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1、第第8章章 风险与与报酬酬本章要点：本章要点： 单项资产的风险与报酬资产组合的风险与报酬资本资产定价模型有效市场假说 证券导报上的数据显示，中国股民自2001年6月至2004年底投资的1378家中国上市公司中，42家公司的投资者亏损在90%以上，852家的投资者亏损在50%，分别占上市公司总数的3%和61.8%。而新秦的调查数据亦表明，2005年中国股市亏损50%的人群占被调查者的32.51%，亏损30%-50%的人占20.04%，亏损10-30%的为20.93%，表示有亏损的人占81.24%，持平或有盈利的人群总共占18.58%。而2006年中国股票市场的上证综指竟上升了130%，创造了股市
2、17年来的历史最高。2007年上证综指达到历史性的6124点后一路下跌。2008 年的A股市场，以超过70%的巨大跌幅，载入历史。而在2008年的股市中亏损幅度超过70%的，占比多达60%；亏幅在50%-70%的，占比也有22%；亏幅30%-50%的，占比为7%；亏幅30%以下的股民，占比5%；2009年合计有24%的受访者报告说全年投资仍然亏损，其中5%的亏损大于30%；25%的受访者不赚不赔，报告说盈利的总计占51%，但其中39%的收益率只在30%以内，30-50%收益率的占10%，仅有2%的受访者报告说全年收益率大于50%。2010年盈利的股民占40.21%，基本持平的股民为18.09%
3、，而亏损的股民占41.70%。 2011年投资亏损的股民比例占到了82.06%，而盈利的股民比例仅仅只有12%，亏损30%以上的股民到达了近半数（45.78%）。 引言故事风险概念 风险是一定条件下和一定时期内可能发生的各种结果的变动程度（出现损失的可能性），在财务上是指无法达到预期报酬的可能性风险的大小是由事件本身决定的，具有客观性。风险的大小是由事件本身决定的，具有客观性。风险的大小随着时间的推移而变化，它是风险的大小随着时间的推移而变化，它是“一定时期内一定时期内”的风的风险。险。风险和不确定性严格来说是有区别的。风险和不确定性严格来说是有区别的。 风险种类 经经营营风风险险也也叫叫商商
4、业业风风险险，是是指指由由于于生生产产经经营营上上的的原原因因带带来来的的收益不确定性。收益不确定性。 财财务务风风险险也也叫叫筹筹资资风风险险，是是指指由由于于负负债债筹筹资资而而带带来来的的收收益益不确定性。不确定性。两大因素两大因素外部因素外部因素内部因素内部因素两种结果两种结果让好时更好让好时更好让差时更差让差时更差风险种类 公公司司特特别别风风险险又又叫叫非非系系统统性性风风险险或或可可分分散散风风险险，是是指指某某些些因因素素对对单单个个证证券券造成经济损失的可能性。造成经济损失的可能性。 市市场场风风险险又又称称系系统统性性风风险险或或不不可可分分散散风风险险，指指的的是是由由于
5、于某某些些因因素素，给给市市场场上上所所有有的的证证券券都都带带来来经经济损失的可能性。济损失的可能性。用证券组合可以抵消用证券组合可以抵消不能用证券组合进行抵消不能用证券组合进行抵消单项资产的风险与报酬 投投资资者者因因冒冒风风险险进进行行投投资资而而获获得得的的超超过过时时间间价价值值的的那那部部分分报报酬酬，称称为为风风险险报报酬酬。有有风风险险报报酬酬额额和和风风险险报报酬率两种表示方法。酬率两种表示方法。 一般而言，投资者都厌恶风险，并力求回避风险。那么，一般而言，投资者都厌恶风险，并力求回避风险。那么，为什么还有人进行风险性投资呢？为什么还有人进行风险性投资呢？ 单项资产的风险与报
6、酬的计算 风险与报酬的衡量步骤l确定概率分布确定概率分布l计算期望报酬率计算期望报酬率l计算计算标准差标准差确定概率分布确定概率分布概率分布指所有可能的状况及其概率。概率分布必须符合两个要求：确定概率分布计算期望报酬率计算标准差单项资产的风险与报酬的计算 风风险险与与报报酬酬的的衡衡量量步骤步骤 期望报酬率是某一期望报酬率是某一事项各种可能的报酬率事项各种可能的报酬率按各自的概率进行加权按各自的概率进行加权平均计算所得的平均值，平均计算所得的平均值，它反映随机变量取值的它反映随机变量取值的平均化；平均化；计算期望报酬率期望报酬率的计算公式为：期望报酬率的计算公式为： 代表期望报酬率代表期望报酬
7、率 R Ri i代表第代表第i i种可能结果的报酬率种可能结果的报酬率 P Pi i代表第代表第i i种可能结果的概率种可能结果的概率 N N 代表可能结果的个数代表可能结果的个数 计算期望报酬率川东公司和旺百公司股票报酬率的概率分布经济情况经济情况该种经济情况发生的概该种经济情况发生的概率率报酬率报酬率川东公司川东公司旺百公司旺百公司繁荣繁荣一般一般衰退衰退0.200.200.600.600.200.2030%30%20%20%10%10%90%90%20%20%-50%-50%川东公司川东公司 旺百公司旺百公司 计算期望报酬率问题你有10万元资金想进行投资。你有两种选择：情况1：进行一项风
8、险投资，估计有60%的可能在一年内就赚得10万元，但也有40%的可能将10万元本钱全部赔掉。情况2：购买某支基金，估计有40%的可能在一年内赚得5万元，还有60%的可能不赔不赚。请计算两个投资方案的期望报酬率。在分析两种情况后，你会如何选择？确定概率分布计算期望报酬率计算标准差单项资产的风险与报酬的计算 风风险险与与报报酬酬的的衡衡量量步骤步骤各种可能的实际各种可能的实际报酬率偏离期望报酬率偏离期望值的程度（离散值的程度（离散程度）程度）计算标准离差 标准差用下面的公式计算标准差用下面的公式计算无法比无法比较期望期望报酬率不同的投酬率不同的投资项目的目的风险程度。程度。川东公司川东公司 旺百公
9、司旺百公司 标准差越小，风险越标准差越小，风险越小小?风险和收益的权衡R AC 风险和收益的权衡R 保守的投保守的投资者的无差异曲者的无差异曲线冒冒险的投的投资者的无者的无差异曲差异曲线 保守的投资者对同量风险上升要求更高的收益补偿保守的投资者对同量风险上升要求更高的收益补偿风险和收益的权衡R 1 2 3 5% 7% 9%IBIA 投资者投资者B B比投资者比投资者A A更厌恶更厌恶风险，所以，对同样的风险风险，所以，对同样的风险要求更高的风险收益率，无要求更高的风险收益率，无差异曲线的斜率越大，投资差异曲线的斜率越大，投资者的风险厌恶程度越大者的风险厌恶程度越大第二节 证券组合投资组合（po
10、rtfolio）是指由两种或以上资产构成的集合，主要资产一般用证券来讨论，所以，投资组合一般指证券投资组合。其理论主要由美国财务学者马科维兹于1952年提出的，后来得到其他学者的发展。证券组合的风险与报酬证券组合的期望报酬率证券组合的风险 证券组合的证券组合的风险与报酬风险与报酬证券组合的期望报酬率证券组合的期望收益是证券组合中单个证券期望收益率的加权平均数，其计算公式为证券组合的期望报酬率完全负相关的两种股票以及由它们构成的证券组合的报酬情况完全负相关的两种股票以及由它们构成的证券组合的报酬情况年W股票M股票WM的组合20022003200420052006平均报酬率标准离差40%40%-1
11、0%-10%35%35%-5%-5%15%15%15%15%22.6%22.6%-10%-10%40%40%-5%-5%35%35%15%15%15%15%22.6%22.6%15%15%15%15%15%15%15%15%15%15%15%15%0.00%0.00%假设假设W W和和M M股票构成一证券组合，每种股票在证券组合中各占股票构成一证券组合，每种股票在证券组合中各占50% 50% 例例 题题证券组合的风险与报酬证券组合的期望报酬率证券组合的风险 证券组合的证券组合的风险与报酬风险与报酬证券组合风险的衡量投资组合的方差投资组合的方差通常包含有三个变量，即每种证券的比重每种证券的方差每
12、种证券与其他各种证券之间的协方差（或相关系数）证券组合风险的衡量 由于上式可以写成：上式可以写成： 只要相关系数不等于只要相关系数不等于1 1，证券组合的标准，证券组合的标准差永远小于单个证券标准差的加权平均数。差永远小于单个证券标准差的加权平均数。证券组合的风险证券组合的理论基础证券组合的收益不低于单项证券的最低收益证券组合的风险不高于单项证券的最高风险只要证券之间不存在完全正相关关系，证券组合的风险往往要小于单个证券的风险。风险的分散化一个包含有一个包含有4040种股票而又比较合理的证券组合，大部分可分种股票而又比较合理的证券组合，大部分可分散风险都能消除。散风险都能消除。风险的分散化要会
13、判断某类风险是系统性风险（所有企业都会受到影响）还是非系统性风险（只有部分企业或个别企业受到影响），比如：1：银行提高存款准备金2：某公司领导人去世3：银行提高某一企业的贷款利息4：油价上升资本资产定价模型从上图可以看出：只要证券组合中的数量足够多，就可以将单个股票的个体风险（非系统风险）全部分散掉，此时组合只剩下市场风险。这个组合被称为M组合，即市场组合：包含市场上所有的证券每只证券的权重为其市值占市场总市值的比例组合的收益： ，是指市场上所有证券的加权平均收益组合的风险： ，是指市场上所有证券组合在一起都不能被分散那一部分风险M组合的风险，就是市场风险，也即系统性风险、不可分散风险1单位M
14、组合，承担 单位的风险，收益为 ，其中因为承担风险获得的报酬为资本资产定价模型那么，每单位市场风险获得的报酬为多少呢？上式为单位市场风险的价格注意：对于单个风险资产而言，因为其风险未被分散化，其方差里既包含了可分散的非系统风险，也包含了不可分散的系统风险。问：你投资这个公司时，公司是否会对你承担的所有风险给予补偿呢？答：不是！只有不可避免的风险才会给予补偿，也即只有其中的系统性风险才会给予补偿。资本资产定价模型那么，单个风险资产承担了多少的市场风险呢？单个资产的市场风险可以由其收益与市场收益的协方差来刻画。因为市场组合只承担市场风险，资产i与其重合的部分。资产i市场组合M资产I 的市场风险资本
15、资产定价模型单个风险资产承担的市场风险 单位市场风险的溢价：那么资产i获得的总的风险报酬为：资本资产定价模型单个风险资产 i 的总报酬为：时间报酬+风险报酬 刻画了资产i的收益对市场组合收益变化的敏感度，也可以视为对资产i承担的市场风险数量的刻画（以1个市场组合的风险为单位，beta刻画了资产i承担了几个的市场风险）。资本资产定价模型资本资产定价模型（Capital Asset Pricing Model，CAPM）最早由威廉夏普在其论文“资本资产定价：风险条件下的市场均衡理论（Capital Asset Prices: A Theory of Market Equilibrium under
16、 Conditions of Risk）”中提出，该文发表在1964年9月份的“Journal of Finance”上。夏普教授也由于其在资本资产定价方面的成就获得了1990年的诺贝尔经济学奖。 威廉夏普 CAPM模型的形式证券市场线（Security Market Line，简称SML）CAPM模型的形式锐意公司股票的系数为2.0，无风险利率为3%，市场上所有股票的平均报酬率为6%，那么，锐意公司股票的报酬率应为： =3%+2.0（6%-3%）=9%CAPM模型的证券组合中的运用设证券组合P由某m个证券组成，各证券的组合权数分别为w1,w2,wm,则在市场均衡状态下，P的期望报酬率为： 问
17、题某企业持有甲、乙、丙三种股票构成的证券组合，其系数分別是1.2、1.6和0.8，他们在证券组合中所占的比重分别是40%、35%和25%，此时证券市场的平均报酬率为10%，无风险报酬率为6%。问： （1）上述组合投资的风险报酬率和报酬率是多少？ （2）如果该企业要求组合投资的报酬率为13%，问你将釆取何种措施来满足投资的要求？ 解: （1）p=1.240%+1.635%+0.825% = 1.24 Rp=1.24（10%6%）=6.2% Ri=6%+6.2%=12.2% (2)由于该组合的收益率（12.2%）低于企业要求的收益率（13%），因此可以通过提高系数高的甲或乙种股票的比重、降低丙种股
18、票的比重实现这一目的。第四节 有效市场假说第三层次第二层次第一层次效率市场的三种类型由罗伯兹于1967年5月在芝加哥大学举行的证券讨论会上提出。（一）弱式有效市场假说：指当前证券价格已经充分反映了全部能从市场交易数据中获得的信息，这些信息包括过去的价格、成交量、未平仓合约等，所以弱式效率市场意味着根据历史交易资料进行交易是无法获取经济利润的。这实际上等同宣判技术分析无法击败市场。第四节 有效市场假说效率市场假说及其类型（二）半强式有效市场假说：指所有的公开信息都已经反映在证券价格中。这些公开信息包括证券价格、成交量、会计资料、竞争公司的经营情况、整个国民经济资料以及与公司价值有关的所有公开信息等。半强式效率市场意味着根据所有公开信息进行的分析，包括技术分析和基础分析都无法击败市场，即取得经济利润。（三）强式有效市场假说：指所有的信息都反映在股票价格中。这些信息不仅包括公开信息，还包括各种私人信息，即内幕消息。强式效率市场意味着所有的分析都无法击败市场。第四节 有效市场假说演讲完毕，谢谢观看！
