期权及其交易策略(PPT76页)

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1、期期权交易策略交易策略一、期权简介二、期权组合策略三、期权定价四、期权交易策略一、期权简介二、期权组合策略三、期权定价四、期权交易策略定义：期权合约赋予其持有者在将来某一特定时间(到期日)或此前时间，以某一特定价格(履约价格或执行价格)买入(买入期权)或卖出(卖出期权)某一特定相关工具的权利，而不需要承担相应的义务。 例:中国金融期货交易所对股指期权的定义：股指期权合约是指由交易所统一制定的、规定买方有权在将来某一时间以特定价格买入或者卖出约定标的指数的标准化合约。一、期一、期权简权简介介期权使得权利义务相互别离，是合法的 “权钱交易1按权利方向分为看涨期权(call)和看跌期权(put)看涨

2、期权是指买方有权在将来某一时间以特定价格买入标的的期权合约。A call is an option to buy看跌期权是指买方有权在将来某一时间以特定价格卖出标的的期权合约。A put is an option to sell 2按到期日前是否可以行权，可以分为欧式期权和美式期权。 欧式期权：只有期权到期时才可以行权； 美式期权：到期日前任何时候都可以行权；1 1、期、期权权分分类类股票Stocks外汇Foreign Currency股票指数Stock Indices期货合约Futures例：上海证券交易所准备推股票期权 中国金融期货交易所准备推股指期权 上海期货交易所准备推商品期货期权 2

3、 2、期、期权权的的标标的的到期日(Expiration date)执行价Strike price欧式或美式European or American看涨或看跌 Call or Put 平值期权At-the-money option实值期权In-the-money option虚值期权Out-of-the-money option3 3、期、期权权相关相关术语术语 TerminologyTerminology 期权类别Option class 期权系列 Option series 内在价值Intrinsic value 时间价值Time value3 3、期、期权权相关相关术语术语 Termin

4、ologyTerminology 4 4 4 4、期、期、期、期权权的的的的风险风险与收益与收益与收益与收益问题：作期权的买方好，还是作期权的卖方好？欧式期权好，还是美式期权好？期权好，还是期货好？买买入看入看涨涨期期权权Long Call Long Call option price = $5, strike price = $100,买入欧式看涨期权到期盈亏情况3020100-5708090100110 120 130Profit ($)Terminalstock price ($)卖卖出看出看出看出看涨涨期期期期权权Short CallShort Calloption price = $

5、5, strike price = $100卖出欧式看涨期权到期盈亏情况-30-20-1005708090 100110 120 130Profit ($)Terminalstock price ($)买入看跌期权买入看跌期权买入看跌期权买入看跌期权Long PutLong PutLong PutLong Putoption price = $7, strike price = $70买入欧式看跌期权到期盈亏情况3020100-7706050408090 100Profit ($)Terminalstock price ($)卖出看跌期权卖出看跌期权卖出看跌期权卖出看跌期权Short PutS

6、hort PutShort PutShort Putoption price = $7, strike price = $70卖出欧式看跌期权到期盈亏情况-30-20-1070706050408090 100Profit ($)Terminalstock price ($)期期期期权权的的的的PayoffPayoffPayoffPayoff K = Strike price, ST = Price of asset at maturityPayoffPayoffSTSTKKPayoffPayoffSTSTKK期期期期权权投投投投资资盈盈盈盈亏亏分析分析分析分析合约合约种类种类标的资产标的资产价

7、格变动价格变动多头多头空头空头看涨期权价格上涨有利，执行合约，最大收益：资产现价-执行价-期权费不利，最大损失：资产现价-执行价-期权费价格下跌不利，不执行合约，最大损失：期权费有利，最大收益：期权费看跌期权价格上涨不利，不执行合约，最大损失：期权费有利，最大收益：期权费价格下跌有利，执行合约，最大收益：执行价资产现价期权费不利，最大损失：执行价资产现价期权费欧式期欧式期欧式期欧式期权权盈盈盈盈亏计亏计算算算算期期期期权权收益特性收益特性收益特性收益特性总结总结期权合约购置者的损失和合约出售者的收益都是有限的，最多是期权的出售价格。看涨期权对于购置者来说，收益无限，因为资产价格上涨是无限的；对

8、于出售者风险却非常大，因此看涨期权的价格一般较高。看跌期权对于购置者来说，收益有限，因为资产价格下跌是有限的，最低为零；对于出售者损失也是有限的。预期市场价格将上涨下跌者既可以选择购置看涨看跌期权，也可以选择出售看跌看涨期权，但两者的风险和收益是不同的。5 5 5 5、期、期、期、期权权价格的特性价格的特性价格的特性价格的特性Microsoft Corporation (MSFT) 38.11 0.60(1.54%) Dec 10, 4:00PM ESTMicrosoft Corporation (MSFT) 38.11 0.60(1.54%) Dec 10, 4:00PM ESTMicros

9、oft Corporation (MSFT) 38.11 0.60(1.54%) Dec 10, 4:00PM ESTMicrosoft Corporation (MSFT) 38.11 0.60(1.54%) Dec 10, 4:00PM ESTMicrosoft Corporation (MSFT) 38.11 0.60(1.54%) Dec 10, 4:00PM ESTMicrosoft Corporation (MSFT) 38.11 0.60(1.54%) Dec 10, 4:00PM ESTMicrosoft Corporation (MSFT) 38.11 0.60(1.54%)

10、 Dec 10, 4:00PM ESTMicrosoft Corporation (MSFT) 38.11 0.60(1.54%) Dec 10, 4:00PM EST期期期期权费权费、内在价、内在价、内在价、内在价值值与与与与时间时间价价价价值值期权费内在价值时间价值Premium = intrinsic value (IV) + time vaule (TV)内在价值执行价与标资产价格的差额期权的内在价值(Intrinsic Value)是指买方行使期权时可以获得的收益的现值。内在价值0，是衡量期权的实值状态的尺度In-, At-, and Out-of-the-Money Options

11、In-, At-, and Out-of-the-Money OptionsAt- the-money call & put股票价格：50执行价格555045In-the- money callOut-of-the -money callInthe- money putOut-of-the -money putIntrinsic Value and Time ValueIntrinsic Value and Time Value50 call premium:650 call premium:655 call premium:355 call premium:360 call premium:

12、160 call premium:1Intrinsic Value :5Intrinsic Value :5Intrinsic Value:0Intrinsic Value:0Intrinsic Value:0Intrinsic Value:0Time Value:1Time Value:1Time Value:3Time Value:3Time Value:0Time Value:0股票价格：55执行价格605550执行价60执行价55执行价50Time ValueTime ValueTime ValueIntrinsic Value时间时间价价价价值值Time ValueTime Valu

13、eTime ValueTime Value的深入理解的深入理解的深入理解的深入理解TV是指在期权有效期内标的资产价格波动为期权持有者带来收益的可能性所隐含的价值。期权费在IV之外的附加局部就是TV，这个量用于补偿在期权到期前，期权可能进入实值状态而需承担的风险。理解1：在未来期权有效期内，标的资产大幅波动给你带来收益的可能性所表达出来的价值。理解2：TV是给你提供保护所具有的价值。 理解3：TV表达在以小博大的杠杆性上。TV随到期时间逐渐衰减。对于欧式和美式期权，时间的影响有所不同。在一般情况下，期权的边际时间价值都是正的。也就是说，随着时间的增加，期权的时间价值是增加的。然而，期权的边际时间

14、价值是递减的，也就是说随着时间的延长，期权时间价值的增幅是递减的。期期权权价格的影响因素价格的影响因素S0:Stock price todayK:Strike priceT:Life of option s:Volatility of stock priceD:dividends paid during life of optionrRisk-free rate for maturity TVariablecpCPS0+K+T?+s+r+D+c:European call option pricep:European put option priceC:American call option

15、 priceP:American put option price期期期期权权的上下的上下的上下的上下边边界界界界上限下限欧式Call无分红S有分红SPut无分红有分红美式Call无分红S有分红SPut无分红K有分红K提前提前提前提前执执行行行行无收益无收益无收益无收益资产资产美式看美式看美式看美式看涨涨期期期期权权的合理性的合理性的合理性的合理性 T Tt t提前提前提前提前执执行行行行无收益无收益无收益无收益资产资产美式看跌美式看跌美式看跌美式看跌期期期期权权的合理性的合理性的合理性的合理性看看看看涨涨期期期期权权价格曲价格曲价格曲价格曲线线的形状的形状的形状的形状看涨期权价格看涨期权价格

16、曲线期权价格上限 (C=c=S)期权价格下限 C=c=max(S-Ke-r(T-t), 0)=内在价值 虚值期权平价期权实值期权 SKe-r(T-t) TVS欧式看跌期欧式看跌期欧式看跌期欧式看跌期权权价格曲价格曲价格曲价格曲线线的形状的形状的形状的形状上限Ke-r(T-t)欧式看跌期权价格欧式看跌期权价格下限内在价值SKe-r(T-t)TV欧式欧式欧式欧式看看看看涨涨期期期期权权与与与与看跌期看跌期看跌期看跌期权权平价关系平价关系平价关系平价关系Put-Call ParityPut-Call ParityPut-Call ParityPut-Call Parity组合A：一份欧式看一份欧式看

17、涨期期权 现金金组合B：一份有效期和一份有效期和执行行价与价与组合合A A中看中看涨期期权相同的相同的欧式看跌期欧式看跌期权加上一加上一单位位标的的资产组合合A A和和组合合B B在到期在到期时候价候价值都都为期期期期权权平价关系平价关系平价关系平价关系扩扩展展展展欧式期权 ， D 0c + D + Ke rT = p + S0 美式期权， D = 0S0 K C P 0S0 D K C P S0 Ke rT一、期权简介二、期权组合策略三、期权定价四、期权交易策略1 1 1 1、期、期、期、期权权与与与与标标的的的的资产资产的的的的组组合合合合Option & the Underlying O

18、ption & the Underlying Option & the Underlying Option & the Underlying ProfitSTK(a)组合a：卖出一份执行价格为K的看涨期权 同时持有一份标的资产。37 ProfitSTKProfitSTKProfitSTKProfitSTK(a)(b)(c)(d)1看涨后市，但幅度不高，可以通过构造牛市价差期权来，减少购置期权的期权费2 2 2 2、不同的后市判断、不同的后市判断、不同的后市判断、不同的后市判断应应用不同期用不同期用不同期用不同期权组权组合合合合K1K2ProfitSTBull Spread Using Call

19、sBull Spread Using CallsBull Spread Using CallsBull Spread Using Calls1看涨后市，但幅度不高，可以通过构造牛市价差期权来，减少购置期权的期权费2 2 2 2、不同的后市判断、不同的后市判断、不同的后市判断、不同的后市判断应应用不同期用不同期用不同期用不同期权组权组合合合合Bull Spread Using PutsBull Spread Using PutsBull Spread Using PutsBull Spread Using PutsK1K2ProfitST2看跌后市，但跌幅不大，可以通过构造熊市价差期权来，减少购

20、置期权的期权费2 2 2 2、不同的后市判断、不同的后市判断、不同的后市判断、不同的后市判断应应用不同期用不同期用不同期用不同期权组权组合合合合Bear Spread Using putsBear Spread Using putsBear Spread Using putsBear Spread Using putsK1K2ProfitST2看跌后市，但跌幅不大，可以通过构造熊市价差期权来，减少购置期权的期权费2 2 2 2、不同的后市判断、不同的后市判断、不同的后市判断、不同的后市判断应应用不同期用不同期用不同期用不同期权组权组合合合合Bear Spread Using CallsBear

21、 Spread Using CallsBear Spread Using CallsBear Spread Using CallsProfitK1K2ST3认为后市将在非常小的幅度内振荡，可以通过构造蝶式价差期权来在市场小幅振荡时获利，大幅度波动时亏损也有限2 2 2 2、不同的后市判断、不同的后市判断、不同的后市判断、不同的后市判断应应用不同期用不同期用不同期用不同期权组权组合合合合Butterfly Spread Using CallsButterfly Spread Using CallsButterfly Spread Using CallsButterfly Spread Using

22、 CallsK1K3ProfitSTK23认为后市将在非常小的幅度内振荡，可以通过构造蝶式价差期权来在市场小幅振荡时获利，大幅度波动时亏损也有限2 2 2 2、不同的后市判断、不同的后市判断、不同的后市判断、不同的后市判断应应用不同期用不同期用不同期用不同期权组权组合合合合Butterfly Spread Using PutsButterfly Spread Using PutsButterfly Spread Using PutsButterfly Spread Using PutsK1K3ProfitSTK23认为后市将在非常小的幅度内振荡，也可以通过构造日历期权组合来获利2 2 2 2、

23、不同的后市判断、不同的后市判断、不同的后市判断、不同的后市判断应应用不同期用不同期用不同期用不同期权组权组合合合合Calendar Spread Using CallsCalendar Spread Using CallsCalendar Spread Using CallsCalendar Spread Using Calls3认为后市将在非常小的幅度内振荡，也可以通过构造日历跨式期权组合来获利2 2 2 2、不同的后市判断、不同的后市判断、不同的后市判断、不同的后市判断应应用不同期用不同期用不同期用不同期权组权组合合合合Calendar Spread Using PutsCalendar

24、Spread Using PutsCalendar Spread Using PutsCalendar Spread Using Puts4认为后市将大涨或大跌但不确定方向，可以构造跨式期权来在市场大涨或大跌中获利2 2 2 2、不同的后市判断、不同的后市判断、不同的后市判断、不同的后市判断应应用不同期用不同期用不同期用不同期权组权组合合合合A Straddle CombinationProfitSTK4认为后市将大涨或大跌但不确定方向，可以构造跨式期权来在市场大涨或大跌中获利2 2 2 2、不同的后市判断、不同的后市判断、不同的后市判断、不同的后市判断应应用不同期用不同期用不同期用不同期权组

25、权组合合合合A Straddle CombinationProfitSTK4认为后市将大涨或大跌但不确定方向，可以构造跨式期权来在市场大涨或大跌中获利2 2 2 2、不同的后市判断、不同的后市判断、不同的后市判断、不同的后市判断应应用不同期用不同期用不同期用不同期权组权组合合合合A Strangle CombinationK1K2ProfitST4认为后市将大涨或大跌涨的可能性大，可以构造偏涨跨式期权/带式2 2 2 2、不同的后市判断、不同的后市判断、不同的后市判断、不同的后市判断应应用不同期用不同期用不同期用不同期权组权组合合合合2 call+1 PutProfitKSTStrap4认为后

26、市将大涨或大跌跌的可能性大，可以构造偏跌跨式期权/条式2 2 2 2、不同的后市判断、不同的后市判断、不同的后市判断、不同的后市判断应应用不同期用不同期用不同期用不同期权组权组合合合合1 call+2 PutProfitKSTStrip一、期权简介二、期权组合策略三、期权定价四、期权交易策略1Black, F., and M. Scholes, 1973, The Pricing of Options and Corporate Liabilities, Journal of Political Economy, 81, 637-654. (2) Robert C. Merton,1973.

27、“Theory of Rational Option Pricing. Bell Journal of Economics and Management Science 4 (Spring 1973): pp141183 (3) Cox,J. C., S. A. Ross, and M. Rubinstein, 1979, Option Pricing: A Simple Approach, Journal of Financial Economics, 7, 229-263. (4)Harrison, J. M., and D. Kreps, 1979,Martingales and Mul

28、tiperiod Securities Markets, Journal of Economic Theory, 20, 381-408. (5) Hua He,1990,“Convergence from Discrete- to Continuous-Time Contingent Claims Prices, Review of Financial Studies, Volume 3, Number 4, pp523546, 1 1 1 1、期、期、期、期权权权权定价理定价理定价理定价理论论论论开展史开展史开展史开展史先对标的资产价格进行建立模型以股票为例股票价格变动=一局部确定的变动+

29、一局部不确定的变化2 2 2 2 、The Black-Scholes-Merton ModelThe Black-Scholes-Merton ModelThe Black-Scholes-Merton ModelThe Black-Scholes-Merton Model由于期权未来的盈亏依赖于未标的资产价格变动，那么期权价格一定是标的资产价格的函数那么根据随机微分中的Ito引理，期权价格变动可以表示为2 2 2 2 、The Black-Scholes-Merton ModelThe Black-Scholes-Merton ModelThe Black-Scholes-Merton M

30、odelThe Black-Scholes-Merton Model由于期权未来的盈亏依赖于未标的资产价格变动，那么期权价格一定是标的资产价格的函数2 2 2 2 、The Black-Scholes-Merton ModelThe Black-Scholes-Merton ModelThe Black-Scholes-Merton ModelThe Black-Scholes-Merton Model2 2 2 2 、The Black-Scholes-Merton ModelThe Black-Scholes-Merton ModelThe Black-Scholes-Merton Mod

31、elThe Black-Scholes-Merton Model由于标的资产和期权价格变化中，不确定性的驱动因素相同，因此可以构造一个组合来消除不确定性2 2 2 2 、The Black-Scholes-Merton ModelThe Black-Scholes-Merton ModelThe Black-Scholes-Merton ModelThe Black-Scholes-Merton Model我们构建一个组合 ： 卖出1份期权 持有 份标的资产因此我们可以到达该组合的价值变动为：2 2 2 2 、The Black-Scholes-Merton ModelThe Black-Sc

32、holes-Merton ModelThe Black-Scholes-Merton ModelThe Black-Scholes-Merton Model由于组合 没有了不确定因素，因此该组合的收益应该等于无风险收益，否那么就有了套利时机。 这就是Black-Scholes 微分方程2 2 2 2 、The Black-Scholes-Merton ModelThe Black-Scholes-Merton ModelThe Black-Scholes-Merton ModelThe Black-Scholes-Merton Model其中N(x) 为表征正太分布的累积概率函数美式看跌期权和

33、一些更复杂的期权很多没有显式定价公式美式期权可以通过二叉树、三叉树的方法求解更复杂的期权可以通过各种数值方法和蒙特卡洛模拟法求得其数值解一、期权简介二、期权组合策略三、期权定价四、期权交易策略 如果期权的价格大幅超越偏离其理论价格，可采用动态对冲策略来进行套利。 看涨期权操作方法举例：我们在看涨期权交易价格远大于理论价值的时候，可以卖出1份期权的时候同时卖出一定数量的股票，使得在短时间内 ，股票价格变化带来的盈亏变动正好能够和看涨期权实际价值的变动相互抵消。这样不停地调整股票的持有数量，使得整个期权到期时，股票价格变化带来的盈亏变动正好能够和看涨期权实际价值的变动相互抵消。1 1 1 1、期、

34、期、期、期权动态对权动态对冲策略冲策略冲策略冲策略Delta (D)表示标的资产价格微笑的标定引起期权价值的变动 Call optionpriceABSlope = D = 0.6Stock pricetSdelta标的资产交易数量标的资产持有数量交易标的产生资金流期权现金流（100份）025510.5385465454-1377541200012468.80.38764-153937032225110.462951746-17577324790.400467-64014874424590.35971-436983652458.80.333538-3337376.462507.40.43416

35、71043-2507472530.40.479728548-1265282542.20.506992351-7626.692563.80.560777556-12819102539.80.497527-65015238.81125740.589096959-23166122540.80.491873-1049254081325030.364979-133632539142502.80.354284-1352502.8152554.60.5347581853-45982.8162602.80.7168221972-49453.2172621.20.8511191385-34075.6182629

36、.20.919358792-18404.4192632.40.979418698-15794.4202599-98254702-49002 2 2 2、期、期、期、期权权波波波波动动率交易策略率交易策略率交易策略率交易策略在其它条件给定的情况下，波动率是影响期权价格的唯一原因。VIX S&P500 Volatility IndexVIX S&P500 Volatility IndexVIX S&P500 Volatility IndexVIX S&P500 Volatility IndexGammaGammaGammaGammaGamma (G) 表标的资产价格的微小变动引起delta (D)

37、的变化期期期期权权的的的的GammaGammaGammaGamma变变化例如化例如化例如化例如 : : : : K=50, s = 25%, r = 5% T = 1K=50, s = 25%, r = 5% T = 1K=50, s = 25%, r = 5% T = 1K=50, s = 25%, r = 5% T = 1Gamma Gamma Gamma Gamma 解释了解释了解释了解释了 Delta Delta Delta Delta 对冲误差来源于曲率对冲误差来源于曲率对冲误差来源于曲率对冲误差来源于曲率 SCStock priceSCallpriceCCVegaVegaVegaV

38、egaVega (n) 表示波动率微小变动引起期权价格的变化期期期期权权的的的的VegaVegaVegaVega变变化例如化例如化例如化例如: : : : K=50, s = 25%, r = 5% T = 1K=50, s = 25%, r = 5% T = 1K=50, s = 25%, r = 5% T = 1K=50, s = 25%, r = 5% T = 1如果判断未来一段时间内波动率会大幅度上升，我们可以构造一个期权组合，使得组合的Vega最大正值，delta中性，gamma中性如果判断未来一段时间内波动率会大幅下降，我们可以构造一个期权组合，使得组合的Vega最负值，delta中性，gamma中性根据根据根据根据对对未来波未来波未来波未来波动动率判断来构造交易策略率判断来构造交易策略率判断来构造交易策略率判断来构造交易策略互互互互动讨论动讨论： 国内个股期国内个股期国内个股期国内个股期权权和股指期和股指期和股指期和股指期权权推出初期的投推出初期的投推出初期的投推出初期的投资时资时机机机机谢 谢！俞世典浙商控股上海资产