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1、Table_AuthorA股市相关报告策略报告策略研究Table_MainInfoTable_Title张忆东李彦霖吴 峰蒋仕卿证券研究报告场刘晓清策略研究团队021-38565932Z证书编号：S0190510110012Table_Report20120907先按维稳行情来做先按维稳行情来做20120902磨忍，等待改善信号20120826等待风险的释放等待风险的释放20120819情景分析等机会20120813有一种煎熬叫熊市反弹20120716寻找真实投资机会20120704耕耘希望耕耘希望.黎明之前黎明之前20120603超配稳经济与调结构的公约数20120527黑暗中的曙光2012
2、0422变革的希望20120404立足蓝筹，反扫荡20120318扑腾的行情20120219麻雀战百团大战下半场20120109百团大战百团大战20111227消耗消耗黎明黎明2012年 A 股投资策略20111009勇敢者的游戏20110707螺蛳壳里做道场-A股市场三季度策略20110419除了白马防御，还考虑仓位调整20110318敦刻尔克大撤退20110128参与或者不参与，春季攻势就在那里20110123阶段底部有望形成20110104迎新春 反“围剿” 吃“兔头”20101215积极防御-2011 年 A股投资策略报告20101206星星之火可以燎原20101116三湾整编进行时，
3、星星之火何处寻20100702平淡中惊喜，决胜三季度201005187 月份/2300 绝地大反弹敬请参阅最后一页特别声明反弹时机逐渐成熟A 股市场投资策略报告2012 年 9 月 26 日投资要点市场节奏再次有利于反弹逻辑受到降准预期落空、地产旺季不旺、政治八卦、钓鱼岛争利空集中释放，股指再度回落到 2000 点附近。但是，不容忽视的是，季末资金面紧张度过后，传统季节性旺季，叠加“18 大”临近而产生的经济政策明朗化，这使得市场节奏再次有利于反弹逻辑。反弹的时机逐渐成熟上证综指月线连续六连阴概率小，且接近 2000 点整数关口，配合基本面、资金面、政策面改善共振，推动跌深反弹概率较高。基本面
4、的阶段性好转是反弹的必要条件。随着 9-11 月传统旺季的到来，观察到下游需求有所改善，与工业生产息息相关的中观价格，比如，水泥、钢铁、铁矿石、煤炭价格开始企稳并反弹。随着季末资金紧张的度过，10 月资金面的边际改善是大概率事件。（1）交易所与银行间资金价格大幅背离，表明资金紧张是对季末考核的需求，大行头寸仍然偏松。（2）季末存贷比考核以及长假压力过去，对资金的短期需求减弱；（3）9 月前三周，食品价格回落；房价也出现回调的迹象，给予政策略松的希望。经济政策趋于积极的势头越发明显。在稳增长基调下，近期发改委加快项目审批进度，仅三季度公布的项目总投资额就超过 5 万亿元，考虑到项目从审批到资金的
5、落实滞后，四季度全社会融资总量有望提升。风险提示：年内反弹所面临的制约冰冻三尺非一日之寒，熊市反弹往往是“老游击队员”的机会，而普通投资者较难把握，后续需要重点提防的风险包括，（1）年关难过，今年企业应收帐款风险大。（2）创业板、中小板解禁高峰（详参门口的野蛮人）。投资策略：增配周期，参与反弹，见好就收我们建议投资者淡化反弹的空间，在配臵上，增加对周期性行业的配臵。主线一：博弈周期股的阶段性反弹。看好需求面环比改善下的华东地区水泥、煤炭、化工子板块中的民爆、农药、MDI 等板块。券商板块和行情正相关，也是配臵的主线。主线二：强调稳增长与调结构的公约数板块。特别是在环保、产业资本持续增持的商业零
6、售、文化传媒、信息服务等经济转型中“做加法”行业中，选择没有减持压力的个股淘金。-1-目录市场节奏再次有利于反弹逻辑 . - 3 -9.7 单日暴涨之后，反弹的逻辑还成立吗？ . - 3 -反弹的时机逐渐成熟 . - 4 -基本面的阶段性好转是反弹的必要条件 . - 4 -季度末资金紧张压力即将过去 . - 5 -十八大前的政策维稳信号有望延续 . - 7 -风险提示：年内反弹所面临的制约 . - 7 -投资策略：增配周期，参与反弹，见好就收. - 9 -图表 1：1994 年以来 A 股连续四连阴之后的市场表现及原因 . - 4 -图表 2：秦皇岛港运煤船表明下游需求改善. - 5 -图表
7、3：环渤海动力煤价企稳走强 . - 5 -图表 4：钢材价格反弹 . - 5 -图表 5：铁矿石价格反弹 . - 5 -图表 6：华东地区水泥价格企稳反弹 . - 5 -图表 7：3 个月以下期限 SHIBOR 利率 . - 6 -图表 8：票据转贴利率 . - 6 -图表 9：9 月农产品价格环比明显低于去年. - 6 -图表 10：食用农产品价格环比也弱于去年同期. - 6 -图表 11：房价反弹压力减弱. - 7 -图表 12：中报企业应收帐款增速高于主营增速. - 8 -图表 13：企业现金流持续恶化 . - 8 -图表 14：解禁前小盘股绝对收益与概率 . - 8 -图表 15：解禁
8、前小盘股相对收益与概率 . - 8 -图表 16：中小板解禁金额与走势 . - 9 -图表 17：创业板解禁金额与走势 . - 9 -2-敬请参阅最后一页特别声明从我们的策略逻辑框架推演，现在已经临近反弹的有利机会，2000 点得失与否并不是反弹的必要条件，行情的催化剂是跨过季末的资金槛。年底前仍想做一把的投资者，应积极备战、参与反弹、见好就收。市场节奏再次有利于反弹逻辑2012 年至今，我们在大方向上始终坚持年度策略消耗黎明中的判断：“经济不好不坏，通胀不高不低，政策不温不火，市场半死不活”。因此，在当前熊市后期，捕捉超跌反弹的机会，需要多因素的配合。当前，继我们年初所推动的百团大战 201
9、20109反弹窗口之后，年内第二次像样一点的反弹机会逐渐来临。我们建议投资者可以适当参与周期股的超跌反弹，且在近期，季末流动性的紧张给投资者提供了布局的良机。9.7 单日暴涨之后，反弹的逻辑还成立吗？9 月 7 日，发改委维稳信号发出之后，我们发布的报告先按维稳行情来做指出：如果有一个像样的反弹行情，必须具备以下条件（1）中央继续释放“维稳”信号及政策、（2）海外 QE3 预期、（3）季节性旺季带来的经济微弱改善；我们同时指出：行情的阻力是 3 季度末资金紧张难过。“9.7”单日暴涨之后，打乱了资金面阶段性改善与季节性旺季叠加的操作节奏，前期赌政策的投资者趁势出货，随着降准预期的落空，房地产旺
10、季不旺，以及政治八卦和钓鱼岛争等利空的集中释放，市场在短暂僵持之后杀跌破前期的低点。投资者预期悲观愈盛。但是，不容忽视的是，当股指再度回落到 2000 点附近，资金面紧张的度过，传统季节性旺季的如期到来叠加十八大维稳预期，市场反弹的时间窗口再次开启。我们建议，年底前仍想做一把的投资者，应当把握住这次机会。9 月 7 日先按维稳行情来做第一步棋，发改委高调释放信号，引发超跌反弹。“9.7”单日暴涨行情，已部分消化了这一信号。如果后续没有新政策信号，则行情将重演 2004 年“9.14”等经典熊市反弹，即短期惯性冲高，一周左右即回落。第二步棋，重点关注 9 月 13 日国务院常务会议及美联储会议。
11、如果短期“维稳”逻辑的确存在，那么，在偏弱的 8 月份经济数据公布后，中央将会继续释放“维稳”信号及政策，如叠加季节性经济改善、海外 QE3 预期，行情时间将有望延长。第三步棋，如果央行、财政部、国资委、证监会等“讲政治”而加强“维稳”的-3-敬请参阅最后一页特别声明1 月实质性行动，特别是，货币政策放松以配合财政政策，比如降息、降准、信贷放松，则行情时间空间将超预期。如果没有，则 3 季度末资金紧张关口难过。反弹的时机逐渐成熟我们认为上证指数月线连续六连阴概率小，且接近 2000 点整数关口，技术面积蓄的动能，配合基本面、资金面、政策维稳边际改善共振，推动跌深反弹概率较高。图表 1：1994
12、 年以来 A 股连续四连阴之后的市场表现及原因时间2004 年 4-8 月连阴数5 个月市场状态熊市此后表现引发 9.18 行情，9 月下旬市场在温家宝总理国九条，新股IPO 暂停发行下短期报复性反弹半个月。2003 年 6-10 月2002 年 9-12 月2001 年 7-10 月1999 年 9-12 月1995 年 9-1996 年5 个月4 个月4 个月4 个月5 个月熊市熊市牛市牛市熊市五朵金花行情，市场连续反弹 5 个月。受社保基金将分批入市刺激，市场反弹两个月市场创 2245 点之后的牛熊转折下跌5.19 行情后的休整随后开始 1996 年的大牛市。详细分析参见潮起潮落：199
13、3-1996 年 A 股表现的深层次理解1994 年 3-7 月5 个月熊市三大利好救市，开始“8 月狂潮”行情。详细分析参见潮起潮落：1993-1996 年 A 股表现的深层次理解数据来源：兴业证券研究所基本面的阶段性好转是反弹的必要条件我们仍然坚持认为，当前经济仍然处于去库存、去产能的痛苦阶段，经济见底仍然需要假以时日，从这一主要矛盾出发，当前的市场存在反弹的可能，但不存在反转的空间。但是，阶段性来看，随着 9-11 月传统旺季的到来，可以观察到下游需求有所改善，与工业生产息息相关的中观价格开始有所反弹。秦皇岛港的锚地船舶数代表着沿海地区煤厂对于煤炭的需求，近期存在着船舶数季节性的趋势。环
14、渤海动力煤价从 8 月初以来开始走平，近期开始弱势反弹。唐山地区螺纹钢价格反弹明显，并且逐渐传导到上海等地区。随着 QE3 推出，铁矿石价格的止跌反弹推动贸易商补库存需求的提升。华东地区水泥价格反弹超市场预期。考虑到华东地区受到基建投资刺激影响较小，因此更能反映季节性需求改善的影响。因此，在季节性旺季的时间窗口内，下游需求的阶段性改善构成了反弹的必要条-4-敬请参阅最后一页特别声明10-1010-1211-02 11-0411-0611-0811-1011-1212-0212-0412-0612-0811-01 11-0211-03 11-0411-06 11-07 11-08 11-09 1
15、1-1011-12 12-01 12-02 12-03 12-0412-06 12-07 12-08 12-0911-0511-1112-05件，投资者不用再两股战战担忧盈利的快速下滑。虽然同比来看，季节性改善仍然是偏弱的。图表 2：秦皇岛港运煤船表明下游需求改善：秦皇岛港运煤船表明下游需求改善煤炭调度:秦皇岛港:锚地船舶数煤炭调度:秦皇岛港:锚地船舶数(60MMA)250200150100500图表 3：环渤海动力煤价企稳走强：环渤海动力煤价企稳走强资料来源：WIND，兴业证券研究所图表 4：钢材价格反弹：钢材价格反弹价格:螺纹钢:HRB335 20mm:上海 日价格:热轧板卷:3.0mm:
16、上海 日5,5005,0004,5004,0003,5003,0002,5002,000资料来源：WIND，兴业证券研究所价格:线材:6.5高线:上海 日价格:中板:普20mm:上海 日资料来源：WIND，兴业证券研究所图表 5：铁矿石价格反弹：铁矿石价格反弹资料来源：WIND，兴业证券研究所图表 6：华东地区水泥价格企稳反弹：华东地区水泥价格企稳反弹资料来源：WIND，兴业证券研究所季度末资金紧张压力即将过去经济阶段性转好的背景下，制约反弹的主要矛盾将由经济转向流动性，随着季末-5-敬请参阅最后一页特别声明11-01-0111-01-2011-02-0811-02-2711-03-1811-
17、04-0611-04-2511-05-1411-06-0211-06-2111-07-1011-07-2911-08-1711-09-0511-09-2411-10-1311-11-0111-11-2011-12-0911-12-2812-01-1612-02-0412-02-2312-03-1312-04-0112-04-2012-05-0912-05-2812-06-1612-07-0512-07-2412-08-1212-08-3112-09-1911-0111-0211-0311-0411-0511-0611-0711-0811-0911-1011-1111-1212-0112-021
18、2-0312-0412-0512-0612-0712-0812-09资金紧张的度过，10 月资金面的边际改善是大概率事件。首先，近期，交易所资金价格与银行间资金价格产生明显大幅背离。考虑到市场间可以套利，这种背离表明传统资金融出方的大行不再进行融出，而一些中小金融机构资金需求旺盛。这也从侧面表明资金紧张是对季末考核的需求，且主要来自存贷比较紧的中小金融机构，大行头寸仍然是偏松的。第二，季末存贷比考核以及长假压力过去，对资金的短期需求减弱；第三，通胀、房价回调，给予政策略松的希望。根据兴业宏观观点，从货币政策的角度来说，上半年央行在降息降准方面有较大的动作，但下半年迟迟未有行动，很大程度上应该是
19、受到房价反弹、通胀可能上升的影响。9 月前三周，食品价格在菜价拖累下呈回落态势；房价也出现回调的迹象，央行政策重新转松又有了一丝希望。图表 7：3 个月以下期限 SHIBOR 利率图表 8：票据转贴利率：票据转贴利率10987shibor隔夜2周1周1月1614票据市场:转贴买入报价加权平均利率票据市场:转贴卖出报价加权平均利率654321资料来源：WIND，兴业证券研究所图表 9：9 月农产品价格环比明显低于去年资料来源：WIND，兴业证券研究所宏观部12108642资料来源：WIND，兴业证券研究所图表 10：食用农产品价格环比也弱于去年同期：食用农产品价格环比也弱于去年同期资料来源：WI
20、ND，兴业证券研究所宏观部-6-敬请参阅最后一页特别声明图表 11：房价反弹压力减弱：房价反弹压力减弱资料来源：WIND，兴业证券研究所宏观部十八大前的政策维稳信号有望延续十年一次的大换届，叠加错综复杂的经济形势，后续有必要进一步释放政策维稳信号，可能包括：财政政策加力、降准、信贷投放适当加快、领导人喊话等。在稳增长基调下，近期发改委加快项目审批进度，仅三季度公布的项目总投资额就超过 5 万亿元，国家将对这些项目的融资给予政策倾斜。考虑到项目从获批到配套资金落实到位有 3 个月到半年的时滞期，四季度社会融资规模有望大幅提高。2012 年 9 月 6 日，发改委释放信号，把此前已批复、未来数年实
21、施的项目“集中打包发布”出来，这个政策行为显然是强烈的信号，反而比分析投资项目本身更有深意。2012 年 9 月 12 日，国务院常务会议讨论通过了关于促进外贸稳定增长的若干意见；8 月新增人民币贷款 7039 亿元，同比多增 1555 亿元，明显超出市场预期，中长期贷款占比也有所提升，达到 40.6%，这与 8 月固定资产投资资金来源中的国内贷款同比增速继续回升相一致，释放出积极信号。风险提示：年内反弹所面临的制约我们强调如果有反弹，也是熊市中的可操作的熊市反弹期。冰冻三尺非一日之寒，熊市反弹往往是“老游击队员”的机会，而普通投资者较难把握，后续需要重点提防的经济下行、年底企业应收帐款风险、
22、中小板创业板迎解禁高峰等风险因素。第一，10 月中下旬开始，需提防三季报业绩继续下滑的风险。由于工业品价格持续走弱，三季度周期性行业盈利继续难看。第二，从 11 月开始，需要关注企业的应收帐款风险。从中报分析来看，企业的营收增速慢于应收帐款增速，这表明当前收入的增长，主要是通过信用销-7-敬请参阅最后一页特别声明20031231 200412312005063020051231 200612312007063020071231 200812312009063020091231201006302010123120110630201112312012063020040630200606302008
23、063020120630201112312011063020101231201006302009123120090630200812312008063020071231200706302006123120060630200512312005063020041231200406302003123120030630售。在经济下行期，年底企业应收帐款风险导致的流动性冲击，仍然需要谨慎对待。图表 12：中报企业应收帐款增速高于主营增速：中报企业应收帐款增速高于主营增速图表 13：企业现金流持续恶化：企业现金流持续恶化60.00%50.00%40.00%30.00%20.00%10.00%0.00%-1
24、0.00%-20.00%-30.00%收入增速-应收帐款增速营业总收入同比增长应收帐款同比增长600.00%400.00%200.00%0.00%-200.00%-400.00%-600.00%-800.00%现金流同比资料来源：WIND，兴业证券研究所资料来源：WIND，兴业证券研究所第三，警惕创业板、中小板解禁高峰对小盘股的冲击。我们近期的专题研究门口的野蛮人警惕四季度中小板和创业板的解禁风险 20120921中发现，限售股解禁潮与减持的确存在着正相关的关系。且从历史角度来看，中小板、创业板个股的股价在解禁前，存在着下跌的压力。随着 10 月末创业板三周年解禁的到来，我们建议规避部分存在大
25、规模解禁风险、企业现金流也相对恶化的上市公司。具体请参见我们的专题研究报告。图表 14：解禁前小盘股绝对收益与概率图表 15：解禁前小盘股相对收益与概率数据来源：Wind，兴业证券研究所-8-敬请参阅最后一页特别声明图表 16：中小板解禁金额与走势图表 17：创业板解禁金额与走势数据来源：Wind，兴业证券研究所投资策略：增配周期，参与反弹，见好就收当前根据基本面、资金面、2000 点关口的心理层面，存在着反弹的逻辑窗口。我们预计市场会有一个月左右的操作窗口期，年内还愿意做的投资者，可以在资金面冲击过去之后，积极参与行情。但是，熊市后期，投资者普遍情绪谨慎，即使反弹的逻辑都在了，但是否能够阶段
26、性扭转投资者的极度悲观预期不得而知，但不管怎么说，我们建议投资者重视反弹的时间窗口，淡化反弹的空间，在配臵上，增加对周期性行业的配臵。在 9 月底到 10 月中下旬的反弹窗口期之后，不要过度留恋，仍然需要提防进一步下行的风险。主线一：博弈周期股的阶段性反弹。看好需求面环比改善下的华东与西北地区水泥、煤炭、化工子板块中的民爆、农药、MDI 等板块。券商板块和行情正相关，也是配臵的主线。但是，我们前面的分析已经强调，反弹是在资金面与基本面阶段性企稳下的情况催生的，因此，一旦季节性旺季的消退，需要及时撤退。主线二：强调稳增长与调结构的公约数板块。特别是在环保、产业资本持续增持的商业零售、文化传媒、信
27、息服务等经济转型中“做加法”行业中，选择没有减持压力的个股淘金。-9-敬请参阅最后一页特别声明行业评级推中回公司评级买增中减投资评级说明报告发布日后的 12 个月内行业股票指数的涨跌幅度相对同期上证综指/深圳成指的涨跌幅为基准,投资建议的评级标准为：荐：相对表现优于市场性：相对表现与市场持平避：相对表现弱于市场报告发布日后的 12 个月内公司的涨跌幅度相对同期上证综指/深圳成指的涨跌幅为基准,投资建议的评级标准为：入：相对大盘涨幅大于 15%持：相对大盘涨幅在 5%15%之间性：相对大盘涨幅在-5%5%之间持：相对大盘涨幅小于-5%机构客户部联系方式上海市浦东新区民生路 1199 弄证大五道口
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