《策略研究磨忍等待改善信号0903》由会员分享，可在线阅读，更多相关《策略研究磨忍等待改善信号0903（14页珍藏版）》请在金锄头文库上搜索。
1、Table_AuthorA股市相关报告略报告策略研究Table_MainInfo张忆东吴 峰Table_Title李彦霖刘晓清蒋仕卿证券研究报告场策略研究团队021-38565932Z证书编号：S0190510110012投资要点磨忍，等待改善信号2012 年 9 月 2 日策Table_Report20120819情景分析等机会20120813有一种煎熬叫熊市反弹20120805寻找反弹的契机0120716寻找真实投资机会20120704耕耘希望耕耘希望.黎明之前黎明之前20120603超配稳经济与调结构的公约数20120527黑暗中的曙光20120422变革的希望20120404立足蓝筹，
2、反扫荡20120318扑腾的行情20120219麻雀战百团大战下半场20120109百团大战百团大战20111227消耗消耗黎明黎明2012年 A 股投资策略20111009勇敢者的游戏20110707螺蛳壳里做道场-A股市场三季度策略20110419除了白马防御，还考虑仓位调整20110318敦刻尔克大撤退20110128参与或者不参与，春季攻势就在那里20110123阶段底部有望形成20110104迎新春 反“围剿” 吃“兔头”20101215积极防御-2011 年 A股投资策略报告20101206星星之火可以燎原20101116三湾整编进行时，星星之火何处寻20100702平淡中惊喜，决
3、胜三季度201005187 月份/2300 绝地大反弹展望：磨忍，等待改善信号全部 A 股二季度归属母公司所有者净利润单季同比下降 1.22%；中期看，企业盈利的改善需要等待供需错配告一个段落，PPI 同比见底前去库存仍将延续，需求端继续疲软，而产能仍处于投放期，供需失衡的压力较大。前瞻性地看，若在未来的某个时间点，去存去化告一段落并进入补库存阶段，供给端进入去化阶段叠加需求的缓慢恢复，企业盈利才会出现真正的拐点。流动性僵局何时才能打破？流动性改善路径有以下三条：一是外汇占款被动流入、二是央行货币政策主动放松、三是依靠实体经济需求回落从而被动缓慢地改善。目前都走不通，导致了流动性改善陷入僵局。
4、中期看，打破这一僵局最有可能的情形是在失业率上升以后，货币政策放松力度的提升。短期的两个风险点：风险一：不旺的数据+不低的通胀。9 月初，遭遇 8 月“经济下行、通胀回升”的尴尬宏观数据，制约市场的反弹空间。风险二：中小盘强势股补跌。1）业绩增长与估值并不匹配。2）供给的冲击不得不防。10 月份，创业板流通市值解禁 500 亿元。11 月中小板流通市值解禁金额 1000 亿元左右。3）历史季节性规律，9-12 月大盘风格表现强于小盘风格。投资策略：等待风险释放，把握确定性结合经济仍然下行，通胀阶段性反弹，以及 9 月末季末流动性紧张与10 月创业板解禁的提前反应，9 月指数难有大幅反弹的可能性
5、，指数呈现磨的概率偏大。配臵上，9 月份，建议做绝对收益的投资者谨慎对待，特别是受事件冲击的小盘股，更需防范博弈性的补跌风险。对于做相对收益的投资者，建议以金融、石油石化、公用事业、汽车整车、家电等行业中龙头企业作为核心配臵。中期，等待强势股补跌之后，选择成长股的两个思路：一是深耕耘经济转型中“做加法”行业特别是在医药、环保、消费服务、文化传媒、信息服务等。二是根据中报，寻找业绩增长较快的细分行业，主要包括：信托及其他、兵器兵装、白酒、建筑装修、油田服务、股份制与城商行、传媒、中药生产、发电及电网等。-1-敬请参阅最后一页特别声明目录展望：磨忍，等待改善信号 . - 3 -企业盈利的改善需要等
6、待供需错配告一个段落 . - 3 -流动性的僵局何时才能打破？ . - 8 -短期的两个风险点：“不旺的数据+不低的通胀”、中小盘强势股补跌 . - 9 -投资策略：等待风险释放，把握确定性 . - 12 -图 1：单季度全部 A 股归属母公司所有者净利润增速（可比口径） . - 3 -图 2：营业收入增速加速下滑，毛利率继续下降. - 4 -图 3：非金融上市公司单季度 ROE . - 4 -图 4: 2010 年下半年开始制造业投资开始加速 . - 4 -图 5：主要工业品当月产量处于历史峰值 . - 4 -图 6: 90 年代布季调后产量 . - 5 -图 7：90 年代纱季调后的产量
7、. - 5 -图 8: 原煤季调后的产量 . - 5 -图 9：粗钢季调后的产量 . - 5 -图 10:十种有色季调后的产量 . - 5 -图 11：水泥季调后的产量 . - 5 -图 12：工业增加值低迷的背景下，季调后的产销率仍然回落 . - 6 -图 13：PMI 大幅弱于历史季节性规律 . - 6 -图 14：新订单弱于历史季节性规律 . - 6 -图 15: 工业部处于主动去库存阶段 . - 7 -图 16：产成品库存与 PPI 变化趋势同步 . - 7 -图 17：多数行业处于被动补库存或主动去库存的不利阶段 . - 7 -图 18: 产成品库存反季节性规律上升 . - 8 -图
8、 19：原材料库存降幅超季节性规律 . - 8 -图 20：工业行业上市公司存货同比增速 . - 8 -图 21：存货周转率处于历史同期平均水平 . - 8 -图 22: 贬值预期与上证指数 . - 9 -图 23：5000 户工业企业资产负债率 . - 9 -图 24: 劳动力市场供求关系尚未明显恶化 . - 9 -图 25：PMI 的劳动力分项尚未明显恶化 . - 9 -图 26: 猪肉价格回落告一段落 . - 10 -图 27：农产品价格季节性反弹 . - 10 -图 28：单季度中小板归属母公司所有者净利润增速（可比口径） . - 10 -图 29：单季度创业板归属母公司所有者净利润增
9、速（可比口径） . - 10 -图 30：创业板 10 月迎解禁高峰，市场可能提前反应 . - 11 -图 31：中小板 11 月份也将遭遇解禁高峰 . - 11 -图 32: 2000 年以来大盘风格指数季节性正收益概率 . - 11 -图 33：2000 年以来小盘风格指数季节性正收益概率 . - 11 -2-敬请参阅最后一页特别声明201003312012063020100630 20100930 20101231 20110331 20110630 20110930 20111231 20120331展望：磨忍，等待改善信号艰苦的持久战当前 A 股市场面临三座大山：“长短期经济困境交织
10、化、经济问题政治化、股市定位无解化”。因此，近阶段大盘指数呈僵尸化，行情在螺蛳壳里做道场，反弹热点散、乱，抱团取暖的股票也承受不起瑕疵（如业绩不达预期、股东减持等），熊市中后期的特征越来越明显。企业盈利的改善需要等待供需错配告一个段落二季度单季同比低位徘徊。根据中报，全部 A 股上市公司归属母公司所有者净利润，12 年二季度同比下降 1.22%；其中：非金融上市公司归属母公司股东净利润同比增速继续下滑，11 年四季度同比下降 18.72%、12 年一季度同比下降 14.71%，12 年二季度同比下降 17.66%。金融上市公司归属母公司股东净利润同比增速高于非金融类上市公司，银行同比增长 16
11、%，非银行金融同比下滑 1.9%。营收放缓、费用率提升、毛利率下滑、ROE 回落。经济名义增速回落拖累营业收入同比增速加速下滑，12 年二季度下降至 6%，2003 年以来单季度营业收入同比增速仅 08 年四季度至 09 年三季度低于此水平；二季度非金融上市公司 ROE2.54%，处于 2003 年以来同期较低水平。（详见策略组已发布的中报业绩分析专题）图 1：单季度：单季度全部全部 A 股归属母公司所有者净利润增速（可比口径）单季度归属母公司股东净利润同比增速100.00%80.00%60.00%40.00%全部A股上市公司非金融上市公司20.00%0.00%-20.00%-40.00%-6
12、.30% 1.16%-18.72% -14.71%-1.22%-17.66%资料来源：兴业证券研究所-3-敬请参阅最后一页特别声明200306302003123120040630200412312005063020051231200606302006123120070630200712312008063020081231200906302009123120100630201012312011063020111231201206302003063020040630200506302006063020070630200806302009063020100630201106302012063008-
13、01 08-05 08-09 09-01 09-05 09-09 10-01 10-05 10-09 11-01 11-05 11-09 12-01 12-05ROE图 2：营业收入增速加速下滑，毛利率继续下降：营业收入增速加速下滑，毛利率继续下降图 3：非金融上市公司单季度：非金融上市公司单季度 ROE营业总收入同比增长名义GDP同比增长-右轴100.00%80.00%60.00%40.00%20.00%0.00%-20.00%-40.00%资料来源：兴业证券研究所25.00%20.00%15.00%10.00%5.00%0.00%4.50%4.00%3.50%3.00%2.50%2.00%
14、1.50%1.00%0.50%0.00%资料来源：兴业证券研究所中期看，企业盈利的改善需要等待供需错配告一个段落，从目前来看，改善信号的出现仍需要等待较长一段时间。首先，从供给端看，产能去化尚未开始。上一轮制造业投资加速的时间点在 2010 年下半年，考虑平均 2 年左右的投放周期，今年是产能投放的高峰期。截止 2012 年 7 月，主要工业品产量均处于或接近历史峰值。产能数据较难得到，且涉及到产量时需要考虑产能利用率。但在去产能开始的时点上，理论上，产量的数据也是回落的，因为去产能发生的背景通常都对应着严重的供过于求，此时产能利用率明显上升从而导致产量与产能出现背离的可能性很小。在去产能的后
15、期，可能因为供求关系的改善产能利用率提升，从而出现产能与产量的背离。结合第二点，以及 90 年代轻工业产能过剩代表纺织业去产能的案例，至少需要观察到季调后的产量回落，才能判断供给进入做减法的阶段。而目前作为本轮重工业产能过剩代表的原煤、粗钢等行业，季调后的产量尚未出现向下的拐点。图 4: 2010 年下半年开始制造业投资开始加速图 5：主要工业品当月产量处于历史峰值40制造业3MA100%7月产量/历史当月最高产量98%353096%94%92%90%88%2586%粗 汽 原 生 煤 钢 氧 天 十 焦 柴 烧 纯 农 硫 磷 水 铝钢 油 煤 铁 油 材 化 然 种 炭 油 碱 碱 用 酸
16、 矿 泥 材20铝 原 有油 色金属氮磷钾化石肥数据来源：WIND，兴业证券研究所-4-敬请参阅最后一页特别声明90-0191-0192-0193-0194-0195-0196-0197-0198-0199-0100-0190-0191-0192-0193-0194-0195-0196-0197-0198-0199-0110-0110-0190-01 92-01 94-01 96-01 98-01 00-01 02-01 04-01 06-01 08-01 10-01 12-0190-01 92-01 94-01 96-01 98-01 00-01 02-01 04-01 06-01 08-0
17、190-01 92-01 94-01 96-01 98-01 00-01 02-01 04-01 06-01 08-01 10-01 12-0190-01 92-01 94-01 96-01 98-01 00-01 02-01 04-01 06-01 08-0112-0112-0100-01图 6: 90 年代布季调后产量图 7：90 年代纱季调后的产量19布sa布tc55纱sa纱tc181716151413121110数据来源：WIND，兴业证券研究所图 8: 原煤季调后的产量5045403530图 9：粗钢季调后的产量35000原煤sa原煤tc7000粗钢sa粗钢tc30000250002
18、0000150001000050000数据来源：WIND，兴业证券研究所图 10:十种有色季调后的产量6000500040003000200010000图 11：水泥季调后的产量350十种有色金属sa十种有色金属tc20000水泥sa水泥tc300250200150100500180001600014000120001000080006000400020000数据来源：WIND，兴业证券研究所其次，需求端延续低迷。在工业增加值低迷的背景下，季调后的产销率仍然回落，显示需求极其疲软。8 月 PMI 表现大幅弱于季节性规律。8 月物流协会 PMI 仅为 49.2，环比 7 月回落 0.9，而历史季
19、节性规律 8 月环比 7 月上升 0.6。新订单环比回落 0.3至 48.7,大幅弱于历史季节性规律环比上升 1.1 的水平。-5-敬请参阅最后一页特别声明01-01 02-01 03-01 04-01 05-01 06-01 07-01 08-01 09-01 10-01 11-011月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月10月11月12月10月12-0111月12月1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月前瞻性地看，需求端的改善需要政策进一步刺激，而目前的政策放松的力度无疑是偏弱的。图 12：工业增加值低迷的背景下，季调后的产销率仍然回落25%20%产销率季调趋势工
20、业增加值季调趋势同比98.698.498.215%10%5%0%资料来源：兴业证券研究所，WIND98.097.897.697.497.2图 13：PMI 大幅弱于历史季节性规律图 14：新订单弱于历史季节性规律PMI均值2012年2005年新订单均值2012年2005年65602006年2009年2007年2010年2008年2011年7570652006年2009年2007年2010年2008年2011年555045403560555045403530数据来源：WIND，兴业证券研究所短期，从库存周期的角度，去库存尚未告一段落。7 月工业增加值同比、产成品库存同比双降，工业部门仍处于主动去
21、库存阶段，多数行业处于被动补库存或主动去库存的不良状态。企业在目前的价格回落周期中倾向于压缩或维持较低的库存水平。因此，我们判断在 PPI 同比见底前，去库存进程仍将延续。8 月 PMI 产成品库存环比上升 0.2 至 48.2，而历史季节性规律回落 1.3；8月原材料库存环比回落 3.4 至 45.1，历史季节性规律回落 0.2。2012 年二季度工业行业上市公司存货同比增长 9.66%，已连续三个季度下降。存货周转率、收入增速和现金流共同指向去库存活动尚未结束。-6-敬请参阅最后一页特别声明96-0198-0100-0102-0104-0106-0108-0110-0196-0198-01
22、00-0102-0104-0106-0108-0110-0112-0112-01库存变化图 15: 工业部处于主动去库存阶段图 16：产成品库存与 PPI 变化趋势同步35302520151050(5)工业企业:产成品:累计同比工业增加值季调趋势同比25%20%15%10%5%0%35302520151050工业企业:产成品:累计同比PPI:全部工业品:当月同比151050(5)数据来源：WIND，兴业证券研究所(5)图 17：多数行业处于被动补库存或主动去库存的不利阶段(10)被动补库存：煤炭开采和洗选业有色金属冶炼及压延加工业主动补库存：金属制品业水的生产和供应业黑色金属冶炼及压延加工业饮
23、料制造业造纸及纸制品业化学纤维制造业农副食品加工业工业增加值变化主动去库存：黑色金属矿采选业石油和天然气开采业印刷业和记录媒介的复制非金属矿采选业被动去库存：电力、热力的生产和供应业石油加工、炼焦及核燃料加工业废弃资源和废旧材料回收加工业食品制造业化学原料及化学制品制造业非金属矿物制品业燃气生产和供应业医药制造业电气机械及器材制造业通用设备制造业家具制造业专用设备制造业通信设备、计算机及其他电子设备制造有色金属矿采选业纺织业资料来源：兴业证券研究所，WIND-7-敬请参阅最后一页特别声明1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月10月11月 12月10月11月201206302003
24、0630 2004063020041231 2005123120060630 2007063020071231 20081231200906302009123120100630201012312011063020111231201206302003123120050630200612312008063012月1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月20090630201006309月20110630200306302004063020050630200606302007063020080630图 18: 产成品库存反季节性规律上升图 19：原材料库存降幅超季节性规律成品库存均值2012年
25、2005年原料库存均值2012年2005年552006年2009年2007年2010年2008年2011年602006年2009年2007年2010年2008年2011年55504540数据来源：WIND，兴业证券研究所图 20：工业行业上市公司存货同比增速：工业行业上市公司存货同比增速存货同比增长50.00%40.00%30.00%20.00%50454035图 21：存货周转率处于历史同期平均水平存货周转率170%160%150%140%130%10.00%0.00%-10.00%-20.00%9.66%120%110%100%90%80%数据来源：WIND，兴业证券研究所综上， PPI
26、同比见底前去库存仍将延续，需求端继续疲软，而产能仍处于投放期，供需失衡的压力较大。前瞻性地看，若在未来的某个时间点，去存去化告一段落并进入补库存阶段，供给端进入去化阶段叠加需求的缓慢恢复，企业盈利才会出现真正的拐点。流动性的僵局何时才能打破？通常情况下，流动性改善的路径有以下三条：一是外汇占款被动流入、二是央行货币政策主动放松、三是依靠实体经济需求回落从而被动缓慢地改善。外汇占款高增长时代已经过去，资金净流入反而成为常态。1）中国经济增长降平台，资金流入意愿回落；2）人民币实际有效汇率创新高，以及劳动力成本上升导致出口竞争力下降，高额顺差的时代已经过去。央行货币政策放松力度低于预期的原因：1）
27、转型需求导致政策放松走老路受到约束。2）换届年，政策以稳为主。3）房价反弹、通胀反复性制约了政策放松的空间。4）大规模失业尚未出现。实体经济对资金的需求依然较强。有别于过去“在经济、通胀双降的背景下，-8-敬请参阅最后一页特别声明05-0706-0106-0707-0107-0708-0108-0709-0109-0710-0110-0711-0111-0712-0112-0796-01 98-01 00-01 02-01 04-01 06-01 08-01 10-0111-01 11-07 12-0105-01 05-07 06-01 06-07 07-01 07-07 08-01 08-0
28、7 09-01 09-07 10-01 10-0701-03 01-12 02-09 03-06 04-03 04-12 05-09 06-06 07-03 07-12 08-09 09-06 10-03 10-12 11-09 12-0612-0712-01实体部分对资金需求下降”的经验，今年以来企业对资金的需求依然较强，主要原因在于，过去两年过度举债投资导致的高杠杆率拖累。因此，目前上面三条路都不太走得通，导致了流动性改善陷入僵局。中期看，打破这一僵局最有可能的情形是在失业率上升以后，货币政策放松力度的提升。而促发失业率上升最有可能的事件是实体经济去产能的正式启动加速，基于上一部分的分析，
29、目前尚未进入去产能阶段，短期打破流动性僵局的难度较大。图 22: 贬值预期与上证指数图 23：5000 户工业企业资产负债率15%隐含升值幅度上证指数7000645000户工业企业:资产负债率10%600050006362615%0%-5%-10%数据来源：WIND，兴业证券研究所图 24: 劳动力市场供求关系尚未明显恶化400030002000100006059585756图 25：PMI 的劳动力分项尚未明显恶化1.2城市劳动力市场:供求比例 (中国)58汇丰PMI:就业PMI:从业人员1.11.00.90.80.70.6565452504846444240数据来源：WIND，兴业证券研究
30、所短期的两个风险点：“不旺的数据+不低的通胀”、中小盘强势股补跌风险一：不旺的数据+不低的通胀9 月初，投资者可能面临着 8 月“经济下行、通胀回升”的尴尬宏观数据，从而对市场的向上运行构成一定压力。PMI 大幅弱于季节性规律，需求偏弱+资金紧张制约下半年季节性补库存。农产品季节性反弹+生猪价格回落周期结束，8 月 CPI 将会反弹到 2%以上。-9-敬请参阅最后一页特别声明09-02 09-05 09-08 09-11 10-02 10-05 10-08 10-11 11-02 11-05 11-08 11-11 12-02 12-052012063009-02 09-05 09-08 09
31、-11 10-02 10-05 10-08 10-11 11-02 11-05 11-08 11-11 12-02 12-05 12-082011033112-08201106302011093020111231201203312012063020110331201106302011093020111231201203313331292712108图 26: 猪肉价格回落告一段落50个城市平均价:猪肉:猪肉后臀尖(后腿肉)50个城市平均价:猪肉:五花肉2523211917图 27：农产品价格季节性反弹50个城市平均价:大白菜50个城市平均价:油菜50个城市平均价:芹菜50个城市平均价:黄瓜50
32、个城市平均价:西红柿642015数据来源：WIND，兴业证券研究所风险二：中小盘强势股补跌。业绩增长与估值并不匹配。根据中报，二季度单季中小板归属母公司股东净利润同比下降 10.35%，创业板归属母公司所有者净利润同比下降 4.06%。而对应的估值水平并不低，截止 8 月 31 日收盘，中小板 TTM 的 PE 为 27.48倍，创业板 TTM 的 PE 为 33.02 倍。供给的冲击不得不防。10 月份，投资者将迎来创业板开板三周年的限售解禁，届时，创业板流通市值将增加 500 亿元。11 月中小板解禁金额达 1000 亿元左右。历史季节性规律，9-12 月大盘风格表现强于小盘风格。图 28
33、：单季度：单季度中小板归属母公司所有者净利中小板归属母公司所有者净利润增速（可比口径）中小板30.00%图 29 ：单季度创业板归属母公司所有者净利润增速（可比口径）创业板30.00%20.00%10.00%21.91%7.93%25.00%20.00%15.00%23.86%0.00%-10.00%-20.00%-5.03%-16.54%-10.35%10.00%5.00%0.00%-5.00%-1.54%-5.29%-4.06%-30.00%-40.00%-50.00%-41.18%-10.00%-15.00%-20.00%-25.00%-20.68%-13.18%资料来源：兴业证券研究所
34、资料来源：兴业证券研究所- 10 -敬请参阅最后一页特别声明2012-102012-112012-122012年1月2012年2月2012年3月2012年4月2012年5月2012年6月2012年7月2012年8月2012年9月2012年10月2012年11月2012年12月2012-1 2012-2 2012-3 2012-4 2012-5 2012-6 2012-7 2012-8 2012-9图 30：创业板 10 月迎解禁高峰，市场可能提前反应6000000500000040000003000000200000010000000本期开始流通市值合计(万元)本期开始流通股数合计(万股)-右
35、轴400000350000300000250000200000150000100000500000资料来源：兴业证券研究所，WIND图 31：中小板 11 月份也将遭遇解禁高峰本期开始流通市值合计(万元)12,000,00010,000,0008,000,0006,000,0004,000,0002,000,0000资料来源：兴业证券研究所，WIND图 32: 2000 年以来大盘风格指数季节性正收益概率100%图 33：2000 年以来小盘风格指数季节性正收益概率100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%大盘指数正收益率概率90%80%70%60%50%40%30%20%
36、10%小盘指数正收益率概率0%1234567891011 120%123456789101112数据来源：WIND，兴业证券研究所- 11 -敬请参阅最后一页特别声明投资策略：等待风险释放，把握确定性结合经济仍然下行，通胀阶段性反弹，以及 9 月末季末流动性紧张与 10 月创业板解禁的提前反应，9 月指数难有大幅反弹的可能性，指数呈现磨的概率偏大。配臵上，9 月份，建议做绝对收益的投资者谨慎对待，特别是受事件冲击的小盘股，更需防范博弈性的补跌风险。对于做相对收益的投资者，建议以金融、石油石化、公用事业、汽车整车、家电等行业中龙头企业作为核心配臵。中期，等待强势股补跌之后，选择成长股的两个思路：
37、一是深耕耘经济转型中“做加法”行业特别是在医药、环保、消费服务、文化传媒、信息服务等。二是根据中报，寻找业绩增长较快的细分行业，主要包括：信托及其他、兵器兵装、白酒、建筑装修、油田服务、股份制与城商行、传媒、中药生产、发电及电网等。- 12 -敬请参阅最后一页特别声明行业评级推中回公司评级买增中减投资评级说明报告发布日后的 12 个月内行业股票指数的涨跌幅度相对同期上证综指/深圳成指的涨跌幅为基准,投资建议的评级标准为：荐：相对表现优于市场性：相对表现与市场持平避：相对表现弱于市场报告发布日后的 12 个月内公司的涨跌幅度相对同期上证综指/深圳成指的涨跌幅为基准,投资建议的评级标准为：入：相对
38、大盘涨幅大于 15%持：相对大盘涨幅在 5%15%之间性：相对大盘涨幅在-5%5%之间持：相对大盘涨幅小于-5%机构客户部联系方式上海市浦东新区民生路 1199 弄证大五道口广场 1 号楼 21 层邮编：200135传真：021-38565955北京市西城区武定侯街 2 号泰康国际大厦 6 层邮编：100140传真：010-66290200深圳市福田区益田路 4068 号卓越时代广场 15 楼 1502-1503邮编：518048传真：0755-82562090- 13 -敬请参阅最后一页特别声明【信息披露】本公司在知晓的范围内履行信息披露义务。客户可登录 内幕交易防控栏内查询静默期安排和关
39、联公司持股情况。【分析师声明】本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。【法律声明】兴业证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。本报告仅供兴业证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。客户应当认识到有关本报告的短信提示、电话推荐等只是研究观点的简要沟通，需以本公司http:/ 网站刊载的完整报告为准，本公司接受客户的后续
40、问询。本公司的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。本公司没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。本公司的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。本公司系列报告的信息均来源于公开资料，我们对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。我们已力求报告内容的客观、公正，但文中的观点、结论和建议仅供参考，报告中的信息或意见并不构成所述证券的买卖出价或征价，投资者据此做出的任何投资决策与本公司和作
41、者无关。在法律许可的情况下，兴业证券股份有限公司可能会持有本报告中提及公司所发行的证券头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。因此，投资者应当考虑到兴业证券股份有限公司及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突。投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据。若本报告的接收人非本公司的客户，应在基于本报告作出任何投资决定或就本报告要求任何解释前咨询独立投资顾问。本报告的版权归本公司所有。本公司对本报告保留一切权利。除非另有书面显示，否则本报告中的所有材料的版权均属本公司。未经本公司事先书面授权，本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。未经授权的转载，本公司不承担任何转载责任。- 14 -敬请参阅最后一页特别声明
