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1、第十三章第十三章 投资组合管理业绩评价模型投资组合管理业绩评价模型第一节第一节 投资组合管理业绩评价概述投资组合管理业绩评价概述 投资组合业绩评价的两个基本目的：评价投资计投资组合业绩评价的两个基本目的：评价投资计 划实现投资目标的程度及投资经理的业绩好坏；划实现投资目标的程度及投资经理的业绩好坏； 确定投资组合管理者的业绩来自技巧还是运气。确定投资组合管理者的业绩来自技巧还是运气。 无论从外部投资者的角度看，还是从投资基金内无论从外部投资者的角度看，还是从投资基金内 部考核激励的角度看，一个很基本的问题就是如部考核激励的角度看，一个很基本的问题就是如 何度量投资组合的业绩表现。何度量投资组合
2、的业绩表现。第二节第二节 单因素投资基金业绩评价模型单因素投资基金业绩评价模型1. 1. 评估视角中的投资组合业绩测度评估视角中的投资组合业绩测度评估视角中的投资组合业绩测度评估视角中的投资组合业绩测度评价投资组合业绩的第一步，是计算出在有关可评价投资组合业绩的第一步，是计算出在有关可比期间内的投资回报率，即收益率。比期间内的投资回报率，即收益率。在收益率的实际计算中，一般是将整个评价期间在收益率的实际计算中，一般是将整个评价期间分为若干个子期间，先计算各子期间收益率，再分为若干个子期间，先计算各子期间收益率，再将其进行平均，得出全部业绩评价期间的总体收将其进行平均，得出全部业绩评价期间的总体
3、收益率。益率。子期间收益率的计算。对子期间收益率进行平均子期间收益率的计算。对子期间收益率进行平均的三种方法：算术平均收益率；货币加权收益率；的三种方法：算术平均收益率；货币加权收益率；时间加权收益率。举例。时间加权收益率。举例。第二节第二节 单因素投资基金业绩评价模型单因素投资基金业绩评价模型2 2确定适当的投资基准确定适当的投资基准确定适当的投资基准确定适当的投资基准对投资基金的业绩表现的衡量必须在对收益进行对投资基金的业绩表现的衡量必须在对收益进行风险调整后，才能得出初步结论。风险调整后，才能得出初步结论。以以TreynorTreynor、SharpeSharpe及及JensenJens
4、en分别提出的三个指数模分别提出的三个指数模型为代表的业绩评价模型，从根本上简化了投资型为代表的业绩评价模型，从根本上简化了投资组合整体绩效评价的复杂性，得到了广泛运用。组合整体绩效评价的复杂性，得到了广泛运用。3 3SharpeSharpe指数评估模型指数评估模型指数评估模型指数评估模型 夏普指数（夏普指数（Sharpes measureSharpes measure）是用资产组合的长期）是用资产组合的长期平均超额收益平均超额收益( (相对于无风险利益相对于无风险利益) )除以这个时期除以这个时期该资产组合的收益的标准差。该资产组合的收益的标准差。4 4TreynoTreyno评估模型评估模
5、型评估模型评估模型 特雷纳指标（测度）给出了单位风险的超额收益，特雷纳指标（测度）给出了单位风险的超额收益，但它用的是系统风险而没有包括进非系统风险。但它用的是系统风险而没有包括进非系统风险。5 5JensenJensen指数评估模型指数评估模型指数评估模型指数评估模型 詹森测度是建立在詹森测度是建立在CAPMCAPM模型基础上的，模型基础上的，JensenJensen指指数为绝对绩效指标，表示投资组合收益率与相同数为绝对绩效指标，表示投资组合收益率与相同系统风险水平下市场投资组合收益率的差异，当系统风险水平下市场投资组合收益率的差异，当其值大于零时，表示该投资组合的绩效优于市场其值大于零时，
6、表示该投资组合的绩效优于市场投资组合绩效。当投资组合之间进行业绩比较时，投资组合绩效。当投资组合之间进行业绩比较时，JensenJensen指数越大越好。指数越大越好。6 6Treynor-BlackTreynor-Black评估模型评估模型评估模型评估模型 估价比率（估价比率（appraisal ratioappraisal ratio）这种方法用资产组合的）这种方法用资产组合的阿尔法值除以其非系统风险，它测算的是每单位阿尔法值除以其非系统风险，它测算的是每单位非系统风险所带来的非常规收益，衡量该风险组非系统风险所带来的非常规收益，衡量该风险组合中积极型组合业绩的指标，所以有时它也被称合中积
7、极型组合业绩的指标，所以有时它也被称作估价比率。作估价比率。 7 7各种不同业绩评估指标的相互联系各种不同业绩评估指标的相互联系各种不同业绩评估指标的相互联系各种不同业绩评估指标的相互联系 在不同的投资情形下，各种不同的业绩评价指标在不同的投资情形下，各种不同的业绩评价指标具有各自的适用性。投资者在选择投资组合作为具有各自的适用性。投资者在选择投资组合作为自己的投资对象时，不仅要看到收益，而且要区自己的投资对象时，不仅要看到收益，而且要区别这种收益的源头在何处，这样才能公正合理地别这种收益的源头在何处，这样才能公正合理地评估投资组合的业绩。评估投资组合的业绩。 8. M8. M 测度指标测度指
8、标测度指标测度指标 业绩的业绩的MM 测度指标的目的是纠正投资者只考虑投测度指标的目的是纠正投资者只考虑投资组合原始业绩的倾向，鼓励他们应同时注意投资组合原始业绩的倾向，鼓励他们应同时注意投资组合业绩中的风险因素，从而帮助投资者挑选资组合业绩中的风险因素，从而帮助投资者挑选出能带来真正最佳业绩的投资组合。出能带来真正最佳业绩的投资组合。9. 9. M测度指标测度指标测度指标测度指标 MM 指数仅仅按照收益波动的方式来定义风险，而指数仅仅按照收益波动的方式来定义风险，而没有考虑基金投资组合的风险与所比较的基准组没有考虑基金投资组合的风险与所比较的基准组合风险的相关性。合风险的相关性。M指数是在考
9、虑到这种相关性指数是在考虑到这种相关性的基础上对的基础上对MM 指数的改进。指数的改进。第三节第三节 多因素整体业绩评估模型多因素整体业绩评估模型 股票的投资收益率受到多个因素的影响，投资组股票的投资收益率受到多个因素的影响，投资组合的投资收益率是由其投资的股票的收益率决定合的投资收益率是由其投资的股票的收益率决定的，因此投资组合的收益率也同样受到这些因素的，因此投资组合的收益率也同样受到这些因素的影响。所以研究者们又用多因素模型来代替单的影响。所以研究者们又用多因素模型来代替单因素模型进行投资组合绩效的评估。因素模型进行投资组合绩效的评估。第四节第四节 时机选择与证券选择能力评估模型时机选择
10、与证券选择能力评估模型 1 1时机选择模型概述时机选择模型概述时机选择模型概述时机选择模型概述 所谓把握市场时机，也就是说，投资组合经理人所谓把握市场时机，也就是说，投资组合经理人在预期市场将处于牛市行情时就采取更加进取的在预期市场将处于牛市行情时就采取更加进取的投资策略，将更多资金投资于风险资产，而预期投资策略，将更多资金投资于风险资产，而预期处于熊市的情况下则将更多资产投资于无风险资处于熊市的情况下则将更多资产投资于无风险资产。产。 2 2把握市场时机能力评价（略）把握市场时机能力评价（略）把握市场时机能力评价（略）把握市场时机能力评价（略） 3 3法马业绩分解评价法马业绩分解评价法马业绩
11、分解评价法马业绩分解评价 法马将投资组合的收益分解成法马将投资组合的收益分解成4 4种成分，第一种成分，第一种成分是无风险资产的收益种成分是无风险资产的收益rfrf，第二种收益来自，第二种收益来自于投资者事前愿意承受的风险而需要获得的收益于投资者事前愿意承受的风险而需要获得的收益r-rr-rf f，即；第三种收益来自于基金经理人的把，即；第三种收益来自于基金经理人的把握市场时机的能力，这也是一种风险因素，因此握市场时机的能力，这也是一种风险因素，因此就要求获得对应的收益就要求获得对应的收益r r2 2 -r-r；第四种收益来源；第四种收益来源于基金经理人选择股票的能力，收益为于基金经理人选择股
12、票的能力，收益为rp-r2rp-r2。 4 4费尔森和斯卡特（费尔森和斯卡特（费尔森和斯卡特（费尔森和斯卡特（19961996）的条件模型）的条件模型）的条件模型）的条件模型 条件模型是由费尔森和斯卡特提出的，该方法考条件模型是由费尔森和斯卡特提出的，该方法考虑了投资组合经理人会利用已知的股利、收益等虑了投资组合经理人会利用已知的股利、收益等公开信息调整投资策略，从而影响基金预期收益公开信息调整投资策略，从而影响基金预期收益率这一因素，对投资组合评价方法进行了相应的率这一因素，对投资组合评价方法进行了相应的改进。他们认为这些信息可以预测股票的未来收改进。他们认为这些信息可以预测股票的未来收益，
13、而且可以预测市场的风险溢价。益，而且可以预测市场的风险溢价。第五节第五节 进一步的研究（略）进一步的研究（略） 习题一、名词解释一、名词解释 基金（投资组合）业绩衡量基金（投资组合）业绩衡量 夏普指数夏普指数 特雷诺指数特雷诺指数 评估比率评估比率 市场时机市场时机 业绩分解业绩分解二、简答题二、简答题1. 1. 什么是夏普指数？它成立的前提条件是什么？什么是夏普指数？它成立的前提条件是什么？2. 2. 什么是特雷诺指数？它成立的条件是什么？什么是特雷诺指数？它成立的条件是什么？3. 3. 什么是评估比率？它成立的条件是什么？什么是评估比率？它成立的条件是什么？4. 4. 以上三个指数在评价投
14、资组合业绩时各有什么优点和以上三个指数在评价投资组合业绩时各有什么优点和缺点？缺点？5. 5. 为什么评估投资组合业绩时要确立合理的基准？为什么评估投资组合业绩时要确立合理的基准？三、计算题三、计算题1. 1. 在在3030天月份的月初，某资产组合的市场价值为天月份的月初，某资产组合的市场价值为100100万元。万元。投资者第投资者第1010天注入天注入2020万元，组合价值万元，组合价值130130万元，月末的组万元，月末的组合价值为合价值为170170万元。试计算该月的时间加权和货币加权收万元。试计算该月的时间加权和货币加权收益率，并解释两者的差异是如何形成的？益率，并解释两者的差异是如何
15、形成的？2. 2. 在某年中，国库券利率为在某年中，国库券利率为5%5%，市场回报率为，市场回报率为15%15%，某资，某资产组合经理的产组合经理的 值为值为0.50.5，实现的回报率为，实现的回报率为10%10%。请以资产。请以资产组合的组合的 为基础评价这一经理的表现。为基础评价这一经理的表现。3. 3. 在目前的股利收益及预期的资本利得的基础上，资产组在目前的股利收益及预期的资本利得的基础上，资产组合合A A与资产组合与资产组合B B的期望收益率分别为的期望收益率分别为10%10%和和15%15%。A A、B B的的 值分别为值分别为0.60.6和和1.51.5，A A、B B的标准差分
16、别为的标准差分别为12%12%和和25%25%，现行国库券利率为，现行国库券利率为5%5%，而标准普尔，而标准普尔500500指数的预期收指数的预期收益率为益率为13%13%，标准差为，标准差为18%18%。试计算：（。试计算：（1 1）如果现在拥）如果现在拥有市场指数组合，你愿意在所持有的资产组合中加入哪有市场指数组合，你愿意在所持有的资产组合中加入哪一个组合，并说明理由。（一个组合，并说明理由。（2 2）如果你只能投资于国库）如果你只能投资于国库券和这些资产组合中的一种，应如何选择？券和这些资产组合中的一种，应如何选择？四、判断题四、判断题1. 1. 严格意义上的市场时机决定者试图维持资产组严格意义上的市场时机决定者试图维持资产组合的合的 值变动，值变动， 值为零。值为零。2. 2. 特雷诺指数是将资产组合的平均超额收益除以特雷诺指数是将资产组合的平均超额收益除以该收益标准差的方法来测度收益与波动性比率该收益标准差的方法来测度收益与波动性比率的权衡关系。的权衡关系。3. 3. 算术平均收益率与几何平均收益率间的差值随算术平均收益率与几何平均收益率间的差值随收益的波动性增大而增大。收益的波动性增大而增大。4. 4. 要测度不同基金经理的业绩，在计算收益率时要测度不同基金经理的业绩，在计算收益率时最好选用时间加权收益率。最好选用时间加权收益率。
