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1、对冲量化投资组合的优化策略对冲量化投资组合的优化策略王志王志刚博士、量化分析师博士、量化分析师中期资产管理有限公司中期资产管理有限公司2012年年9月月1日日2主要内容主要内容p基本理念基本理念p策略类型策略类型p发展前景发展前景p优化策略优化策略3战胜市市场vs绝对收益收益p2011年，股票型基金中绩效排名榜首的博时主题行年，股票型基金中绩效排名榜首的博时主题行业，年收益为业，年收益为-9.7%，显著好于大盘的，显著好于大盘的-21.7%。p跑赢了市场却依然亏钱，因为市场下跌的系统性风跑赢了市场却依然亏钱，因为市场下跌的系统性风险无法有效规避。险无法有效规避。p“追求绝对收益追求绝对收益”已
2、成为国内资产管理市场未来发已成为国内资产管理市场未来发展的大势所趋。展的大势所趋。4收益收益vs收益收益p经典的资本资产定价理论（经典的资本资产定价理论（CAPM）告诉我们，投）告诉我们，投资组合的期望收益由两部分组成：资组合的期望收益由两部分组成：E(R-Rf) = + (Rm-Rf)收益收益为投资组合超越市场的超额收益；为投资组合超越市场的超额收益；收益收益为投资组合暴露于系统风险而获得的市场收益；为投资组合暴露于系统风险而获得的市场收益；假设博时主题行业基金假设博时主题行业基金2011年的年的 系数为，则其系数为，则其收益为收益为7.7%左右左右。股指期货的推出为实现系统风险的对冲提供了
3、条件。基金经理有能力通过选股、择时获得正的 ，但无法控制市场下跌的系统风险能否摒弃不可控的收益而只求收益？5量化量化对冲冲p使用股指期货来对冲使用股指期货来对冲组合的系统风险是一种最为组合的系统风险是一种最为典型的量化对冲策略，或称之为典型的量化对冲策略，或称之为 对冲对冲。p本质上讲，量化对冲是一种包含各种风险和收益目本质上讲，量化对冲是一种包含各种风险和收益目标的大量技能性投资策略，其共同点在于无论市标的大量技能性投资策略，其共同点在于无论市场趋势如何，要确保通过使用投资及风险管理技场趋势如何，要确保通过使用投资及风险管理技术获得利润（术获得利润（Goldman Sachs & Co.）。
4、）。6量化量化对冲的策略冲的策略类型型p按照按照S&P对冲基金索引的分类标准，量化对冲交易对冲基金索引的分类标准，量化对冲交易策略通常可归为三大类型：策略通常可归为三大类型：相对价值套利相对价值套利事件驱动策略事件驱动策略方向性策略方向性策略7相对价值套利相对价值套利方向性策略方向性策略事件驱动策略事件驱动策略股票市股票市场(beta)中性策略中性策略 Alpha对冲 成对交易（Pairs Trading） 新股长期弱势表现可可转化化债券套利券套利统计套利：套利：股指与ETF期现套利、跨期套利量化量化对冲的策略冲的策略类型型兼并重兼并重组等特殊境况套利等特殊境况套利买入被兼并公司同时卖空实施兼
5、并公司的股票困境投困境投资买入ST公司股票同时卖空同行业可比公司股票股票多空股票多空头（Equity Long/Short） 融资融券、杠杆交易、期权、选股能力管理期管理期货（Managed Futures） CTAs、趋势、全球分散化、程序化交易、模型同质全球宏全球宏观对冲：冲：索罗斯、量子基金8量化量化对冲策略的一个冲策略的一个显著特征是其收益与股票、著特征是其收益与股票、债券等券等基基础资产的相关性很低。的相关性很低。资料参考：国泰君安证券研究所Commodity Trading Advisors (CTAs)：通：通过提供商品期提供商品期货、期、期权等衍生品等衍生品的的买卖建建议或直接
6、代理客或直接代理客户进行期行期货、期、期权交易而交易而获取取报酬的酬的业务形式，形式，又被称又被称为管理期管理期货(managed futures)。据据Barclay Hedge, Inc. 报告，截至告，截至2011年底，全球年底，全球CTA产业管理的管理的资产已超已超3,000亿美元；美元；1980年年-2011年，年，Barclay CTA Index （巴克莱商品交（巴克莱商品交顾问指数，指数，CTA绩效的效的标杆指数）的年均回杆指数）的年均回报率率为11.16%，夏普率，夏普率为，最大回，最大回撤率撤率仅为15.66%。该指数与指数与S&P 500、US Bonds等指数的相关系数
7、几乎等指数的相关系数几乎为零。零。9量化量化对冲的冲的发展前景展前景p过去过去10年间，全球对冲基金资产规模年复合增长率年间，全球对冲基金资产规模年复合增长率超过超过15%，对冲基金数量年复合增长率近，对冲基金数量年复合增长率近10%。p根据根据对冲基金研究公司对冲基金研究公司(Hedge Fund Research, Inc., HFR)报告，报告，截止截止2011年底，全球对冲基金数量达年底，全球对冲基金数量达9,523家，管理的总资产规模达万亿美元。家，管理的总资产规模达万亿美元。自2008年金融危机以来，全球对冲基金的年化收益率为4.1%，波动率为8.5%；而全球股市只有0.4%的年化
8、收益率，但波动率却高达20.4%。10量化量化对冲的冲的发展前景展前景p2011年底，国内阳光私募基金中量化对冲类产品不年底，国内阳光私募基金中量化对冲类产品不超过超过100亿元，券商集合理财的量化对冲产品规模亿元，券商集合理财的量化对冲产品规模不足不足50亿元。亿元。p对冲工具缺乏、融资融券渠道限制、政策监管严格、对冲工具缺乏、融资融券渠道限制、政策监管严格、准入门槛过高等市场现状是阻碍国内对冲基金发准入门槛过高等市场现状是阻碍国内对冲基金发展的主要因素。展的主要因素。11根据根据证监会会发布的基金、券商和信托从事股指期布的基金、券商和信托从事股指期货交易的相关指交易的相关指引：引：基金只能
9、从事套保交易，且基金只能从事套保交易，且买入合入合约价价值不得超不得超过基金基金净资产的的10%，卖出合出合约价价 值不得超不得超过基金持有股票基金持有股票总市市值的的20%。券商大集合理券商大集合理财业务只能以套保只能以套保为目的，投目的，投资比例也限于比例也限于10%和和20%，定向、限，定向、限额等小集合等小集合资管管业务可不限于套保交易，可不限于套保交易，专项资产管理管理业务原原则上不得从事股指期上不得从事股指期货交易。交易。信托公司的集合信托信托公司的集合信托业务可以从事套保和套利交易，投可以从事套保和套利交易，投资比例也比例也限于限于10%和和20%，单一信托一信托业务还可以从事可
10、以从事单边投机交易。投机交易。按照按照证监会关于融会关于融资融券的融券的现行管理行管理办法，融券法，融券业务仅限于券商限于券商自有自有证券，因此券，因此规模有限，即将推出的模有限，即将推出的转融通融通业务才会真正降低市才会真正降低市场卖空空约束。束。12量化量化对冲的冲的发展前景展前景p2012年年5月券商创新大会之后，证监会推出一系列月券商创新大会之后，证监会推出一系列新政，券商、基金资产管理业务的监管政策大松新政，券商、基金资产管理业务的监管政策大松绑，期货公司资管业务也将开放，保监会也陆续绑，期货公司资管业务也将开放，保监会也陆续推出推出13条新规以促进保险资管机构的转型。条新规以促进保
11、险资管机构的转型。p各种金融衍生工具的推出、市场准入门槛的降低、各种金融衍生工具的推出、市场准入门槛的降低、投资范围的扩大、投资渠道的多样化等等，都将投资范围的扩大、投资渠道的多样化等等，都将为量化对冲的蓬勃发展提供历史性机遇。为量化对冲的蓬勃发展提供历史性机遇。13Alpha对冲策略冲策略p根据资产定价模型，选择根据资产定价模型，选择Alpha显著为正的股票，显著为正的股票，构造等权重的构造等权重的Alpha组合；组合；p Alpha组合：组合：是过去一段时间定价偏低的股票，在是过去一段时间定价偏低的股票，在未来的总体表现应好于市场；未来的总体表现应好于市场；pAlpha对冲策略：对冲策略：
12、持有持有Alpha组合，同时卖空一定组合，同时卖空一定数量的股指期货合约以对冲其系统风险，卖空合数量的股指期货合约以对冲其系统风险，卖空合约的数量可通过估计约的数量可通过估计最优套保比最优套保比来测算。来测算。14Alpha对冲策略冲策略策略策略类型：型：Alpha对冲冲数据数据频率：沪深率：沪深300成分股以及沪深成分股以及沪深300股指期股指期货IFLX0合合约的日收的日收盘价价样本区本区间：20100416-20110721，最后，最后60个交易日作个交易日作为样本外本外检验窗口窗口 样本内数据用于本内数据用于筛选alpha股票股票(17/300)组合并估合并估计其最其最优套保比套保比M
13、ean Return(%)Std(%)Hedging RatioHedging EfficiencyHedge0.06980.95981.032664.57%Alpha-0.0270 1.6127-Index-0.09111.1095-优化方法：优化方法：更更稳健的健的Alpha？市市值风险？动态调整股票整股票组合成本合成本？期期货合合约的的换仓成本成本？15股指期股指期货跨期套利策略跨期套利策略pIFLX1-IFLX0的的1min价差价差策略原理：均策略原理：均值回复回复量化方法：量化方法：协整回整回归16All TradesTotal # of Trades36Number Winning
14、 Trades31Number Losing Trades5% Profitable86.11 Avg Trade (win & loss)313.33 Max Strategy Drawdown (%)-0.74 Annual Rate of Return (%)27.34 股指期股指期货跨期套利策略跨期套利策略策略策略类型：型：统计套利套利数据数据频率：率：1min数据，用于数据，用于协整回整回归和和识别交易信号交易信号 样本区本区间：20110919-20111108优化方法：优化方法：对价滑点？价滑点？单腿成交？腿成交？17All TradesTotal # of Trades77Nu
15、mber Winning Trades36Number Losing Trades41% Profitable46.75 Avg Trade (win & loss)4051.82 Max Strategy Drawdown (%)-21.0 Annual Rate of Return (%)83.6 白糖白糖-棉花棉花风险对冲策略冲策略策略策略类型：型：CTAs，商品期，商品期货风险对冲（冲（7手白糖手白糖vs2手棉花）手棉花）数据数据频率：率：15min数据数据样本区本区间：20060109-20110930优化方法：优化方法：趋势还是回复？是回复？进场、出、出场？止止损、止、止损18王志王志刚 金融投金融投资与金融工程博士与金融工程博士中期中期资产管理公司管理公司 量化分析量化分析师谢谢 谢！谢！
