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1、金融期货系列讲座三:期权交易指数交易北京中期 马志波课程安排1.期货期权2.证券权证3.期货，期权与权证之间的异同；4.指数期货（美元指数，商品指数）5.指数套利；1.期货期权期权是指在未来一定时期可以期权是指在未来一定时期可以买卖买卖的的权力权力，是买方向卖方支付一定数量的是买方向卖方支付一定数量的金额金额（指权（指权利金）后拥有的在利金）后拥有的在未来未来一段时间内（指美一段时间内（指美式期权）或未来某一特定日期（指欧式期式期权）或未来某一特定日期（指欧式期权）以事先规定好的权）以事先规定好的价格价格（指履约价格）（指履约价格）向卖方购买或出售一定数量的特定向卖方购买或出售一定数量的特定标
2、的物标的物的权力，但不负有必须买进或卖出的义务的权力，但不负有必须买进或卖出的义务。期权交易事实上是这种权利的交易。买方有执行的权利也有不执行的权利，完全可以灵活选择。 期权分场外期权和场内期权。场外期权交易一般由交易双方共同达成。 期权是适应国际上金融机构和企业等控制风险、锁定成本的需要而出现的一种重要的避险衍生工具，1997年诺贝尔经济学奖授给了期权定价公式（布莱克-斯科尔斯公式）的发明人，这也说明国际经济学界对于期权研究的重视。期权期权（Option），它是在期货的基础上产生的一种金融工具。从其本质上讲，期权实质上是在金融领域中将权力和义务分开进行定价，使得权力的受让人在规定时间内对于是
3、否进行交易，行使其权力，而义务方必须履行。在期权的交易时，购买期权的和约方称作买方，而出售和约的一方则叫做卖方；买方即是权力的受让人，而卖方则是必须履行买方行使权力的义务人。 期权主要有如下几个构成因素 执行价格（又称履约价格，敲定价格。期权的买方行使权利时事先规定的标的物买卖价格。权利金。期权的买方支付的期权价格，即买方为获得期权而付给期权卖方的费用。履约保证金。期权卖方必须存入交易所用于履约的财力担保，看涨期权和看跌期权。看涨期权，是指在期权合约有效期内按执行价格买进一定数量标的物的权利；看跌期权，是指卖出标的物的权利。当期权买方预期标的物价格会超出执行价格时，他就会买进看涨期权，相反就会
4、买进看跌期权。 按执行时间的不同，期权主要可分为两种，欧式期权和美式期权。欧式期权，是指只有在合约到期日才被允许执行的期权，它在大部分场外交易中被采用。美式期权，是指可以在成交后有效期内任何一天被执行的期权，多为场内交易所采用。 （1）看涨期权： 1月1日，标的物是铜期货，它的期权执行价格为1850美元/吨。A买入这个权利，付出5美元；B卖出这个权利，收入5美元。2月1日，铜期货价上涨至1905美元吨，看涨期权的价格涨至55美元。A可采取两个策略： 行使权利一一A有权按1 850美元/吨的价格从B手中买入铜期货；B在A提出这个行使期权的要求后，必须予以满足，即便日手中没有铜，也只能以1905美
5、元吨的市价在期货市场上买入而以1850美元吨的执行价卖给A，而A可以1905美元/吨的市价在期货币场上抛出，获利50美元（1 905一1850一5）。B则损失50美元（1850一1905+5）。 售出权利一一A可以55美元的价格售出看涨期权、A获利50 美元（55一5）。 如果铜价下跌，即铜期货市价低于敲定价格1850美元吨，A就会放弃这个权利，只损失5美元权利金，B则净赚5美元。 （2）看跌期权： l月1日，铜期货的执行价格为1750 美元吨，A买入这个权利付出5美元；B卖出这个权利，收入5美元。2月1日，铜价跌至1 695美元吨，看跌期权的价格涨至55美元。此时，A可采取两个策略： 行使权
6、利一一一A可以按1695美元吨的中价从市场上买入铜，而以1 750美元吨的价格卖给B，B必须接受，A从中获利50美元（1750一1695一5），B损失50美元。 售出权利一一A可以55美元的价格售出看跌期权。A获利50美元（55一5。 如果铜期货价格上涨，A就会放弃这个权利而损失5美元，B则净得5美元。 通过上面的例子，可以得出以下结论：一是作为期权的买方（无论是看涨期权还是看跌期权）只有权利而无义务。他的风险是有限的（亏损最大值为权利金），但在理论上获利是无限的。二是作为期权的卖方（无论是看涨期权还是看跌期权）只有义务而无权利，在理论上他的风险是无限的，但收益显有限的（收益最大值为权利金）。
7、三是期权的买方无需付出保证金，卖方则必须支付保证金以作为必须履行义务的财务担保。 期权合约的基本因素 所谓期权合约，是指期权买方向期权卖方支付了一定数额的权利金后，即获得该的在规定的期限内按事先约定的敲定价格买进或卖出一定数量相关商品期货合约权利的一种标准化合约，期权合约的构成要素主要有以下几个：买方、卖方、权利金、敲定价格、通知和到期日等。期权的履约有以下三种情况 1 、买卖双方都可以通过对冲的方式实施履约。 2 、买方也可以将期权转换为期货合约的方式履约（在期权合约规定的敲定价格水平获得一个相应的期货部位）。 3 、任何期权到期不用，自动失效。如果期权是虚值，期权买方就不会行使期权，直到到
8、期任期权失效。这样，期权买方最多损失所交的权利金。 期权权利金 前已述及期权权利金，就是购买或售出期权合约的价格。对于期权买方来说，为了换取期权赋予买方一定的权利，他必须支付一笔权利金给期权卖方；对于期权的卖方来说，他卖出期权而承担了必须履行期权合约的义务，为此他收取一笔权利金作为报酬。由于权利金是由买方负担的，是买方在出现最不利的变动时所需承担的最高损失金额，因此权利金也称作 保险金 。期权交易原理 买进一定敲定价格的看涨期权，在支付一笔很少权利金后，便可享有买入相关期货的权利。一旦价格果真上涨，便履行看涨期权，以低价获得期货多头，然后按上涨的价格水平高价卖出相关期货合约，获得差价利润，在弥
9、补支付的权利金后还有盈作。如果价格不但没有上涨，反而下跌，则可放弃或低价转让看涨期权，其最大损失为权利金。看涨期权的买方之所以买入看涨期权，是因为通过对相关期货市场价格变动的分析，认定相关期货市场价格较大幅度上涨的可能性很大，所以，他买入看涨期权，支付一定数额的权利金。一旦市场价格果真大幅度上涨，那么，他将会因低价买进期货而获取较大的利润，大于他买入期权所付的权利金数额，最终获利，他也可以在市场以更高的权利金价格卖出该期权合约，从而对冲获利。如果看涨期权买方对相关期货市场价格变动趋势判断不准确，一方面，如果市场价格只有小幅度上涨，买方可履约或对冲，获取一点利润，弥补权利金支出的损失；另一方面，
10、如果市场价格下跌，买方则不履约，其最大损失是支付的权利金数额。 期权交易与期货交易的关系 首先，两者均是以买卖远期标准化合约为特征的交易；其次，在价格关系上，期货市场价格对期权交易合约的敲定价格及权利金确定均有影响。一般来说，期权交易的敲定的价格是以期货合约所确定的远期买卖同类商品交割价为基础，而两者价格的差额又是权利金确定的重要依据；第三，期货交易是期权交易的基础交易的内容一般均为是否买卖一定数量期货合约的权利。期货交易越发达，期权交易的开展就越具有基础，因此，期货市场发育成熟和规则完备为期权交易的产生和开展创造了条件。期权交易的产生和发展又为套期保值者和投机者进行期货交易提供了更多可选择的
11、工具，从而扩大和丰富了期货市场的交易内容；第四，期货交易可以做多做空，交易者不一定进行实物交收。期权交易同样可以做多做空，买方不一定要实际行使这个权利，只要有利，也可以把这个权利转让出去。卖方也不一定非履行不可，而可在期权买入者尚未行使权利前通过买入相同期权的方法以解除他所承担的责任；第五，由于期权的标的物为期货合约，因此期权履约时买卖双方会得到相应的期货部位。 2.证券权证什么是权证权证是一种赋予投资者权利（而非义务）的投资工具，让投资者可以在未来某个指定期间，以指定价格买卖该权证的相关股票。在指定期间，权证持有人利用有关权利买入或卖出相关股票的行为就称为“行权”。权证本质上是一个期权合约，
12、其基本要素主要包括标的资产、行权价格、行权比例、存续期限、行权期和结算方式等。标的资产是指权证发行所依附的基础资产，即权证持有人行权时所指向的可交易的资产。我国目前的权证产品均是以单一股票作为标的资产，如武钢CWB1，其标的资产就是武钢股份股票。 行权价格又称为执行价格，是发行人在发行权证时所订下的价格，权证持有人在行权时以此价格向发行人买入或者出售标的股票。行权比例是指每持有1份权证可以买入或者出售正股的股数。如某认购权证规定行权比例为，就表示行权时，权证持有人每持有10份权证可以以行权价买入1股标的股票。存续期限是指权证存续的时间范围。跟股票不同，权证一般都有一定的存续期限，过期的权证没有
13、任何价值。行权期即权证持有人可以行使权利的时间范围。权证到期的结算方式主要有两种：实物结算和现金结算。实物结算就是目前国内的证券给付方式。而现金结算更为简便，只需根据行权价格和结算价格收取差价即可。在成熟市场中，现金结算方式占主导地位。目前我国内地市场的权证行权均采取实物结算方式。按照不同分类标准权证可以分为：一，按照权利的内容，权证可以分为认购权证和认沽权证两种。认购权证是一种买权，该权证持有人有权于约定期间或者到期日按约定价格向权证的发行人买进一定数量的标的资产。认沽权证是一种卖权，该权证持有人有权于约定期间或者特定到期日以约定价格向权证发行人出售一定数量的标的资产。二，按照行权期间的不同
14、，权证可以分为美式权证、欧式权证和百慕大式权证。美式权证是指权证持有人在到期日前，可以随时提出履约要求以买进或出售约定数量的标的资产。而欧式权证，则是权证持有人只能于到期日当天，才可以提出买进或者出售标的资产的履约要求。百慕大式权证介于美式权证和欧式权证之间，是指权证持有人在到期日之前的一段时间内可以随时提出买进或者出售标的资产的履约要求。三，按照权证的发行人不同，权证可以分为股本权证和备兑权证。股本权证是由上市公司自己发行的，一般以融资为目的，它授予持有人一项权利，在到期日前特定日期（也可以有其它附加条款）以行权价购买公司发行的新股（或者是库藏的股票）。备兑权证是由上市公司之外的第三方发行的
15、，目的在于提供一种投资工具，同时发行人也获取一定的发行利润。备兑权证是国际权证市场上的主流形式，例如香港权证市场，99的权证都是由券商等金融机构发行的备兑权证。 认购权证与认估权证认购权证与认估权证认购权证是赋予权证持有人以行权价在特定期限内购买相关股票的权利；认沽权证则是赋予权证持有人以行权价在特定期限内出售相关股票的权利。认购权证与认沽权证区别一是所持 有的“正股+权证”的组合的风险不同。随着正股股价的上升，认购权证的价格上升，认沽权证的价格下跌。从“正股+权证”组合的敏感度来看，认购权证会加剧组合的系统风险，而认沽权证会对冲正股股价波动的部分风险。二是对流通股股东的补偿不同。在正股股价下
16、跌时，认沽权证的价格上涨，会对流通股股东的损失给予补偿，从而降低流通股股东的盈亏平衡点；而认购权证能让流通股股东在未来可能的业绩增长中分得一杯羹，但是，如果股价贴权，则在短期内不能给流通股股东多少补偿。三是到期价值不同。由于目前股改方案中所包含的权证均以股票结算方式来交割，这将对权证的到期价值产生重大影响。对于认沽权证，如果在快到期时，权证为价内权证，即股价小于行权价，权证的持有者为了行权必然会买进正股，有可能会使股价向行权价靠拢，从而使权证丧失价值；而对于认购权证，在快到期内，若为价内权证，持有者只需准备现金以便向大股东按行权价买进股票，而不会对流通A股的股价产生影响。只不过在行权后，市场上
17、可流通的股票突然增加，正股可能遭遇短期抛压。 权证的涨跌幅是如何计算权证的涨跌幅是如何计算为反映权证作为股票衍生品的特性，上证所对权证实施与股票价格有关的涨跌幅限制，而不是10或5的固定涨跌幅限制 权证涨幅价格权证前一日收盘价格（标的证券当日涨幅价格-标的证券前一日收盘价）125行权比例权证跌幅价格权证前一日收盘价格-（标的证券前一日收盘价-标的证券当日跌幅价）125行权比例 可按照如下方式计算权证的涨跌幅价格：首先计算当日股票涨跌停价格与前日股票价格之差，该价格可称为“股票涨跌变动价位”，计算结果精确到“分”；其后，计算股票涨跌变动价位的倍，得到“权证涨跌变动价位”；最后，在前日权证收盘价格
18、的基础上，加或减权证涨跌变动价位，计算结果精确到“厘”，就可以得到权证的涨跌幅价格。以武钢JTB1为例，11月24日，武钢JTB1收盘价为，达到涨幅价格，是按照如下方式计算得出的：11月23日，G武钢收盘价格为元，武钢涨跌变动价位为元，乘以倍可得到权证涨跌变动价位为元，11月23日，武钢JTB1收盘价格为元，涨幅价格恰好为。11月28日，武钢JTP1收盘价格为元，达到跌幅价格，是按照如下方式计算得出的：11月25日，G武钢收盘价格元，武钢涨跌变动价位为元，乘以倍可得到权证涨跌变动价位为元，11月25日，武钢JTP1收盘价格为元，减去涨跌变动价位得到跌幅价格为元（计算结果精确到“厘”）。 3.期
19、货，期权与权证之间的异同期货期权权证标的物基础资产基础资产的权利股票的权利资金性质保证金权利金和保证金权利金交割品基础资产现金和基础资产现金和股票到期日交割日欧式和美式 欧式和美式风险度对等无限大 买方风险固定买方风险固定4.指数期货广义的指数，不仅有股票指数，还有商品指数，美元指数；华尔街：道琼斯工业指数，crb商品指数，和美元指数是最重要的三大指数；美元指数美元指数（US Dollar Index®，USDX）它类似于显示美国股票综合状态的道琼斯工业平均指数（Dow Jones Industrial Average），美元指数显示的是美元的综合值。一种衡量各种货币强弱的指标。USD
20、X期货的计算原则是以全球各主要国家与美国之间的贸易结算量为基础，以加权的方式计算出美元的整体强弱程度，并以100点为强弱分界线。在1999年1月1日欧元推出后，这个期货合约的标的物进行了调整，从10个国家减少为6个国家，欧元也一跃成为了最重要、权重最大的货币，其所占权重达到57.6%，因此，欧元的波动对USDX的强弱影响最大。 币别指数权重（） 欧元57.6 日元13.6 英镑11.9 加拿大元9.1 瑞典克朗4.2 瑞士法郎美元指数期货CRB商品指数由美国商品调查局（Commodity Research Bureau）依据世界市场上22种基本的经济敏感商品价格编制的一种期货价格指数，通常简称
21、为CRB指数。 CRB期货指数桥讯系统公司在CRB指数基础上适当调整了17种商品期货合约，编制了CRB期货指数（Commodity Research Bureau Futures Price Index）这17种商品分成6组，具体如下： 1、农作物与油籽（18）：玉米、大豆、小麦。 2、能源（18）：原油、热油、天然气。 3、工业（11）：铜、棉。 4、家畜（11）：活牛、活猪。 5、贵金属（18）：黄金、铂金、银。 6、软饮料（24）：可可、咖啡、橙汁、糖。5.指数套利期货套利大有可为期货套利大有可为:规模资金需要收益的稳定和低度可控风险。规模资金需要收益的稳定和低度可控风险。相对于投机交易
22、来讲，套利交易会稳定地相对于投机交易来讲，套利交易会稳定地累积利润。累积利润。套利交易可以形成有效的交易模式，商品套利交易可以形成有效的交易模式，商品价格关系所产生的套利机会可有效复制。价格关系所产生的套利机会可有效复制。国内外市场商品价格的联动性和贸易物流国内外市场商品价格的联动性和贸易物流导致套利机会经常出现。导致套利机会经常出现。套利的定义:套利是套期图利的简称,指的是在买入或卖出某种商品(合约)的同时,卖出或买入相关的另一种商品(合约),当两者的差价收缩或扩大到一定程度时,平仓了结的交易方式.从套利机制上讲，商品期货套利划分从套利机制上讲，商品期货套利划分为两种套利类型：内因套利和关联套为两种套利类型：内因套利和关联套利。利。内因套利内因套利: :是指当商品期货投资对象间价格关是指当商品期货投资对象间价格关系因某种原因过分背离时，通过内在纠正系因某种原因过分背离时，通过内在纠正力量而产生的套利行为。力量而产生的套利行为。 关联套利关联套利: :是指套利对象之间没有必然的内是指套利对象之间没有必然的内因约束，但价格受共同因素所主导，但受因约束，但价格受共同因素所主导，但受影响的程度不同，通过两种对象对同一影影响的程度不同，通过两种对象对同一影响因素表现不同而建立的套利关系称之为响因素表现不同而建立的套利关系称之为关联套利关联套利. .
