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1、第九章项目融资本章框架n概述n投资银行在项目融资中的角色n项目融资的风险管理nBOT项目的运作程序n案例分析第一节概述n定义：n项目融资(无追索权)是以项目的名义在资本市场上筹措资金，借款人仅以项目自身的预期收入和资产对外承担债务偿还责任。n项目融资(有限追索权)是债权人不仅要求以项目的收入和资产作为偿还的担保，还要求项目公司以外的第三方包括项目发起人、产品的未来购买者、东道国政府或其它保证人提供担保。各担保人对项目债务所负的责任，仅以他们各自所提供的担保金额或协议为限度。n特点n项目导向性：以项目为主体安排融资，融资结构、额度、成本与项目的资产价值和预期的现金流直接联系。n债权人对债务人的有
2、限追索权n以项目所属资产及权利作为担保n项目各当事人共同分担项目风险n融资成本高（包括前期费用、利息）项目融资的适用范围n资源开发：石油、天然气、煤炭、铁铜等的开采n基础设施建设：铁路、公路、港口、电讯和能源项目。是应用最多的领域，原因：项目规模大，政府完全出资有困难；商业化经营的需要，提高收益。n制造业项目：应用相对少。项目融资的基本类型n按融资主体分：投资者直接安排融资、投资者通过项目公司安排融资n按融资基础分：n以“设施使用协议”为基础的融资模式、n以“生产支付”为基础的融资模式、n以“融资租赁”为基础的融资模式nBOT（build-operate-transfer）和BTnTOT(tr
3、ansfer-operate-transfer)nABS（assetbackedsecuritization）主要参与者（p185）n项目发起人：是项目的投资者（股东），可以是一家公司，也可以是与项目有关的公司（承建商、供应商、买方）组成的企业集团。n项目公司：即借款主体，可以是公司或信托机构。n债权人及其它资金提供者n贷款银行包括商业银行、世界银行及其属下的国际金融公司、开发银行。数目由贷款规模和项目风险决定n各国政府出口信贷机构n租赁公司n共同基金n投资管理公司n项目承建商主要参与者n设备、原材料供应商：提供延期付款和优惠出口信贷n项目产品、服务的购买者：保证项目的市场和现金流量，为项目提
4、供信用保证n承包商：实力与经营历史影响项目建设期的风险。n项目融资顾问：进行项目可行性研究、设计融资方案、监督管理贷款协议的执行。n东道国政府：提供投资环境、土地、基础设施、能源供应、特许经营权n保证人：业主、第三方如：设备供应商、销售商、产品购买方、承包商、政府机构n保险公司第二投资银行在项目融资中的主要角色财务顾问n协助客户（项目公司）评估项目融资的可行性：从财务、技术和风险角度评估n协助客户设计项目的整体资金结构n协助客户设计项目融资模式n协助客户设计项目融资的担保方案2.1项目融资的可行性分析n目的：是项目融资的必备文件，是投融资双方评估项目经济强度、确定追索力度的基础。n内容：n项目
5、东道国的宏观政治、经济环境分析。经济环境包括：价格水平、该国资本市场的成熟程度及信用等级、利率水平、政府调控经济的能力；法律环境包括：政府部门在项目融资中的作用和职责、项目投资者取得特许权的保证、有关定价的法律法规、对外商投资企业的干预、劳动法规、税法的规定n项目本身的经济可行性分析。技术、经济、财务（盈利能力、债务清偿能力）、敏感性分析(研究项目主要因素发生变化对经济效益的影响程度)、环境可行性分析2.2设计项目的融资模式(P194)n以“设施使用协议”为基础的融资模式。主要用于一些带有服务性质的项目如：石油、天然气管道项目、发电设施、专门产品的运输系统及港口、铁路设施。n以“生产支付”为基
6、础的融资模式。生产型项目如石油、天然气开发n以“融资租赁”为基础的融资模式。应用于大型设备、大型项目nBOT项目融资模式。主要应用于公共基础设施建设。nTOT模式nABS模式2.3项目整体资金结构设计n资金结构包括：股本金、准股本金、债务资金n股本金来源：国家财政拨款、企业利润留成、发行股票、外国资本直接投资n准股本金来源：股东贷款、可转换债券、零息债券n债务资金：债务资金来源（融资的核心）n国内银行贷款。包括商业银行和政策性银行n国际金融组织贷款n世界银行贷款。包括“软贷款”（期限35年左右、前十年不收利息。）和“硬贷款”（期限20年，前五年不收利息）。贷款主要用于农业和农村发展、环境保护、
7、交通、能源、基础设施项目。n亚洲开发银行贷款，条款与世界银行类似。n外国政府贷款（如美国国际开发署）。贷款期限长，利率低（23）n出口信贷n国际商业贷款n发行债券n项目资金结构的决定因素（P197）2.4项目融资的担保结构设计n是指借款人或第三方以自己的信用或资产向贷款人作出的还款担保。n主要信用担保包括：n发起人提供的完工担保，包括工期、成本方面。担保人可以按照完工担保条件招投标，选择财力雄厚的承包商，转移风险n项目产品或服务的购买者提供担保。n项目能源、原材料供应商提供的担保。n资金短缺担保。即现金流短缺担保，确保项目支付生产成本和偿付到期债务的能力。一般为发起人。n东道国政府支持。颁发特
8、许经营权和执照，或通过代理机构进行权益投资、或成为产品的最多买主。n安慰函。包括对项目经营的支持、不剥夺项目资产的表态和为项目提供资金的支持。通常是道义上的约束。项目融资的担保结构设计（续）n主要物权担保n固定物权担保n浮动物权担保。允许贷款人子阿特定时间发生时，处置项目公司的所有资产。比如任命财产管理人或经理人接管整个项目。n其它担保方式n消极担保条款。借款人向贷款人承诺：未还清贷款前，不得未其它负债设立任何财产留置权。n从属债务。是指一个债权人同意在另一债权人受偿前不请求清偿自己的债务。第三节项目融资的风险管理n分为：系统外风险和系统风险。n系统外风险是与东道国的客观政治、经济环境有关，或
9、自然环境有关，超出了项目自身的可控范围。n系统风险指可由项目实体自行控制管理的风险，包括：完工风险、经营维护风险、环保风险。系统外风险的识别与管理（1）n不可抗力风险。是当事人不能预见、不能避免的自然时间和社会事件。风险管理方法：投保、当事人各方协商分担、寻求政府的支持。n战争、罢工、革命、内乱等社会风险。两伊战争使得日本投资与伊朗石油化工厂的三菱银行损失10亿美元。美国电力公司1995年在印度的电厂项目，由于政权更迭，损失惨重。风险管理方法：投保n国家政策风险。包括国有化风险（如伊拉克在入侵科威特时，没收对伊拉克敌意的国家在伊的资产达45亿美元；增税、拒绝颁发许可证）和公共政策及法律变化的风
10、险（导致成本增加）。风险管理方法：n投保、n股权安排（邀请多个国家、多边机构参与项目）、n债权安排（由多个国家的银行组成的银团参与项目；从多个国家出口信贷机构取得设备）、n条款安排（规定交叉违约条款）、n政府机构担保（担保不实施强制征收，若征收则给予合理的补偿；担保不干预项目合法经营）n合同规定由东道国合作伙伴承担（如在购电协议中规定对于由公共政策变化引起的成本超支，允许提价进行补偿。）系统外风险的识别与管理（2）n经济环境风险n利率风险。管理方法n汇率风险。管理方法：锁定汇率、掉期、风险均担n通涨风险。管理方法：在特许协议中规定可按通涨率调价或延长特许权n货币自由兑换和汇出风险。管理方法：投
11、保、选择法律明确规定保证兑换的东道国的项目或在协议中具体规定可以兑换、换成等价商品在国际市场上出售。n能源供应和其它辅助设施不配套风险。管理方法：合同明确各方义务n法律风险：法律变动给项目带来的风险系统风险的识别与管理（1）n信用风险。指项目参与各方都存在着不履约的风险，管理方法：n评估项目可行性报告，确保项目公司具有先进的管理经验和技术支持n项目发起人资本金到位并提供其它形式的支持n要求承包商提供履约担保n敦促产品购买者签订照付不议合同或长期购买合同n要求项目供应商提供长期供货合同n要求项目公司提供担保合同或其它现金差额补偿协议n评估保险公司、再保险公司的支付能力n东道国政府出具履约担保或安
12、慰函n正确选择国际商事仲裁机构系统风险识别与管理（2）n投标不成功风险。管理：n选择法律制度健全的国家进行投标n前期工作充分细致。编制可行性报告，项目申请符合东道国的法律规范，注意同东道国政府、地方政府协调好关系。n完工风险。债权人的风险管理方法：n研究项目可行性报告，评估项目技术的成熟度，建筑承包商的信誉、经验和实力。n项目发起人提供完工担保系统风险识别与管理（3）n运营维护风险。n市场风险。管理方法：n做好国内外市场调研与预测n与产品的购买者签订长期合同锁定产品的价格，确保项目的收益。n寻求政府或公营机构的保证。要求政府在特许权协议中明确承诺项目运营的几年内保证最低流量或使用量。n寻求政府
13、给予补贴。系统风险识别与管理（4）n环境风险。英国国家水利管理机构起诉壳牌公司关于梅斯河污染的案件，公司损失共计700万（包括赔偿金、清污费、支付第三方损失、安装新设备成本费）。管理方法：n投保、n做好项目的法律可行性研究，制定周密的环保计划。n开发符合环保的新技术和产品。第四节BOT项目的运作程序（从政府角度）n确定项目方案阶段。主要目标是研究并提出项目建设的必要性、确定项目需要达到的目标n项目立项阶段。外资BOT项目需要得到国家计委的批复，内资BOT项目可以由地方政府批复n招标准备阶段。聘请专业的投融资咨询公司、律师事务所和设计院，准备招标文件、特许权协议、制定评标标准。 n资格预审阶段。
14、在确保充分竞争的前提下尽可能减少招标评标的工作量，一般为35家比较合适。BOT项目的运作程序（续）n准备投标文件阶段n评标阶段。标书中的主要标的应该是评标时重点考虑的核心因素，如果采用评分法评标，则该因素的分值应该占有绝对的权重。北京第十水厂BOT项目评标的标准以水价为主，适当考虑了融资方案、法律方案和技术方案。n谈判阶段。如北京第十水厂BOT项目，谈判工作共进行了三轮。第一轮主要是了解双方的观点，第二轮解决了水价等核心问题，第三轮解决了遗留问题（主要是对不可抗力的处理）。n融资和审批阶段。谈判结束且草签特许权协议以后，中标人应报批可行性研究报告，并组建项目公司。项目公司将正式与贷款人、建筑承
15、包商、运营维护承包商和保险公司等签订相关合同，最后，与政府正式签署特许权协议n实施阶段（包括设计、建设、运营和移交）BOT项目的运作程序（从项目公司角度）n项目可行性分析n通过竞争取得项目n谈判、签订各项合同n与项目承贷方签订信贷协议n与建筑承包商签订建设合同n与供应商的设备和材料签订供应合同n与保险公司签订保险合同。n建设项目n运营项目n移交项目案例分析广东沙角B电厂BOT项目融资（P205）案例分析-印度大博电厂项目n1995年该厂由美国安然(Enron)公司投资近30亿美元建成,是印度国内最大的BOT项目。n大博电厂项目由安然公司安排筹划,由全球著名的工程承包商柏克德(Bechtel)承
16、建,并由通用电气公司(GE)提供设备。电厂所在地,是拥有印度最大的城市孟买的马哈拉斯。n到2001年,大博电厂与马哈拉斯特拉邦的电费纠纷不断升级,电厂最终停止发电。虽然印度中央政府对该项目提供了反担保,但中央政府违约了。n安然公司为大博电厂设立了独立的项目公司。该项目公司与马邦电力局(国营)签订了售电协议,安排了比较完善的融资、担保、工程承包等合同。n项目最为关键的政府特许售电协议中,规定大博电厂建成后所发的电由马邦电力局购买,并规定了最低的购电量以保证电厂的正常运行。该售电协议除了常规的电费收支财务安排和保证外,还包括马邦政府对其提供的担保,并由印度政府对马帮政府提供的担保进行反担保。n售电
17、协议规定,电价全部以美元结算,这样一来所有的汇率风险都转移到了马邦电力局和印度政府身上。协议中的电价计算公式遵循这样一个基本原则,即成本加分红电价,指的是在一定条件下,电价将按照发电成本进行调整,并确保投资者的利润回报。这一定价原则使项目公司所面临的市场风险减至最小。n正当项目大张旗鼓地开始建设时,亚洲金融危机爆发了。危机很快波及到印度,卢比对美元迅速贬值40%以上。直到1999年,一期工程才得以投入运营,而二期工程到目前才接近完成。工程的延期大大增加了大博电厂的建设费用(产生了上文提到的建设风险),因建设风险而导致的成本上升使大博电厂的上网电价大幅度提高。n对印度经济发展的乐观预期使马邦电力
18、局和大博电厂签订了购电协议,但金融危机造成的卢比贬值使马邦电力局不得不用接近两倍于其他来源的电价来购买大博电厂发出的电力。2000年世界能源价格上涨时,这一差价上升到近4倍。到2000年11月,马邦电力局已濒临破产,因而不得不开始拒付大博电厂的电费n提问：n1、此案例中项目公司（大博电厂）与马邦电力局签订了哪些有利于项目公司的条款？安然公司在案例中是什么角色？n2、此项目的发生的风险属什么风险？可以避免吗？n马邦电力局与印度政府在此案例中得到的教训有哪些？假设你是印度政府的项目顾问，你会怎样修改合同条款n实际上,BOT项目融资的建设风险、金融风险、市场风险与最终的信用风险并没有一个必然的逻辑关
19、系,大博电厂案例中信用风险之所以发生,是与该项目不合理的风险分配结构联系在一起的。如上文提到的,为了吸引外资,印度政府在大博电厂项目中对安然公司提供了极为优惠的待遇,因为签订了类似于包销的售电协议,因此项目中的金融风险、市场风险等几乎全部落到了印方头上。nn一个成功的项目,在项目初期就应该考虑到可能出现的种种问题,并据以设计出合理的风险分配方案。对于印度政府而言,部分是因为缺乏经验,部分原因是为了尽快促进项目的开展,有关项目的可行性研究、项目成本分析、产品市场、资金回收、风险分配问题都未予以认真考虑。本意为吸引外资的优惠待遇,其结果却导致了政府的失信。大博电厂纠纷的直接效应就是,目前几乎所有的印度境内的独立发电厂都陷于停顿,印度吸引外资的努力也因此受到沉重打击。第五节PPP模式（P209）
