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1、第十六章第十六章 汇汇率决定率决定 第一节第一节 铸币平价理论铸币平价理论第二节第二节 购买力平价理论购买力平价理论第三节第三节 利率平价理论利率平价理论第四节第四节 货币模型货币模型第十六章第十六章 汇率决定汇率决定 End1概概 述述汇率决定理论研究的是一国货币的汇率水平受什么因素决定和影响。在实行外汇管制的国家，汇率水平的高低是由货币当局根据其政策需要认为确定的。本章讨论汇率决定的背景是实行货币自由兑换、汇率由市场来决定的国家。汇率决定理论是国际金融理论的核心之一。随着经济背景和国际经济学基础理论的演变，它经历了不同的发展阶段，主要有国际借贷说。购买力平价说、汇兑心理说、国际收支说和资产
2、市场说几个阶段。End2第一节第一节 铸币平价理论铸币平价理论（1）在金铸币本位制度下，黄金被用来规定货币能代表的价值、各国均规定了每一金铸币单位包括的黄金重量和成色，即含金量（Gold content）。两国货币间的比价要用其各自的含金量来折算。两种货币的含金量之比称为铸币平价（Mint par）。铸币平价是金铸币本位制度下决定两国货币汇率的基础。End3铸币平价理论（铸币平价理论（2 2）铸币平价条件下，外汇市场上买卖外汇时的实际汇率，围绕铸币平价的 一定界限上下波动，这个界限就是黄金输送点。黄金输送点。所谓黄金输送点，一般是在金平价之上加一个正负百分数，这一百分数是根据进行国际贸易的两国
3、之间的输送费用和利息计算的。在金铸币本位制度下，汇率波动的界限是黄金输送点，汇率比较稳定。End4铸币平价理论（铸币平价理论（3）第一次世界大战后，金铸币制度陷于崩溃，各国相继实行了金块本位制和金汇兑本位制。黄金此时已不再具有流通手段和支付手段的职能，其输出受到很大限制。而货币汇率由纸币所代表的含金量纸币来决定，称为法定平价。称为法定平价。实际汇率因供求关系围绕法定平价上下波动，但黄金输送点却因黄金输出入受到限制而不复存在。汇率波动的幅度由政府规定和维持，政府通过设立外汇平准基金来维持汇率的稳定。 End5第二节第二节 购买力平价理论购买力平价理论一、购买力平价理论的主要内容一、购买力平价理论
4、的主要内容二、对购买力平价理论的验证二、对购买力平价理论的验证三、对购买力平价理论的评价三、对购买力平价理论的评价End6一、购买力平价理论概述（一、购买力平价理论概述（1）购买力平价说（PPP理论）的基本思想早已有之，但到1922年由瑞典经济学家古斯塔夫卡塞尔才明确将其冠以这一称谓。购买力平价理论的基本出发点是，人们之所以需要外国货币是因为它在该国国内具有对一般商品的购买力，同样，外国人之所以需要本国货币也是因为它在本国具有一般的购买力，因此，国内外货币之的汇率主要取决于两国货币购买力的比较。End7购买力平价理论概述（购买力平价理论概述（2 2）购买力平价说有两种形式，即绝对购买力平价（A
5、bsolute PPP）和相对购买力平价（Relative）前者指出两国货币的均衡汇率等于两个国家的价格比率，说明某一时点上汇率决定的基础；后者指出汇率的变动等于两国价格指数的变动差，说明了某一时段里汇率变动的原因。购买力平价理论认为长期均衡汇率，即无政府调节的自动实现国际收支平衡的汇率水平，是由购买力平价决定的，而自由浮动汇率条件下的短期均衡汇率将趋于长期均衡汇率水平。End8一、绝对购买力平价（一、绝对购买力平价（1） 绝对购买力平价理论认为，汇率是两国货币在各自国家里所具有的购买力之比。即在某一时点上，两国货币之间的汇率取决于两国货币的购买力之比。由于购买力实际上是一般物价水平的倒数，因
6、此购买力平价的绝对形式就可以表示为：S=Pt/Pt（或e = Pa/Pb）其中，Pt为t时期本国物价水平，1/Pt则为本国单位货币的购买力；Pt表示t时期外国物价水平，1/ Pt就是外国单位货币的购买力。因此，S就是购买力平价决定的汇率水平，即本国购买力于外国购买力之比，实际上就是两国的相对物价水平。End9绝对购买力平价（绝对购买力平价（2）绝对购买力平价理论实质上就是国际间的“一一价价定定律律”（Law of One Price）。这就是说，在自由贸易条件下，同一种商品在世界各地以同一货币表示，其价格是一样的。但由于各国使用不同的货币，一种商品以不同货币表示的价格，就需要经过均衡汇率来折算
7、，才能保持相等。用公式表示为： Pi= SPi如果该商品的本国价格Pi与其外国价格SPi之间存在着差额，就会存在有利的国际间的商品套购机会。随着套购活动的进行，需求与供给趋于平衡，价格差异也逐渐缩小，直至价格差异与两国的运输费用相等为止。所以套购是促使市场恢复均衡的一种市场机制。End10举例说明举例说明如果同一种商品在美国卖10美元，在英国卖5英镑，绝对购买力平价就为1英镑兑2美元。否则，就会存在有利的国际间的商品套购机会。这类国际间商品套购行为最终将驱使现实汇率调整到与购买力平价相等的水平。 例如，假定汇率是1英镑兑2.5美元，即美元定值过低，英镑定值过高。在这种情况下，就会出现商品在美国
8、与英国之间的套购行为，即贸易商在美国以10美元的价格买入这种商品，运到英国出售，获得5英镑，再以1英镑兑2.5美元的汇率换回12.5美元，净赚2.5美元。这种活动持续下去，贸易商不断卖出英镑、买进美元，势必使英镑贬值、美元升值。直到绝对购买力平价成立。End11卡塞尔兑绝对购买力平价的解释卡塞尔兑绝对购买力平价的解释1、购买力平价是现实汇率水平运动的趋势，尤其在自由贸易情况下，这一假设更为有效；2、当一国对进口和出口的管制程度基本相同时，绝对购买力平价仍然适用；3、由于购买力平价时由两国货币的购买力决定的，因此，在计算货币的购买力时，应以反映所有产品和劳务的总体价格水平为基础。从这个意义上说，
9、我们并不需要一价定律在每一种情况下都成立，只要一价定律在某一种物品上的偏差能与另一种物品上的偏差相抵消就可以。这样，我们可以放宽要求所有商品价格水平中的权重都相同这一限制。End12二、相对购买力平价二、相对购买力平价含含义义：相相对对购购买买力力平平价价说说明明的的是是汇汇率率变变动动的的依依据据。它它将将汇汇率率在在一一段段时时间间内内的的变变动动归归因因于于两两个个国国家家在在这这一一段段时时期期中中的的物价塞规派和货币购买力的变化。物价塞规派和货币购买力的变化。具具体体而而言言，在在一一定定时时期期内内，汇汇率率的的变变化化是是与与同同一一时时期期内内两两国国物物价价水水平平的的相相对
10、对变化成正比的。变化成正比的。End13相对购买力平价的公式相对购买力平价的公式用Pt表示本国在时间t的价格指数，Pt为外国在相同时间的价格指数。假设基期的时间为0，P0和P0分别表示基期的国内外价格水平，S0为基期的汇率水平，相对购买力平价的公式为：St= EndPt/P0Pt/P0S0这样Pt/P0与Pt/P0就分别表示本国与外国的价格指数。如果基期汇率水平S0是已知的，那么即期的购买力平价汇率可以从两国价格指数的变化中推算出来。14相对购买力平价的举例相对购买力平价的举例假如一种综合性商品在英国由原来的5英镑上升到6英镑，在美国由原先的10美元上升到15美元，那么英镑兑美元的汇率就会上升
11、25%，由原来1英镑兑2美元上升到1英镑兑2.5美元。计算过程如下：St = End15/106/5= 2.5英镑/美元如果用物价指数来说明，就有：由于商品价格在英国上涨20%，在美国上涨50%，英镑兑美元的汇率就会上升25%，即150%120%1。15相关结论相关结论汇率同两国价格水平的变化保持一致，汇率的汇率同两国价格水平的变化保持一致，汇率的变化取决于两国通货膨胀的差异。若本国的相对变化取决于两国通货膨胀的差异。若本国的相对价格水平上升，本国购买力就会下降，这时市场价格水平上升，本国购买力就会下降，这时市场力量会促使汇率回到与购买力平价相一致的水平。力量会促使汇率回到与购买力平价相一致的
12、水平。相对购买力平价与绝对购买力平价相比，更富有意义，相对购买力平价与绝对购买力平价相比，更富有意义，因为它在理论上避开了一价定律的严格假设。如果相对因为它在理论上避开了一价定律的严格假设。如果相对形式是正确的，绝对形式不一定正确；但如果绝对形式形式是正确的，绝对形式不一定正确；但如果绝对形式成立的话，那么相对形式也一定是成立的。成立的话，那么相对形式也一定是成立的。16对两种购买力平价的评价对两种购买力平价的评价就购买力平价的两种形式而言，本质上二者没有太大的差别，都强调现实汇率的变化将最终趋于两国价格所决定的均衡水平。但绝对购买力平价是购买力平价理论最直接的表述形式。而相对购买力平价则是在
13、此基础上具体阐述了汇率随价格变动的趋势。在统计上，各国的价格水平通常以指数形式表示，因此，相对购买力平价比绝对购买力平价更具有可操作性。所以，在实际应用中，绝对购买力平价多用于理论模型的分析，付诸实施和统计验证的多为相对购买力平价。End17三、对购买力平价理论的验证三、对购买力平价理论的验证总结西方理论对购买力平价的各种验证结果，总结西方理论对购买力平价的各种验证结果，可以得出以下几点结论：可以得出以下几点结论：1、购买力平价理论在短期内是失效的；、购买力平价理论在短期内是失效的；2、从长期看，购买力平价还是比较合适的；、从长期看，购买力平价还是比较合适的；3、在通货膨胀十分高涨的时期，特别
14、是恶性、在通货膨胀十分高涨的时期，特别是恶性通货膨胀的情况下，汇率和价格的变化较为明显通货膨胀的情况下，汇率和价格的变化较为明显地趋于一致，购买力平价的有效性较为明显。地趋于一致，购买力平价的有效性较为明显。End18第三节第三节 利率平价理论利率平价理论一、利率平价理论的基本内容一、利率平价理论的基本内容（一）无抛补利率平价（一）无抛补利率平价（二）抛补的利率平价（二）抛补的利率平价二、对利率平价理论的评价二、对利率平价理论的评价End19概概 述（述（1 1）购买力平价理论揭示了汇率与物价之间的密切购买力平价理论揭示了汇率与物价之间的密切关系，利率平价理论则说明了汇率与利率之间的关系，利率
15、平价理论则说明了汇率与利率之间的关系。关系。汇率与物价之间的关系通过国际商品套购来实汇率与物价之间的关系通过国际商品套购来实现，反映了国际贸易对于汇率决定的作用；而汇现，反映了国际贸易对于汇率决定的作用；而汇率与利率之间的关系则通过国际资金套利来实现，率与利率之间的关系则通过国际资金套利来实现，反映了国际资本流动对于汇率决定的作用。反映了国际资本流动对于汇率决定的作用。End20概概 述（述（2 2）凯恩斯最初提出利率平价理论，主要用于说明凯恩斯最初提出利率平价理论，主要用于说明远期差价的决定。后来，艾因齐格又补偿提出了远期差价的决定。后来，艾因齐格又补偿提出了利率平价理论的利率平价理论的 “
16、交互原理交互原理”，揭示了即期汇率、，揭示了即期汇率、远期汇率、利率、国际资本流动之间的相互影响。远期汇率、利率、国际资本流动之间的相互影响。随着外汇市场投机行为的日趋活跃，非抛补利随着外汇市场投机行为的日趋活跃，非抛补利率平价理论被提出，用以说明汇率预期、即期汇率平价理论被提出，用以说明汇率预期、即期汇率、利率、国际资本流动之间的关系。到了率、利率、国际资本流动之间的关系。到了20世世纪纪70年代。随着浮动汇率制的实施，利率平价理年代。随着浮动汇率制的实施，利率平价理论又被进一步用于分析汇率行为。论又被进一步用于分析汇率行为。End21一、无抛补利率平价（一、无抛补利率平价（1）在资本具有充
17、分国际流动性的条件下，投资这饿的套利行为使得国际金融市场上以不同货币计价的相似资产的收益率趋于一致。即，套利资本的跨国流动保证了“一价定律”适用于国际金融市场。投资者主要依据预期收益率来决定投资的货币结构。对于非抛补套利者而言，持有本币资产的预期收益率是本币的利息率（r），但持有外币资产所获取的预期收益率不再是外币利息率（r）J加远期外币升水率，而是外币利息率加预期的汇率变动率（Se）。End22无抛补利率平价（无抛补利率平价（2）在在本本外外币币预预期期收收益益率率基基于于国国内内外外利利率率变变化化和和汇汇率率预预期期变变化化而而出出现现差差异异的的情情况况下下，非非抛抛补补套套利利活活动
18、动就就会会产产生生。随随着着非非抛抛补补套套利利活活动动的的持持续续进进行行，国国内内外外利利率率和和即即期期汇汇率率就就会会发发生生调调整整，最最终终使使套套利利者者的的本本外外币币资资产的预期收益率相等。产的预期收益率相等。End23无抛补利率平价（无抛补利率平价（3）用r表示以本币计价的资产收益率（年率），r表示外币计价的相似资产的平均收益率，S表示即期汇率（直接标价法），Se表示预期将来某个时点的预期汇率，并且假设投资者的风险使中性的。对投资者来说，若不存在银行倒闭之类的风险，它会比一下一年以后两种资产的价值。在年终，若持有单位本币的存款与收益额大于持有外币存款与收益额按预期汇率Se折
19、算成的本币款，即（1+r）（1+r）Se/S，则在本国存款；反之，若（1+r）（1+r）Se/S，则在外国存款；若（1+r）=（1+r）Se/S，则在任何一国存款均可。End24无抛补利率平价：结论无抛补利率平价：结论在风险中性的前提下，投资者只需比较一下两种资产的收益。如果收益不等，投资者就会涌向一种资产，资本涌入国会因投资的增加而收益率递减，而流出国的收益率则可能会提高，最终两者的收益趋于相等，即：（1+r）=（1+r）Se/S利利率率平平价价条条件件：用用同同种种货货币币衡衡量量的的任任意意两两种种货货币存款的预期收益率相等。币存款的预期收益率相等。 End25二、抛补利率平价二、抛补利
20、率平价(1)(1)抛补利率平价的基本观点是：远期差价是由各抛补利率平价的基本观点是：远期差价是由各国利率差异决定的，并且高利率货币在外汇市场国利率差异决定的，并且高利率货币在外汇市场上表现为贴水，低利率货币在外汇市场上表现为上表现为贴水，低利率货币在外汇市场上表现为升水。升水。在两国货币利率，尤其是短期利率存在差异的情况下，资金将从低利率国家流向高利率国家牟取利润。为了避免汇率变动的风险，套利者往往将套利与掉期交易结合进行，实施所谓的抛补套利，以保证赚取的是无风险的收益。End26抛补利率平价（抛补利率平价（2 2）与无抛补利率平价相比，抛补的利率平价并未对投资者的风险偏好作出假定。因为远期外
21、汇市场的出现使套利者可以免于承担由于汇率波动而产生的汇率风险。交易双方需要的做的是在未来的某一时刻（掉期交易的到期日）以某一特定的汇率交易持有货币。由于套利者利用远期外汇市场固定了外来交易时的汇率，避免了汇率风险的影响，整个套利过程可以顺利实现。End27抛补利率平价（抛补利率平价（3 3）对于投资者而言，在国际资本自由流动的条件下，究竟以何种货币持有资产，主要取决于何种货币能够提供较高的预期收益率。如果本币的预期收益率高于外币，投资者就会将资金从外币转换未本币来持有，反之也然。假定本国利率水平为 r，外国利率水平为rS为直接标价法的即期汇率，F为远期汇率。则抛补利率平价法为：（1+r） =
22、（1+r）F/ S若用f表示远期的升水（或贴水），即一国的远期汇率超过（或低于）即期汇率的比率，则：End28抛补利率平价（抛补利率平价（4 4）F / S = （FS）/ S+1 = f + 1那么，抛补的利率平价可更为清楚地表达为：那么，抛补的利率平价可更为清楚地表达为：F = r r抛抛补补利利率率平平价价表表明明：本本国国利利率率高高于于（或或低低于于）外外国国利利率的差额等于本国货币的远期贴水（升水）。率的差额等于本国货币的远期贴水（升水）。高利率国的货币在远期外汇市场上必定贴水，低利率过的货币在该市场上必定升水。如果国内利率高于国际利率水平，资金将流入国内牟取利润。抛补利率平价中，
23、套利者不仅要考虑利率的收益，还要考虑由于汇率变动所产生的收益变动。套利与掉期业务相结合可以避免风险。End29抛补利率平价：结论抛补利率平价：结论在本币利率高于外币利率的情况下，大量掉期外汇交易的结果是，本币的现汇汇率下浮（本币升值），远期汇率上浮（本币贬值）。即低利率货币的即期汇率下浮，远期汇率上浮；而高利率货币的即期汇率上浮，远期汇率下浮。这意味着低利率货币出现远期升水，高利率货币出现远期贴水。随着抛补套利活动的不断进行，远期差价最终等于两国利差，使抛补套利活动不再有利可图，此时本币远期贴水幅度恰好等于国内利率高于国际利率的幅度。这时抛补利率平价成立。End30抛补利率平价：结论抛补利率平
24、价：结论在在资资本本具具有有充充分分国国际际流流动动性性的的前前提提下下，抛抛补补与与无无抛抛补补的的利利率率平平价价均均告告诉诉我我们们，如如果果本本国国利利率率上上升升，并并超超过过利利率率平平价价所所要要求求的的水水平平，本本币币将将会会预预期期贬值，反之，则升值。贬值，反之，则升值。End31三、对利率平价理论的评价三、对利率平价理论的评价自自20世世纪纪20年年代代利利率率平平价价理理论论被被首首次次提提出出后后，利利率率平平价价就就受受到到了了西西方方经经济济学学家家的的重重视视。与与购购买买力力平平价价理理论论所所不不同同的的是是，它它靠靠册册的的是是资资本本流流动动与与汇汇率率
25、决决定定之之间间的的关关系系，从从一一个个侧侧面面阐阐述述了了汇汇率率变变动动的的原原因因资资本本在国际间的流动。在国际间的流动。End32对利率平价理论的评价对利率平价理论的评价利率平价理论并非是一个完善的汇率决定理论，对其的批评主要有：1、利利率率平平价价的的实实现现依依据据是是国国际际金金融融市市场场上上的的“一一价价定定律律”，其其先先决决条条件件是是（1）有有效效的的切切处处于于完完全全自自由由竞竞争争状状态态的的外外汇汇市市场场；（2）无无市市场场壁壁垒垒，资资本本在在国国际际间间的的流流动不受任何限制；（动不受任何限制；（3）不考虑交易成本。）不考虑交易成本。与与抛抛补补套套利利
26、有有关关的的交交易易成成本本有有：国国内内筹筹资资的的交交易易成成本本、购购买买即即期期外外汇汇的的交交易易成成本本、购购买买外外国国证证券券的的交交易易成成本本、出售远期外汇的交易成本。出售远期外汇的交易成本。End33对利率平价理论的评价对利率平价理论的评价与与抛抛补补套套利利有有关关的的交交易易成成本本有有：国国内内筹筹资资的的交交易易成成本本、购购买买即即期期外外汇汇的的交交易易成成本本、购购买买外外国国证证券券的的交交易易成成本本、出售远期外汇的交易成本。出售远期外汇的交易成本。2、在在利利率率平平价价的的关关系系式式中中，并并没没有有表表明明到到底底是是利利率率平平价价决决定定汇汇
27、率率，还还是是即即期期汇汇率率与与远远期期汇汇率率的的差差异异决决定定利利率率。即即不不能能说说明明在在利利率率平平价价的的关关系系中中，三三个个变变量量谁谁是是内内生生的的，谁谁是是外外生生的的 ，利利率率平平价价是是一一个个汇汇率率决决定定理理论论还还是一个利率决定理论。是一个利率决定理论。3、它忽视了利率结构问题。、它忽视了利率结构问题。End34第四节第四节 货币模型货币模型一、概述一、概述二、弹性价格货币模型二、弹性价格货币模型三、粘性价格货币模型三、粘性价格货币模型End35一、概一、概 述（述（1）货货币币模模型型是西方汇率决定理论中资产市场分析法的一个重要分支。资产市场分析法是
28、从20世纪70年代中期开始迅速成长起来的汇率决定理论，与传统理论强调贸易流量对汇率的决定作用不同，该方法强调金融资产市场在汇率决定中的重要作用，它能够比较好地解释汇率的易变性和波动。资产市场分析法的产生背景：资产市场分析法的产生背景：1973 年布雷顿森林体系的彻底崩溃，导致国际货币制度由固定汇率制走向浮动汇率制，汇率的易变性成为显著的特点； 从20世纪60年代开始，大规模的国际资本流动成为国际经济中较为显著的经济现象。国际资本流动已脱离实物经济和国际贸易而独立运动，并对利率产生巨大影响。在这种背景下，汇率决定的资产分析法迅速崛起，成为占据主导地位的汇率理论。End36概概 述（述（2 2）资
29、资产产分分析析法法与与传传统统的的汇汇率率决决定定理理论论的的区区别别：资产分析法扬弃了传统汇率理论的流量分析法，把关注的目光集中到货币和资产的存量均衡上，其分析更加强调资产市场的存量均衡对汇率的决定作用。资资产产市市场场分分析析法法具具有有以以下下四四个个特特征征： 理性预期是决定汇率的一个十分重要的因素。投资者对某一变量未来值的主观一起，等于以当前所有信息为条件的数学期望值； 资产市场的均衡状态为资产供给与需求的存量相等。资产的流动只反映了资产市场供求的暂时不平衡； 汇率作为一个货币现象，也会受到实际（非货币）因素的影响，但这一影响必须通过货币需求的变化才能影响汇率； 汇率被视为资产价格，
30、它的波动具有同股票和债券的价格变化相同的特征； 资本具有充分流动性，不存在资本管制和其他资本跨国流动的限制。 End37概述（概述（3 3）货币法和资产组合平衡法的主要区别：货币法和资产组合平衡法的主要区别：货币法和资产平衡组合法是资产市场法的两个主要分支。它们的区别在于资本替代性这一假定。货币法假定本国同国外债券由充分可替代性；资产组合平衡法则假定本国同国外债券不具有充分可替代性，因此资产组合平衡法特别强调了债券市场的作用。End38二、弹性价格货币模型二、弹性价格货币模型弹性价格货币模型假定商品市场与证券市场一样能够迅速、灵敏地加以调整，在货币供给对利率的收入价格效应发生作用、抵消流动性效
31、应对利率影响的情况下，货币市场失衡将带来价格的变化，而不会导致利率的变化。由此，国际商品套购机制而非套利机制发生作用。弹性货币法的一个基本思想是：汇率是两国货币的相对价格，而不是两国商品的相对价格，因此汇率水平应主要由货币市场的供求状况假定。他的两个重要假设是： 稳定的货币需求方程，即货币需求同某些经济变量存在着稳定的关系； 购买力平价持续有效。End39弹性货币模型的公式弹性货币模型的公式弹性价格货币模型的基本形式是：S=（mm）（yy）+（ii）它表明： 汇率变动与本国货币供给成正比，与外国货币供给成反比。当一国货币供给相对他国增加时，外汇汇率就会上升，即本币的对外汇价下跌。（2）外汇汇率
32、与本国相对于他国的收入成反方向变动，与利率成同方向变动。当本国国民收入相对增加时，汇率就会下降，即本币的对外汇价上涨；当本国利率相对上升时，汇率就会上升。End40弹性货币模型的三组变量对汇率弹性货币模型的三组变量对汇率的的 影响（影响（1）弹弹性性货货币币模模型型将将汇汇率率的的假假定定因因素素主主要要归归结结于于三三组组变变量量：两两国国相相对对货货币币供供应应量量、相相对实际收入和相对利息率。对实际收入和相对利息率。1、相对货币供给。在其他因素不变的前提下，如果本国的货币供应来年感相对于外国增加，则汇率上升，即本国货币贬值；反之也然。End41弹性货币模型的三组变量对汇率弹性货币模型的三
33、组变量对汇率的的 影响（影响（2）2、相对实际收入水平变化。如果国内实际收入水平增加，则对货币的需求相应也要增加。在货币供应量和利率不变的情况下，要保持货币市场的均衡，必然要求国内价格下降。而国内价格的下降又会反映到汇率的变化上，根据购买力平价，汇率下跌，本币升值。同样，国外实际收入水平的上升将导致国外价格的下跌，为维持购买力平价，本币将贬值。3、相对利率变化。本国利率的上升（下降）将导致本币贬值（升值）将引起货币需求的下降（上升），从而导致国内价格的上升，最终导致本币贬值（升值）。End42对弹性货币模型的批评对弹性货币模型的批评对对弹弹性性货货币币模模型型的的批批评评主主要要集集中中在在其
34、其两两个个基基本本的的假假定定上：上：1、购购买买力力平平价价。因为购买力平价在20世纪70年代西方实行浮动汇率制以来一般是失效的，使得弹性价格货币模型建立在非常脆弱的基础之上。2、货货币币需需求求函函数数。许多研究表明，主要西方国家的货币需求极不稳定，以收入和利率为基础的需求函数不能前面反映实际的货币需求变化。相对于弹性价格货币模型，后来的粘性价格货币模型与资产组合平衡模型法都不同程度地对以上的不足进行了弥补。End43三、粘性价格货币模型三、粘性价格货币模型（1）粘性价格货币模型是由美国麻省理工学院教授鲁迪格多恩布什于1976年提出的 ，它同样强调货币市场均衡对汇率变动的影响。粘性价格货币
35、模型以弹性价格模型为基础，继承了其长期性特征，即假定购买力平价在长期情形下有效（不是持续有效）。但在分析汇率的短期波动上，粘性价格货币模型则放弃了前一模型中有关价格灵活变动的假设，而是采取了凯恩斯主义价格体系粘性的假定。End44粘性价格货币模型（粘性价格货币模型（2）它们认为，在短期内，由于不同市场存在不同的调整速度，商品市场和资产市场并不是同时达到均衡的，商品市场的调整速度相对于资产市场要缓慢得多。当面对外部变化时，由于商品市场反映迟缓，资产市场的迅速调整使汇率出现“超调”反映，从而偏离其长期均衡水平，这就是短期内汇率内容波动的原因。可以说。粘性价格货币模型弥补了弹性价格货币模型在短期分析
36、方面的不足。End45对粘性价格货币模型的评价对粘性价格货币模型的评价粘性价格货币模型强调资产市场在短期汇率假定中的作用，而商品市场只在长期情况下才对规律产生实质性影响。在此之前，经济学家通常从外部随机扰动等方面来解释汇率的波动，往往不能令人满意。粘性价格货币模型将汇率波动与经济系统的内在机制联系在一起，较好地解释了汇率的波动性。此外，由粘性价格货币模型我们还可以发现，汇率的波动与国际间货币存量或货币政策的变化有很大的关系，并且汇率往往要比货币政策具有更强的易变性。End46第五节第五节 资产组合平衡模型资产组合平衡模型一一、资资产产组组合合平平衡衡模模型型产产生生的的背背景景、代代表人物表人
37、物二、资产组合平衡模型的均衡条件二、资产组合平衡模型的均衡条件三、资产总量变化对汇率的影响三、资产总量变化对汇率的影响四、资产结构变化对汇率的影响四、资产结构变化对汇率的影响五、资产市场分析法的五、资产市场分析法的 主流思想主流思想End47一、产生背景与代表人物一、产生背景与代表人物无论是弹性价格货币模型还是粘性价格货币模型，都遵循一个共同的假定：国内与国外的债券具有完全替代性，投资者为风险中性。但是，在现实中国内外资产却存在布完全的替代因素，如政治风险、税赋差别等。从这一情况出发，经众多学者努力，西方汇率理论有了进一步发展，资产组合平衡模型因而得以产生。代表人物是：布朗森（1975）、后来
38、考雷、艾伦与凯南、多恩布什、费雪等人也对该理论有进一步的研究。End48资产组合平衡模型的表述资产组合平衡模型的表述资产组合平衡模型放弃了货币模型对资产替代性的假设，认为国内外资产自己间是不完全替代的。投资者根据对收益率和风险性的考察，将财富分配与各种可供选择的资产，确定自己的资产组合。资产组合到达了稳定状态，国内外资产市场供求也到达了均衡，汇率也相应地被假定。当财富总量（资产供给）发生变化时，通过汇率和利率的共同调节，资产组合达到平衡。 End49二、资产组合平衡模型的均衡条件二、资产组合平衡模型的均衡条件资产组合平衡模型将一国私人部门（包括个人和企业）持有的财富（W）划分为三种形式：本国货
39、币（M）、本国债券（B）和外国债券（F）。因为本外币资产不完全替代，所以未抛补的利率平价条件在此不成立，同时模型中新增了风险报酬因素。投资者根据收益和风险两因素调整资产组合，则当各资产市场达到均衡时，有：W = M+B+SF （1）M/W = m（I，I*+Se）m11，m20 （2）B/W = b（I，I*+Se） b10，b2 0（3）SF/W = f（ I，I*+Se）f1 0 f2 0（4） End50资产组合平衡模型的均衡条件资产组合平衡模型的均衡条件其其中中，第第一一个个等等式式为为财财富富的的定定义义等等式式，后后三三个个等等式式为为资资产产市市场场的的均均衡衡条条件件，S为为直
40、直接接标标价价法法下下的的外外汇汇汇汇率率，小小写写字字母母代代表表各各资资产产的的需需求求函函数数，带带下下标标的的小小写写字字母母代代表表偏偏导导数数，如如m1代代表表货货币币需需求求函函数数m对对第第一一个个变变量量本本国国债债券券的的的的偏偏导导数数，m2代代表表对对第第二二个个变变量量（按按本本币币计计算算的的外外币币债债券券收收益益率率I*+ Se ，一一般般假假定定I*为为外外部部给给定定）的的偏导数等。偏导数等。后后三三个个等等式式的的左左边边代代表表资资产产供供给给，右右边边代代表表资资产产需需求求，需需求求是是两两个个收收益益率率的的函函数数。由由于于两两种种债债券券不不完
41、完全全替替代代，i I*+ Se ，两两者者之之差差为为风风险险报报酬酬： =i（ I*+ Se ）。由由于于三三个个等等式式的的左左边边相相加加等等于于1，意意味味着着任任何何两两个个资资产产市场达到均衡，第三个市场也补丁趋于均衡。市场达到均衡，第三个市场也补丁趋于均衡。End51三、资产总量变化对汇率的影响三、资产总量变化对汇率的影响P259End52四、资产结构变化对汇率的影响 P259End53五、资产市场分析法的主流思想五、资产市场分析法的主流思想第一、资产市场分析法视汇率为一种资产价格，第一、资产市场分析法视汇率为一种资产价格，把分析的焦点置于资产市场均衡，改变了传统汇把分析的焦点
42、置于资产市场均衡，改变了传统汇率理论把研究重心置于国际收支差额特别是经常率理论把研究重心置于国际收支差额特别是经常项目收支差额的局限性，从根本上改变了研究视项目收支差额的局限性，从根本上改变了研究视角，也使理论研究更加贴近西方经济的现实。角，也使理论研究更加贴近西方经济的现实。第二、资产市场分析法体现的是一般均衡分析，第二、资产市场分析法体现的是一般均衡分析，这克服了传统理论局部均衡分析的局限性。这克服了传统理论局部均衡分析的局限性。54五、资产市场分析法的主流思想五、资产市场分析法的主流思想第三、资产市场分析法第一次正式将存量分析法引入到汇率决定理论中，同时结合流量分析法加以分析。第四、资产
43、市场分析法带有强烈的政策特征，直接为西方国家政府的宏观就政策提供理论依据。第五、资产市场分析法中尽管存在不同分支，但它们在基本分析方法和基本理论思想上是一致的。很多经济学家既是货币模型的支持者，又是资产组合平衡模型的研究者。55本章复习思考题本章复习思考题1、汇率决定理论的流派及其演变？2、铸币平价、黄金输送点、法定平价的含义？3、古斯塔夫卡塞尔与购买力平价理论的关系？4、购买力平价理论的基本观点。5、绝对购买力平价、一价定律以及卡塞尔对绝对购买力平价的解释。6、相对购买力平价的含义以及用外汇供求关系的变化来表述相对购买力平价理论。7、对两种购买力平价方式的评价。End56复习思考题复习思考题
44、8、对购买力平价理论的验证9、利率平价理论的基本内容。10、无抛补利率平价与抛补利率平价的含义。11、对利率平价理论的评价。12、资产市场分析法的产生背景、以及与传统汇率理论的区别。13、货币法和资产组合平衡法的主要区别。14、弹性价格货币模型的公式推导。15、弹性价格货币模型的三组变量对汇率的影响。16、对弹性价格货币模型的批评。57复习思考题复习思考题17、粘性价格货币模型的含义。18、对粘性价格货币模型的评价。19、资产组合平衡模型的产生背景、代表人物。20、资产组合平衡模型的均衡条件？21、简述资产市场分析法的主流思想？22、简述资产结构和总量变化对汇率的影响。58本章结束谢谢大家59
