本成本时，按市场价值计算权数第六节：资本成本与资本结构三资本结构 【例例3-223-22】某公司息税前利润为某公司息税前利润为10001000万元，资金全部由普通股万元，资金全部由普通股资金组成，股票账面价值资金组成，股票账面价值20002000万元，公司适用的所得税税率为万元，公司适用的所得税税率为30%30%。该。该 公司认为目前的资金结构不够合理，准备用平价发行公司认为目前的资金结构不够合理，准备用平价发行债券（不考虑筹资费率）购回部分股票的方法予以调整。目前债券（不考虑筹资费率）购回部分股票的方法予以调整。目前的债务利息和权益资金的成本情况如

92、下表所示：的债务利息和权益资金的成本情况如下表所示：要求：（要求：（1 1）分别计算各种资本结构时公司的市场价值（精确到）分别计算各种资本结构时公司的市场价值（精确到整数位），从而确定最佳资本结构。整数位），从而确定最佳资本结构。（2 2）分别计算各种资本结构时的加权平均资金成本，从而确定）分别计算各种资本结构时的加权平均资金成本，从而确定最佳资本结构最佳资本结构债券市价（万元） 债券资本成本 股票值RfRm01.210%12%2006%1.2510%12%4006%1.3010%12%6007%1.4010%12%8008%1.5010%12%解：（解：（1 1）分别计算各种资本结构时公司的

93、市场价值（精确到整）分别计算各种资本结构时公司的市场价值（精确到整数位），从而确定最佳资本结构。数位），从而确定最佳资本结构。不存在债务时：不存在债务时：普通股资金成本普通股资金成本=10%+1.2（12%-10%） =12.4% 股票的市场价值股票的市场价值=1000（1-30%）/12.4%=5645（万元）（万元）公司的市场价值公司的市场价值=股票的市场价值股票的市场价值=5645（万元）（万元）债务的市场价值为债务的市场价值为200万元万元：普通股资金成本普通股资金成本=10%+1.25（12%-10%）=12.5%债券利率债券利率=6%/（1-30%）=8.57%债券利息债券利息=2

94、008.57%=17.14（万元）（万元）股票的市场价值股票的市场价值=（1000-17.14）（1-30%）/12.5% =5504（万元）（万元）公司的市场价值公司的市场价值200+55045704（万元）（万元）债券市价（万元） 股票的市场价值公司的市场价值05604564520055045704400536557656005140574080048925692解：（解：（2 2）分别计算各种资本结构时的加权平均资金成本，从而）分别计算各种资本结构时的加权平均资金成本，从而确定最佳资本结构确定最佳资本结构不存在债务时：不存在债务时： 普通股资金成本普通股资金成本=12.4% 加权平均资金

95、成本加权平均资金成本=12.4% 债务的市场价值为债务的市场价值为200万元时：万元时： 普通股资金成本普通股资金成本=12.5% 公司的总价值公司的总价值=5704 债券比重债券比重=200/5704=3.5% 股票比重股票比重=5504/5704=96.5% 加权平均资金成本加权平均资金成本=6%3.5%+12.5%96.5%=12.27%债券市价（万元）债券资本成本普通股资本成本加权平均资本成本012.4%12.4%2006%12.5%12.27%4006%12.6%12.14%6007%12.8%12.19%8008%13%12.3%1 1、A A公司本年长期负债与股东权益的比例为公司

96、本年长期负债与股东权益的比例为40:6040:60。该公司计划。该公司计划明年为一个投资项目筹集资金，可供选择的筹资方式包括：向银明年为一个投资项目筹集资金，可供选择的筹资方式包括：向银行申请长期借款和增发普通股，行申请长期借款和增发普通股，A A公司以现有资金结构作为目标公司以现有资金结构作为目标结构。其他有关资料如下：结构。其他有关资料如下：（1 1）如果）如果A A公司明年新增长期借款不超过公司明年新增长期借款不超过4000040000万元时，借款年万元时，借款年利息率为利息率为6%6%；如果新增长期借款在；如果新增长期借款在4000040000100000100000万元范围内，万元范

97、围内，年利息率将提高到年利息率将提高到9%9%；A A公司无法获得超过公司无法获得超过100000100000万元的长期借万元的长期借款。银行借款筹资费忽略不计。款。银行借款筹资费忽略不计。（2 2）如果）如果A A公司公司20062006年度增发的普通股规模不超过年度增发的普通股规模不超过120000120000万元，万元，预计每股发行价为预计每股发行价为2020元；如果增发规模超过元；如果增发规模超过120000120000万元，预计每万元，预计每股发行价为股发行价为1616元。普通股筹资费率为元。普通股筹资费率为4%4%（假定不考虑有关法律对（假定不考虑有关法律对公司增发普通股的限制）。

98、公司增发普通股的限制）。（3 3）A A公司公司20062006年预计普通股股利为每股年预计普通股股利为每股2 2元，以后每年增长元，以后每年增长5%5%。（4 4）A A公司适用的企业所得税税率为公司适用的企业所得税税率为33%33%。 解：（1）分别计算下列不同条件下的资金成本 新增长期借款不超过新增长期借款不超过4000040000万元时的资金成本万元时的资金成本=6%（1-33%）=4.02% 新增长期借款超过新增长期借款超过4000040000万元的资金成本万元的资金成本=9%（1-33%）=6.03% 增发普通股不超过增发普通股不超过120000万元时的成本万元时的成本 = +5%

99、15.42% 增发普通股超过增发普通股超过120000万元时的成本万元时的成本 = +5%18.02%（2）计算所有的筹资总额分界点第一个筹资总额分界点第一个筹资总额分界点=4000/40%=100000（万元）（万元）第二个筹资总额分界点第二个筹资总额分界点=120000/60%=200000（万元）（万元）第三个筹资总额分界点第三个筹资总额分界点=100000/40%=250000（万元）（万元） （3 3）计算）计算A A公司公司20062006年最大筹资额年最大筹资额 20062006年年A A公司最大筹资额公司最大筹资额 =100000/40%=250000=100000/40%=2

100、50000（万元）（万元） （4 4）根据筹资总额分界点确定各个筹资范围，并计算每个筹资）根据筹资总额分界点确定各个筹资范围，并计算每个筹资范围内的资金边际成本。范围内的资金边际成本。第一个筹资范围为第一个筹资范围为0 0100000100000万元万元其边际资金成本其边际资金成本=40%4.02%+60%15.42% =10.86% =40%4.02%+60%15.42% =10.86% 第二个筹资范围为第二个筹资范围为100000100000200000200000万元万元 第二个筹资范围内的边际资金成本第二个筹资范围内的边际资金成本 =40%6.03%+60%15.42%=11.66%=

101、40%6.03%+60%15.42%=11.66%第三个筹资范围为第三个筹资范围为200000200000250000250000万元万元 第三个筹资范围内的边际资金成本第三个筹资范围内的边际资金成本 =40%6.03%+60%18.02%=13.22%=40%6.03%+60%18.02%=13.22%（5 5）投资额）投资额180000180000万元处于第二个筹资范围，边际资金成本为万元处于第二个筹资范围，边际资金成本为11.66%11.66%，而项目的内部收益率，而项目的内部收益率13%13%高于边际资金成本高于边际资金成本11.66%11.66%，所，所以应当进行投资。以应当进行投资

102、。2 2、某公司相关信息如下：、某公司相关信息如下：公司当前银行借款利率为公司当前银行借款利率为9%9%，明，明年将下降为年将下降为8.93%8.93%；公司债券面值公司债券面值1 1元，票面利率为元，票面利率为8%8%，期限，期限为为1010年，分期付息，当前市价为年，分期付息，当前市价为0.850.85元；如果按公司债券当前元；如果按公司债券当前市价发行新的债券，发行费用为市价的市价发行新的债券，发行费用为市价的4%4%；公司普通股面值公司普通股面值为为1 1元，当前每股市价为元，当前每股市价为5.55.5元，本年派发现金股利元，本年派发现金股利0.350.35元，预元，预计每股收益增长率

103、维持在计每股收益增长率维持在7%7%，并保持，并保持25%25%的股利支付率；的股利支付率；公司公司本年的资本结构为：银行借款本年的资本结构为：银行借款150150万元、长期债券万元、长期债券 650650万元、普万元、普通股通股 400400万元、留存收益万元、留存收益 420420万元万元 公司所得税税率为公司所得税税率为40%40%；公司普通股的公司普通股的系数为系数为1.11.1；当前国债的收益率为当前国债的收益率为5.5%5.5%，市，市场上普通股平均收益率为场上普通股平均收益率为13.5%13.5%要求要求: (1): (1)计算银行借款的税后资本成本率；计算银行借款的税后资本成本

104、率；（2 2）计算债券的税后资本成本率；）计算债券的税后资本成本率； （3 3）分别用股利折现模型和资本资产估计普通股资本成本率，）分别用股利折现模型和资本资产估计普通股资本成本率，并计算两种结果的平均值作为普通股资本成本率；并计算两种结果的平均值作为普通股资本成本率； （4 4）如果仅靠内部融资，明年不增加外部融资规模，计算该）如果仅靠内部融资，明年不增加外部融资规模，计算该公司加权平均资金成本（权数按账面价值计算，计算时单项资公司加权平均资金成本（权数按账面价值计算，计算时单项资金成本百分数保留两位小数）金成本百分数保留两位小数）解答：解答： (1)(1)银行借款的税后资本成本率银行借款的

105、税后资本成本率=8.93%（1-40%）=5.35%(2)(2)债券的税后资本成本率债券的税后资本成本率=18%(1-40%) / 0.85 (1-4%) = 4.8% / 0.816 = 5.88%(3)(3)股利折现型股利折现型=0.35（1+7%） / 5.5 +7% = 13.81% 资本资产定价模型资本资产定价模型=5.5%+1.1（13.5%-5.5%）=14.3% 普通股平均资本成本率普通股平均资本成本率=（13.81%+14.3%)/2 = 14.06%解答：解答： (4)(4)预计明年留存收益数额：预计明年留存收益数额：明年每股收益明年每股收益=(0.3525%)(1+7%)

106、=1.41.07=1.498( (元元/ /股股) )留存收益数额留存收益数额=1.498400(1-25%)+420=869.40（万元）（万元）计算加权平均成本计算加权平均成本明年企业资本总额明年企业资本总额=150+650+400+869.40=2 069.40（万元）（万元）银行借款占资金总额的比重银行借款占资金总额的比重=150/2069.40=7.25%债券资金占资金总额的比重债券资金占资金总额的比重=650/2069.40=31.41%普通股占资金总额的比重普通股占资金总额的比重=400/2069.40=19.33%留存收益占资金总额的比重留存收益占资金总额的比重=869.40/2069.40=42.01%加权平均资本成本加权平均资本成本=5.36%7.25%+5.88%31.41%+14.06%19.33%+14.06%42.01%=10.87%