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1、金融风险管理金融风险管理冯玉梅冯玉梅第三章第三章 市场风险的管理措施市场风险的管理措施v1 1 风险对冲风险对冲v2 2 损失与资本配置损失与资本配置1 风险对冲风险对冲一、风险管理的一般措施一、风险管理的一般措施二、风险对冲的含义二、风险对冲的含义三、对冲的类型三、对冲的类型四、风险对冲的基本程序四、风险对冲的基本程序1 1 风险对冲风险对冲一、风险管理的一般措施一、风险管理的一般措施u回避风险回避风险 主动主动放弃放弃或或拒绝实施拒绝实施某项可能引某项可能引起风险损失的方案 -最彻底也最消极。u防范与控制防范与控制 对风险的对风险的预防预防和和抑制抑制，以期，以期减少减少风险发生的次数，风
2、险发生的次数，减少减少损失。损失。 u风险转移风险转移u风险分散（资产组合管理）风险分散（资产组合管理）：非系统（个体）风险：非系统（个体）风险u风险（中和）对冲风险（中和）对冲：系统风险：系统风险保险转移保险转移非保险转移非保险转移以合同形式以合同形式承承担担风风险险二、风险对冲的含义二、风险对冲的含义 Hedging：对冲也称套期保值。是指针对某一资产组对冲也称套期保值。是指针对某一资产组 合面临的金融风险，合面临的金融风险，利用特定的金融工具利用特定的金融工具 构造与其价值变化方向相反的头寸构造与其价值变化方向相反的头寸，以，以减减 少或消除少或消除资产组合市场风险的过程。资产组合市场风
3、险的过程。 原理：原理：某市场因子变化导致的某市场因子变化导致的对冲资产对冲资产与与资产组合资产组合价价 值变化的方向相反。从而当市场因子变化时，值变化的方向相反。从而当市场因子变化时， 可以用对冲资产的收益弥补资产组合的损失。可以用对冲资产的收益弥补资产组合的损失。 举例：举例：资产组合资产组合出售出售n份股票看涨期权份股票看涨期权 对冲资产对冲资产购买期权所对应的股票资产购买期权所对应的股票资产三、对冲的类型三、对冲的类型（一）（一） 按是否完全消除风险划分按是否完全消除风险划分 1 1、完全对冲、完全对冲 完全对冲：完全对冲：所构造的所构造的对冲头寸的风险特性对冲头寸的风险特性与与资产组
4、合资产组合 的风险特性的风险特性完全相反完全相反，资产组合的风险可，资产组合的风险可 以被以被完全消除完全消除。 特点：特点：价格的有利变动和不利变动都得到了完全对冲，价格的有利变动和不利变动都得到了完全对冲， 对冲后资产组合的风险暴露为确定的零值。对冲后资产组合的风险暴露为确定的零值。完全对冲完全对冲不完全对冲不完全对冲2 2、 不完全对冲不完全对冲不完全对冲的原因：不完全对冲的原因：（1 1）无法构造与资产组合风险特性完全相反的头寸；）无法构造与资产组合风险特性完全相反的头寸；（2 2）对冲成本（比如交易成本）太高；）对冲成本（比如交易成本）太高；（3 3）经济主体愿意承担一定的风险）经济
5、主体愿意承担一定的风险可以容忍一定可以容忍一定程度的价格变动，只需对超过一定水平的不利价格变程度的价格变动，只需对超过一定水平的不利价格变化进行对冲。化进行对冲。（二）（二） 按对冲期间是否变换对冲资产按对冲期间是否变换对冲资产1 1、静态对冲：、静态对冲：在对冲开始时建立头寸并保持不变，直至对在对冲开始时建立头寸并保持不变，直至对 冲期间结束。冲期间结束。适用于对冲工具与标的资适用于对冲工具与标的资 产价格线性相关的情况。产价格线性相关的情况。2 2、动态对冲：、动态对冲：要求在对冲期内不断的调整对冲组合。要求在对冲期内不断的调整对冲组合。 适用于期权等非线性衍生产品风险的对冲。适用于期权等
6、非线性衍生产品风险的对冲。静态对冲静态对冲动态对冲动态对冲四、风险对冲的基本程序四、风险对冲的基本程序（一）确定对冲目标（一）确定对冲目标（二）确定对冲策略（二）确定对冲策略（三）选择对冲工具（三）选择对冲工具（四）确定对冲比（套期保值率）（四）确定对冲比（套期保值率）1、对冲比、对冲比2、对冲工具、对冲工具3、基础金融资产风险对冲（线性对冲）比的确定、基础金融资产风险对冲（线性对冲）比的确定4、衍生金融资产风险对冲比的确定、衍生金融资产风险对冲比的确定四、风险对冲的基本程序四、风险对冲的基本程序（一）确定对冲目标（一）确定对冲目标（二）确定对冲策略（二）确定对冲策略完全消除风险完全消除风险?
7、承担部分风险？承担部分风险？投投资资者者对对市市场场的的预预期期（对对未来价格走势的看法）未来价格走势的看法）完全对冲完全对冲不完全对冲不完全对冲（三）对冲工具的选择与构造（三）对冲工具的选择与构造完全对冲完全对冲远期合约远期合约互换互换期货合约期货合约远期利率协议远期利率协议不完全对冲不完全对冲远期合约远期合约互换互换期货合约期货合约远期利率协议远期利率协议期权类金融工具期权类金融工具条条件件：对对冲冲资资产产与与原原资资产产组组合合的的变变化化方方向向相相反反，变变化化程程度度相相同同或或近近似似；期期限限相同或近似。相同或近似。（四）确定对冲比（套期保值率）（四）确定对冲比（套期保值率）
8、- -Hedging ratio1、对冲比：、对冲比： 为抵消资产组合的某种风险所需要的对冲工具的数量。为抵消资产组合的某种风险所需要的对冲工具的数量。 2、对冲工具、对冲工具对冲工具原理：风险特性相反的资产之间可以相互对冲。对冲工具原理：风险特性相反的资产之间可以相互对冲。 比如：比如：最常见最简单的是现货资产与衍生产品之间进行对冲最常见最简单的是现货资产与衍生产品之间进行对冲 根据衍生证券价值与其标的资产价格之间的关系根据衍生证券价值与其标的资产价格之间的关系线性衍生证券：远期；期货；互换线性衍生证券：远期；期货；互换非线性衍生证券：期权非线性衍生证券：期权线性衍生证券线性衍生证券非线性衍
9、生证券的定价非线性衍生证券的定价（B-SB-S期权定价模型）期权定价模型）3、基础金融资产风险对冲（线性对冲）比的确定、基础金融资产风险对冲（线性对冲）比的确定（1）线性对冲：）线性对冲：利用对冲工具价格利用对冲工具价格 与资产组合价格线性相关与资产组合价格线性相关 的特点进行的对冲。比如：现货资产与以该的特点进行的对冲。比如：现货资产与以该 现货资产为标的衍生产品之间的对冲；现货资现货资产为标的衍生产品之间的对冲；现货资 产与现货资产之间的对冲，等等。产与现货资产之间的对冲，等等。（2）线性对冲比：）线性对冲比：单位对冲单位对冲 最优对冲比最优对冲比u单位对冲（单位对冲（unitary he
10、dge）: 对冲工具的金额（头寸）与资对冲工具的金额（头寸）与资 产组合的金额（头寸）相等的对冲。产组合的金额（头寸）相等的对冲。期货对期货对 冲（远期合约对冲）具有单位对冲比冲（远期合约对冲）具有单位对冲比（期货与现（期货与现 货价格一般一起变动，而且变动的方向和幅度大货价格一般一起变动，而且变动的方向和幅度大 致相等）致相等） 举例：举例：一美国出口商，预计一美国出口商，预计7个月后收到个月后收到1.25亿日元货款亿日元货款。理想的。理想的对冲应当是购买一个对冲应当是购买一个7个月期的远期合约。但由于场外交易的远个月期的远期合约。但由于场外交易的远期合约流动性较差，该出口商转而以期货合约进
11、行对冲。芝加哥期合约流动性较差，该出口商转而以期货合约进行对冲。芝加哥期货交易所有期货交易所有9个月到期的该期货品种，面值为个月到期的该期货品种，面值为1250万日元，所万日元，所以该出口商可以以该出口商可以10份该期货合约空头份该期货合约空头来对冲日元贬值的风险。来对冲日元贬值的风险。基差基差1 1=S=S1 1-F-F1 1125000000（0.00806-0.006711)-Q(F2-F1)Q(2-1)125000000（0.006667-0.008000)结论：结论： 对冲的结果：对冲的结果：就是将价格风险转换为基差风险。基差风险即就是将价格风险转换为基差风险。基差风险即 现货与期货
12、的价差（即基差）在对冲期间扩现货与期货的价差（即基差）在对冲期间扩 大或缩小的不确定性。即对冲后的新组合的损大或缩小的不确定性。即对冲后的新组合的损 益值仅仅依赖于基差的变动。益值仅仅依赖于基差的变动。 对冲决策标准：对冲决策标准：如果如果基差的波动基差的波动远远小于远远小于现货价格的波动现货价格的波动， 则对冲就是有效的。（基差的波动趋于零时可以则对冲就是有效的。（基差的波动趋于零时可以 实现完全对冲）实现完全对冲）即即b2-b1大小的不确定性大小的不确定性u 最优对冲比：最优对冲比： （单位对冲通常较难以实现）（单位对冲通常较难以实现）最优对冲比：最优对冲比：是指可以将是指可以将资产组合风
13、险资产组合风险降低到最低降低到最低 限度的对冲资产的数量。限度的对冲资产的数量。最优对冲比的确定方法：最优对冲比的确定方法：完全对冲比率完全对冲比率S: 被对冲资产价值被对冲资产价值 F：对冲资产价值：对冲资产价值 N：对冲资产数量：对冲资产数量u最小方差对冲比率最小方差对冲比率令上式等于零令上式等于零最优对冲的应用最优对冲的应用u久期对冲（久期对冲（Duration Hedging） 完全对冲时：完全对冲时：被对冲资产价值变化被对冲资产价值变化对冲资产价值变化对冲资产价值变化最小方差对冲率最小方差对冲率总总结结：最最优优对对冲冲比比率率就就是是负负的的被被对对冲冲资资产产修修正正久久期期与与
14、其其价价格之积格之积除以除以对冲资产的对冲资产的修正修正久期与久期与其其价格之积价格之积。u 对冲：对冲：以股指期货来对冲股票风险以股指期货来对冲股票风险 完全对冲比率完全对冲比率假设假设r rf f等于零，等于零，t t非常小非常小最小方差对冲率最小方差对冲率 对冲总结：对冲总结：使用股指期货对冲股票（组合）风险时，最优对冲数量等使用股指期货对冲股票（组合）风险时，最优对冲数量等于负的股票（组合）头寸的于负的股票（组合）头寸的值乘以股票（组合）价值与值乘以股票（组合）价值与股指期货名义值的商。股指期货名义值的商。对冲的效果依赖于模型对冲的效果依赖于模型 中中残差项的大小：对于大的投资组合，近
15、似效果通常较好；残差项的大小：对于大的投资组合，近似效果通常较好；如果用股指期货来对冲个股的风险，效果要差。如果用股指期货来对冲个股的风险，效果要差。4、衍生金融资产风险对冲比的确定、衍生金融资产风险对冲比的确定回顾回顾影响影响衍生金融资产衍生金融资产价格的因子价格的因子和相应的风险参数：和相应的风险参数：（1 1）标的资产的价格）标的资产的价格 S S（2 2）时间）时间 t t（3 3）利率）利率 r r（4 4）标的资产的价格的波动性）标的资产的价格的波动性影影响响因因子子衍生金融资产价值公式可一般化为：衍生金融资产价值公式可一般化为：其价值变化的泰勒展开式可以表示为：其价值变化的泰勒展
16、开式可以表示为：（1 1）衍生产品风险的）衍生产品风险的deltadelta对冲对冲举例：为银行持有的一份互换合约进行举例：为银行持有的一份互换合约进行deltadelta风险对冲风险对冲互换合约的内容如下：期限互换合约的内容如下：期限2年；年；25兆名义本金；银兆名义本金；银行通过互换获得行通过互换获得6个月期的个月期的LIBOR，支付固定利率（，支付固定利率（ 7.77% ）。假定现在的时间是）。假定现在的时间是12月中旬。月中旬。 分析：衍生产品分析：衍生产品F互换互换 衍生产品对应的标的资产衍生产品对应的标的资产S利率利率 银行的风险：浮动利率的不确定性（银行的风险：浮动利率的不确定性
17、（ delta） 则互换的现金流图如下：则互换的现金流图如下：原原 资资 产产 的的delta值值对对 冲冲 资资 产产 的的delta值值流入的现金流流入的现金流流出的现金流流出的现金流浮动利率浮动利率请请思思考考该该互互换换的风险的风险现在时间现在时间假假设设即即期期利利率率增增加加一一个个基基点点（0.01%）情情况况下下的的预预期期新新远远期期利率利率6.9%7.77%贴现贴现将此类风险对冲掉将此类风险对冲掉 可可以以通通过过债债券券现现货货、其其他他互互换换或或期期货货等等作作为为对对冲冲资资产产来来对对冲冲来来该该互互换换的的风风险险。假假设设对对冲冲资资产产为为欧欧洲洲美美元元期
18、期货货合合约约。欧欧洲洲美美元元期期货货合合约约的的价价值值由由一一个个期期限限为为3 3个个月月的的100100万万欧欧洲洲美美元元大大额额定定期期存存单单的的价价值值决决定定。如如果果利利率率上上升升一一个个基基本本点点，这一存单的价值将会下将这一存单的价值将会下将2525美元（即期货合约的美元（即期货合约的deltadelta为为-25-25美元）。美元）。10772543对冲之后，资产对利率变化不再敏感对冲之后，资产对利率变化不再敏感对对冲冲之之前前，资资产产对对利率变化相当敏感利率变化相当敏感（2）衍生产品风险的）衍生产品风险的gamma、vega、theta和和rho等对冲等对冲实
19、施德尔塔实施德尔塔- -伽马伽马- -维伽对冲存在的问题：再对冲问题维伽对冲存在的问题：再对冲问题( (动态对冲动态对冲) )为了克服该问题，应进行维伽为了克服该问题，应进行维伽- -伽马伽马- -德尔塔对冲德尔塔对冲2 2 损失与资本配置损失与资本配置一、损失一、损失 损失：损失：风险的可能变为现实，出现经济价值减少的后果。风险的可能变为现实，出现经济价值减少的后果。 一般来说，金融风险管理中通常面临三种损失：一般来说，金融风险管理中通常面临三种损失： 1、预期损失：、预期损失：Expected Loss EL 可以估计或可预见的损失。主要根据历史数据测算推定。可以估计或可预见的损失。主要根
20、据历史数据测算推定。 从统计学角度看，预期损失是损失分布的期望值。从统计学角度看，预期损失是损失分布的期望值。 以提取损失准备金的形式承担损失。以提取损失准备金的形式承担损失。 2、非预期损失：、非预期损失： Unexpected Loss UEL 实际损失对期望损失的偏离称为非预期损失。实际损失对期望损失的偏离称为非预期损失。 根据统计学的定义，非预期损失是损失分布的标准差。根据统计学的定义，非预期损失是损失分布的标准差。 以提取以提取经济资本经济资本的形式承担损失。的形式承担损失。 3 3、异常损失：、异常损失：abnormal loss 发生概率非常小，但损失金额巨大。发生概率非常小，但
21、损失金额巨大。 异常损失较难以度量（极值理论，压力测试）；异常损失较难以度量（极值理论，压力测试）； 通常以应急预案的形式加以消极管理。通常以应急预案的形式加以消极管理。二、资本配置（二、资本配置（Capital Allocation） 对于无法回避和转移的风险损失，金融机构只能保留和吸对于无法回避和转移的风险损失，金融机构只能保留和吸收。为此，必须准备一部分特殊资本用于抵御风险损失。收。为此，必须准备一部分特殊资本用于抵御风险损失。（一）资本的作用（一）资本的作用u为金融机构提供融资为金融机构提供融资u吸收和消化损失吸收和消化损失u限制机构过度业务扩张和过度风险承担（监管资本）限制机构过度业
22、务扩张和过度风险承担（监管资本）u为风险管理提供最根本的驱动力为风险管理提供最根本的驱动力（二）会计资本、监管资本与经济资本（二）会计资本、监管资本与经济资本1、会计资本、会计资本 即账面资本，权益资本。（对资本的传统理解）即账面资本，权益资本。（对资本的传统理解）2、监管资本、监管资本 即监管部门规定金融机构应持有的同其所承担的即监管部门规定金融机构应持有的同其所承担的业务总体风险水平相匹配的资本。（业务总体风险水平相匹配的资本。（Basell ）3、经济资本（一种概念上的资本）、经济资本（一种概念上的资本） 描述在一定时间内为弥补金融机构非预期损失所描述在一定时间内为弥补金融机构非预期损失
23、所需要的资本。前提：对风险进行模型化和量化，以计需要的资本。前提：对风险进行模型化和量化，以计算出各业务部门或各产品所需的资本。算出各业务部门或各产品所需的资本。 经济资本不是真正的资本，是一个计算出来的数经济资本不是真正的资本，是一个计算出来的数字字: 经济资本经济资本=非预期损失非预期损失（三）（三）三者的比较三者的比较会计资本：会计资本：real capital监管资本：监管资本：benchmark经济资本：经济资本：real unexpected risk（四）（四）经济资本利润率是较好的绩效评价标准经济资本利润率是较好的绩效评价标准v经济资本回报率其实就是风险调整的资本回报率经济资本
24、回报率其实就是风险调整的资本回报率（Risk-Adjusted Return On Capital，RAROC） 。v各各业务部门占用多少经济资本就意味着承担了多少风险；其经济资本业务部门占用多少经济资本就意味着承担了多少风险；其经济资本利润率就是其实际风险利润率，以该利润率为基础对各部门进行评利润率就是其实际风险利润率，以该利润率为基础对各部门进行评价就充分考虑了风险因素。价就充分考虑了风险因素。v自从美国信孚银行（自从美国信孚银行（Bankers Trust）于）于1970年代提出风险调年代提出风险调整资本配置观念后，风险调整资本回报率（整资本配置观念后，风险调整资本回报率（RAROC）开
25、始）开始为金融界人士所熟悉。为金融界人士所熟悉。 v经济资本回报率计算公式为经济资本回报率计算公式为: RAROC=(收入收入-支出支出-预预期损失期损失)/经济资本经济资本v经济资本概念的使用可以传导如下几个理念经济资本概念的使用可以传导如下几个理念:第一第一, 通过对经济资本进行分配通过对经济资本进行分配,在清楚地显示各部门在清楚地显示各部门和各项业务风险水平的同时和各项业务风险水平的同时,实现了资本与风险的匹实现了资本与风险的匹配。配。第二第二, 通过经济资本利润率指标对各部门和各项业务的进通过经济资本利润率指标对各部门和各项业务的进行评价行评价,既考察了其盈利能力既考察了其盈利能力,又
26、能充分考虑该盈利能力背又能充分考虑该盈利能力背后承担的风险。后承担的风险。第三第三, , 经济资本作为一种虚拟资本经济资本作为一种虚拟资本, ,当它在数量上接近或当它在数量上接近或超过金融机构的实际资本超过金融机构的实际资本( (或者监管资本或者监管资本) )时时, ,说明金融机说明金融机构的风险水平接近或超过其实际承受能力构的风险水平接近或超过其实际承受能力, ,这时金融机构这时金融机构要么通过一些途径增加实际资本要么通过一些途径增加实际资本, ,要么控制或压缩其风险要么控制或压缩其风险承担行为承担行为, ,否则其安全性将受到威胁。否则其安全性将受到威胁。vLIBOR是是London Interbank Offered Rate的缩写，即伦敦银的缩写，即伦敦银行同业拆放利率，是欧洲货币市场上银行与银行之间的一年行同业拆放利率，是欧洲货币市场上银行与银行之间的一年期以下的短期资金借贷利率。期以下的短期资金借贷利率。v现在现在LIBOR已经作为国际金融市场中大多数浮动利率的基础已经作为国际金融市场中大多数浮动利率的基础利率。利率。v贷款协议中议定的贷款协议中议定的LIBOR，通常是几家指定的参考银行在规，通常是几家指定的参考银行在规定的时间（一般是伦敦时间上午定的时间（一般是伦敦时间上午11：00）报价的平均利率。）报价的平均利率。 演讲完毕，谢谢观看！
