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1、人民币均衡汇率的人民币均衡汇率的概念和判定概念和判定复旦大学复旦大学 姜波克姜波克人民币均衡汇率的概念和判定人民币均衡汇率的概念和判定人民币均衡汇率问题的争议人民币均衡汇率决定的传统方法人民币汇率水平变动的经济影响人民币均衡汇率的新概念中国的某些特殊问题结论一、人民币均衡汇率水平的争议一、人民币均衡汇率水平的争议1.历史上的争议（表一）阶段阶段时间时间争议点争议点后果后果阶段一阶段一1978-19801978-1980会计工具会计工具外汇改革无外汇改革无动力动力阶段二阶段二1981-19841981-1984仅顾有形贸易仅顾有形贸易其他行业不其他行业不满满阶段三阶段三1985-19931985
2、-1993不公平、调剂价官价不公平、调剂价官价差距太大、差距太大、IMFIMF反对、调反对、调剂汇率失控剂汇率失控市场混乱市场混乱表二：上海贸易外汇留成比例表表二：上海贸易外汇留成比例表（1988年下半年）资料来源：程怀日、王昌栋编著国际金融第资料来源：程怀日、王昌栋编著国际金融第9191页，浙江大学出版社页，浙江大学出版社19891989年版年版图一：上海外汇调剂价格的波动图一：上海外汇调剂价格的波动（1992年底到1993年7月30日） 资料来源：上海国家外汇管理局资料来源：上海国家外汇管理局 注：虚线为场外交易加价的大致趋势注：虚线为场外交易加价的大致趋势汇率是一种利益分配的工具官价按通
3、货膨胀、进出口情况调节调剂价按企业对外汇的供求关系调节留成比例按行政判断决定表一的延续表一的延续阶段阶段时间时间争论点争论点后果后果阶段四阶段四1994-1994-20192019贬值过头贬值过头通胀通胀阶段五阶段五2019-2019-20192019应该贬值应该贬值紧缩冲击紧缩冲击阶段六阶段六2019-2019-现在现在 应该升值应该升值巨额顺差巨额顺差2.当前的争议 争议的引发 相关数据 相关言论 官方的回应 图二：中国外汇储备的增长图二：中国外汇储备的增长 单位：亿美元单位：亿美元国际上的言论国际上的言论日本：日本副财长黑田东彦在金融时报宣称，中国的通缩经出日本：日本副财长黑田东彦在金融
4、时报宣称，中国的通缩经出口扩散至台湾、香港甚至全球。随后日本财长盐川正十郎要求通过口扩散至台湾、香港甚至全球。随后日本财长盐川正十郎要求通过一项类似当年广场协议的文件逼迫人民币升值。一项类似当年广场协议的文件逼迫人民币升值。美国美国: :商业周刊：商业周刊：“ “中国的通货紧缩正在危机全球经济。中国的通货紧缩正在危机全球经济。”2019 ”2019 年年9 9月，美国财长斯诺对中国的月，美国财长斯诺对中国的“ “汇率之行汇率之行” ”。美国从制造。美国从制造商到国会议员纷纷发表申明，要求人民币升值。商到国会议员纷纷发表申明，要求人民币升值。20192019年年9 9月中旬月中旬，欧盟的欧盟的财
5、长财长在在对对人民人民币币升升值问题进值问题进行行讨论讨论的同的同时时，提出提出“ “汇汇率不公平是率不公平是导导致致贸贸易不平衡关易不平衡关键键” ”的的说说法，法，进进而要求人民而要求人民币币重新估重新估值值。泰国：泰国央行行长蒂耶通屡次提出，中国是导致亚洲其他地区陷泰国：泰国央行行长蒂耶通屡次提出，中国是导致亚洲其他地区陷入通货紧缩的一个原因。入通货紧缩的一个原因。IMFIMF：20192019年人民币对美元的汇率应为年人民币对美元的汇率应为1.91.9￥/$/$，从，从19941994到到20192019年年末，人民币的实际有效汇率上升末，人民币的实际有效汇率上升20.520.5。但。
6、但IMFIMF同时表示人民币升同时表示人民币升值是一个长期和逐步的过程，不应就汇率问题对中国施加压力。值是一个长期和逐步的过程，不应就汇率问题对中国施加压力。中国经济学家的言论中国经济学家的言论观点观点1 1：保持人民币目前的汇率水平是中国经济发展的必然需要，升：保持人民币目前的汇率水平是中国经济发展的必然需要，升值将使中国重蹈日本经济的覆辙，给中国经济带来巨大灾难。同时，值将使中国重蹈日本经济的覆辙，给中国经济带来巨大灾难。同时，人民币汇率保持基本稳定也是保持亚太地区乃至世界经济稳定的需要。人民币汇率保持基本稳定也是保持亚太地区乃至世界经济稳定的需要。董辅礽（中国社会科学院经济研究所名誉所长
7、）、方星海（上海证券董辅礽（中国社会科学院经济研究所名誉所长）、方星海（上海证券交易所）、郎咸平交易所）、郎咸平观点观点2 2：人民币的确被低估了，但是并没有像国外评论那样被严重低：人民币的确被低估了，但是并没有像国外评论那样被严重低估估，人民币升值是无法避免的，中国的汇率安排应该更加灵活，人民币升值是无法避免的，中国的汇率安排应该更加灵活。胡祖胡祖六（高盛银行首席分析师）六（高盛银行首席分析师）观点观点3 3：现在评估人民币是低估还是高估为时过早。（周小川，：现在评估人民币是低估还是高估为时过早。（周小川，20192019年年9 9月月) )观点观点4 4：主动应对、稳中求变，坚持汇率稳定、
8、延缓升值，等到升值：主动应对、稳中求变，坚持汇率稳定、延缓升值，等到升值预期消除以后再来讨论这个问题。目前采用非汇率手段化解人民币的预期消除以后再来讨论这个问题。目前采用非汇率手段化解人民币的升值压力，如提高进口、进一步开放金融市场、推进利率市场的改革、升值压力，如提高进口、进一步开放金融市场、推进利率市场的改革、消化外汇储备的过快增长等。方星海、成思危、张曙光、何帆、张斌消化外汇储备的过快增长等。方星海、成思危、张曙光、何帆、张斌等等中国官方的回应中国官方的回应20192019年年9 9月，国务院总理温家宝在会见美国财长斯诺时表示，保持月，国务院总理温家宝在会见美国财长斯诺时表示，保持人民币
9、汇率在合理、均衡水平上的基本稳定符合中美两国的共同利人民币汇率在合理、均衡水平上的基本稳定符合中美两国的共同利益。益。 中国财政部长项怀诚在中国财政部长项怀诚在G7G7财长会议开幕前，接受采访时表示，中财长会议开幕前，接受采访时表示，中国认为提高人民币汇率国认为提高人民币汇率“ “毫无必要毫无必要” ”，中国经济对全球的影响无疑，中国经济对全球的影响无疑被夸大了。被夸大了。国家外汇管理局局长郭树清一再表示，有关国家外汇管理局局长郭树清一再表示，有关“ “人民币低估影响了美人民币低估影响了美国就业国就业” ”的说法是不成立的，调节人民币汇率无法解决中国贸易顺的说法是不成立的，调节人民币汇率无法解
10、决中国贸易顺差的问题，也无法改变中国劳动力成本低于美国的现实。差的问题，也无法改变中国劳动力成本低于美国的现实。20192019年年1010月月1919日，中国国家主席胡锦涛在泰国曼谷举行的日，中国国家主席胡锦涛在泰国曼谷举行的20192019年年亚太经合组织工商领导人峰会上发表重要演讲，声明中国将继续在亚太经合组织工商领导人峰会上发表重要演讲，声明中国将继续在以市场供求为基础的、单一的、有管理的浮动汇率制度的基础上，以市场供求为基础的、单一的、有管理的浮动汇率制度的基础上，保持人民币汇率基本稳定。保持人民币汇率基本稳定。央行货币政策委员会在央行货币政策委员会在20192019年第一季度例会上
11、达成共识，中国近期年第一季度例会上达成共识，中国近期仍应继续保持人民币存贷款利率的基本稳定，人民币汇率应在合理、仍应继续保持人民币存贷款利率的基本稳定，人民币汇率应在合理、均衡水平上保持基本稳定。均衡水平上保持基本稳定。结论结论二、人民币均衡汇率决定的传统方法二、人民币均衡汇率决定的传统方法实物流量的方法金融流量的方法1、实物流量的方法、实物流量的方法（1）购买力平价 绝对购买力平价绝对购买力平价 ： 相对购买力平价相对购买力平价 ：结论：汇率是两种不同货币购买力的比价结论：汇率是两种不同货币购买力的比价（2）换汇成本比价出口换汇成本出口换汇成本 进口换汇成本进口换汇成本 换汇成本和购买力平价
12、的比较换汇成本和购买力平价的比较换汇成本和购买力平价的比较换汇成本和购买力平价的比较换汇成本换汇成本购买力平价购买力平价广义基础广义基础单位货币的购买力单位货币的购买力单位货币的购买力单位货币的购买力狭义基础狭义基础单位货币对国际贸易商单位货币对国际贸易商品的购买力品的购买力单位货币对一般商单位货币对一般商品的购买力品的购买力假设前提假设前提一价定律存在于国际贸一价定律存在于国际贸易商品价格之中易商品价格之中一价定律存在于所一价定律存在于所有商品价格之中有商品价格之中购买力的决定购买力的决定货币数量、劳动生产率货币数量、劳动生产率等等等等货币数量货币数量（3）货币供求论2、金融流量的方法、金融
13、流量的方法（1 1）利率平价论）利率平价论本国利率外国利率即期利率远期利率本国利率外国利率即期利率远期利率当本国利率上升，大量外资流入，本币立即上升，远期下跌当本国利率上升，大量外资流入，本币立即上升，远期下跌当外国利率上升，大量本币外流，本币立即下浮，远期上升当外国利率上升，大量本币外流，本币立即下浮，远期上升（2 2）国际借贷说）国际借贷说（3 3）资产市场说）资产市场说三、人民币汇率水平变动的经济影响三、人民币汇率水平变动的经济影响1、贬值与进出口当：有闲置的资源（人力、资金、技术、材料）当：有闲置的资源（人力、资金、技术、材料） 出口价可以不变或下降出口价可以不变或下降 国外有需求国外
14、有需求 出口就能扩大出口就能扩大进口价格上升，进口减少，出口替代品生产增加进口价格上升，进口减少，出口替代品生产增加贸易收支改善，贸易收支改善，GDPGDP上升上升表三表三 中国贸易收支的演变中国贸易收支的演变 （1976-2019） 单位：单位：1010亿美元亿美元 资料来源：国际货币基金组织国际金融统计资料来源：国际货币基金组织国际金融统计贬值与物价贬值与物价货币工资机制货币工资机制生产成本机制生产成本机制资产买卖机制（收购储备、还本付息）资产买卖机制（收购储备、还本付息）经济总量机制经济总量机制 当进口商品弹性较低的时候尤其如此当进口商品弹性较低的时候尤其如此 结论：当结论：当MM不变不
15、变 紧缩紧缩 当当MM相应增加相应增加 膨胀膨胀 反论：当反论：当MM不变不变 膨胀膨胀 当当MM相应减少相应减少 紧缩紧缩贬值与就业贬值与就业乘数： 出口扩大出口扩大 进口品可能减少进口品可能减少 外国直接投资流入增加外国直接投资流入增加 物价上涨（趋势）物价上涨（趋势）较多购买力会转向进口、外债支付贬值与贸易交换条件贬值与民族工业、劳动生产率、经济结构结论结论1 1、低劳动生产率和技术水平上，需求弹性低的进口、低劳动生产率和技术水平上，需求弹性低的进口商品未足够大时，贬值有利于扩大出口、就业和商品未足够大时，贬值有利于扩大出口、就业和GDPGDP的增长，升值则相反。的增长，升值则相反。2
16、2、贬值（升值）对贸易交换条件的影响不明显。、贬值（升值）对贸易交换条件的影响不明显。3 3、从短中期看，贬值有提升物价的压力和扩张经、从短中期看，贬值有提升物价的压力和扩张经济的作用，升值则相反。济的作用，升值则相反。4 4、从中长期看，贬值有保护低技术水平的民族工、从中长期看，贬值有保护低技术水平的民族工业的作用，保护市场，但不利于劳动生产率的提业的作用，保护市场，但不利于劳动生产率的提高和经济结构的提升。高和经济结构的提升。四、人民币均衡汇率的新概念四、人民币均衡汇率的新概念明白了汇率的作用，明白了汇率决定的传统理论，我们接下去讨论均衡汇率的概念实物流量决定论的缺陷金融（市场供求）流量决
17、定论的缺陷我们的观点1、实物流量决定论的缺陷、实物流量决定论的缺陷仅考虑购买力的对比，未考虑资本流动和市场供求实物购买力对比本身难以计算挂钩（对比）货币没有巨大波动挂钩（对比）货币本身没有扭曲2、金融流量（市场供求）决定论的缺陷、金融流量（市场供求）决定论的缺陷金融流量太活跃太敏感，光由它来定均衡汇率会损害实体经济，波动太大太频繁。供求是指有管制的还是无管制的供求？无管制汇率太波动 无均衡汇率可言有管制汇率必扭曲3、我们的观点、我们的观点反映实体经济发展的要求（就业、物价、GDP）反映外汇市场的供求（国际收支平衡）用图形反映用图形反映 实体经济实体经济 外汇市场外汇市场 内外均衡内外均衡外部平
18、衡外部平衡 i i 内部均衡内部均衡 BP LM BP LM IS IS e Y e Y结论结论内外均衡同时实现所要求的汇率就是均衡汇率汇率是一种比价（微观）汇率是一个杠杆（宏观） 价格：调节经济生活的杠杆 汇率：调节内外均衡的杠杆中国当前的问题中国当前的问题出口占出口占GDPGDP高达约高达约 40 40（20192019年）年）出口的贡献来源于：以出口的贡献来源于：以20192019年为例年为例，外商投资企业外商投资企业 50.1 50.1国有企业国有企业 42.5 42.5其他其他 7.4 7.4数据来自：数据来自：20192019年年中国对外经济贸易年鉴中国对外经济贸易年鉴升值外资来源减少投资减少升值外资来源减少投资减少 利润汇出增加利润汇出增加 GDPGDP 就业就业 三资企业减少出口减少三资企业减少出口减少 外资来源减少外资来源减少升值升值 BOPBOP顺差减少顺差减少 外汇储备增幅回落外汇储备增幅回落 出口减少出口减少 谢谢谢谢 Thank You
