15.00%0公司研究市场研究部 证券研究报告机器人（300024）：原业务订单增长快，新业务未来看点多业务范围公司主要业务包括四项：物流与仓储自动化设备、自动化检2012 年 8 月 29 日机器人（300024）投资评级:推荐（首次）机器人最近一年相对市场表现测与装配生产线、工业机器人、交通自动化系统前三项业务在收入中占据了绝大部分的份额公司订单公司年度收入基本由前一年度结转订单和本年度上半年新订单决定，公司 2011 年年末的在手订单加上 2012 上半年的新订单情况，预计 2012 半年末在手订单超过 10 亿元，公司 2012、2013全年业绩确定性强行业状况分析10.00%5.00%0.00%-5.00%-10.00%-20.00%-25.00%-30.00%-35.00%-40.00%25020015010050工业机器人在中国的应用已经有较长的时间，也受到了关注成交金额机器人上证指数和重视，但是并没有快速的发展，主要有以下原因：资金面较紧，劳动力成本低，技术实力不强，中国制造业在全球化分工中较低市场数据（截至 2012/8/29））端国家政策支持工业自动化行业，发展目标，到 2015 年，智能制造装备销售收入超过 10000 亿元，年均增长率超过 25%。
目前处于行业高速发展的前期，未来市场前景广阔股价催化剂拓宽公司产品应用领域的新订单出现，增加公司产品的应用市场规模；新产品研制和销售顺利推进，迅速成为公司新的利润增长点；公司下半年产品订单增速超预期；机器人产品化进程取得阶段性进展；新的国家补贴、退税等支持政策超预期投资建议收盘价一年内最高价一年内最低价市净率市盈率总股本（亿股）实际流通 A 股（亿股）限售的流通 A 股（亿股）流通 A 股市值（亿元）23.9827.9016.396.0136.4729,76618,27911,48744人工成本上升、产业升级、国家政策支持是公司中长期向上的主要驱动因素；公司主业订单充足，新产品储备足，标准化进步快，业绩高增长确定性强，风险相对较小；可作为周期下行时的防御性投资标的首次给予推荐评级主要财务指标预测分析师：肖波：010- 58568163邮箱：xiaobo@执业证书号：S1490510120001联系人：赵奎2011营业收入（亿元） 78,356增速 41.9%2012E113,08744.3%2013E161,95343.2%2014E224,68238.7%：010-58568231邮箱：zhaokui@联系人：张沈伟净利润（亿元）增速EPS（元/股）PEPB15,96748.0%0.5436.55.621,29133.3%0.7233.55.026,99426.8%0.9126.44.234,91029.3%1.1720.43.4：010-58315193邮箱：zhangshenwei@联系人：岳阳：010-58568033邮箱：yueyang@请务必阅读正文之后的免责声明部分 2公司研究报告：2012 年 8 月 29 日目录一、公司基本情况 ............................................................................................... 41.1 公司简介 ..........................................................................................................................................41.2 股权结构 ..........................................................................................................................................41.3 经营业绩优秀 ...................................................................................................................................41.4 分项业务保持增长势头 ....................................................................................................................51.5 综合毛利率有所下滑，期间费用控制良好 ........................................................................................6二、工业自动化行业运行情况 ............................................................................. 72.1 机器人及智能制造成为经济复苏的重要力量 .....................................................................................72.2 工业机器人的应用推动产业转型 ......................................................................................................72.3 过去工业自动化发展速度一般 ..........................................................................................................82.4 工业自动化行业进入高速发展初期 ...................................................................................................92.5 国家政策支持力度大，未来市场竞争加剧 ........................................................................................92.6 行业竞争对手主要来自海外 .............................................................................................................9三、公司分项业务分析 ...................................................................................... 103.1 工业机器人产品竞争力进一步提升 ................................................................................................. 103.2 自动化成套装备推动产业进步 ........................................................................................................ 123.3 仓储及物流拓展新领域 .................................................................................................................. 133.4 交通自动化系统业务波动 ............................................................................................................... 133.5 激光成套装备在高端制造领域保持技术领先 ................................................................................... 143.6 新产品储备丰富 ............................................................................................................................. 14四、公司发展前景 ............................................................................................. 154.1 新接订单增长，在手订单充足 ........................................................................................................ 154.2 政府补贴增厚利润，但存在不确定性 ............................................................................................. 154.3 投资扩大生产规模，产能限制逐步缓和 .......................................................................................... 154.4 未来业务发展方向明确 .................................................................................................................. 154.5 保持优势，领跑市场 ...................................................................................................................... 164.6 进口替代空间大 ............................................................................................................................. 16五、投资建议与风险因素 .................................................................................. 165.1 投资建议 ........................................................................................................................................ 165.2 股价催化剂 .................................................................................................................................... 195.3 风险因素 ........................................................................................................................................ 19请务必阅读正文之后的免责声明部分 3公司研究报告：2012 年 8 月 29 日图表目录图表 1：公司股权结构图 ............................................................................................................................... 4图表 2：公司销售收入情况 ........................................................................................................................... 5图表 3：公司归属于母公司净利润情况 ......................................................................................................... 5图表 4：公司单季度销售收入（万元） ......................................................................................................... 5图表 5：公司单季度归属于母公司净利润（万元） ....................................................................................... 5图表 6：公司收入构成 ................................................................................................................................... 6图表 7：各项业务收入增速 ........................................................................................................................... 6图表 8：综合毛利率情况 ............................................................................................................................... 7图表 9：各项费率情况 ................................................................................................................................... 7图表 10：分业务毛利率情况 ......................................................................................................................... 7图表 11：机器人业务收入与增速 .................................................................................................................11图表 12：机器人业务毛利率 ........................................................................................................................11图表 13：自动化成套装备收入与增速 ......................................................................................................... 12图表 14：自动化成套装备毛利率 ................................................................................................................ 12图表 15：仓储及物流业务收入与增速 ......................................................................................................... 13图表 16：仓储及物流业务毛利率 ................................................................................................................ 13图表 17：交通自动化业务收入与增速 ......................................................................................................... 14图表 18：交通自动化业务毛利率 ................................................................................................................ 14图表 19：机器人 PE-Band 图...................................................................................................................... 17图表 20：机器人 PB-Band 图...................................................................................................................... 17图表 21：可比公司估值对对照表 ................................................................................................................ 18图表 22：公司盈利预测及主要财务比率 ..................................................................................................... 18请务必阅读正文之后的免责声明部分 4公司研究报告：2012 年 8 月 29 日一、公司基本情况1.1 公司简介沈阳新松机器人自动化股份有限公司（机器人：300024）是一家拥有自主知识产权的工业机器人与自动化成套装备供应商，以“中国机器人之父”蒋新松院士名字命名的高技术公司。
主要产品包括工业机器人、物流与仓储自动化成套装备、自动化装配与检测生产线、交通自动化系统等，其中，RD120-A 点焊机器人、RH6-A6kg 弧焊机器人产品、SIA-AGV-0T800 全方位运输型 AGV 被列为国家重点新产品共完成各类系统产品 332 项，产品可广泛应用于汽车整车及汽车零部件、工程机械、轨道交通、低压电器、电力、IC 装备、军工、烟草、金融、医药、冶金及印刷出版等行业2007 年 9 月 SIASUN 牌工业机器人被国家质量监督检验检疫总局授予中国名牌产品，是工业机器人领域内唯一获授单位1.2 股权结构公司的实际控制人为中科院沈阳自动化研究所沈阳自动化所成立于 1958 年 11 月，隶属于中国科学院，是国家自动化领域的主要研究机构沈阳自动化所在水下机器人、工业机器人、工业自动化等方面取得了一批具有国际水平、具有自主知识产权的成果，成为在国内具有领先与带头作用、在国际具有较高知名度的国家级研究开发基地沈阳自动化所设有“机械电子工程”、“模式识别与智能系统”专业博士点，“机械电子工程”博士后科研流动站图表 1：公司股权结构图中国科学院中国科学院沈阳自动化研究所29.55%沈阳新松机器人自动化股份有限公司数据来源：公司公告，华融证券1.3 经营业绩优秀2012 年上半年营业收入 5.14 亿元，增长 42.26%；营业利润 7956 万元，同比增 55.2%。
归属于母公司所有者的净利润 8422 万元，增长 74.83%，EPS0.28元主因是费用率降低及政府补贴大增扣除非经常性损益后归属母公司的净利润为 6918.58 万元，同比增长 45.74%请务必阅读正文之后的免责声明部分 5公司研究报告：2012 年 8 月 29 日公司是订单式生产，公司年度收入基本由前一年度结转订单和本年度上半年新订单决定主要受益于行业快速发展，公司竞争实力强，2008 年以来，公司保持了高的业绩增速2009-2011 年公司销售收入分别为 4.7 亿元、5.5 亿元、7.8 亿元，增速分别为 21%、18%、42%2009-2011 年公司归属于母公司净利润分别为 6616 万元、1790 万元、15867 万元，增速为 55%、63%、48%公司利润增速远高于销售收入增速，主要是受政府补贴等因素影响图表 2 ：公司销售收入情况：公司销售收入情况图表 3 ：公司归属于母公司净利润情况90,00080,00070,00060,00050,00040,00030,00020,00010,0000营业总收入（万元）增速45%40%35%30%25%20%15%10%5%0%18,00016,00014,00012,00010,0008,0006,0004,0002,0000归属于母公司净利润（万元）增速80%70%60%50%40%30%20%10%0%200720082009201020112012H1200720082009201020112012H1数据来源：公司公告，WIND，华融证券从单季度的收入情况看，并没有表现出明显的季节性因素，而是随着订单的完成确认收入。
从单季度净利润情况看，由于政府补贴等多在年底确认，所以公司的净利润前低后高2012 年上半年订单充足，全年业绩高增长仍有保障图表 4 ：公司单季度销售收入（万元）：公司单季度销售收入（万元）图表 5 ：公司单季度归属于母公司净利润（万元）20122012单季同比20112011单季同比20102010单季同比200920122012单季同比20112011单季同比20102010单季同比200930,00025,00020,00015,00010,0005,0000100%80%60%40%20%0%-20%9,0008,0007,0006,0005,0004,0003,0002,0001,0000180%160%140%120%100%80%60%40%20%0%Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4数据来源：公司公告，WIND，华融证券1.4 分项业务保持增长势头公司主要业务包括四项：物流与仓储自动化设备、自动化检测与装配生产线、工业机器人、交通自动化系统前三项业务在收入中占据了绝大部分的份额自动化检测与装配生产线、交通自动化系统两项业务 2011 年都保持了高的增长速度2012 年上半年，由于受地铁规划影响较大，交通自动化系统收入增速降请务必阅读正文之后的免责声明部分 6公司研究报告：2012 年 8 月 29 日幅较大。
物流与仓储自动化设备、工业机器人业务今年上半年增长势头强劲图表 6 ：公司收入构成：公司收入构成120.0100.080.060.040.020.00.0物流与仓储自动化（%)工业机器人(%)自动化装配与检测生产线(%)交通自动化系统(%)200720082009201020112012H1数据来源：公司公告，WIND，华融证券图表 7 ：各项业务收入增速：各项业务收入增速140%120%100%80%60%40%20%0%物流与仓储自动化工业机器人自动化装配与检测生产线交通自动化系统-20%20082009201020112012H1-40%-60%数据来源：公司公告，WIND，华融证券1.5 综合毛利率有所下滑，期间费用控制良好2012 年上半年综合毛利率 25.01%，与去年同期基本持平，比 2011 年水平下降 5%，因交通自动化系统毛利率从 37%大幅下滑至 16%，自动化检测与装配生产线、工业机器人业务毛利率也有小幅下滑由于公司模式是依订单加工，而且订单较充足，受产能无法迅速扩大的限制公司还处于选择性接单阶段，所以销售费率较低且保持稳定公司上半年管理费用有所下降，预计全年由于研发费用确认，管理费率有所回升。
请务必阅读正文之后的免责声明部分 7公司研究报告：2012 年 8 月 29 日图表 8：综合毛利率情况图表 9：各项费率情况35.030.025.020.015.010.05.00.0综合毛利率（%）14.0%12.0%10.0%8.0%6.0%4.0%2.0%销售费率管理费率财务费率20092010H120102011H120112012H10.0%-2.0%200720082009201020112012H1数据来源：公司公告，WIND，华融证券图表 10：分业务毛利率情况40.035.030.025.020.015.010.05.00.0物流与仓储自动化（%)工业机器人(%)自动化装配与检测生产线(%)交通自动化系统(%)20092010H120102011H120112012H1数据来源：公司公告，WIND，华融证券二、工业自动化行业运行情况2.1 机器人及智能制造成为经济复苏的重要力量2012 年下半年国际经济仍然存在诸多不确定性，全球经济未来几年发展将面临复杂严峻的考验美国提出了“再工业化”，着力发展人工智能、机器人和数字化制造等组成的高端制造业而欧盟委员会也提出了“新工业革命”，大力推进机器人、数字技术等新的生产方式和新兴产业。
美欧等国已将机器人及智能制造作为后金融危机时代经济复苏和崛起的救命稻草2.2 工业机器人的应用推动产业转型自动化生产线和高自动化加工设备的广泛应用是制造业的发展趋势用于机床上下料和机床连线的机械手、搬运机器人等自动化成套装备，可以充分实现工件的自动抓取、上下料、装卡、加工及工件的翻转和转序等工艺流程，满足快速、重载、大批量等人工无法实现的工艺要求，极大的节约了人工成本，提高了生产效率自动化产品成功应用于机床领域，与车床、立式加工中心等相结合，构成高产能、高请务必阅读正文之后的免责声明部分 8公司研究报告：2012 年 8 月 29 日精度且具有完整性的自动化生产单元，有效促进了制造业的自动化升级与更新换代，带动了制造业整体水平的提升机器人与工业自动化成套装备逐步推广到各行业，充分发挥了智能及解放人力的功能，切实提高用户生产效率和科学化管理水平，增强用户竞争优势及抗风险能力机器人与工业自动化成套装备的迅猛发展将有助于推动我国传统产业转型升级，为新兴产业发展提供了有力的技术支持，实现产业价值链从低端向高端跃升，成为我国转变经济发展方式的助推剂简单的讲，工业机器人的应用，分为人和机器都能做的工作和必须由机器完成的工作。
人和机器都能做的工作：使用自动化或者半自动化生产装配设备提高生产效率，如搬运、传送；提高产品质量，如焊接机器人，有较好的尺寸精度和位臵重复精度；减少产品次品率，如以前由于检测效率较低，一些产品的中间环节不能安排大量的人力进行检测，只能抽样检测，这样最终的产品次品率较高，也很难有效的及时发现次品原因，造成浪费，使用自动化检测设备可以对关键的中间环节进行全部检测，减少次品率必须由机器人来做的工作：条件恶劣，工程过大，复杂程度过高；2.3 过去工业自动化发展速度一般工业机器人在中国的应用已经有较长的时间，也受到了关注和重视，但是并没有快速的发展，主要有以下原因：资金面较紧：提高生产的自动化程度，使用机器人等智能化设备需要一次性资金投入较大，在我国，对于资金面较紧的制造业，进行大规模自动化升级压力较大；劳动力成本低：中国过去几十年大量的廉价劳动力使得大规模的机器投入不经济，不能提高企业利益；技术因素：工业机器人集合机械、电子、电气、软件行业于一体，涉及多个学科，从设计、试验到应用又有很多环节，这些都需要积累沉淀，需要相关产业的支持我国无论是软、硬件技术水平，还是核心设备的配套能力，都有较大差距；中国制造业在全球化分工中的地位：受技术水平、生产工艺、制造能力等的限制，中国以前的制造业在整个制造业环节中处于较低端的阶段，对自动化程度要求不高。
请务必阅读正文之后的免责声明部分 9公司研究报告：2012 年 8 月 29 日2.4 工业自动化行业进入高速发展初期过去由于人力成本不高，生产商没有意愿提高自动化程度；高端产品占比较少，也没有大量使用自动化设备的必要性这些原因使得工业机器人行业在中国虽然面临着一个没有天花板的需求，却没有形成一个体量巨大的市场，形成的现象总结成一句话就是：明知好，用的少但近年来制约行业发展的因素在逐渐减弱，人力成本不断上升，高端装备得到国家政策支持大力发展，自动化设备开始成为企业降低成本、提高市场竞争力的重要手段企业对自动化设备产生了较强的购买意愿，这些购买意愿使得对自动化的需求转化为市场目前处于行业高速发展的前期，未来市场前景广阔2.5 国家政策支持力度大，未来市场竞争加剧国家工业和信息部发布的《高端装备制造业十二五发展规划》指出，高端装备收入将由 2010 年的 1.6 万亿到 2015 年将提高到 6 万亿，在装备制造业的占比由8%提高到 15%左右，其增速远远高于行业平均水平因此，未来 5-10 年将是我国高端装备制造业发展的重要战略机遇期根据《智能制造装备产业“十二五”发展规划》，2010 年工业自动化控制系统和仪器仪表、数控机床、工业机器人及其系统等部分智能制造装备产业领域销售收入超过 3000 亿元；发展目标，到 2015 年，产业销售收入超过 10000 亿元，年均增长率超过 25%；到 2020 年，产业销售收入超过 30000 亿元。
国家“十二五”期间重点发展的七大产业中，高端装备制造作为现代产业体系的脊梁，是推动工业转型升级的引擎，随着国家相继出台高端装备的相关政策，国内兴起数家企业制定“机器人计划”，步入机器人产业想分一杯羹；国外机器人厂商瞄准中国这个广阔的市场空间，与国内部分企业成立合资企业，使国内机器人的市场竞争更加激烈竞争者将不断增多，行业竞争将进一步加剧2.6 行业竞争对手主要来自海外工业机器人领域突破垄断在工业机器人弧焊领域，公司与首钢莫托曼机器人有限公司各占 30%的份额，在机器人点焊领域，公司有 10%左右的市场份额，其他弧焊以及点焊领域主要由ABB、KUKA 以及安川电机等国际大型工业机器人企业所占据公司凭借技术实力，打破了国外大型工业机器人企业在该领域的垄断局面作为机器人国家工程研究中心的主体、国家高技术研究发展计划成果产业化基地，公司一直保持着我国自主研发工业机器人自动化成套装备行业的领先地位首钢莫托曼是由中国首钢总公司、日本株式会社安川电机和日本岩谷产业株式会社共同投资组建的合资公司首钢莫托曼引进安川电机最新 UP 系列机器人生产技术生产 SG-MOTOMAN 机器人，可用于汽车、摩托车、工程机械、化工等行请务必阅读正文之后的免责声明部分 10公司研究报告：2012 年 8 月 29 日业的焊接、喷漆、装配、研磨、切割和搬运等领域以及机器人工作站等产品。
物流与仓储自动化成套装备公司作为国内唯一可向汽车整车及汽车零部件行业提供高性能移动机器人（AGV）系列标准产品的企业，可根据客户需求提供包括移动机器人（AGV）在内的各类成套装备，也可向各类系统集成商以及成套装备供应商提供各类移动机器人（AGV）单元产品在移动机器人（AGV）产品领域，公司竞争优势较为明显，并占据我国汽车整车装配生产线市场 80%左右的市场份额在自动化立体仓库领域，公司主要竞争对手为昆明昆船集团公司，该公司已在国内烟草、家电、医药、商业、航空等行业实施了多项大型综合自动化物流系统和信息系统工程自动化装配与检测生产线处于细分行业垄断自动化装配与检测生产线产品应用领域非常广泛，产品线种类繁多，公司主要从事低压电器以及汽车门锁自动化装配与检测生产线的自主研发及生产制造，在此领域国内可自主研发并生产该类产品的企业极少，公司一直处于行业垄断地位成套装备处于行业领先地位公司在成套装备领域形成了一定的规模，拥有较强的竞争优势，目前已形成了集设计、研发、提供单元产品、成套装备以及售后服务在内的完整产业链在本土工业机器人与自动化成套装备企业中，公司处于行业领先地位三、公司分项业务分析公司技术积淀深厚，在国内处于技术领先和行业龙头地位，有广泛的下游产品应用领域。
伴随着全球对高端装备制造业重视程度不断提高，工业机器人与自动化成套装备市场需求持续旺盛，主营业务收入快速增长3.1 工业机器人产品竞争力进一步提升工业机器人由 2011 年同期的 20.82%提升到今年的 23.11%工业机器人实现销售收入 1.4 亿元，同比增长 39.5%请务必阅读正文之后的免责声明部分 11公司研究报告：2012 年 8 月 29 日图表 11：机器人业务收入与增速图表 12：机器人业务毛利率25,00020,00015,00010,0005,0000收入（万元）增速45%40%35%30%25%20%15%10%5%0%30.025.020.015.010.05.00.0毛利率（%）200720082009201020112012H120092010H120102011H120112012H1数据来源：公司公告，WIND，华融证券在积累多年的开发应用和产业化的基础上，公司研发了拥有完整知识产权工业机器人系列产品，广泛应用于冲压、打磨、焊接、锻造、切割、涂胶、码垛、研磨、注塑、搬运等行业随着公司募投项目全面投入使用，工业机器人及成套装备生产能力进一步加强上半年，公司产品成功在国内前五名汽车厂商得到批量应用，彰显了公司竞争力。
洁净机器人加快产业化步伐国家科技重大专项支持的 IC 装备的机械手形成系列化产品，截止目前公司共研发 10 种大气机械手和 8 种真空机械手，产品在 2011 年小批量应用的基础上，在旺盛的市场需求拉动下加快了产业化步伐公司在承担国家重大项目课题中积累宝贵的经验，将 IC 装备机械手大批量生产作为下一目标移动机器人（AGV）继续保持国际领先水平移动机器人（AGV）是公司的优势产品，产品技术及市场应用均保持国际领先公司在传统优势基础上进行了进一步的创新，研发了几款不同类型的移动机器人，产品负载从中型向轻型及重型两端充分延伸，完成产品系列化发展，产品应用领域更加广泛同时，公司对移动机器人的控制器进行了升级换代，新型移动机器人控制器的推广使用，更好的保证了产品质量，提升了产品稳定性公司目前签订了两个特种机器人订单——自动转载机器人系统和智能移动机器人 AGV 系统订单将在年内交货，估计绝大部分收入年内予以确认；这两款机器人产品可以应用于汽车，电力，烟草，化工等多个领域，预计公司很快会有相关领域的客户进军电子产业近年来，随着人工成本的上升，电子行业作为传统的劳动密集型产业受到了很大影响，开始运用机器人及自动化生产线节约成本，提升效率，进行产业转型升级，电子行业将成为工业机器人应用领域中仅次于汽车的第二大行业。
公司顺应市场发展趋势，凭借雄厚的技术积累，研制主要用于电器制造、小型电机、计算机、机电请务必阅读正文之后的免责声明部分 12公司研究报告：2012 年 8 月 29 日产品及组件等方面的装配机器人，市场空间巨大国际机器人联合会（IFR）预计，相比于其他发达国家，亚洲工业机器人市场的增长速度最快我国未来几年每年的市场规模将有 5-7 亿美元，即 40 亿人民币以上，2012 年，我国运行中的工业机器人可达到 60,400 台，平均每年安装将近8,000 台工业机器人年均行业增速有望达到 25%左右，公司凭借技术实力和竞争地位，将有高于行业平均水平的增速，预计将保持 35%以上的年均的增长速度3.2 自动化成套装备推动产业进步自动化装配与检测生产线及系统集成毛利率同比下滑 3 个百分点2012 年上半年，自动化装配与检测生产线业务实现销售收入 1.57 亿元，同比增长 47.2%图表 13 ：自动化成套装备收入与增速：自动化成套装备收入与增速图表 14 ：自动化成套装备毛利率25,00020,00015,00010,0005,000收入（万元）增速140%120%100%80%60%40%20%40.035.030.025.020.015.010.05.0毛利率（%）0200720082009201020112012H10%0.020092010H120102011H120112012H1数据来源：公司公告，WIND，华融证券公司自动化成套装备技术水平先进，在高端市场占据主流地位，享有很高的客户知名度。
公司的自动化产品应用于变速箱装配生产线、汽车发动机总装生产线、涡轮增压发动机生产线、汽车底盘装配线、汽车全景天窗安装、油箱加工中心等方向，针对人工及普通设备无法解决的全角度、快速度、高强度、超精密度等要求都提供了适用的自动化产品和极为有效的应用解决方案在医疗器械、能源开采、航空航天等领域充分帮助用户解决复杂问题，拓宽了行业内自动化应用程度，实现了从基础到高端的全方位覆盖公司发挥技术创新优势，加大市场开拓强度，成为米其林公司全球采购合格供应商并签订订单，公司装检自动化产品成功进入轮胎行业在电力系统公司的仓储物流自动化成套装备、电表自动挂表与检测自动化装备得到推广，获得大量订单，市场潜力巨大自动化成套装备已实现在汽车、锻造、电力、烟草、印刷、轨道交通等多个领域成功应用成为国内汽车行业主流成套装备供应商公司产品在汽车行业得到广泛应用，从汽车总装到汽车及其零部件的焊接，从请务必阅读正文之后的免责声明部分 13公司研究报告：2012 年 8 月 29 日汽车零部件的装配与检测到汽车零部件自动搬运等等，公司产品的应用涵盖了汽车及汽车零部件生产、加工、仓储的全过程，为全行业提供从上游至下游的全套系统解决方案。
特别是在汽车发动机总装线的研发方面，公司研发成功了汽油和柴油汽车发动机总装生产线，产品替代国外进口，降低了汽车厂商的生产成本，市场潜力巨大公司为锻造行业提供最佳系统解决方案，为电力行业提供多方面应用自动化成套装备，实现烟草行业仓储物流全方位自动化控制，为机械加工制造行业提供成套解决方案3.3 仓储及物流拓展新领域物流与仓储自动化装备毛利率由 2011 年上半年的 27.15%提升到 2012 年上半年的 28.21%物流与仓储自动化业务实现销售收入 1.90 亿元，同比增长 73.7%图表 15：仓储及物流业务收入与增速图表 16：仓储及物流业务毛利率25,00020,00015,00010,0005,000收入（万元）增速80%70%60%50%40%30%20%10%35.030.025.020.015.010.05.0毛利率（%）0200720082009201020112012H10%0.020092010H120102011H120112012H1数据来源：公司公告，WIND，华融证券公司自主研发的自动化立体表库和自动检表系统在省市级电能计量中心建设项目中多次获得订单，合同总金额逾 5000 万元。
公司自进入电力行业，从省市级电能计量中心建设项目中多次获得订单省网计量中心建设是国家电网“三集五大”建设中的一项重要内容，现已在全国范围内进行全面试点推广，这将为公司业务发展提供广阔的市场空间公司将继续保持在该行业中享有的领先优势，继续开发同类项目，为公司经营业绩快速增长提供有力支撑我们预计，该类业务未来有望为公司带来超过 15 亿元收入物流产品在新领域的应用将快速增长，下游未来有望覆盖石化、酒业、服装、电力等行业由于自动化立体仓库以每年 40~60 座的水平快速增长，预计公司业务未来增速不低于 40%3.4 交通自动化系统业务波动交通自动化系统实现收入 2580 万元，同比下滑 41.5%，且毛利率大幅下滑至请务必阅读正文之后的免责声明部分 14公司研究报告：2012 年 8 月 29 日15.92%因系统立足于沈阳地区，受地铁建设规划影响较大，有较大的波动性这也是公司业务不同于传统行业的地方机器人的下游应用范围虽然比较广，但有些细分应用领域的市场规模较小公司接到订单后，按照需求对产品进行研发、升级、改造，然后交付给用户，由于单个用户的要求有独特性，市场规模又不大，所以这种非标准设备的研发很难形成定型产品并批量生产，所以会出现有些业务做几年就暂时或永远消失的情况。
这也是为什么像机器人这类公司必须保持较高毛利率的一个原因但从另一方面看，总是有新的应用领域对公司的产品和技术形成需求图表 17 ：交通自动化业务收入与增速：交通自动化业务收入与增速图表 18 ：交通自动化业务毛利率10,0009,0008,0007,0006,0005,0004,0003,0002,0001,0000收入（万元）增速120%100%80%60%40%20%0%-20%-40%-60%40.035.030.025.020.015.010.05.00.0毛利率（%）200720082009201020112012H120092010H120102011H120112012H1数据来源：公司公告，WIND，华融证券公司在沈阳地铁一号线、二号线运营维护及追加设备的同时，抓住沈阳新建地铁四号线、九号线、十号线的市场机遇同时随着全国大中城市加快建设公共轨道交通，公司立足沈阳，放眼全国，依托在沈阳当地地铁建设项目的经验以及现有的技术和产品，积极在全国范围内进行智能轨道交通系统的推广应用公司在已有产品和技术的基础上，加大研发投入，巩固原产品开发新产品以满足未来市场的需求目前公司已有综合监控系统 ISCS、轨道交通自动售检票系统（AFC）、电梯卫士、楼宇设备自控系统（BA）、地铁安全门、屏蔽门控制系统及等系列产品。
3.5 激光成套装备在高端制造领域保持技术领先公司机器人激光三维切割、激光钎焊设备等极具竞争力的激光成套装备在新领域、新行业中进行推广应用公司的激光成套装备成功应用于汽车、电子、航空航天、钢铁、船舶等多个高端制造领域杭州中科新松光电有限公司上半年在基建的同时，已经大力开展人才招聘工作，充实管理、研发、营销人才队伍，激光业务将迎来快速扩张期3.6 新产品储备丰富公司加强新技术新产品的研究开发力度，开发出诸多新产品，如基于视觉的机请务必阅读正文之后的免责声明部分 15公司研究报告：2012 年 8 月 29 日器人分拣装箱系统、机器人撕膜系统、激光塑料焊接、高速四轴码垛机器人、勘察船抓管机器人、基于物联网的电梯卫士系统等，始终站在技术和应用前沿，引领工业机器人与自动化行业发展方向公司新产品储备是未来持续高速发展的有力保障，随着新产品陆续投放市场，将持续涌现新的利润增长点，带动公司整体业绩呈现快速增长四、公司发展前景4.1 新接订单增长，在手订单充足2010 年全年订单 8.33 亿2011 年公司新签合同额 14.43 亿元，同比增长 73%汽车自动化装备是公司订单占比最大的业务，约 30%，其次是电力行业。
2012 年受汽车固定资产投资增速下滑的影响，公司订单有所下滑，但由于拿到一汽的焊装线项目、长城发动机项目和智能电网电表中心仓储系统项目，并且在电子行业等新兴领域的市场反应良好，预计上半年订单金额仍有 20%以上增长，预计 2012 年订单 15 亿以上公司年度收入基本由前一年度结转订单和本年度上半年新订单决定，公司2011 年年末的在手订单加上 2012 上半年的新订单情况，预计 2012 半年末在手订单超过 10 亿元，公司 2012、2013 全年业绩确定性强4.2 政府补贴增厚利润，但存在不确定性2009-2011 年公司分别获得政府补助金额达到 1109.3 万元、4023.1 万元、6701.1 万元，主要来源于与科研项目和产业基地建设相关的财政拨款，以及增值税退税等2012 年获补贴 1760 万，是沈阳政府对公司科技产业园的 1750 万元补贴计入当期业绩，同比增 126%，相当于上半年净利润的 21%公司去年的软件退税金额795 万元将在今年下半年确入，杭州产业园补贴还有余款预计今年获得补贴的金额与却年持平2011 年政府补贴占净利润的 35%公司每年获得补贴的来源及金额均有较大变化，未来政府补贴金额存在较大的不确定性。
4.3 投资扩大生产规模，产能限制逐步缓和2012 上半年，公司募投项目全部投产并达到预期收益使用超募资金投资的杭州光电园、沈阳智慧园明年下半年建成投产，产能规模将在现有基础上扩大 2-3 倍，公司收入规模受产能限制的情况将明显缓和4.4 未来业务发展方向明确公司未来的发展方向有两个：1、走产品化道路；2、行业整体解决方案提供请务必阅读正文之后的免责声明部分 16公司研究报告：2012 年 8 月 29 日商标准化程度不高是公司业绩难以爆发性增长的主要制约因素按照合同进行设计和生产非标准产品的企业核心竞争力是技术，技术的载体和实施者是有经验的工程师队伍工程师队伍难以快速扩大是产能难以快速扩张的重要原因之一把核心技术产品进行标准化并量产，把技术含量较低的应用环节留到下游是解决问题的可行方法目前公司机器人量产进程正在加快，并开始学习国际巨头模式发展代理商，预计下半年代理方式销售将开始启动公司的另一个发展方向是行业整体解决方案提供商公司产品在各个行业应用的同时，也积累了大量下游行业的经验，公司未来将不只是设备集成商，而是以整体解决方案提供商为目标整体解决方案提供商对公司实力要求更高，一方面有利于提高公司在相关行业的接单能力，另一方面有利于公司长期保持高的利润率。
4.5 保持优势，领跑市场上市以来，机器人在产业规模、抗风险能力、市场扩张能力等方面得到快速提高，是目前国内规模大、产品线全的高端装备集团依托先进的技术实力，“新松机器人”已经在国际和国内有一定的品牌知名度公司想要继续保持优势，领跑市场，就必须以市场为导向，将扩张产品应用领域作为业务发展重点，持续增加技术创新投入，完善生产和服务体系，扩大营销团队，引导和激发自动化产品市场需求公司将继续发挥集团化优势，利用丰富的产业链为行业客户提供成套解决方案，将标准化产品与成套装备齐头并进，提高产品市场占有率4.6 进口替代空间大以工业机器人应用最广泛的汽车工业为例，自动化装备每年有 350 亿以上的市场，有 70%为进口，其中有一半来自于日本国内厂商近年来发展很快，不断在缩小与世界先进水平的差距，进口替代空间大五、投资建议与风险因素5.1 投资建议工业机器人目前在中国还处于发展的初期，与世界先进技术还有较大的差距，和自动化程度较高的工业国工业机器人使用量还有较大差距，行业将长期保持一个高速增长状态，是一个值得长期投资的领域；工业自动化装备行业当前所处的发展阶段使得行业中的公司具有抗周期的特性，可以作为周期下行时的防御性投资标的；请务必阅读正文之后的免责声明部分 17公司研究报告：2012 年 8 月 29 日人工成本上升、产业升级、国家政策支持是公司中长期向上的主要驱动因素；公司主业订单充足，新产品储备足，标准化进步快，业绩高增长确定性强，风险相对较小。
我们预计 2012 年至 2014 年的 EPS 为 0.72，0.91 和 1.17 元，对应 8 月 29日收盘价的 PE 分别为 33.5，26.4 和 20.4和可比公司的估值进行对比，我们认为，机器人的业绩增速确定性要高于可比公司，所以市场给予较高的市盈率另外，可比公司的估值在过去两年持续下滑，这对机器人的估值上行带来压力，未来公司估值上行还取决于整体的市场环境的好转，所以说机器人估值上升的可能性较小综合考虑公司业绩增速、行业发展和估值水平等因素，给予首次“推荐”评级图表 19 ：： 机器人机器人 PE-Band 图图机器人 300024.SZ45.00040.00035.00030.00025.00020.00015.00010.000收盘价71.7X63.2X54.8X46.4X37.9X5.0000.000数据来源：公司公告，WIND，华融证券图表 20：机器人 PB-Band 图机器人 300024.SZ50.00045.00040.00035.000收盘价30.00025.00020.00015.00010.0005.0000.000数据来源：公司公告，WIND，华融证券请务必阅读正文之后的免责声明部分10.7X8.3X5.9X3.6X1.2X 18公司研究报告：2012 年 8 月 29 日图表 21：可比公司估值对对照表（截至 2012/8/29）代码简称总市值(亿亿)TTM2012EP/E2013E2014E最新P/B2012E 2013E2014E300024300097002009002253002073机器人智云股份天奇股份川大智胜软控股份均值71.387.3117.7318.7655.5334.1436.5173.786.834.714.969.333.524.416.626.611.422.526.417.911.920.78.717.120.416.110.717.17.114.35.61.83.12.51.83.05.01.72.82.31.72.74.21.62.42.11.42.33.41.52.61.81.22.1数据来源： WIND，华融证券图表 22：公司盈利预测及主要财务比率201020112012E2013E2014E营业总收入增速营业成本营业税金及附加销售费用管理费用EBITEBIT 增速财务费用资产减值损失投资净收益营业利润营业外收入营业外支出利润总额所得税净利润少数股东损益归属于母公司所有者的净利润增速最新股本摊薄 EPS（元）（元）综合毛利率EBIT/营业收入净利润/营业收入销售费率管理费率55,21618.4%39,0424549545,3129,45427.3%-614484859,6684,07142913,3091,81511,49570410,79063.1%0.3629.3%17.1%20.8%1.7%9.6%78,35641.9%54,6104741,1819,30212,78935.3%-32176920412,5457,13923419,4502,68116,76980315,96748.0%0.5430.3%16.3%21.4%1.5%11.9%113,08744.3%80,8527391,84511,65317,99840.7%-8048020017,7988,50022426,0743,66222,4121,12121,29133.3%0.7228.5%15.9%19.8%1.6%10.3%161,95343.2%115,1911,1232,62717,16525,84643.6%20057820025,2688,00029632,9724,55728,4151,42126,99426.8%0.9128.9%16.0%17.5%1.6%10.6%224,68238.7%159,3761,4623,56524,54635,73238.3%40060920034,9238,00025142,6715,92536,7471,83734,91029.3%1.1729.1%15.9%16.4%1.6%10.9%数据来源：公司公告，WIND，华融证券请务必阅读正文之后的免责声明部分 19公司研究报告：2012 年 8 月 29 日5.2 股价催化剂拓宽公司产品应用领域的新订单出现，增加公司产品的应用市场规模；新产品研制和销售顺利推进，迅速成为公司新的利润增长点；公司下半年产品订单增速超预期；机器人产品化进程取得阶段性进展；新的国家补贴、退税等支持政策超预期。
5.3 风险因素固定资产投资加速下滑；汽车行业超预期下滑影响工业机械手需求；公司特种机器人后续订单意外终止请务必阅读正文之后的免责声明部分 看好推荐中性20公司研究报告：2012 年 8 月 29 日投资评级定义公司评级行业评级强烈推荐预期未来 6 个月内股价相对市场基准指数升幅在15%以上预期未来 6 个月内行业指数优于市场指数 5%以上预期未来 6 个月内股价相对市场基准指数升幅在5%到 15%预期未来 6 个月内股价相对市场基准指数变动在-5%到 5%内中性看淡预期未来 6 个月内行业指数相对市场指数持平预期未来 6 个月内行业指数弱于市场指数 5%以上卖出预期未来 6 个月内股价相对市场基准指数跌幅在15%以上免责声明肖波，在此声明，本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告本报告清晰准确地反映了本人的研究观点本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿等华融证券股份有限公司（已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格，以下简称本公司）已在知晓范围内按照相关法律规定履行披露义务。
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